持股计划概况 - 2023 - 2025年核心员工持股计划第一期2023年购股2,917,577股[2] - 因未达业绩目标收回241,764股，现持有2,675,813股，占比0.1287%[3] 锁定期与解锁 - 第一期第一个锁定期2024年9月27日届满，锁定期12个月[2][3] - 所获标的股票分三期解锁，本次解锁802,646股，占比0.0386%[4] 存续与变更 - 存续期不超60个月，可延长，单次不超12个月[3] - 变更须经持有人2/3以上份额同意并董事会审议通过[7]

行业概况 - 2024年上半年，国内水泥市场需求繼續深度下滑，全國累計水泥產量8.5億噸，絕對值同比下降10.76%[8] - 下半年水泥需求可能有季節性回暖，但全年仍呈下降趨勢，行業效益恢復需探索去產能新思路[23] 公司概况 - 公司具備水泥產能1.27億噸╱年（粉磨能力，含聯營企業產能）、水泥設備製造5萬噸╱年、商品混凝土52,184方╱小時（含委託加工產能）等多元化產能[9] - 公司為中國製造業500強和財富中國500強企業，擁有300餘家分子公司，涉足水泥、混凝土、骨料、環保、裝備製造及工程、新型建材等領域全產業鏈一體化發展[9] - 公司始創於1907年，歷史悠久，文化底蘊厚重，為「中國500最具價值品牌」百強大型企業集團[10] - 公司進一步鞏固和提升規模及完整的產業鏈優勢、綠色低碳發展優勢、技術創新優勢等各項優勢，不斷增強公司的核心競爭力[10] 经营情况 - 2024年上半年公司实现营业收入162.37亿元，同比增长2.56%[11] - 2024年上半年公司实现归属于母公司股东的净利润7.31亿元，同比下降38.74%[11] - 2024年上半年公司水泥及商品熟料销量2,848.44万吨，同比下滑4.9%，其中海外销量增长47.0%[11] - 2024年上半年公司骨料销售7,152.61万吨，同比增长41.60%[11] - 2024年上半年公司混凝土销售1,470.05万方，同比增长34.25%[11] - 2024年上半年公司水泥产品销售价格下滑21.76元/吨至304.24元/吨，成本下降10.39元/吨至241.24元/吨[11] - 2024年上半年公司骨料销售价格下滑1.40元/吨至41.41元/吨，成本下降1.72元/吨至21.78元/吨[11] - 2024年上半年公司混凝土销售价格下降21.68元/方至268.20元/方，成本下降15.09元/方至237.05元/方[11] 财务状况 - 截至2024年6月30日，公司负债总额为359.93亿元，其中有息负债为176.33亿元[16][17] - 截至2024年6月30日，公司资产负债率为52.2%[17] - 2024年上半年本集团资本性投入约14.44亿元，主要用于海外产线建设及节能减排[21] - 截至2024年6月30日，本集团无重大或有负债[23] 股东情况 - 公司持股比例最高的股东为Holcim Ltd，持有A股45,133.3201万股和H股41,790.2467万股，合计持股比例为41.81%[28] - 公司第二大股东为Holderfin B.V.，持有A股45,133.3201万股和H股38,421.0624万股，合计持股比例为40.19%[28] - 公司第三大股东为Holchin B.V.，持有A股45,133.3201万股和H股38,421.0624万股，合计持股比例为40.19%[28] - 公司第四大股东为黄石市人民政府国有资产监督管理委员会和黄石国有资产管理公司，均持有A股33,806.0739万股，合计持股比例为16.26%[28] - 公司第五大股东为China Conch Venture Holdings (HK) Limited和China Conch Venture Holdings International Limited，均持有H股9,278.8469万股，合计持股比例为4.46%[28] - 公司董事、监事和高管持股比例较低，李葉青先生持有A股36.4334万股和H股79.4296万股，劉鳳山先生持有A股16.65万股和H股28.28万股[34] 员工持股计划 - 公司2020-2022年核心员工持股计划总资金规模不超过6.1亿元人民币[39] - 公司2023-2025年核心员工持股计划分3期实施，总规模不超过2.235亿元人民币[44] - 2023-2025年核心员工持股计划第一期(2023年)已完成股票购买，第二期(2024年)尚未完成[44,48] - 2023-2025年核心员工持股计划第一期(2023年)因未达业绩考核目标而无法归属的股票已由管理委员会收回[45,46] 其他事项 - 本集团承受外汇风险主要与美元有关，除个别子公司以美元进行采购和销售外，其他主要业务以人民币计价结算[19] - 本集团总部财务部门负责监控外币交易和外币资产负债规模，以降低外汇风险敞口，可能会签署远期外汇合约或货币互换合约[20] - 公司将进一步强化经营思维，加快绿色化、智能化、国际化转型，在国内外市场努力实现稳定经营[23] - 公司2024年8月14日完成了11億元人民幣的科技創新公司債券發行[50] - 2024年中期不派發中期股息，亦不實施公積金轉增股本[50]

