投资评级与核心观点 - 报告对A股（600115 CH）和H股（670 HK）均维持“买入”评级 [1][6] - A股目标价上调至人民币7.70元，H股目标价上调至6.85港币，较1月15日收盘价分别有32.1%和31.7%的潜在上涨空间 [1][5][6] - 核心观点：看好行业供需改善及反内卷政策推动票价提升，同时油价与汇率有望降低成本压力，共同推动航司盈利释放，公司作为上海主基地航司将充分受益 [1][4] 2025年运营表现 - 2025年公司ASK（可用座公里）同比增长6.8%，RPK（收入客公里）同比增长10.7%，需求增长快于供给 [1] - 2025年客座率达85.9%，同比提升3.0个百分点，创历史新高，且在三大航中领先 [1][2] - 分航线看，国际线运力投放积极，ASK同比增长18.5%，客座率83.2%（同比+2.9pct）；国内线ASK同比增长2.0%，客座率87.3%（同比+3.2pct），国内国际线客座率均创历史新高 [2] - 2025年公司净引进飞机22架，同比增长2.7%，完成2024年报披露净引进计划的65% [2] 行业展望：供需改善与票价弹性 - 供给端：由于飞机引进难以加速且日利用率提升空间小，预计2026年行业供给增速将进一步放缓至4.4% [3] - 需求端：中性预测2026年需求同比增长5.3%，银发经济、家庭出游、出入境旅游等有望进一步刺激需求 [3] - 票价前景：供需改善有望带动票价提升，行业竞争态势从“量”向“价”传导 [4] - 政策支持：民航局工作会议提及严控低效航线运力供给、研究制定旅客运输成本调查办法，有望推动行业票价回暖 [4] 成本与汇率环境 - 油价假设下调：将2026-2027年布伦特油价假设下调至62/64美元/桶 [5] - 汇率假设调整：调高2025-2026年人民币对美元升值幅度至2.3%/3.1% [5] - 成本压力缓解：油价和人民币兑美元汇率走势有望共同降低公司成本压力 [1][4] 公司竞争优势与市场地位 - 公司是上海主基地航司，在2025/26冬春航季，按上海航班量口径计算的市场份额达42% [4] - 长三角地区旺盛的出行需求有望支撑公司收益水平 [1] - 浦东机场作为重要出入境口岸，公司有望受益于出入境游需求增长 [1][4] 盈利预测与估值调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至9.34亿/78.01亿/100.96亿元，上调幅度分别为21%/32%/26% [1][5] - 上调盈利预测主因：1）看好行业供需好转及反内卷政策，上调单位客公里收益（客收）假设1.4%/2.2%/2.8%；2）下调油价假设；3）调高人民币升值幅度假设 [5] - 对应2025-2027年EPS（每股收益）预测为0.04/0.35/0.46元 [5][9] - 由于公司ROE（净资产收益率）有望取得突破（预计2026E达16.67%），给予估值溢价，A/H股估值倍数上调至3.5x/2.8x 2026E PB（市净率），此前为3.0x/2.0x [5] - 基于上调后的2026年预计BPS（每股净资产）2.20元，得出A/H股目标价 [5] 财务预测摘要 - 预计营业收入：2025E-2027E分别为1404.66亿/1489.50亿/1564.57亿元，同比增长6.32%/6.04%/5.04% [9] - 预计归属母公司净利润：2025E-2027E分别为9.34亿/78.01亿/100.96亿元，同比增长122.11%/734.97%/29.41% [9] - 预计ROE：2025E-2027E分别为2.40%/16.67%/17.74% [9]

公司股价与交易数据 - 1月15日公司股价下跌0.34%，成交额为5.23亿元 [1] - 当日融资买入2580.46万元，融资偿还852.16万元，融资净买入1728.31万元 [1] - 截至1月15日，融资融券余额合计2.55亿元，其中融资余额2.50亿元，占流通市值的0.25%，处于近一年10%分位低位水平 [1] - 1月15日融券卖出5.43万股，金额31.66万元，融券余量77.07万股，融券余额449.32万元，处于近一年80%分位高位水平 [1] 公司基本概况与业务结构 - 公司主营业务为航空客、货、邮、行李运输及延伸服务等 [2] - 主营业务收入构成为：客运服务收入92.50%，货运服务收入3.86%，退票费手续费收入1.74%，其他1.28%，地面服务收入0.62% [2] - 截至9月30日，公司股东户数为14.99万，较上期减少3.37% [2] 公司财务表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入1064.14亿元，同比增长3.73% [2] - 2025年1月至9月，公司归母净利润为21.03亿元，同比增长1623.91% [2] - A股上市后累计派现32.96亿元，但近三年累计派现0.00元 [3] 公司股东结构 - 截至2025年9月30日，中国证券金融股份有限公司为第八大流通股东，持股4.30亿股，持股数量较上期不变 [3] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第十大流通股东，持股2.95亿股，相比上期减少545.24万股 [3]

