报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年三季度公司收入端稳健,但毛利率下滑拖累净利润 [1][2] - 2024年以来拖拉机市场整体需求较去年同期有所下降,但大拖市场表现明显优于中拖 [2] - 公司作为头部企业,凭借在质量管理、产品研发、售后服务等方面的综合实力,前三季度营业收入和利润均实现正增长 [2] - 2024Q3公司收入端稳健,但由于加大产品促销力度,毛利率有所下滑,拖累了净利润表现 [2] - 2024Q3公司费用管控优异,期间费用率同比下降 [3] 财务数据总结 - 2024-2026年公司预计归母净利润分别为10.68、12.74、14.89亿元,未来三年归母净利润将保持14%的复合增长率 [3] - 2024-2026年公司预计每股收益分别为0.95、1.13、1.33元 [4] - 2024-2026年公司预计净资产收益率分别为13.19%、13.91%、14.34% [4] - 2024-2026年公司预计PE分别为18、15、13倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级[4] 报告的核心观点 - 2024Q1 - Q3公司营收增长但Q3业绩短期承压期间费用率继续压降2024Q1 - Q3公司实现营收107.36亿元yoy + 4.78%归母净利润11.01亿元yoy + 1.45%扣非归母净利润10.68亿元yoy + 2.15%毛利率16.37%yoy + 0.19pct净利率10.39%yoy - 0.27pct2024Q3公司实现营收29.30亿元yoy - 2.45%归母净利润1.96亿元yoy - 40.93%扣非归母净利润1.91亿元yoy - 40.44%毛利率14.65%yoy - 3.64pct净利率6.68%yoy - 4.24pct[1] - 行业整体需求仍偏弱大拖占比提升2024Q3公司营收出现低个位数下滑预计与行业需求有关我国拖拉机产量合计为9.92万台同比下滑11.6%其中大/中/小拖拉机产量分别是2.58/3.10/4.25万台同比分别+7.0%/ - 11.8%/ - 22.5%公司作为行业龙头受行业需求影响且行业端大拖占比提升趋势显著公司大拖销量好于中拖推动力主要来自老龄化趋势下对高标准农田建设需求提升而高标准农田建设带来设备的大型化和智能化该趋势有望延续[2] - 期间费用率持续优化公司降本增效趋势延续2023Q1 - Q3公司销售/管理/研发费用率分别是1.24%/2.17%/2.96%同比分别- 0.23pct/ - 0.29pct/+0.13pct三费率合计下降0.39pct2023Q3公司销售/管理/研发费用率分别是1.70%/2.71%/3.83%同比分别- 0.26pct/ - 0.42pct/+0.17pct三费率合计下降0.51pct[2] - 出口短期扰动长期发展潜力较大2024H1公司出口产品销售4209台同比增长3.09%增速慢于公司整体销量增速预计主要与俄罗斯市场上调报废税等不利影响有关但公司加大中亚、外高加索市场开拓力度积极弥补俄罗斯市场下滑的销量缺口公司是国内的拖拉机龙头出口历史悠久近年来强化了“一带一路”倡议沿线国家尤其是俄语区、南美等国家市场的开发东欧研发中心有实质性进展我国农机产业国产化效果较好产品竞争力显著预计出口长期发展潜力较大[2] - 其他收益受益增值税加计抵减政策2024Q1 - Q3公司其他收益1.18亿元同比增加0.93亿元增量主要来自增值税加计抵减而所得税费用较上年同期增加1.27亿元主要是去年同期剩余未弥补亏损额全部使用完毕抵减应纳税所得额2024H1公司持续盈利计提当期所得税费用同比增加[2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与财务指标 - 2024Q1 - Q3公司营收利润等指标有增长和变化情况如营收107.36亿元yoy + 4.78%归母净利润11.01亿元yoy + 1.45%等Q3业绩短期承压[1] - 预测公司2024 - 2026年归母净利润分别为10.36/14.38/17.00亿元对应估值分别是17x/12x/10x[2] - 给出了2023A - 2026E的各项财务指标如营业收入、增长率、归属母公司股东净利润等的预测数据[3][5] 行业相关情况 - 行业整体需求仍偏弱大拖占比提升影响公司营收且大拖占比提升趋势有望延续[2] - 公司出口受俄罗斯市场影响但长期发展潜力较大[2]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 - 公司三季度业绩略超预期,全年业绩有望保持稳健增长 [2] - 公司第三季度收入和利润有所下滑,主要是由于公司加大了产品促销力度 [2] - 公司第三季度经营性现金流较好,且主要农产品价格接近最低收购价,需求有望企稳 [2] - 公司大型拖拉机产量占比持续提升,大型化趋势不变,行业前景看好 [2] 财务数据总结 - 预测公司2024-2026年归母净利润分别为10.1亿、11.7亿和13.6亿元,同比增长1.1%、16.3%和13.2% [2] - 公司2022-2026年营业收入分别为12563、11534、12183、13547和15094百万元,增长率为-8.19%、5.63%、11.20%和11.42% [5] - 公司2022-2026年归母净利润分别为681、997、1008、1173和1327百万元,增长率为46.39%、1.12%、16.33%和13.18% [5] - 公司2022-2026年ROE分别为14.90%、13.76%、14.52%和14.88% [5]

财务表现 - 营业收入为10,736,379,923.58元，同比增长4.78%[4] - 归属于上市公司股东的净利润为1,100,902,509.20元，同比增长1.45%[4] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1,068,468,657.98元，同比增长2.15%[4] - 经营活动产生的现金流量净额为1,744,781,554.68元，同比增长16.27%[4] - 基本每股收益为0.9798元，同比增长1.45%[4] - 稀释每股收益为0.9798元，同比增长1.45%[4] - 加权平均净资产收益率为15.45%，同比下降1.54个百分点[4] - 总资产为15,800,090,626.94元，同比增长14.35%[4] - 归属于上市公司股东的所有者权益为6,691,690,666.55元，同比增长11.19%[4] - 非经常性损益项目合计为32,433,851.22元[5] - 2024年前三季度营业总收入为107.36亿元，同比增长4.72%[16] - 2024年前三季度净利润为11.15亿元，同比增长2.11%[17] - 2024年前三季度归属于母公司股东的净利润为11.01亿元，同比增长1.45%[17] - 2024年前三季度研发费用为3.17亿元，同比增长9.41%[16] - 2024年前三季度销售费用为1.33亿元，同比下降12.04%[16] - 2024年前三季度管理费用为2.33亿元，同比下降7.91%[16] - 2024年前三季度财务费用为-2926.26万元，同比增加30.41%[16] - 2024年前三季度流动负债合计为73.02亿元，同比增长20.80%[14] - 2024年前三季度非流动负债合计为5.30亿元，同比下降4.29%[14] - 2024年前三季度所有者权益合计为79.69亿元，同比增长10.38%[15] - 2024年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为8,737,345,016.14元，同比增长7.3%[19] - 2024年前三季度收到的税费返还为143,073,680.06元，同比下降37.9%[21] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为1,744,781,554.68元，同比增长16.3%[21] - 2024年前三季度投资活动产生的现金流量净额为-1,830,292,014.39元，同比改善13.8%[21] - 2024年前三季度筹资活动产生的现金流量净额为-394,123,868.94元，同比恶化920.5%[22] - 2024年前三季度现金及现金等价物净增加额为-478,655,652.09元，同比改善26.8%[22] - 2024年前三季度期末现金及现金等价物余额为1,744,554,983.94元，同比下降39.1%[22] - 2024年前三季度支付给职工及为职工支付的现金为867,458,400.34元，同比增长8.4%[21] - 2024年前三季度支付的各项税费为257,275,344.37元，同比增长18.2%[21] - 2024年前三季度支付其他与经营活动有关的现金为348,437,572.75元，同比下降4.4%[21] 资产负债情况 - 2024年9月30日，公司货币资金为2,317,864,928.67元，较2023年12月31日的2,769,578,885.96元有所减少[12] - 2024年9月30日，公司交易性金融资产为2,280,015,369.85元，较2023年12月31日的862,909,300.00元大幅增加[12] - 2024年9月30日，公司应收账款为1,498,823,037.09元，较2023年12月31日的331,205,994.88元显著增加[12] - 