报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年Q1原料药板块营收同比基本持平，利润同比快速增长，净利率创近四年同期新高，行业集中度提升，估值修复但仍处历史低位，在建工程规模下降产能扩张放缓，下游制剂专利到期带来增量需求，建议关注相关个股[3][4][5][10] 根据相关目录分别进行总结 一、Q1利润同比快速增长，净利率创近四年同期新高 - Q1板块营收同比基本持平，利润同比快速增长：2024年板块营收1176.77亿元，同比增6.74%，归母净利润150.46亿元，同比增27.89%；2025年Q1营收295.46亿元，同比降0.48%，归母净利润45.62亿元，同比增20.87%，主要因2023H2基数低、下游去库存结束、产品价格降幅缩小、降本增效及减值影响减弱[3][16][18] - 降本增效持续推进，盈利能力明显提升：2024年毛利率38.00%，同比+1.58pct，净利率12.79%，同比+4.97pct；2025年Q1毛利率38.14%，同比+1.76pct，净利率15.41%，同比+2.63pct，主要因费用率下降和减值影响减弱[4][24][25] 二、行业集中度提升，TOP10企业贡献七成以上收入及业绩 - 2024年TOP10企业营收占比73.33%，较2023年提升3.13pct，归母净利润占比89.03%；2025年Q1营收占比73.19%，归母净利润占比82.51%，同比提升7.93pct[31][33][34] - 从收入端看，2024年TOP10中有6家营收同比增长，2025年Q1有3家；从利润端看，2024年TOP10中有8家归母净利润同比增长，2025年Q1有7家[35][40] 三、板块估值修复，在建工程规模持续下降 - Q1板块估值修复，但仍处于历史低位：2024年末PE为30.26倍，处于14%历史分位，相较医药生物行业溢价率为12.23%；2025年Q1末PE为33.97倍，处于18%历史分位，溢价率为29.43%[5][42] - Q1在建工程规模持续下降，产能扩张放缓：截至2025年一季度末，在建工程为163.57亿元，同比下滑4.31%，在建工程与固定资产比值为0.20，自2023年以来持续下降，印度产能扩张也遇阻[9][44][49] 四、投资建议与公司推荐 - 投资建议：2025 - 2030年下游制剂专利到期影响销售额3900亿美元，较2019 - 2024年增长124%，专利悬崖带来增量需求，行业需求改善去库存接近终结，产能扩张放缓，建议关注三类个股[6][48][50] - 同和药业：新产品法规市场专利到期有望放量，定增助力产能释放，Q1营收下滑利润承压，预计2025/26/27年营收为8.00/9.50/11.50亿元，给予“买入”评级[51][52][54] - 奥锐特：“原料药 + 制剂”兑现，拓展多肽及寡核苷酸领域，Q1收入利润创新高，预计2025/26/27年营收为17.18/19.57/21.76亿元，给予“买入”评级[56][58][59] - 共同药业：聚焦甾体药物领域，新工艺革新有望推动BA市场增长，Q1营收增长利润受费用影响，预计2025/26/27年营收为6.17/7.41/8.89亿元，给予“增持”评级[60][61][65] - 奥翔药业：原料药及CXO业务增长，制剂将迎收获期，Q1营收利润增长，预计2025/26/27年收入为9.55/11.28/13.93亿元，给予“买入”评级[66][67][70] - 国邦医药：医药业务回暖，动保业务有弹性，Q1收入利润创新高，预计2025/26/27年营收为67.15/75.83/82.96亿元，给予“买入”评级[71][76] - 普洛药业：确立2030发展战略，原料药中间体稳固，CDMO有望进入收获期，制剂业务增长，Q1收入下滑利润增长，预计2025/26/27年营收为130.58/143.93/159.58亿元，给予“买入”评级[77][80][82]

担保情况 - 公司为扬州奥锐特提供4000万元最高额综合授信连带责任保证，期限2025.4.24 - 2026.4.22[3] - 截至公告日，为扬州奥锐特担保余额23000万元[3] - 截至披露日，上市公司及其控股子公司对外担保总额30000万元，占比12.87%[10] 扬州奥锐特财务数据 - 2024年末资产123037.93万元，负债38861.84万元，净资产84176.08万元[6] - 2025年3月末资产121483.14万元，负债33794.85万元，净资产87688.28万元[6] - 2024年度营收31079.78万元，净利润8878.27万元[6] - 2025年1 - 3月营收9174.13万元，净利润3452.62万元[6] 其他 - 扬州奥锐特注册资本60000万元，公司持股100%[5] - 截至披露日，公司无逾期担保[10]

债券发行 - 公司于2024年7月26日发行812.12万张可转换公司债券，总额8.1212亿元，期限6年[3] 股东配售 - 控股股东桐本投资及其一致行动人合计配售340.022万张，占发行总量41.87%[3] 股东减持 - 2025年2 - 3月，桐本投资及其一致行动人转让87.232万张，占10.75%[6] - 2025年3 - 5月，桐本投资减持90.546万张，占11.15%[4] 减持后持股 - 本次转让后，桐本投资持有162.244万张，占19.98%[4]