报告公司投资评级 公司首次覆盖,给予"增持"评级。[4] 报告的核心观点 百年华新,后地产时代水泥行业转型典范 - 公司始创于1907年,被誉为中国水泥工业的摇篮。公司通过实施一体化发展战略、环保转型发展战略、海外发展战略和新型建筑材料的业务拓展战略,成功从一家地方性水泥工厂,发展成为业务覆盖国内17个省/市/自治区和海外16个国家的全球化建材集团。[11] - 公司第一大股东是全球最大水泥制造商之一拉法基豪瑞,第二大股东是湖北黄石国资委,资源禀赋相对优势明显。[12] - 公司已实施2023-2025年核心员工持股计划,激发企业活力,激励机制行业领先。[13] 海外布局红利逐步释放,有效对冲国内景气下行压力 - 公司背靠国际水泥巨头拉豪集团,海外布局具有先天优势,2019年起公司海外布局全面提速。目前,公司已在12个国家布局,海外水泥产能排名全国第二,并已成为中亚水泥市场的领军者。[31][32] - 2019-2023年公司海外营收和EBITDA复合增速分别为37.12%和30.74%,占比分别从4.94%和5.86%提升至16.26%和20.99%。[33][34][35] - 公司海外水泥熟料业务盈利能力大幅高于国内,有效对冲了部分国内水泥景气下行的压力。[41][42] 充分利用资源优势,骨料业务成就第二增长极 - 公司是中国水泥行业最早建设规模化、环保化骨料工厂的企业之一,资源禀赋得天独厚。[56] - 2019-2023年公司骨料业务营收和毛利的复合增速分别为50.95%和38.48%,骨料业务营收和毛利占比分别从2019年的3.29%和5.22%提升至2023年的15.89%和27.30%。[57][58] - 公司骨料业务布局领先,造就后地产时期第二增长极。[56][57] 盈利预测与估值 - 我们预计,公司2024-2026年归母净利润分别为23.33亿元、27.30亿元、32.77亿元,对应9月6日A股股价PE为10X、8X、7X,2024年A股可比公司平均PE 12X。对应9月6日港股股价PE为5X、5X、4X,2024年港股可比公司平均PE 11X。当前公司A股股价相对合理,同时港股股价性价比突出。[67]

公司投资评级 - 公司评级为"买入-A/买入-H" [3] 报告的核心观点 - 上半年公司实现收入162.37亿元,同比+2.56%,归母净利润7.31亿元,同比-38.74% [3] - 海外水泥盈利对冲国内水泥亏损,海外均价同比小幅提升 [3] - 水泥和熟料业务收入占比53%,EBITDA占比40%,销量2848万吨,同比-4.9% [3] - 骨料和混凝土销量增长强劲,骨料吨毛利同比稳定、业绩增量显著 [4] 分业务总结 水泥和熟料业务 - 国内水泥销量2089万吨,同比-15.7%,吨价格244元/吨,同比-57元 [3] - 海外水泥销量760万吨,同比+47%,吨价格471元/吨,同比+25元 [3] - 吨成本241元,同比-10元,吨毛利63元,同比-11元 [3] 骨料业务 - 销量7153万吨,同比+42%,吨价格41.4元,同比-1.4元,吨毛利19.6元,同比+0.3元 [4] 混凝土业务 - 销量1470万方,同比+34%,单方价格268元,同比-22元,单方毛利31元,同比-7元 [4] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为20/22/25亿元 [14] - 给予公司2024年A股合理PB估值0.9倍,对应合理价值12.86元/股,H股合理价值7.83港元/股,维持A/H"买入"评级 [14] 风险提示 - 国内水泥需求下滑、产能严重过剩带来的业绩下降风险 [16] - 生产成本不断上涨的风险 [16] - 国际化经营风险 [16]

