报告投资评级 - 评级：增持（维持）[1] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度营收和利润维持两位数增长，资产质量持续改善，对公贷款业务是传统强项且增速较高，维持“增持”评级[1][4] - 公司布局以成渝双城经济圈为核心的西南片区，资产质量稳健改善[4] 2026年第一季度业绩表现 - 1Q26实现营业收入39.64亿元，同比增长10.97%[4] - 1Q26实现归母净利润17.93亿元，同比增长10.42%[4] - 净利息收入为35.48亿元，同比增长12.83%[4] - 净手续费收入为1.51亿元，同比下降31.57%，但降幅环比收窄1.05个百分点[4] - 净其他非息收入为2.66亿元，在低基数下同比增长27.73%，增速环比大幅提升51.42个百分点，主要得益于公允价值变动收益由负转正[4] - 1Q26归母净利润增速环比基本持平，其中规模、手续费、其他非息、成本与税收贡献边际提升，息差、拨备贡献下滑[4] 盈利能力与息差分析 - 1Q26净息差为1.41%，环比提升2个基点[4] - 1Q26单季年化生息资产收益率为3.27%，计息负债成本率为1.90%，分别环比下降11个基点和12个基点[4] - 根据盈利预测，2026-2028年净息差预计分别为1.26%、1.22%、1.20%[18] - 2026-2028年净资产收益率（ROAE）预计分别为9.44%、9.51%、9.59%[1][18] 资产负债与业务增长 - 贷款维持高增长：截至1Q26，贷款总额为5607.20亿元，同比增长18.99%，单季增量为316.00亿元[4] - 企业贷款是主要驱动力：截至1Q26，企业贷款为4467.13亿元，同比增长25.67%，占总贷款比例环比提升2.21个百分点至79.67%，单季增量为368.46亿元，占总增量的116.60%[4] - 零售贷款收缩：截至1Q26，零售贷款为934.84亿元，同比下降6.01%，占总贷款比降至16.67%，单季度增量为-32.18亿元[4] - 存款稳健增长：截至1Q26，总存款为5999.70亿元，同比增长17.68%，单季增量为491.78亿元[4] - 存款结构优化：公司存款、个人存款单季增量分别为156.25亿元、349.45亿元；截至1Q26末，公司存款、个人存款占比分别为38.55%、56.94%，个人存款占比环比提升1.26个百分点[4] 资产质量 - 不良率下行：1Q26不良率为1.12%，环比下降2个基点[4] - 拨备覆盖率上行：1Q26拨备覆盖率为246.60%，环比提升1.34个百分点[4] - 拨贷比为2.75%，环比微降0.04个百分点[4] - 累计年化不良净生成率为0.47%，同比提升0.22个百分点[4] 盈利预测与估值 - 营业收入预测：预计2026E、2027E、2028E营业收入分别为166.61亿元、183.49亿元、201.44亿元，同比增长率分别为10.78%、10.14%、9.78%[1] - 归母净利润预测：预计2026E、2027E、2028E归母净利润分别为61.89亿元、67.47亿元、73.80亿元，同比增长率分别为9.47%、9.00%、9.38%[1] - 每股收益预测：预计2026E、2027E、2028E每股收益分别为1.71元、1.86元、2.04元[1] - 市净率估值：公司2026E、2027E、2028E PB分别为0.64倍、0.56倍、0.51倍[1][4] - 市盈率估值：公司2026E、2027E、2028E PE分别为6.33倍、5.80倍、5.31倍[1]

债券发行概况 - 四川省港航开发集团有限责任公司成功发行2026年面向专业投资者非公开发行科技创新公司债券（成渝双城经济圈）（第一期）[2] - 本期债券发行规模为4亿元，期限为3+2年，票面利率为1.95%[2] - 发行人主体信用评级为AAA[2] - 牵头主承销商为申万宏源证券[2] 发行人（四川省港航开发集团）基本情况与业务 - 公司成立于1996年6月，是经四川省政府批准成立的国有独资企业，注册资本36亿元[3] - 公司总资产超过370亿元，下属子公司16家[3] - 主营业务包括电站、航道等港航基础设施项目的投资建设和运营管理，以及流域梯级集控调度、新能源、先进材料、临港沿江现代产业投资开发运营等[3] - 公司参、控股嘉陵江、渠江航电枢纽14座，总装机容量240.1万千瓦，总投资约370亿元，是四川主网主要发电企业之一[3] - 