行业格局 - 血液制品行业处于终端医疗需求阶段性波动、集采政策持续影响市场价格体系、浆站资源竞争加剧的多重环境交织格局 [1] - 行业加速向资源整合+效率提升的高质量发展阶段转型 [1] - 行业集中度进一步提升的趋势愈发明显 头部企业合计营收占8家公司总营收的74.64% [2] 营收表现 - 上海莱士实现营业收入39.52亿元 采浆量同比增长近12% [2] - 天坛生物营业收入31.10亿元 同比增长9.47% 超百家浆站提供稳定采浆能力 [2] - 华兰生物营业收入17.98亿元 同比增长8.8% 其中血液制品板块营收17.37亿元 同比增长7.57% [2] - 博雅生物营业收入10.08亿元 同比增长12.51% 成为唯一营收增速超过10%的企业 [3] - 派林生物营收9.86亿元 同比下降13.18% [3] - 卫光生物营收5.18亿元 同比下降0.92% [3] - 博晖创新营收4.04亿元 同比大幅下降17.03% [3] - 赛伦生物营收1.01亿元 同比微增2.82% [3] 盈利能力 - 上海莱士归母净利润10.30亿元 经营活动现金流净额7.39亿元 [4] - 华兰生物归母净利润5.16亿元 同比增长17.19% 血液制品板块毛利率提升至51.69% [4] - 天坛生物归母净利润6.33亿元 同比下降12.88% [4] - 博雅生物归母净利润2.25亿元 拟每10股派发现金红利1.5元 [5] - 派林生物归母净利润2.36亿元 同比下降27.89% [5] - 卫光生物归母净利润1.08亿元 同比微降2.02% 血液制品毛利率下降3.85%至39.31% [5] - 博晖创新归母净利润亏损1868.82万元 同比大幅下降167.63% 人血白蛋白产品毛利率下降12.19%至30.27% 静注人免疫球蛋白产品毛利率下降14.90%至29.81% [6] 核心驱动因素 - 头部企业凭借浆站资源优势和产品结构优化实现稳健增长 华兰生物上半年采浆量达803.66吨 同比增长5.23% [1][3] - 中小企业普遍面临采浆效率不高、产品结构单一的问题 博晖创新虽新增2家浆站但采浆效率尚未完全释放 [3] - 毛利率管控与费用控制能力差异导致盈利分化 头部企业通过产品结构优化对冲成本压力 [6] - 终端需求阶段性疲软导致常规产品采购量减少 集采政策对产品定价形成潜在压力 企业面临资金与研发压力 [6]

财务表现 - 2025年上半年营业收入31.10亿元，同比增长9.47%，归母净利润6.33亿元，同比下滑12.88% [1] - 2025年第二季度营业收入17.93亿元，同比增长10.70%，归母净利润3.88亿元，同比下滑5.13% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.4亿元、16.7亿元、19.1亿元，同比增速分别为-6.8%、15.5%、14.4% [3] 采浆规模与行业地位 - 2025年上半年采浆量约1361吨，同比增长0.7%，占国内行业总量约20% [2] - 截至2025年上半年拥有单采血浆站107家，其中在营采浆站85家，采浆规模持续保持国内领先地位 [2] - 实控人国药集团在中国医药产业的地位与实力支持公司未来新拿采浆站潜力 [2] 产品收入与毛利率 - 静丙2025年上半年收入14.3亿元，同比增长6.56%，毛利率49.8%，同比下降7.67个百分点 [2] - 白蛋白2025年上半年收入13.5亿元，同比增长20.8%，毛利率41.0%，同比下降11.61个百分点 [2] - 其他血制品2025年上半年收入3.3亿元，同比下降13.2%，毛利率43.3%，同比减少14.8个百分点 [2] 产品研发与创新 - 第四代层析静丙（10%）已上市销售，临床使用更安全高效，是未来吨浆利润提升主要驱动力 [3] - 皮下注射人免疫球蛋白和注射用重组人凝血因子Ⅶa已提交上市许可申请，处于药品审评阶段 [3] - 人凝血因子Ⅸ、第四代10%浓度静注人免疫球蛋白新增适应症开展Ⅲ期临床试验 [3] 估值水平 - 当前股价对应2025-2027年PE分别为28倍、24倍、21倍 [3]