回购方案 - 首次披露日为2025/1/22[3] - 实施期限为董事会审议通过后12个月[3] - 预计回购金额6000万元~12000万元[3] - 用途为转换公司可转债[3] 回购进展 - 累计已回购股数136.09万股，占比0.34%[3] - 累计已回购金额27090786元[3] - 实际回购价格区间18.83元/股~21.00元/股[3] 方案审议 - 2025年1月21日董事会审议通过，资金6000 - 12000万元，价格不超25元/股[4] 数据截止 - 截至2025年4月30日累计回购情况与上述一致[6]

资金募集 - 公司获批发行8.1212亿元可转换公司债券，净额8.004714283亿元[6] 资金管理 - 2024年8月27日同意用不超3亿元闲置募资现金管理，额度可滚动[2][10] - 本次现金管理4000万元买兴业银行结构性存款，期限55天[4][5] - 结构性存款参考年化收益率1.30%或2.05%，保本浮动收益[8] - 2024年8月30日至9月2日与多家银行签协定存款协议[13] - 除4000万买存款，剩余闲置资金协定存款存放[13]

资金管理 - 2024年8月27日公司同意用不超3亿元闲置募集资金现金管理，额度可滚动，有效期12个月[1] - 2025年4月8日公司用4500万元闲置募集资金买兴业银行结构性存款产品[2] 产品收益 - 产品本金4500万元，期限2025年4月9日至30日，收益5.70万元[3]

核心观点 - 公司24年营收及利润增长良好，业绩整体符合预期，25Q1利润水平增长良好，业绩略超此前预期 [1] - 原料药保持稳健增长，心血管类、呼吸系统类及抗感染类表现良好，制剂业务放量，积极布局出海 [1] - 公司与华东师范大学合作布局AI小核酸药物发现 [1] - 公司盈利能力提升，费用控制良好 [1] - 未来关注司美25年增量，产能扩张推动原料药业务增长，制剂业务品类扩张及出海 [1] 财务表现 - 24年营收14.76亿，同比+16.89%，归母净利润3.55亿，同比+22.59%，扣非归母净利润3.51亿，同比+34.25% [2] - 25Q1营业收入4.02亿元，同比+19.78%，归母净利润1.19亿元，同比+45.30%，扣非归母净利润1.13亿元，同比+37.51% [2] - 公司拟每10股送现金2.90元（含税），合计派发现金红利1.18亿元 [3] - 24Q4单季度营收3.87亿，同比+13.95%，归母净利润0.71亿，同比+24.84%，扣非归母净利润0.69亿，同比+4.26% [4] - 25Q1单季度营业收入环比增加3.76%，归母净利润环比增加68.20%，扣非归母净利润环比增加62.82% [4] 业务表现 - 24年原料药中间体业务收入11.4亿元，同比+7.73% [4] - 心血管类收入4.32亿元，同比+43.81% [4] - 呼吸系统类收入1.91亿元，同比+16.80% [4] - 抗感染类收入0.25亿元，同比+34.49% [4] - 女性健康类收入1.26亿元，同比-33.11% [4] - 制剂业务24年收入2.2亿元，同比+144.87% [5] - 地屈孕酮片已在31个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6,660家 [5] - 24年递交3个制剂在国内的上市申请，1个制剂在新加坡的注册，1个制剂在印度尼西亚的注册，1个制剂在沙特阿拉伯的注册 [5] 研发与合作 - 公司与华东师范大学签约共建AI小核酸药物发现联合实验室，针对代谢类疾病 [6] - 公司已完成首条FlexFactory小核酸商业化生产线建设 [6] 盈利能力与费用 - 24年毛利率58.56%（+2.64pct），净利率24.04%（+1.12pct） [7] - 24年销售费用率8.84%（+0.86pct），管理费用率11.53%（-1.91pct），研发费用率9.92%（-0.93pct），财务费用率-1.11%（+0.19pct） [7] - 24年经营活动产生的现金流量净额3.32亿元，同比-13.80% [7] 未来展望 - 原料药业务：年产308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂生产线项目（一期）部分生产线开始试运行 [8] - 年产300公斤司美格鲁肽原料药等生产线及其配套设施建设项目已完成工艺验证 [8] - 制剂业务：雌二醇片/雌二醇地屈孕酮片复合包装上市申请已于2024年7月获受理 [8] - 恩扎卢胺片上市申请于2024年8月获受理 [8] - 多替拉韦钠片上市申请于2024年9月获受理 [8] 盈利预测 - 预测2025-2027年营收分别为17.91、21.25和25.95亿元，分别同比增长21.4%、18.6%和22.2% [9] - 预测2025-2027年归母净利润分别为4.63、5.61和7.07亿元，分别同比增长30.5%、21.2%和26.1% [9] - 预测2025-2027年EPS分别为1.14元/股、1.38元/股和1.74元/股 