报告评级 - 报告维持"买入"评级 [1] 报告核心观点 - 公司水泥主业布局中西南地区,两湖供需存韧性且西南存在边际改善空间 [7] - 海外水泥熟料产能持续扩张叠加非水泥业务快速发展将带来新盈利增长点 [7] - 基于公司24年中报及行业盈利情况,预计24-26年公司归母净利为21.5、25.7、28.8亿元 [7] 公司经营情况总结 营收情况 - 24H1公司实现营收162.4亿元,同比+2.6% [6] - 24Q2公司实现营收91.5亿元,同比-0.5% [11] 利润情况 - 24H1公司实现归母净利7.3亿元,同比-38.7% [6] - 24Q2公司实现归母净利5.5亿元,同比-41.4% [12] 水泥业务情况 - 24H1公司国内水泥业务收入51.1亿元,同比-31.6%;海外水泥业务收入35.8亿元,同比+55.4% [6] - 24H1公司水泥及熟料销量2848.4万吨,同比-4.9%;其中国内市场销量2088.7万吨,同比-15.7%;海外市场销量759.8万吨,同比+47.0% [6] - 24H1公司水泥及熟料吨价格304.2元/吨,同比-21.8元 [6] - 24H1公司水泥熟料吨成本241.2元/吨,同比-10.4元;吨毛利63.0元/吨,同比-11.4元 [6] - 24H1公司水泥熟料吨归母净利25.6元/吨,同比-14.2元 [16] 非水泥业务情况 - 24H1公司骨料、商混业务收入分别同比+37.0%、+24.2%,合计收入占比同比+8.8pcts至42.5% [6] - 24H1公司骨料业务销量7152.6万吨,同比+41.6%;吨价格41.4元/吨,同比-1.4元;吨毛利19.6元/吨,同比+0.3元 [6] - 24H1公司混凝土业务销量1470.1万方,同比+34.3%;单价268.2元/方,同比-21.7元;方毛利31.3元/方,同比-6.6元 [6]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入 -A 维持评级" [3] 报告的核心观点 国内水泥经营承压,海外水泥量价齐升,骨料业务表现亮眼 - 2024年上半年公司实现营业收入162.37亿元,同比增长2.56% [1] - 国内水泥业务营收和盈利承压,受房地产开发投资持续下行及基建投资增速放缓等影响,国内水泥需求不足,产品价格低位波动 [1][2] - 海外水泥业务营收大幅增长55.41%,销量和均价均有提升 [2] - 骨料和混凝土业务销量/营收均实现快速增长,成为稳定公司业绩的主要支撑 [2][5] 毛利率下滑费用率提升,归母净利润承压 - 2024年上半年公司整体销售毛利率为23.65%,同比下降0.73个百分点 [2] - 期间费用率为13.35%,同比增加2.00个百分点,主要由于汇兑损失增加导致财务费用同比增加63.09% [2] - 在毛利率下降和费用率增加综合影响下,期内公司销售净利率为6.29%,同比下降2.24个百分点 [2] 新产线投产,海外水泥业务有望进一步增长 - 公司在莫桑比克、马拉维、赞比亚及南非等地新建和改造水泥生产线,预计新增熟料产能合计约300万吨/年 [2][5] - 海外水泥业务营收占比达22.04%,较上年同期提升7.5个百分点 [2] - 海外水泥及商品熟料销量约759.76万吨,同比增长47% [2] 非水泥业务表现亮眼 - 非水泥业务营收占比达46%,EBITDA占比达60% [5] - 骨料业务营收增长36.96%,毛利率达47.41%,成为稳定公司业绩的主要支撑 [5] - 混凝土业务营收增长24.21%,销量增长34.25% [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为"增持（维持）" [4] 报告的核心观点 - 华新水泥2024年上半年业绩受国内水泥行业低迷影响，但海外业务和非水泥业务表现强劲，支撑公司业绩韧性 [6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 最新收盘价为10.70元 - 12个月A股价格区间为10.62-15.87元 - 总股本为2,079百万股 - 无限售A股占总股本的64.66% - 流通市值为222.45亿元 [3] 投资摘要 - 2024年上半年国内水泥行业低迷，公司国内水泥业务承压 - 海外业务营收同比增长55.41%，支撑公司业绩 - 非水泥业务营收占比提升至47%，骨料业务放量+毛利率抬升，继续贡献增长极 [4][5] 投资建议 - 2024年上半年公司实现营业收入162.37亿元，同比增长2.56% - 归母净利润7.31亿元，同比下降38.74% - 扣非归母净利润6.80亿元，同比下降41.88% - Q2单季度净利润7.30亿元，环比增长150% - 国内水泥业务营收51.06亿元，同比下降31.57% - 国内水泥及熟料销量约2088.68万吨，同比下降15.72% - 海外水泥业务营收35.78亿元，同比增长55.41% - 