2024年9月30日，公司存货为1,226,171,260.62元，较2023年12月31日的1,514,190,377.68元有所减少[13] - 2024年9月30日，公司流动资产合计为7,890,232,873.78元，较2023年12月31日的6,487,671,852.68元增加[13] - 2024年9月30日，公司非流动资产合计为7,909,857,753.16元，较2023年12月31日的7,329,590,119.11元增加[13] - 2024年9月30日，公司总资产为15,800,090,626.94元，较2023年12月31日的13,817,261,971.79元增加[13] 股东情况 - 公司控股股东中国一拖集团有限公司持有548,485,853股人民币普通股[9] - HKSCC NOMINEES LIMITED持有389,025,309股境外上市外资股[9] 投资活动 - 公司于2024年9月10日以自有资金收购采埃孚一拖（洛阳）车桥有限公司51%股权，交易价格为97,476,149元[11]

报告公司投资评级 - 公司系国内拖拉机龙头,中大型拖拉机市占率稳居行业前列 [1][32][41][42] - 公司在动力换挡、无级变速等高端产品领域取得重大突破,产品性能达到国内顶尖水平 [49][50][51][53] - 公司中大拖产品价值量和毛利率显著高于小拖,产品结构有利于稳定盈利能力 [45][46][47][48] 报告的核心观点 - 拖拉机行业长期稳中向好,大型化、高端化趋势明显 [19][20][21][22][23][24][25][26][27][28] - 补贴政策持续向大型化、高端化拖拉机倾斜,行业竞争格局不断优化 [28][29][30][31] - 公司作为中大拖龙头,有望在行业大型化和高端化趋势中率先受益 [32][33][34][35][36][37][38][39] - 公司积极布局海外市场,俄罗斯和亚非拉等地区市场空间广阔 [55][56][57][58][59][60][61][62][63][64] 分业务总结 1. 农业机械业务 - 公司为国内中大型拖拉机龙头,产品结构优化和海外销售拓展有望带动量价齐升 [1][32][41][42][43][44] - 受益于补贴政策和高标准农田建设,中大拖需求持续增长 [28][29][30][31] 2. 动力机械业务 - 公司柴油机产品市场认可度持续提升,未来有望保持稳定增长 [133] 3. 金融业务 - 2023年6月公司金融业务终止,不再产生收入 [133]

一拖股份: 我国中大拖龙头，产品持续升级进代 公司概况 [1][2] - 一拖股份前身为第一拖拉机制造厂,创建于1955年,是我国"一五"期间兴建的156个国家重点项目之一,是中国农机行业的特大型企业。[1] - 公司主要业务包括农业机械和动力机械两大类,动力机械产品主要为拖拉机和柴油机。[2] - 公司控股股东为中国一拖集团,实际控制人为国机集团。[2] 业绩表现 [3][4][5][6] - 2008年以来公司业绩随农机行业需求变化有所波动,2017-2018年业绩明显下滑。[3] - 2020年以来,随着农机购置补贴资金总额逐步提升,公司2020-2023年营收和归母净利润CAGR分别为18%和100%。[3] - 2023年1-8月,公司营收78.1亿元,同比增长7.7%;归母净利润9.1亿元,同比增长20.1%。[3] - 公司近三年毛利率在15%以上,净利率稳中有升,2023年农机业务毛利率达到16.6%。[5][6] 拖拉机行业分析 [7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] - 农机行业目前主要为存量更新需求,受政策因素影响大。[7][8] - 2024年农机购置补贴总额创246亿元,创历史新高,设备更新政策进一步刺激需求。[10][11][12][13][14] - 国四排放标准升级带来的需求前置影响逐步消除。[18][19] - 土地流转带来农业规模化生产占比提升,推动中大拖需求。[19][20][21][22] - 我国农业机械化率不断提升,2022年全国农作物耕种收综合机械化率达73.11%。[21][22] - 2023年中大拖产量占比提升至70%,小拖产量下降至30%。[23] - 粮食价格承压,影响农户收益进而影响农机需求。[24][25] 行业竞争格局 [26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48] - 我国农机市场竞争格局较为分散,但近年来行业集中度呈明显上升趋势。[26][27] - 我国中大拖市场CR2接近50%,CR5达到70%,一拖股份和潍柴雷沃占据核心地位。