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和利润均较快增长，扣非净利润增速更快，得益于核心原料药业务稳健发展以及制剂业务快速放量，看好公司高竞争壁垒、丰富产品梯队以及第二增长曲线共振的稀缺性 [1] 业绩表现 - 2024年公司实现营业收入14.76亿元（YOY 16.89%），归母净利润3.55亿元（YOY 22.59%），扣非后归母净利润3.51亿元（YOY 34.25%） [2] - 2025Q1营收4.02亿元（YOY19.78%），归母净利润1.19亿元（YOY45.30%），扣非后归母净利润1.13亿元（YOY37.51%） [2] 成长性分析 2024年业务拆分 - 原料药及中间体业务收入11.41亿元（YOY 7.73%），其中心血管类收入4.32亿元（YOY 43.81%），抗肿瘤类收入2.12亿元（YOY -13.31%），女性健康类收入1.26亿元（YOY -33.11%），呼吸系统类收入1.91亿元（YOY 16.80%），神经系统类收入0.68亿元（YOY -7.46%），抗感染类收入0.25亿元（YOY 34.49%） [2] - 制剂业务收入2.20亿元（YOY 144.87%），地屈孕酮片终端覆盖增加，截至2024年底已在31个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6660家（含社区门诊） [2] - 贸易业务收入1.11亿元（YOY 5.81%） [2] 2025 - 2027年展望 - 原料药方面，存量优势品种销售量有望稳健增长，高壁垒品种司美格鲁肽原料药以及小核酸商业化生产线已建成，2025年有望贡献更大弹性 [3] - 制剂业务方面，地屈孕酮片预计2025年持续快速放量，雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片、恩扎卢胺片、多替拉韦钠片等后续品种有望陆续获批，带动制剂业务维持较高速增长 [3] 盈利能力 2024年情况 - 销售毛利率为58.56%（同比提升2.64pct），销售净利率为24.04%（同比提升1.14pct），得益于高毛利率的制剂业务占比提升以及部分原料药产品毛利率改善 [4] - 销售费用率为8.84%（同比提升0.86pct），预计是地屈孕酮片相关销售费用增加所致；研发费用率为9.92%（同比下降0.92pct）；管理费用率为11.53%（同比下降1.91pct）；财务费用率为 -1.11%（同比提升0.19pct） [4] 2025年展望 - 高毛利率制剂业务占比持续提升，有望带动公司整体毛利率进一步改善；随着地屈孕酮片及后续制剂品种的推广，销售费用率可能有所提升；考虑创新研发投入，预计研发费用率也有所提升，整体主业盈利能力有望持续提升 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年EPS分别为1.14、1.45、1.77元/股，2025年4月28日收盘价对应2025年19倍PE，2025 - 2027年公司特色高壁垒原料药及制剂品种商业化有望支撑收入、利润稳健增长，小核酸&多肽领域的技术以及产品布局有望打开中长期增长空间 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1476|1843|2194|2580| |(+/-) (%)|16.89%|24.89%|19.05%|17.60%| |归母净利润（百万元）|355|462|589|720| |(+/-) (%)|22.59%|30.26%|27.49%|22.12%| |每股收益(元)|0.87|1.14|1.45|1.77| |P/E|24.41|18.74|14.70|12.04|[10] 三大报表预测值 资产负债表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3533|2047|2364|2858| |现金|769|1001|1371|1915| |交易性金融资产|300|300|300|300| |应收账项|350|410|478|548| |其它应收款|4|5|6|7| |预付账款|3|4|4|5| |存货|590|625|679|734| |其他|31|20|21|24| |非流动资产|1831|2059|2205|2297| |金融资产类|0|0|0|0| |长期投资|0|0|0|0| |固定资产|607|948|1204|1385| |无形资产| - | - | - | - | |在建工程|161|198|221|252| |其他|195|202|206|211| |资产总计|3877|4423|5063|5830| |流动负债|532|594|645|692| |短期借款|20|50|60|70| |应付款项|359|368|382|391| |预收账款 其他|7|8|10|12| |非流动负债|147 1014|168 1012|194 1012|219 1013| |长期借款|116|116|116|116| |其他|898|897|896|897| |负债合计|1546|1606|1657|1705| |少数股东权益|0|0|0|0| |归属母公司股东权益|2332|2817|3406|4125| |负债和股东权益|3877|4423|5063|5830|[11] 