公司治理变更 - 公司于2025年8月20日召开第一次临时股东会审议通过法定代表人变更议案 [1] - 近日完成法定代表人工商变更登记并取得新营业执照 [1] - 营业执照信息显示法定代表人变更为杨汇川先生 其他登记信息未发生变动 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 2025年上半年收入31.10亿元（同比+9.47%），归母净利润6.33亿元（同比-12.88%），因白蛋白供需调整导致价格阶段性承压，业绩略低于预期 [6] - 下调盈利预测，预计2025/2026年归母净利润分别为15.69/17.48亿元（原预测17.31/19.47亿元），新增2027年预测19.28亿元 [6] - 公司作为血制品行业龙头企业，具备强大资源禀赋，叠加新产品持续推出，维持积极看好态度 [6] 财务表现 - 2025H1营业总收入3,110百万元（同比+9.5%），归母净利润633百万元（同比-12.9%） [5] - 2025E/2026E/2027E营收预测分别为6,666/7,619/8,630百万元，同比增长10.5%/14.3%/13.3% [5] - 2025H1毛利率45.4%（同比显著下降），主要受主要产品价格调整影响 [5][6] - 2025E/2026E/2027E每股收益预测分别为0.79/0.88/0.98元 [5] 业务分析 - 人血白蛋白收入13.45亿元（同比+20.79%），毛利率41.02%（同比-11.61个百分点） [6] - 静注人免疫球蛋白收入14.27亿元（同比+6.56%），毛利率49.82%（同比-7.67个百分点） [6] - 其他血液制品收入3.28亿元（同比-13.16%），毛利率43.29%（同比-14.78个百分点） [6] - 2025年上半年采浆量1,361吨，保持国内行业20%占比 [6] 公司优势 - 浆站资源领先：下属单采血浆站107家（在营85家），分布于全国16个省/自治区 [6] - 研发进展显著：第四代层析工艺静注人免疫球蛋白获批，皮下注射人免疫球蛋白、重组人凝血因子Ⅶa已报产受理 [6] - 产品线持续丰富：人凝血因子Ⅸ、10%静注人免疫球蛋白新增适应症进入Ⅲ期临床，重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成Ⅰ期临床 [6] 行业地位 - 浆站数量和血浆采集规模持续保持国内领先地位 [6] - 依托国药集团背景，积极开拓浆站资源，强化行业竞争优势 [6]

公司治理变更 - 公司于2025年8月20日召开临时股东会审议通过法定代表人变更议案 [1] - 法定代表人变更为杨汇川先生并于2025年8月28日完成工商登记 [1] - 公司营业执照除法定代表人外其他登记信息未发生变更 [1]

公司变更 - 2025年8月20日召开2025年第一次临时股东会[1] - 股东会审议通过变更法定代表人议案[1] - 完成法定代表人工商变更登记，取得换发《营业执照》[1] - 《营业执照》法定代表人变更为杨汇川先生，其他信息不变[1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][6] 核心观点 - 采浆量稳健增长，2025H1采浆量约1361吨，同比增长0.7%，国内行业占比约20% [7] - 静丙产品2025H1收入14.3亿元，同比增长6.56%，毛利率49.8%，同比下降7.67个百分点 [7] - 白蛋白产品2025H1收入13.5亿元，同比增长20.8%，毛利率41.0%，同比下降11.61个百分点 [7] - 其他血制品2025H1收入3.3亿元，同比下降13.2%，毛利率43.3%，同比下降14.8个百分点 [7] - 成都蓉生第四代层析静丙（10%）已上市销售，未来市场潜力较大 [7] - 皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa处于药品审评阶段 [7] - 人凝血因子Ⅸ、第四代10%浓度静注人免疫球蛋白新增适应症开展Ⅲ期临床试验 [7] - 注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成Ⅰ期临床试验 [7] - 人纤维蛋白原新增适应症获得《药物临床试验批准通知书》 [7] 财务数据 - 2025年上半年营业收入31.10亿元，同比增长9.47%，归母净利润6.33亿元，同比下滑12.88% [7] - 2025年第二季度营业收入17.93亿元，同比增长10.70%，归母净利润3.88亿元，同比下滑5.13% [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.4/16.7/19.1亿元，同比增速分别为-6.8%/15.5%/14.4% [6] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为28/24/21倍 