[27][44][45] - 动力换挡拖拉机占比较低,但国内外企业纷纷布局该领域。[47][48] - 丘陵山区农机产品供给不足,一拖股份率先实现批量应用。[48] 公司竞争优势 [49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65] - 公司具备内燃机等核心零部件自制能力,柴油机销量稳定增长。[49][50][51][52] - 公司中大拖市占率领先,2022年达到24%,受益于中大拖需求增长。[56][57][58][59][60][61][62][63][64][65] - 公司不断拓展高端智能产品,在动力换挡、无级变速等领域具备先发优势。[45][46][47][48] - 公司积极拓展海外市场,2021-2023年拖拉机出口销量CAGR为37%。[53][54][55][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77] 财务分析 [108][109][110][111][112][113][114][115] - 2019年以来公司ROE逐步提升,2023年已处于行业领先水平。[110][111][112][113] - 公司农机业务毛利率处于行业较高水平,2023年达到16.6%。[114] 盈利预测与估值 [116][117][118][119][120][121][122] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.8、13.8、15.6亿元,未来三年复合增长率为16%。[117] - 给予公司2025年17X目标PE,对应目标价20.91元,维持"买入"评级。[121] 风险提示 [123] - 农业机械行业周期性波动风险 - 行业补贴政策调整风险 - 市场竞争加剧的风险 - 海外市场拓展不及预期风险

1 领军农业机械领域， 经营效能持续优化 - 深耕行业近 70 年，出海创新并举开创新局 [5][6] - 股权结构稳定,管理层具备多年产业背景 [7][9][10] - 专注农机领域，培育多品类农机装备 [12][13] - 盈利能力持续增强,经营效益持续提升 [17][18][19][20][22][24] 2 农业机械行业前景广阔，国内农机市场集中度较低 - 农业机械是现代农业作业的重要设备，品种种类繁多 [26][27][28] - 全球及国内农机市场规模呈现稳中有升态势 [32][33][34] - 全球农机市场竞争高度集中，一拖股份市占率有待提高 [35][36][37][38] - 政策支持力度加大，行业前景广阔 [39][40][41][42] 3 加速海外市场拓展，着力打造核心竞争力 - 海外布局加速，全球市场大有可为 [44][46][47] - 核心零部件自制,公司为柴油发动机技术龙头 [48][49][50][52] - 知名民族"东方红"品牌,经销网络布局完备 [53][54][55][56][57][58] 4 投资建议 - 基本假设与营业收入预测 [59][60][61][62][63] - 估值和投资建议 [64][65][66]

新一轮补贴政策影响 - 新一轮补贴政策坚持"优机优补"，支持购置、应用先进适用的农业机械，推动农机装备补短板，加快形成新质生产力[1] - 适度提高市场急需的重点农机产品购置补贴标准，对保有量明显过多、技术相对落后的机械实行降低补贴标准，推动农机装备向高端化、智能化、绿色化发展[1] - 农机行业中拥有技术研发优势和先进制造能力的头部企业将迎来新的发展机遇[1] 拖拉机产品功率段市场空间 - 随着农村土地流转、高标准农田建设持续推进，以及农村社会化服务组织发展，200马力以上拖拉机需求增速会较快[2] - 但中小功率段拖拉机也将会保持一定销量，受作业需要、区域因素等影响[2] 公司主要销售市场 - 公司产品销售较为集中的区域包括东北地区、冬麦区、西北地区和南方水田等区域[3] 公司降本空间 - 公司以全价值链成本管理为抓手，围绕研发、采购、生产、销售等环节，开展产品全生命周期的成本及费用管控[3] - 未来将通过全流程精益化管理，持续提高运营效率，降低运营成本，优化效益提升[3] 公司海外布局 - 海外市场开拓是公司重要的战略，近几年海外市场销售呈现较快发展态势[3] - 未来海外布局包括针对重点市场和海外特殊应用场景做好产品开发和改进、完善经销渠道布局，加大海外人才队伍培养和建设，积极研究本地化可行性[3] 出口产品适应性问题 - 出口拖拉机产品因海外不同区域市场种植模式、适用场景等不同，配套农机具产品与国内有较为明显差异，需要公司进行有针对性的产品研发和适应性改进[3] 公司所得税费用增长原因 - 