利润表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|1476|1843|2194|2580| |营业成本|612|735|849|978| |营业税金及附加| - | - | - | - | |营业费用|10|12|15|17| |管理费用|130|188|224|263| |研发费用|146|192|224|261| |财务费用|(16)|(12)|(15)|(14)| |资产减值损失|23|2|2|3| |公允价值变动损益|2|2|2|2| |投资净收益|3|3|3|3| |其他经营收益|5|4|4|4| |营业利润|410|533|680|829| |营业外收支| - | - | - | - | |利润总额|(3)|(3)|(3)|(3)| |净利润|355|462|589|720| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|355|462|589|720| |EBITDA|491|614|774|932| |EPS（最新摊薄）|0.89|1.14|1.45|1.77|[11] 现金流量表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|332|437|549|684| |净利润|355|462|589|720| |折旧摊销|85|46|62|75| |财务费用|(16)|(12)|(15)|(14)| |投资损失|(3)|(3)|(3)|(3)| |营运资金变动|31|(18)|(29)|(39)| |其它|(118)|(37)|(54)|(54)| |投资活动现金流|(727)|(271)|(204)|(164)| |资本支出|(614)|(232)|(179)|(129)| |长期投资|0|0|0|0| |其他|(113)|(39)|(25)|(34)| |筹资活动现金流|734|65|25|24| |短期借款|(20)|30|10|10| |长期借款|55|0|0|0| |其他| - | - | - | - | |现金净增加额|699|35|15|340|[11] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| - | - | - | - | |营业收入|16.89%|24.89%|19.05%|17.60%| |营业利润|24.12%|29.92%|27.44%|21.98%| |归属母公司净利润|22.59%|30.26%|27.49%|22.12%| |获利能力| - | - | - | - | |毛利率|58.56%|60.12%|61.33%|62.08%| |净利率|24.04%|25.08%|26.85%|27.89%| |ROE|16.51%|17.95%|18.94%|19.11%| |ROIC|14.21%|16.50%|17.22%|17.24%| |偿债能力| - | - | - | - | |资产负债率|39.87%|36.32%|32.73%|29.24%| |净负债比率|9.15%|10.68%|10.94%|11.23%| |流动比率|3.85|3.98|4.43|5.11| |速动比率|2.74|2.93|3.38|4.04| |营运能力| - | - | - | - | |总资产周转率|0.46|0.44|0.46|0.47| |应收账款周转率|4.63|4.86|4.95|5.03| |应付账款周转率|2.64|2.68|3.06|3.06| |每股指标(元)| - | - | - | - | |每股收益|0.87|1.14|1.45|1.77| |每股经营现金|0.82|1.08|1.35|1.68| |每股净资产|5.74|6.93|8.38|10.16| |估值比率| - | - | - | - | |P/E|24.41|18.74|14.70|12.04| |P/B|3.71|3.07|2.54|2.10| |EV/EBITDA|15.62|12.28|9.28|7.13|[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入14.76亿元，归母净利润3.55亿元，扣非归母净利润3.51亿元，毛利率58.56%，净利率24.04%；2025Q1公司收入4.02亿元，归母净利润1.19亿元，扣非归母净利润1.13亿元，毛利率60.73%，净利率29.71% [5] - 考虑汇率波动下调盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为4.86/5.91/6.83亿元，当前股价对应PE为17.8/14.6/12.7倍，因制剂业务快速放量、新制剂品种有望获批、司美格鲁肽API有望贡献业绩增量，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 2025年4月25日，当前股价21.30元，一年最高最低26.99/18.70元，总市值86.52亿元，流通市值84.67亿元，总股本4.06亿股，流通股本3.98亿股，近3个月换手率33.16% [1] 业绩情况 - 