海外水泥及商品熟料销量759.76万吨，同比增长47% - 海外水泥吨售价约470.94元/吨，远高于国内水泥平均售价244.46元/吨 - 非水泥业务营收占比提升至47%，骨料业务毛利润约14.04亿元，占毛利润36.56% - 骨料销量7152.61万吨，同比增长41.60% - 骨料吨成本下降1.72元/吨至21.78元/吨，毛利率47.41%，较去年同期抬升2.29个百分点 [6] 公司点评 - 预计2024-2026年营业收入分别为347.37/378.26/414.09亿元，同比增长2.90%/8.89%/9.47% - 归母净利润分别为25.02/28.35/32.34亿元，同比增速分别为-9.43%/13.31%/14.08% - 当前股价对应2024-2026年PE分别为8.89/7.85/6.88倍，维持"增持"评级 [8] 财务数据预测 - 2024-2026年营业收入预计为347.37/378.26/414.09亿元，同比增长2.9%/8.9%/9.5% - 归母净利润预计为25.02/28.35/32.34亿元，同比增速分别为-9.4%/13.3%/14.1% - 每股收益预计为1.20/1.36/1.56元 - 市盈率预计为8.89/7.85/6.88倍 - 市净率预计为0.71/0.67/0.63倍 [9][11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，下调2024 - 26年EPS至0.91(-0.36)/1.09(-0.40)/1.34(-0.38)元，下调目标价至13.79元 [2] 报告的核心观点 - 2024年中报符合预期，在国内水泥需求下滑竞争加剧情况下，公司凭借领先的海外水泥和骨料业务布局，盈利能力领先行业 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30,470|33,757|34,578|36,365|39,590| |(+/-)%|-6.1%|10.8%|2.4%|5.2%|8.9%| |净利润（归母，百万元）|2,699|2,762|1,892|2,267|2,781| |(+/-)%|-49.7%|2.3%|-31.5%|19.8%|22.7%| |每股净收益（元）|1.30|1.33|0.91|1.09|1.34| |净资产收益率 (%)|9.8%|9.5%|6.3%|7.4%|8.7%| |市盈率 (现价 & 最新股本摊薄）|8.12|7.93|11.58|9.67|7.88| [3] 业务情况 - 国内水泥竞争加剧盈利低位，Q3预计公司国内量下滑幅度收窄。24H1公司水泥及熟料销量2848万吨，同比-4.9%，国内、海外销量分别为2089、760万吨，同比-16%、+47%。Q2国内出货量偏弱，7 - 8月开始Q3国内水泥销量同比下滑幅度收窄 [2] - 海外水泥销量保持高增，盈利兑现能力较好。24H1海外水泥销量同比高增47%，一是非洲市场销量增长好，中亚/东南亚布局市场稳中有增，二是海外产能扩张节奏健康，截至半年报海外熟料产能1544万吨，部分项目投产后产能达1845万吨。预计海外水泥上半年吨毛利超150元，远高于国内 [2] - 骨料销量保持高增，Q3开始价格压力有所加大。预计Q2骨料销量3980万吨，同比+35%，售价约41元，吨毛利21元，同比基本持平。Q3沿江部分大矿投产，骨料价格小幅回调，预计盈利底部高于水泥。预计Q2公司混凝土销量约871万吨，同比+30%，吨毛利约35元，产业链一体化战略有助于为水泥主业保驾护航 [2] 资产负债表摘要 |项目|数值| |----|----| |股东权益（百万元）|28,688| |每股净资产（元）|13.80| |市净率（现价）|0.8| |净负债率|45.80%| [7] 升幅情况 |时间|绝对升幅|相对指数| |----|----|----| |1M|-26%|-23%| |3M|-26%|-17%| |12M|-19%|-9%| [8] 可比公司估值 |公司|代码|收盘价|EPS（2023A）|EPS（2024E）|EPS（2025E）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |海螺水泥|600585.SH|20.86|1.97|1.5|1.7|10.59|13.91|12.27| |天山股份|000877.SZ|4.45|0.23|0.23|0.33|19.35|19.35|13.48| |塔牌集团|002233.SZ|6.84|0.62|0.56|0.64|11.03|12.21|10.69| |平均|-|-|-|-|-|15.19|15.16|13.02| |华新水泥|600801.SH|10.54|1.29|0.91|1.09|8.17|11.58|9.67| [14]