公司主导渠化嘉陵江航道647公里，嘉陵江是全国内河主通道中第一条全江渠化的河流和国家高等级航道之一[3] 公司战略与研发投入 - 2025年，公司研发投入共计5246万元[3] - 2025年获得发明专利3项、实用新型专利25项、软件著作权15项[3] - 公司围绕“一载体、四平台”发展战略和“五港”建设，抢抓“一带一路”、“长江经济带”、西部陆海新通道、成渝双城经济圈建设机遇[3] - 公司着力创新发展与绿色发展，加强对外开放和国际合作，坚守核心主业，孵化培育新兴产业项目[3] - 公司积极推进港航基础设施投建与运营、航电电力及相关多元产业和临港沿江现代产业投资运营，目标是建设全国知名、行业领先的现代港航企业[3] 承销商角色与战略 - 申万宏源证券作为牵头主承销商，其强大的专业能力和销售能力促成了本期债券的成功发行[4] - 申万宏源证券计划与港航开发集团进一步深化合作，深入贯彻“大西南”战略布局[4] - 申万宏源证券将充分运用资本市场工具，为更多的西南地区企业提供“研究 + 投行 + 投资”的全方位金融服务[4]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：增持 [6] - 目标价格：8.65元，基于2026年0.7x市净率估值 [6][13] - 核心观点：渝农商行管理层积极作为，区域红利动能强劲，在提速扩表的同时息差企稳，积极经营弹性正在积蓄，预计2026年营收和净利润增速均有望提升 [2][13] 财务表现与预测 - **营收与利润**：2025年营业收入为28,648百万元，同比增长1.4%；归母净利润为12,128百万元，同比增长5.3% [4][13]。2025年第四季度单季营收及归母净利润增速分别为3.6%、19.1% [13]。预计2026-2028年归母净利润增速分别为8.0%、9.6%、10.1% [4][13] - **盈利能力**：2025年净资产收益率(ROAE)为9.3% [4]。预计2026-2028年ROAE分别为9.3%、9.5%、9.8% [4] - **每股指标**：2025年每股净资产(BVPS)为11.55元，每股收益(EPS)为1.05元 [4][15]。预计2026-2028年BVPS分别为12.35、13.24、14.21元 [4][13] - **分红与股息**：2025年分红率为归母净利润的30.05%，每股股利0.32元，对应A股股息率4.56%、H股股息率5.52% [13] 业务经营分析 - **规模扩张**：2025年资产总额、贷款总额、存款总额分别同比增长10%、11.6%、9.2% [13]。全年新增贷款830亿元，同比多增455亿元，其中第四季度净增193亿元，同比多增204亿元 [13] - **贷款结构**：新增贷款中，一般对公贷款贡献了增量的93%，基建业、租赁和商务服务、零售消费贷分别贡献了增量的37.4%、23.8%、19% [13] - **净息差与定价**：2025年净息差为1.60%，同比微降1个基点，但较前三季度回升1个基点 [13]。2025年存、贷款利率分别下降28个基点至3.64%、1.45% [13]。预计2026年净息差有望企稳回升 [13] - **利息净收入**：2025年利息净收入同比增长7.9% [14]。第四季度利息净收入同比增长10.6%，贡献了当季营收的91.7% [13]。生息资产同比增长8.7%，增速较2024年提升5.7个百分点 [13] - **非息收入**：2025年非息收入同比下降23.9%，占营收比例下降5.1个百分点至15.3% [13] - **成本控制**：2025年成本收入比下降64个基点至31.22% [13]。信用减值损失下降8.9%，提振净利润增速高出营收增速约4个百分点 [13] 资产质量与资本状况 - **资产质量改善**：2025年第四季度末，不良贷款率、关注类贷款率、逾期贷款率分别较第三季度末下降4个基点、6个基点、22个基点，至1.08%、1.42%、1.19% [13] - **拨备水平**：2025年末拨备覆盖率为367.26%，环比第三季度末提升2.4个百分点 [13] - **不良结构**：对公不良贷款率降至0.55%的优异水平；零售不良贷款率较年中上升3个基点至2.07%，但升幅趋缓 [13] - **生成与成本**：2025年不良贷款净生成率基本持平于0.90% [13][14]。信用成本下降15个基点至0.76% [13] - **资本充足**：2025年末核心一级资本充足率为9.23% [8]。资本充足率为14.5%，核心资本充足率为12.7% [14] 区域优势与增长动能 - **区域红利**：渝农商行区位优势突出，受益于成渝双城经济圈发展规划深入推进，各项支持性政策和重大项目建设有序推出，展业环境景气上行 [13] - **战略深化**：公司“三种新动能”战略深化，推动规模扩张弹性较过往显著上升 [13]