西安咸阳国际机场新航线开通 - 1月10日和16日，西安咸阳国际机场将相继开通西安-芜湖全货运航线和西安-嘉兴客运航线，为跨区域商贸流通及文旅交流注入新动能 [1] 西安-芜湖全货运航线详情 - 该航线由京东航空运营，于1月10日凌晨顺利开通，采用B738机型，每周执飞6班 [3] - 主要运输日用百货、家居用品、电商快件等民生消费类物资及部分高时效性生鲜冷链产品，预计全年运输量可达5000吨 [3] - 航线有效满足京东电商平台在西北区域的配送需求，并为沿线中小企业提供稳定可靠的航空货运选择，显著缓解跨区域物流运力紧张问题 [3] 西安的航空货运枢纽战略 - 西安是京东航空布局西北市场的重要战略支点，具有辐射中西部、联通欧亚的独特区位优势 [3] - 依托西安咸阳国际机场的枢纽功能，货物可通过多式联运快速分拨至甘肃、宁夏、青海、新疆等地，并借助国际货运网络出口至中亚及欧洲市场，推动“国内+国际”双循环物流体系加速成型 [3] - 截至目前，西安咸阳国际机场已常态化开行西安-芜湖、西安-鄂州、榆林-西安-郑州、西安-南京等全货运航线，每周往返航班超过20班 [3] 西安-嘉兴航线详情 - 该航线由东航西北分公司运营，计划于1月16日开通，是两地首次实现定期直航 [6] - 航线由东航A320系列客机执飞，航班号为MU6787/6788，计划每日一班 [6] - 去程7时30分从西安起飞，9时40分抵达嘉兴；返程10时30分从嘉兴起飞，13时05分返回西安 [6] 航线对文旅与商贸的促进 - 为推动交通流量转化为文旅消费，嘉兴市文化广电旅游局启动“乘着飞机游嘉兴”营销活动，乘坐该航线抵达嘉兴的旅客凭7天内有效登机牌可享受覆盖“吃、住、行、游、购”的全域文旅优惠 [6] - 该航线极大缩短了陕西与浙江东北部的时空距离，将有效促进两地在商贸、旅游和文化等方面的交流与合作 [6] 西安咸阳国际机场的枢纽地位与发展 - 西安咸阳国际机场是西北地区最大的国际航空枢纽，客运和货运吞吐量均居西北首位 [6] - 2025年，机场新开及增开了至芝加哥、伊斯坦布尔、奇姆肯特等多条客货运航线，进一步丰富了航线网络布局 [6] - 未来，随着更多航线的加密与新增，机场将持续搭建高效便捷的“空中桥梁”，为推动东西部区域协同发展提供更坚实的航空保障 [6]

运营情况 - 2025年12月客运运力投入同比上升4.93% [2] - 2025年12月旅客周转量同比上升7.61% [2] - 2025年12月客座率达85.65%，同比提升2.14个百分点 [2] - 2025年12月货邮周转量同比上升8.07% [2] - 国内市场新开上海浦东-攀枝花、长春-武汉、昆明-琼海等航线 [3] - 国内市场加密上海虹桥-兰州、上海虹桥-长沙、上海浦东-昆明、上海浦东-成都双流、北京大兴-德宏芒市、成都天府-宁波等航线 [3] - 国际及地区市场新开上海浦东-奥克兰-布宜诺斯艾利斯、石家庄-万象等航线 [3] - 国际及地区市场加密上海浦东-曼谷、北京大兴-万象、南京-香港、昆明-科伦坡、杭州-胡志明市等航线 [3] 飞机机队 - 2025年12月引进5架飞机，包括2架B787系列客机、2架C909、1架C919 [4] - 2025年12月退出4架A320系列客机 [4] - 截至2025年12月末，公司合计运营826架飞机 [4]

核心运营数据概览 - 2025年12月客运运力投入（按可用座公里计）同比上升4.93% [2] - 2025年12月旅客周转量（按客运人公里计）同比上升7.61% [2] - 2025年12月客座率为85.65%，同比提升2.14个百分点 [2] - 2025年12月货邮周转量（按货邮载运吨公里计）同比上升8.07% [2] 航线网络拓展 - 国内市场新开上海浦东-攀枝花、长春-武汉、昆明-琼海等航线 [3] - 国内市场加密上海虹桥-兰州、上海虹桥-长沙、上海浦东-昆明、上海浦东-成都双流、北京大兴-德宏芒市、成都天府-宁波等航线 [3] - 国际及地区市场新开上海浦东-奥克兰-布宜诺斯艾利斯、石家庄-万象等航线 [3] - 国际及地区市场加密上海浦东-曼谷、北京大兴-万象、南京-香港、昆明-科伦坡、杭州-胡志明市等航线 [3] 机队规模与更新 - 2025年12月引进5架飞机，包括2架B787系列客机、2架C909、1架C919 [4] - 2025年12月退出4架A320系列客机 [4] - 截至2025年12月末，公司合计运营826架飞机 [4]