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为65.95/74.30/83.27亿元，同比增长率分别为9.33%/12.66%/12.09% [7] - 2024年毛利率54.70%，预计2025-2027年毛利率分别为48.05%/49.00%/49.50% [8] - 2024年ROE为13.91%，预计2025-2027年ROE分别为11.67%/12.10%/12.38% [8] 公司基本情况 - 总市值40,773.40百万元，流通市值40,773.40百万元 [3] - 总股本1,977.37百万股，每股净资产5.85元/股 [3] - 资产负债率9.27% [3] - 截至2025H1拥有单采血浆站107家，其中在营采浆站85家 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE为23.4/18.6/16.4倍 [4] 核心财务表现 - 2025年上半年实现收入31.10亿元 同比增长9.47% 归母净利润6.33亿元 同比下降12.88% [4] - 第二季度收入17.93亿元 同比增长10.7% 归母净利润3.88亿元 同比下降5.13% [4] - 毛利率45.05% 同比下降10.32个百分点 净利率29.48% 同比下降4.69个百分点 [4] - 核心子公司成都蓉生实现收入31.01亿元 同比增长9.43% 净利润9.34亿元 净利率达30.12% [5] 产品线表现 - 人血白蛋白收入13.45亿元 同比增长20.79% 毛利率41.02% [5] - 静注人免疫球蛋白收入14.27亿元 同比增长6.56% 毛利率49.82% [5] - 其他血液制品收入3.28亿元 同比下降13.16% 毛利率43.29% [5] 采浆规模与浆站布局 - 拥有107家单采血浆站 覆盖全国16个省级行政区 [5] - 在营85家浆站2025年上半年采集血浆1361吨 占国内行业总量约20% [5] 研发投入与进展 - 研发支出1.43亿元 研发费用率1.83% [6] - 第四代层析工艺静注人免疫球蛋白获批准通知书 皮下注射人免疫球蛋白及重组人凝血因子Ⅶa处于审评阶段 [6] 费用结构 - 销售费用率1.94% 同比下降1.96个百分点 管理费用率7.49% 同比下降0.81个百分点 [6] - 财务费用率-0.03% 同比上升0.8个百分点 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润17.39/21.94/24.9亿元 同比增长12.2%/26.2%/13.5% [4][7] - 预计毛利率稳定在54.8%-54.9% 净利率维持在24.5%-26.5% [7] - 每股收益预测0.88/1.11/1.26元 [7] 估值指标 - 当前股价20.62元 总市值407.73亿元 [1] - 对应2025年P/B为3.2倍 2027年EV/EBITDA为8.5倍 [7][9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025年H1公司实现收入31.1亿元（同比增长9.47%），归母净利润6.33亿元（同比下降12.88%），扣非归母净利润6.18亿元（同比下降14.54%）[2] - Q2单季度收入17.93亿元（同比增长10.7%），归母净利润3.88亿元（同比下降5.13%），业绩呈现环比改善趋势[2] - 公司作为血制品行业龙头，浆站获取和整合能力突出，新产品持续研发迭代，业绩确定性强[6] 分产品表现 - 白蛋白实现收入13.45亿元（同比增长20.8%），毛利率41.02%（同比下降11.61个百分点）[3] - 静丙（含层析）实现收入14.27亿元（同比增长6.6%），毛利率49.82%（同比下降7.67个百分点）[3] - 其他血液制品实现收入3.28亿元（同比下降13.2%），毛利率43.29%（同比下降14.78个百分点）[3] 浆站与产能 - 截至25H1共有107家单采血浆站，其中在营浆站85家，采浆量1361吨（同比增长0.7%），占国内行业总量约20%[4] - 