投资评级 - 报告对渝农商行维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 公司业绩增速边际改善，资产质量整体稳中向好，立足重庆辐射中西部，深度融入成渝双城经济圈建设，享受区域经济发展红利，县域存贷款市场份额居重庆市同业首位，区域竞争优势突出 [1][4] - 经营层面规模持续增长叠加资产质量稳健，持续强化盈利韧性 [4] 财务业绩与盈利能力 - **营收与净利**：2025年，公司实现营业收入 **286.48亿元**，同比**增长1.37%**；实现归母净利润 **121.28亿元**，同比**增长5.35%**，增速均较前三季度改善 [4] - **单季表现**：2025年第四季度单季，公司营收同比**增长3.61%**，净利润**高增19.09%**，主要受益于拨备释放 [4] - **盈利能力**：2025年加权平均ROE为 **9.18%**，同比**下降0.1个百分点** [4] - **未来预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为 **128.55亿元**、**137.08亿元**、**148.21亿元**，对应增速分别为 **5.99%**、**6.63%**、**8.12%** [35][36] - **每股指标**：预测2026-2028年BVPS分别为 **12.44元**、**13.41元**、**14.46元**，对应当前股价PB分别为 **0.57倍**、**0.52倍**、**0.49倍** [4][35] 资产负债与规模扩张 - **利息收入与息差**：2025年利息净收入为 **242.61亿元**，同比**增长7.85%**；净息差为 **1.60%**，同比**下降1个基点**，降幅进一步收窄 [4] - **负债成本**：付息负债成本率同比**下降31个基点**至 **1.55%**，其中个人定期存款成本率**下降35个基点** [4] - **贷款扩张**：贷款余额同比**增长11.62%**，增速较2024年**提升6.07个百分点**；其中，对公贷款**高增21.46%**，为信贷扩张主要驱动；零售贷款同比**稳增2.91%**，增速较上年**提升2.37个百分点** [4] - **存款增长**：存款余额同比**增长9.21%**，较2024年**提升4.11个百分点**；其中企业存款增速回正，同比**增长11.03%**，个人存款同比**稳增8.88%**；定期存款占比 **74.39%**，较2024年**上升0.81个百分点** [4] - **县域业务**：县域贷款、存款分别占比 **73.3%**、**50.78%**，其中贷款占比较上年**提升2.4个百分点** [4] 业务结构分析 - **非息收入**：2025年非息收入 **43.88亿元**，同比**下降23.92%**，中收及其他非息收入均承压 [4] - **中间业务**：中收同比**下降19.71%**，主要受累于代理及受托业务、银行卡手续费收入减少 [4] - **资管业务**：理财产品规模同比**增长25.36%**，行外代销机构拓展至 **139家** [4] - **投资业务**：其他非息收入同比**下降25.55%**，投资业务收入同比**下降22.22%**，其中投资收益同比**下降2.65%**，公允价值变动亏损扩大至 **10.94亿元** [4] - **贷款结构**：零售贷款中，消费贷同比**高增23.01%**；按揭贷款同比**下降1.4%**，经营贷同比**下降4.01%**，但按揭降幅有所收窄 [4] 资产质量与风险抵补 - **整体质量**：2025年末不良贷款率为 **1.08%**，较年初**下降10个基点**；关注类贷款占比降至 **1.42%**，逾期贷款占比降至 **1.19%** [4] - **对公与零售**：对公不良贷款实现“双降”，余额和比例分别较年初**下降36.46%**和**49个基点**；零售贷款不良率同比**上升47个基点**至 **2.07%**，但风险总体可控，有担保的零售贷款占比 **77.92%**，押品价值对贷款本金覆盖充足（**1.68倍**） [4] - **拨备水平**：拨备覆盖率为 **367.26%**，同比**提升3.82个百分点**，风险抵补能力进一步提升 [4] - **资本充足**：资本充足率为 **14.46%**，核心一级资本充足率为 **12.67%** [36]