核心运营数据 - 2025年12月客运运力投入同比上升4.93% [1] - 2025年12月旅客周转量同比上升7.61%，增速高于运力投入 [1] - 2025年12月客座率达85.65%，同比提升2.14个百分点 [1] - 2025年12月货邮周转量同比上升8.07% [1] 航线网络拓展 - 国内市场新开上海浦东-攀枝花、长春-武汉、昆明-琼海等航线 [1] - 国内市场加密上海虹桥-兰州、上海虹桥-长沙、上海浦东-昆明、上海浦东-成都双流、北京大兴-德宏芒市、成都天府-宁波等航线 [1] - 国际及地区市场新开上海浦东-奥克兰-布宜诺斯艾利斯、石家庄-万象等航线 [1] - 国际及地区市场加密上海浦东-曼谷、北京大兴-万象、南京-中国香港、昆明-科伦坡、杭州-胡志明市等航线 [1] 机队变动与规模 - 2025年12月引进5架飞机，包括2架B787、2架C909、1架C919 [1] - 2025年12月退出4架A320系列客机 [1] - 截至2025年12月末，公司合计运营826架飞机 [1]

核心运营数据 - 2025年12月客运运力投入同比上升4.93% [1] - 2025年12月旅客周转量同比上升7.61% [1] - 2025年12月客座率达85.65%，同比提升2.14个百分点 [1] - 2025年12月货邮周转量同比上升8.07% [1] 航线网络拓展 - 国内市场新开上海浦东-攀枝花、长春-武汉、昆明-琼海等航线 [1] - 国内市场加密上海虹桥-兰州、上海虹桥-长沙、上海浦东-昆明、上海浦东-成都双流、北京大兴-德宏芒市、成都天府-宁波等航线 [1] - 国际及地区市场新开上海浦东-奥克兰-布宜诺斯艾利斯、石家庄-万象等航线 [1] - 国际及地区市场加密上海浦东-曼谷、北京大兴-万象、南京-中国香港、昆明-科伦坡、杭州-胡志明市等航线 [1] 机队变动情况 - 2025年12月引进5架飞机，包括2架B787、2架C909、1架C919 [1] - 2025年12月退出4架A320系列客机 [1] - 截至2025年12月末，公司合计运营826架飞机 [1]

债券发行 - 东航海外（香港）有限公司发行5亿新加坡元债券，期限5年[5] - 起息日2021年7月15日，兑付日2026年7月15日[5] - 单位面值25万新加坡元，年利率2.00%[5] 本次付息 - 期限为2025年7月15日至2026年1月15日[6] - 登记日2026年1月14日，付息日2026年1月15日[7] - 每手派息2,520.55新加坡元（不含税）[8] 相关机构 - 发行人是东航海外（香港）有限公司，担保机构是中国工商银行上海分行[5][11] - 联席牵头经办人包括星展银行、浦银国际融资等[11][12][13]

2025年12月运营数据核心观点 - 公司2025年12月客运与货运业务均实现同比增长，客运需求增长快于运力供给，带动客座率显著提升 [1] 客运业务表现 - 2025年12月客运运力投入（按可用座公里计）同比上升4.93% [1] - 同期旅客周转量（按客运人公里计）同比上升7.61%，增速高于运力投入 [1] - 客座率达到85.65%，同比提升2.14个百分点，显示运营效率改善 [1] 货运业务表现 - 2025年12月货邮周转量（按货邮载运吨公里计）同比上升8.07% [1]

业绩数据 - 2025年12月客运运力投入同比上升4.93%，旅客周转量同比上升7.61%[5] - 2025年12月客座率为85.65%，同比上升2.14个百分点，货邮周转量同比上升8.07%[5] - 2025年12月可用座公里月度完成25303.21百万，同比增长4.93%，累计同比增长6.75%[9] - 2025年12月客运人公里月度完成21672.08百万，同比增长7.61%，累计同比增长10.66%[9] - 2025年12月载运旅客人次月度完成11771.87千，同比增长5.68%，累计同比增长6.68%[9] - 2025年12月可用货邮吨公里月度完成858.91百万，同比增长5.74%，累计同比增长7.72%[9] - 2025年12月货邮载运吨公里月度完成352.79百万，同比增长8.07%，累计同比增长10.31%[9] - 2025年12月货邮载运量月度完成99.69百万公斤，同比增长4.93%，累计同比增长7.14%[10] - 2025年12月综合载运率为72.51%，同比上升1.70个百分点，累计为72.17%，同比上升2.49个百分点[10] 市场扩张 - 2025年12月国内新开上海浦东－攀枝花等航线，加密上海虹桥－兰州等航线[6] - 2025年12月国际地区新开上海浦东－奥克兰－布宜诺斯艾利斯等航线，加密上海浦东－曼谷等航线[6] 机队情况 - 2025年12月引进5架飞机（2架B787系列、2架C909、1架C919），退出4架A320系列客机[7] - 截至2025年12月末运营826架飞机[7]