三大生产基地（永安、云南、兰州）设计产能均为1200吨，产品覆盖白蛋白、球蛋白和因子类[4] - 永安厂区已投产运行，云南和兰州项目投产后将形成三个超千吨级生产基地[4] 研发进展 - 2.5g规格10%浓度层析静丙获药品补充申请批准[5] - 皮丙（皮下注射人免疫球蛋白）和重组人凝血因子VIIa已提交上市许可申请[5] - 人凝血因子IX及5g规格10%浓度层析静丙新增适应症进入III期临床试验[5] - 注射用重组人凝血因子VIII-Fc融合蛋白完成I期临床试验[5] - 人纤维蛋白原新增适应症获临床试验批准[5] 财务表现 - 25H1毛利率45.4%（同比下降10.3个百分点），归母净利率20.3%（同比下降5.2个百分点）[6] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.94%/7.49%/1.83%/-0.03%，同比变化-2/-0.8/-0.6/+0.8个百分点[6] - Q2单季度毛利率45.1%（同比下降10.3个百分点），归母净利率21.7%（同比下降3.6个百分点）[6] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为15.1/17.6/20.8亿元[6] - 对应市盈率分别为27/23/20倍[6] - 预计2025-2027年营业收入67.53/76.26/87.61亿元，增长率12%/13%/15%[11]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标估值未提供 当前股价20.63元[4][6] 核心观点 - 收入端保持稳定增长但利润端阶段性承压 2025H1实现收入31.10亿元(同比增长9.47%) 归母净利润6.33亿元(同比下降12.88%)[1] - 白蛋白周期性供需错配带来价格压力 公司通过调整销售策略维持收入增长 产品销售价格下降影响短期净利润[6] - 采浆量稳定增长 在营85家浆站采集血浆1,361吨(同比增长0.7%) 占国内行业约20%份额[6] - 三大新生产基地陆续投产 总设计产能将突破5,000吨 规模效应有望对冲价格压力[6] - 研发管线进展顺利 重组人凝血因子Ⅷ已具备量产条件 多款新产品处于临床和审批阶段[6] - 预计2025-2027年归母净利润15.91/17.64/19.58亿元 对应PE 26/23/21倍[6] 财务表现 - 2025H1营业收入31.10亿元(同比增长9.47%) 其中Q2单季17.93亿元(同比增长10.7%)[1] - 分产品看:人血白蛋白收入13.45亿元(同比增长20.79%) 毛利率41.02%(同比下降11.61个百分点)[6] - 静丙收入14.27亿元(同比增长6.56%) 毛利率49.82%(同比下降7.67个百分点)[6] - 其他血液制品3.28亿元(同比下降13.16%) 毛利率43.29%(同比下降14.78个百分点)[6] - 2024年信用政策调整导致应收票据及账款增加 经营现金流短期承压[6] 产能扩张 - 成都蓉生永安厂区2025年正式投产 设计产能1,200吨[6] - 上海血制云南项目2025年5月完成竣工验收[6] - 兰州血制兰州项目2025年6月提交附条件药品生产许可证申请[6] - 三大基地投产后总设计产能突破5,000吨 但下半年折旧摊销可能短期稀释利润率[6] 研发进展 - 第四代层析工艺10%浓度静注人免疫球蛋白(规格:2.5g/瓶)补充申请获批[6] - 皮下注射人免疫球蛋白 重组人凝血因子Ⅶa已提交上市申请[6] - 人凝血因子IX 第四代10%浓度静注人免疫球蛋白(规格:5g/瓶)进入III期临床试验[6] - 重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成I期临床试验 人纤维蛋白原临床试验获批[6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入72.38/79.62/87.58亿元 同比增长20%/10%/10%[3][10] - 预计2025-2027年归母净利润15.91/17.64/19.58亿元 同比增长3%/11%/11%[3][10] - 预计毛利率维持在50.5%-51.0%区间 净利率维持在22.0%-22.4%[10] - ROE预计稳定在13.4%-13.5%水平[10] - 每股收益预计0.80/0.89/0.99元[3][10]