投资评级与核心观点 - 报告对重庆银行的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告给予重庆银行A股目标价13.01元，H股目标价9.48港元 [2] - 核心观点：重庆银行2025年实现营收与归母净利润双位数增长，息差保持稳定，资产质量整体稳定，对公信贷在国家级战略支撑下持续强劲，未来增长可期 [2][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入151.13亿元，同比增长10.48% [2] - 2025年全年实现归母净利润56.54亿元，同比增长10.49% [2] - 第四季度单季净利息收入同比大幅增长47.7%，增速环比提升26.7个百分点 [7] - 全年成本收入比同比下降0.52个百分点至27.9%，税收同比下降37.2% [7] - 全年净息差同比提升5个基点至1.38%，第四季度单季净息差环比仅下降1个基点至1.39% [7] 信贷业务与规模增长 - 2025年末信贷规模同比增长20.7%，增速环比第三季度继续上升0.6个百分点 [7] - 对公贷款（含票据）同比增速为26.9%，较第三季度提升1.4个百分点，第四季度一般对公贷款和票据分别新增108.5亿元和24亿元 [7] - 零售贷款需求减弱，2025年末零售贷款同比下降0.9%，其中按揭贷款和个人经营贷余额在第四季度均环比下降 [7] - 公司自营消费贷“捷e贷”余额突破100亿元 [7] - 信贷高增长主要受益于成渝双城经济圈、陆海新通道等国家级重大战略以及省市级“33618”产业战略 [7] 净息差与资产负债定价 - 资产端：测算第四季度单季生息资产收益率为3.37%，环比下降13个基点 [7] - 从日均余额口径看，2025年末贷款收益率同比下降12个基点至4.27%，其中公司贷款和个人贷款收益率分别同比下降18和53个基点 [7] - 负债端：测算第四季度单季计息负债成本率为2.02%，环比下降13个基点 [7] - 从日均余额口径看，2025年末存款成本率同比下降37个基点至2.22%，其中公司定期和个人定期存款成本率分别同比下降48和42个基点 [7] 资产质量状况 - 2025年末不良贷款率环比上升1个基点至1.14% [2] - 测算第四季度单季不良净生成率为0.52%，环比下降0.39个百分点 [7] - 关注率和逾期率较2025年上半年分别下降11和22个基点 [7] - 公司贷款不良率较上半年下降4个基点至0.71%，但零售贷款不良率较上半年上升22个基点至3.23% [7] - 2025年末拨备覆盖率为245.6%，环比下降2.5个百分点 [2] - 第四季度单季资产减值损失同比增长47.5% [7] 财务预测与估值 - 预测2026至2028年营业收入同比增速分别为8.6%、10.6%、10.8% [7] - 预测2026至2028年归母净利润同比增速分别为3.6%、4.4%、5.5% [7] - 预测2026至2028年每股盈利（EPS）分别为1.69元、1.76元、1.86元 [9] - 当前股价对应2026年预测市净率（PB）为0.62倍 [8] - 给予公司2026年目标PB为0.75倍，以此推导出目标价 [8] - 报告预测2026至2028年净息差分别为1.24%、1.23%、1.21% [13] - 报告预测2026至2028年不良率分别为1.11%、1.10%、1.09% [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年2月十大转债包括中特转债、山路转债、和邦转债等十只转债，报告介绍了各转债对应公司的基本情况、财务数据和看点 [1][6] 各转债对应公司情况总结 中特转债 - 公司是全球领先特殊钢材料制造企业，有五家生产基地、两家原材料基地和两大产业链延伸基地，形成沿海沿江产业链布局 [13] - 2024年营收1092.03亿元（同比 - 4.22%），归母净利润51.26亿元（同比 - 10.41%）；2025年前三季度营收812.06亿元（同比 - 2.75%），归母净利润43.3亿元（同比 + 12.88%） [13] - 