2023年由于未弥补亏损金额以及资产核销等因素影响，公司所得税率较低，今年上半年报表所得税率回归相对常规水平[3] 公司发展战略 - 公司将继续聚焦先进农机装备主业，抓住行业转型升级的有利机遇，加强自动化、智能化、绿色化等技术应用和高端智能产品的产业化进程，加快大型高端产品的国产化替代，拓展海外重点细分市场[3] 公司未来投入重点 - 公司将围绕"一大一小"农机装备（大型大马力高端智能农机装备和丘陵山区适用中小型机械）发展和柴油机业务新平台制造能力、智能化水平提升进行投入[3] 公司分红计划 - 公司2022、2023年度分红比例均超过归母净利润的35%，未来将在保持持续稳定的分红政策基础上，综合战略发展、经营情况及资金状况等因素，制订合理的分红方案[3]

一拖股份的发展历史和业务布局 - 一拖股份历史悠久,是共和国农机工业的"长子"。1958年生产了中国第一台拖拉机,拉开了中国农机工业的序幕。[11] - 公司目前主要从事农业机械、动力机械及相关零部件产品的研发、制造和销售,专注于拖拉机赛道。[12] - 公司股权结构稳定,一拖集团为第一大股东,国机集团为一拖集团的实控人。公司拥有众多子公司和联营企业。[13][14] 一拖股份的管理改善和盈利能力提升 - 2018年以来,公司归母净利润稳步上升,营业收入和净利率持续提升。[16][17][18] - 公司通过优化人员结构和精细化管理,持续降低期间费用,提升了盈利能力。[19][20] - 公司聚焦农业机械相关业务,农业机械收入占比维持在约90%。[21][22] - 公司持续加大研发投入,产品与技术领先于同类竞争对手。[23] 一拖股份的核心竞争力 产品和技术优势 - 公司拥有自主知识产权的拖拉机核心零部件技术,并实现100%自制。[25][26] - 公司生产能力不断提升,产品从小到大全系列覆盖,制造效率持续提高。[29][30][31][32] - 公司在动力换挡和无级变速技术方面处于国内领先地位。[32] 品牌优势 - 公司中高端产品价格较高,在国内高端市场具有较强的认可度和竞争力。[35][36][37][38][39] - 公司在河南、山东等农业大省具有领先优势,23年销量排名第一。[40][41] 渠道优势 - 公司国内销售网络覆盖全国,渠道下沉策略提升了营销效率。[49][50] - 公司经销模式盈利能力较强,受益于严格的渠道管理。[52][53] 国内市场:需求结构优化带来增量机会 - 拖拉机市场呈现寡头竞争格局,一拖股份和潍柴雷沃占据较大市场份额。[54][57][58] - 补贴政策优化和耕地规模化推动了需求结构的优化,大马力拖拉机占比持续提升。[59][60][61][66][67][72] - 大马力拖拉机占比提升和公司市占率提升将带动公司收入增长。[78][80][81][82] 海外市场:从0到1的快速增长期 - 全球拖拉机市场规模缓慢上升,预计2024年将超800亿美元。[83][84] - 我国拖拉机出口市占率较低,存在较大增长空间。[83][84] - 公司采用差异化战略,针对不同区域市场特点进行产品适应性改进,取得了良好成效。[87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97] - 非美区域市场空间广阔,是公司出口的重点发力区域。[103][104][105] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2024-2026年收入和归母净利润将持续增长。[107][108][109] - 参考可比公司估值,给予公司2024年19xPE,对应合理价值为19.85元/股,首次覆盖给予"买入"评级。[111] 风险提示 - 市场竞争加剧风险[113] - 补贴政策调整风险[114] - 海外市场开拓风险[115]

报告公司投资评级 - 报告公司投资评级为"买入"[11] 报告核心观点 - 一拖股份是国内拖拉机行业龙头企业,受益于国家粮食安全、农机装备安全等政策需求,以及公司产品升级换代,拖拉机市场份额有望进一步提升[11] - 公司通过积极研发持续提升产品竞争力,同时拓宽出口空间,预计2024年-2026年营业收入和归母净利润将保持增长[11] - 公司目前估值合理,上调公司评级为"买入"[11] 分业务总结 1) 农业机械业务 - 2024年上半年实现营收70.93亿元,同比增长5.93%[7] - 大中型拖拉机销量同比增长4.25%,出口销量同比增长3.09%[7] - 毛利率同比提高0.99个百分点至17.57%[8] 2) 动力机械业务 - 2024年上半年实现营收7.14亿元[7] - 柴油机销量同比有所减少,受农业机械终端市场集中度提升及发电机组出口下降等因素影响[7] - 毛利率同比提高0.66个百分点至11.47%[8]