2024年心血管类原料药收入4.32亿元，毛利率67.74%；抗肿瘤类原料药收入2.12亿元，毛利率42.87%；女性健康类原料药收入1.26亿元，毛利率79.1%；呼吸系统类原料药收入1.91亿元，毛利率52.22%；神经系统类原料药收入0.68亿元，毛利率28.88% [6] - 2024年制剂业务收入2.2亿元，毛利率84.71%，地屈孕酮片在31个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6660家 [7] - 2024年研发费用1.46亿元，占收入比例为9.92%，完成4个原料药项目和3个制剂项目的研发 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,263|1,476|1,985|2,448|2,802| |YOY(%)|25.2|16.9|34.5|23.3|14.5| |归母净利润(百万元)|289|355|486|591|683| |YOY(%)|37.2|22.6|37.1|21.5|15.7| |毛利率(%)|55.9|58.6|62.3|64.0|64.3| |净利率(%)|22.9|24.0|24.5|24.1|24.4| |ROE(%)|14.7|15.2|17.2|17.6|17.0| |EPS(摊薄/元)|0.71|0.87|1.20|1.45|1.68| |P/E(倍)|29.9|24.4|17.8|14.6|12.7| |P/B(倍)|4.4|3.7|3.1|2.6|2.2| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖2023A - 2027E各年情况，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [11] - 主要财务比率涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [11] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入14.76亿元，归母净利润3.55亿元，扣非归母净利润3.51亿元，毛利率58.56%，净利率24.04%；2025Q1公司收入4.02亿元，归母净利润1.19亿元，扣非归母净利润1.13亿元，毛利率60.73%，净利率29.71% [5] - 考虑汇率波动下调公司盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为4.86/5.91/6.83亿元，当前股价对应PE为17.8/14.6/12.7倍，因制剂业务快速放量、新制剂品种有望获批、司美格鲁肽API有望贡献业绩增量，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月25日，当前股价21.30元，一年最高最低为26.99/18.70元，总市值86.52亿元，流通市值84.67亿元，总股本4.06亿股，流通股本3.98亿股，近3个月换手率33.16% [1] 业绩情况 - 2024年心血管类原料药收入4.32亿元，毛利率67.74%；抗肿瘤类原料药收入2.12亿元，毛利率42.87%；女性健康类原料药收入1.26亿元，毛利率79.1%；呼吸系统类原料药收入1.91亿元，毛利率52.22%；神经系统类原料药收入0.68亿元，毛利率28.88% [6] - 2024年制剂业务收入2.2亿元，毛利率84.71%，地屈孕酮片在31个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6660家 [7] - 2024年研发费用1.46亿元，占收入比例为9.92%，完成4个原料药项目和3个制剂项目的研发 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,263|1,476|1,985|2,448|2,802| |YOY(%)|25.2|16.9|34.5|23.3|14.5| |归母净利润(百万元)|289|355|486|591|683| |YOY(%)|37.2|22.6|37.1|21.5|15.7| |毛利率(%)|55.9|58.6|62.3|64.0|64.3| |净利率(%)|22.9|24.0|24.5|24.1|24.4| |ROE(%)|14.7|15.2|17.2|17.6|17.0| |EPS(摊薄/元)|0.71|0.87|1.20|1.45|1.68| |P/E(倍)|29.9|24.4|17.8|14.6|12.7| |P/B(倍)|4.4|3.7|3.1|2.6|2.2| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖2023A - 2027E各年情况，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [11] - 主要财务比率涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [11] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [11]