看点：全球品种规格全、产能规模大，核心产品市占率高；覆盖完整产业链，成本管控强；积极外延扩张，大股东承诺注入南钢集团 [14] 山路转债 - 以路桥工程施工与养护为主营，拓展多领域，有完善业务和管理体系 [31] - 2024年营收713.48亿元（同比 - 2.3%），归母净利润23.22亿元（同比 + 1.47%）；2025年前三季度营收413.54亿元（同比 - 3.11%），归母净利润14.1亿元（同比 - 3.27%） [31] - 看点：实控人为山东省国资委，有中特估概念；化债背景下有提升空间；受益山东十四五规划；把握一带一路机遇 [32] 和邦转债 - 拥有资源优势，业务涉及化工、农业、光伏三大领域，形成四大板块业务 [46] - 2024年营收85.47亿元（同比 - 3.13%），归母净利润0.31亿元（同比 - 97.55%）；2025年前三季度营收59.27亿元（同比 - 13.02%），归母净利润0.93亿元（同比 - 57.93%） [46] - 看点：磷矿和盐矿盈利可观；液体蛋氨酸产能大，毛利率高 [47] 花园转债 - 围绕维生素D3产业链发展，产品包括相关系列产品和化学制剂 [58] - 2024年营收12.43亿元（同比 + 13.58%），归母净利润3.09亿元（同比 + 60.76%）；2025年前三季度营收9.36亿元（同比 - 0.2%），归母净利润2.34亿元（同比 - 3.07%） [58] - 看点：NF级胆固醇与25 - 羟基维生素D3产品领先，拓展其他品类；深耕医药制造，有新品获批和在审品种 [59] 兴业转债 - 是首批股份制商业银行，发展为现代金融服务集团 [72] - 2024年营收2122.26亿元（同比 + 0.66%），归母净利润772.05亿元（同比 + 0.12%）；2025年前三季度营收1612.34亿元（同比 - 1.82%），归母净利润630.83亿元（同比 + 0.12%） [72] - 看点：资产质量稳定，不良贷款率和拨备覆盖率较好；规模稳定增长，总资产超10万亿，客户数量增加 [73] 爱玛转债 - 是电动两轮车行业龙头，产品包括多种电动两轮车，自行研发生产销售 [82] - 2024年营收216.06亿元（同比 + 2.71%），归母净利润19.88亿元（同比 + 5.68%）；2025年前三季度营收210.93亿元（同比 + 20.78%），归母净利润19.07亿元（同比 + 22.78%） [82] - 看点：以旧换新补贴有望延续，营收或提升；新国标实施有政策红利；毛利率有改善空间 [83] 重银转债 - 是长江上游和西南地区最早的地方性股份制商业银行，业务广泛 [92] - 2024年营收136.79亿元（同比 + 3.54%），归母净利润51.17亿元（同比 + 3.8%）；2025年前三季度营收117.4亿元（同比 + 10.4%），归母净利润48.79亿元（同比 + 10.19%） [92] - 看点：成渝双城经济圈发展前景好；资产规模稳定增长；紧跟国家战略，调整信贷策略 [93][96] 天业转债 - 是氯碱化工领军企业，形成一体化循环经济产业链 [105] - 2024年营收111.56亿元（同比 - 2.7%），归母净利润0.68亿元（同比 + 108.83%）；2025年前三季度营收79.7亿元（同比 + 2.2%），归母净利润0.07亿元（同比 - 28.79%） [105] - 看点：片碱成本固定，价格有优势；计划增加分红频率，集团推进煤矿项目 [107] 奥锐转债 - 专注复杂原料药、制剂研发生产销售，在多领域领先 [120] - 2024年营收14.76亿元（同比 + 16.89%），归母净利润3.55亿元（同比 + 22.59%）；2025年前三季度营收12.37亿元（同比 + 13.67%），归母净利润3.54亿元（同比 + 24.58%） [120] - 看点：完善经销商网络，借助集采推进终端覆盖；制剂产品上量，布局出海；有优质客户资源 [121] 渝水转债 - 是重庆最大的供排水一体化企业，有特许经营权，市场垄断地位稳固 [134] - 2024年营收69.99亿元（同比 - 3.52%），归母净利润7.85亿元（同比 - 27.88%）；2025年前三季度营收55.68亿元（同比 + 7.21%），归母净利润7.79亿元（同比 + 7.1%） [134] - 看点：有特许经营权，供排水业务稳定；收购项目巩固市占率，拓展外省业务；成本控制有效，智能厂覆盖率达15% [135]