报告公司投资评级 - 买入(首次覆盖) [1] 报告的核心观点 - 华新水泥的海外水泥和骨料业务表现亮眼，国内水泥业务承压，但非水泥业务盈利水平优于水泥主业，公司盈利能力环比改善，尽管汇兑损失拖累费用 [1][2][3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年8月30日，华新水泥发布2024年半年报：2024H1，公司实现营业收入162.4亿元，归母净利润7.3亿元，扣非归母净利润6.8亿元，分别同比+2.6%/-38.7%/-41.9%；2024Q2，公司实现营业收入91.5亿元，归母净利润5.5亿元，扣非归母净利润5.3亿元，分别同比-0.5%/-41.4%/-43.6% [2] 投资要点 - 国内水泥需求承压，海外水泥同比量价齐升表现亮眼。2024H1水泥业务收入83.7亿元，同比-9.0%；收入占比为51.5%，同比+6.5pct；其中，国内/国外收入分别为51.1/35.8亿元，同比-31.6%/+55.4%；毛利率为20.7%，同比-2.1pct。2024H1公司水泥与商品熟料合计销量为2848.4万吨，同比-4.9%；其中，国内/海外销量为2088.7/759.8万吨，同比-15.7%/47.0%。2024H1吨售价/吨成本/吨毛利分别为304.2/241.2/63.0元/吨，同比-6.7%/-4.1%/-18.0%，其中海外/国内吨售价为470.9/244.5元/吨，同比+5.7%/-18.8%。海外产能方面，2024H1，公司海外水泥粉磨产能已达2254万吨/年，较2023年末增加163万吨/年，同期，公司在建海外熟料/粉磨产能达300万/270万吨/年，预计有望进一步增厚海外水泥收入 [3] - 非水泥业务同比高增，盈利水平优于水泥主业。2024H1骨料/混凝土收入分别为29.6/39.4亿元，同比+37.0%/+24.2%；毛利率分别为47.4%/11.6%，同比+2.3/-1.4pct；销量分别为7152.6万吨/1470.1万方，同比+41.6%/+34.3%。产能方面，截至2024H1公司具备骨料产能2.8亿吨/年，商品混凝土52184方/小时（含委托加工产能） [3] - 盈利能力环比改善，汇兑损失拖累费用。2024H1公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为23.7%/4.5%/4.2%，分别同比-0.7/-3.0/-3.2pct。2024H1期间费用率13.3%，同比+2.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/5.6%/0.4%/2.5%，同比+0.5/+0.5/+0.1/+0.9pct。费用率整体有所提升主要系费用支出较为刚性同时收入下滑所致，其中，财务费用增加较多主要系汇兑损失增加。2024H1公司资产负债率/有息负债率为52.2%/31.3%，同比+1.1/+3.3pct。2024H1公司经营性净现金流17.3亿元，同比-18.6%，主要系支付给职工以及为职工支付的现金增加所致；同期，收现比为88.9%，同比-2.2pct [3] 盈利预测和投资评级 - 公司为水泥龙头之一，主攻华中及西南地区。我们认为公司看点主要有：1）公司先发布局海外水泥产能，有望受益于海外水泥高景气度；2）公司较早切入骨料业务并拥有大量骨料矿山，与其他水泥企业相比，公司骨料业务毛利水平更高，在水泥需求承压背景下，骨料业务有望贡献业绩增量。我们预计2024-2026年营业收入为349.1/373.5/405.6亿元，归母净利润为20.0/21.7/23.7亿元，EPS为1.0/1.0/1.1元，PE为10.9/10.1/9.3倍，首次覆盖，给予"买入"评级 [4] 盈利预测表 - 2024-2026年营业收入预测为349.1/373.5/405.6亿元，归母净利润预测为20.0/21.7/23.7亿元，EPS预测为1.0/1.0/1.1元，PE预测为10.9/10.1/9.3倍 [5]

核心员工持股计划 - 2024年资金来源为计提的激励对象年度长期激励薪酬3918.03万元[2] - 截至2024年8月31日累计买入A股1387476股，占总股本0.0667%[2] - 截至2024年8月31日买入成交均价13.94元/股，总金额1934万元[2] - 计划存续期不超过60个月，锁定期12个月[2] - 所获标的股票分三期解锁，比例30%、30%、40%[3]