报告投资评级 - 公司评级：增持-A/增持-H [4] - 当前价格：A股6.26元，H股5.38港元 [4] - 合理价值：基于DDM模型测算，A股合理价值为6.43元人民币/股，H股合理价值为5.75港元/股（考虑20%折价）[9][123] 报告核心观点 - 公司是蜀道集团旗下唯一的高速公路上市平台，核心路产连接成渝地区双城经济圈，地理位置优越 [1][9] - 公司主业战略进入优化成长期，通过原路升级扩建、资产整合、并购优质路产等策略扩大路产规模，成乐高速扩容工程加速推进，G5京昆高速成都至雅安段扩容项目已中标 [9][118] - 公司现金流稳健，分红率已提升至60%，红利资产属性凸显 [9][49] - 短期看，宏观环境有望回暖叠加高分红承诺，具备较强配置价值；中长期看，随着扩容产能逐步兑现，业绩有望持续提升 [9] 公司概况与股权结构 - 公司是四川省国资委控股，蜀道集团旗下唯一的高速公路产业上市平台，也是中国西部地区唯一一家基建类A+H股上市企业 [9][16] - 截至2025年第三季度，蜀道集团持有公司39.86%的股份，招商公路持有24.88%的股份 [16] 路产资源与经营状况 - 公司辖下高速公路通车总里程约900公里（收费里程约858公里），在建成乐扩容高速公路里程约136.1公里 [22] - 核心路产包括成渝高速、成雅高速、成仁高速、成乐高速和二绕西高速，2024年合计贡献通行费收入的88.6% [84][85] - 公司控股项目平均剩余收费年限为12.38年，处于行业领先水平，但核心路产成渝高速剩余收费年限仅2.8年（截至2024年底）[27][28] - 2024年通行费收入达47.77亿元，近三年（2021-2024）复合年增长率达11.01%，位居行业前列 [9][29][31] - 2024年车辆通行费毛利率为59.59%，较2022年的45.06%显著提升，已处于行业领先水平 [39][44] - 公司归母净利润增长表现突出，2024年同比增长22.91%至14.59亿元，2025年前三季度同比增长16%至13.00亿元，增速行业领先 [41][47] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为99.32亿元、98.59亿元、98.12亿元，增长率分别为-4.2%、-0.7%、-0.5% [2][121] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.10亿元、17.16亿元、17.84亿元，增长率分别为10.4%、6.6%、4.0% [2][121] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.56元、0.58元 [2][121] - 基于预测，公司2025-2027年市盈率（P/E）分别为11.9倍、11.2倍、10.7倍 [2] 行业与区域背景 - 全国高速公路行业已进入低速增长的成熟期，2023年总里程达18.4万公里，2012-2023年复合年增长率降至6% [53] - 需求端结构性亮点仍在，消费型快递物流需求和自驾游等因私出行是重要驱动 [55] - 四川省作为国家战略腹地，路网规划增速全国领先，正加速构建“四向八廊”综合交通走廊 [9][81] - 2024年四川省新建成高速公路507公里，通车总里程达1.03万公里，居全国第三，修建增速约10% [81] - 成渝双城经济圈建设等区域战略为公司路产带来持续增长需求 [9][77] 核心路产具体分析 - **成渝高速**：分流影响进入尾声，车流量趋于稳定，2024年通行费收入8.55亿元，预测2025-2027年车流量同比增速为4%、3%、2% [86][87][117] - **成雅高速**：旅游资源带动车流，2024年通行费收入10.51亿元，预测2025-2027年车流量同比增速为-1.5%、3%、2% [92][93][117] - **成仁高速**：受成宜高速、天府机场高速及高铁分流影响持续，2024年通行费收入8.63亿元（同比下降7%），预测2025-2027年车流量同比增速为-2%、-2%、-1% [99][100][117] - **成乐高速**：“四改八”扩容工程进入尾声，业绩突出，2024年通行费收入6.26亿元（同比增长17%），预测2025-2027年车流量同比增速为2.5%、4%、3% [105][106][118] - **二绕西高速**：2024年通行费收入8.37亿元，预测2025-2027年车流量同比增速为-5%、-3%、2% [111][113][118]

投资评级与核心观点 - 报告给予渝农商行“买入”评级，并维持该评级 [1] - 报告设定的目标价格为8.29元/股，相较于2026年1月12日6.51元的股价有约27.3%的上涨空间 [1] - 核心观点认为，公司董事长任职资格落地将推动新战略执行，区域经济与战略赋能下规模扩张积极，息差初显企稳迹象且资产质量改善，ROE具备较大提升潜力，当前估值兼具向上空间和高股息安全边际 [7][10] 管理层与公司治理 - 2026年1月8日，刘小军先生获监管核准正式担任董事长，其具备国有大行、头部信托及地方金融平台管理经验，有望弥补对公业务短板 [10][14] - 新任副行长唐莉女士具备丰富的公司业务经验，管理层团队就位有利于战略制定与推行 [14] - 公司国资背景深厚，截至2025年第三季度，重庆市国资委通过下属企业共持有约33%的股份，为第一大股东，且自2019年A股上市后持续增持 [15] - 重庆市国资委高度重视市值管理考核，渝农商行内部已发布估值提升计划，市值管理诉求较强 [15][18] 区域经济与战略机遇 - 重庆新领导班子提出到2027年GDP总量突破4万亿元的目标，2025年第三季度重庆GDP增速为5.3%，高于全国平均水平，经济增长迎来拐点 [10][24] - 成渝双城经济圈、西部陆海新通道等国家级战略持续落地，2025年成渝双城经济圈重大项目达320个，总投资额3.7万亿元；重庆市市级重大项目年度计划投资4800亿元，将持续拉动信贷需求 [10][24][29][33] - 重庆打造“33618”现代制造业集群体系，产业升级有望夯实制造业优势，带来实体信贷需求 [24][33] - 地方债务化解持续推进，重庆已有多家城投公司完成“退平台”改革，数量位居各省前列，有望打开地方平台增量融资空间 [24][37] 业务发展与资产投放 - 公司战略从“零售立行”转向“零售对公并重”，截至2025年第三季度，对公贷款占比提升至54% [10][39] - 对公贷款主要投向基建、商务和租赁服务业、制造业，契合区域发展方向，其中政信业务占比稳定在接近60% [10][39] - 截至2025年上半年，公司服务成渝双城经济圈及市级重大项目授信159个，贷款余额268.22亿元；西部陆海新通道融资余额587.25亿元，较上年末增加41.69亿元 [41][42] - 零售业务优势稳固，截至2025年第三季度零售贷款占比39%，位居上市农商行第三；普惠小微贷款余额约1478亿元，客户数21万户，规模居重庆市第一 [10][43][44] - 对公贷款投放带动扩表提速，2025年第三季度对公实贷同比增长17.1%，带动整体贷款增速回升至8.8% [50] 息差与负债成本 - 公司负债成本优势突出，2025年上半年存款成本率为1.52%，处于上市银行极低水平 [10][55] - 截至2025年第三季度，净息差为1.59%，较年初仅下降2个基点，下行速度明显放缓，息差绝对水平处于上市农商行中游 [58] - 负债成本有望进一步压降，个人定期存款占比高达71%（截至2025年上半年），为上市农商行最高，高息存款到期重定价将改善成本；2026年仍是到期重定价集中窗口期，剩余期限在1年及以内的存款规模达8362亿元 [10][60] 资产质量与风险 - 资产质量持续改善，2025年第三季度不良贷款率降至1.12%，环比上半年显著下行5个基点；拨备覆盖率为364.82%，风险抵御能力充足 [10][65] - 对公大额风险已于2023年底出清，截至2025年上半年对公不良率仅为0.68% [10][70] - 零售不良率有所抬头，2025年上半年升至2.04%，主要受经营贷不良率抬升至2.46%的影响，但公司深耕本土，熟悉客户，且抵押率高，实际损失预计有限 [10][71] - 不良净生成率持续处于低位，公司通过核销、清收等方式化解存量风险，近几年收回原核销贷款规模接近20亿元，对利润形成回补 [10][76][83] 盈利能力与财务预测 - 业绩呈现边际改善，2025年前三季度营业收入同比增长0.67%，归母净利润同比增长3.74% [84] - 非息收入占比偏低，2025年9月末净利息收入占营收比例达82%，中收占比仅4.9%，位居上市农商行第四，有较大提升潜力 [87][89] - 公司已制定财富管理业务转型发展方案，个人客户近3000万户，高价值客户挖掘潜力巨大，有望驱动AUM与中收增长 [10][92] - 报告预测公司2025/2026/2027年归母净利润同比增速分别为5.1%/10.1%/9.5%，每股净资产（BVPS）分别为12.05/13.13/14.32元 [7] - 当前股价对应2025/2026/2027年市净率（PB）分别为0.55/0.50/0.46倍，估值具备向上空间 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年1月十大转债分别为中特转债、山路转债、和邦转债、花园转债、兴业转债、爱玛转债、重银转债、天业转债、奥锐转债、渝水转债，报告介绍了各转债的评级、12月末收盘价、转股溢价率、正股PE - TTM等信息，并对对应公司的业务、营收、利润情况及看点进行分析 [2][4][6] 根据相关目录分别进行总结 中特转债 - 公司是全球领先特殊钢材料制造企业，有五家专业精品特钢材料生产基地、两家原材料生产基地和两大产业链延伸基地 2024年营收1092.03亿元同比-4.22%，归母净利润51.26亿元同比-10.41%；2025年前三季度营收812.06亿元同比-2.75%，归母净利润43.3亿元同比+12.88% [11] - 看点：全球品种规格最全特钢企业之一，产能规模超2000万吨，核心产品市占率高；覆盖完整产业链，成本管控能力领先；积极外延扩张，大股东承诺注入南钢集团扩大份额 [12] 山路转债 - 公司以路桥工程施工与养护为主营，拓展多领域，有完善业务和管理体系 2024年营收713.48亿元同比-2.3%，归母净利润23.22亿元同比+1.47%；2025年前三季度营收413.54亿元同比-3.11%，归母净利润14.1亿元同比-3.27% [29] - 看点：实控人为山东省国资委，有中特估概念；化债背景下有提升空间；受益山东省十四五规划；把握一带一路机遇开拓新国别 [30] 和邦转债 - 公司有资源优势，业务涉及化工、农业、光伏三大领域 2024年营收85.47亿元同比-3.13%，归母净利润0.31亿元同比-97.55%；2025年前三季度营收59.27亿元同比-13.02%，归母净利润0.93亿元同比-57.93% [44] - 看点：磷矿和盐矿盈利可观，液体蛋氨酸产能大且毛利率高 [45] 花园转债 - 公司围绕维生素D3产业链发展，产品包括相关系列及化学制剂 2024年营收12.43亿元同比+13.58%，归母净利润3.09亿元同比+60.76%；2025年前三季度营收9.36亿元同比-0.2%，归母净利润2.34亿元同比-3.07% [56] - 看点：NF级胆固醇与25 - 羟基维生素D3产品市占率高，拓展其他品类；深耕医药制造领域，有新品获批和在审 [57] 兴业转债 - 公司是首批股份制商业银行，发展为现代金融服务集团 2024年营收2122.26亿元同比+0.66%，归母净利润772.05亿元同比+0.12%；2025年前三季度营收1612.34亿元同比-1.82%，归母净利润630.83亿元同比+0.12% [70] - 看点：资产质量稳定，不良贷款率1.07%，拨备覆盖率237.78%；规模稳定增长，总资产达10.51万亿元，客户数增加 [71] 爱玛转债 - 公司是电动两轮车行业龙头，产品自行研发生产销售 2024年营收216.06亿元同比+2.71%，归母净利润19.88亿元同比+5.68%；2025年前三季度营收210.93亿元同比+20.78%，归母净利润19.07亿元同比+22.78% [80] - 看点：以旧换新补贴有望延续，新国标实施或有扶持政策，毛利率有改善空间 [81] 重银转债 - 公司是长江上游和西南地区最早地方性股份制商业银行，业务广泛 2024年营收136.79亿元同比+3.54%，归母净利润51.17亿元同比+3.8%；2025年前三季度营收117.4亿元同比+10.4%，归母净利润48.79亿元同比+10.19% [90] - 看点：成渝双城经济圈发展好；资产规模稳定增长，2024年末资产总额8566.42亿元；紧跟国家战略，调整信贷策略 [94] 天业转债 - 公司是氯碱化工领军企业，有完整循环经济产业链 2024年营收111.56亿元同比-2.7%，归母净利润0.68亿元同比+108.83%；2025年前三季度营收79.7亿元同比+2.2%，归母净利润0.07亿元同比-28.79% [103] - 看点：片碱生产成本固定，烧碱价格有变化；计划增加分红频率，集团推进煤矿项目 [106] 奥锐转债 - 公司专注复杂原料药、制剂研发生产销售 2024年营收14.76亿元同比+16.89%，归母净利润3.55亿元同比+22.59%；2025年前三季度营收12.37亿元同比+13.67%，归母净利润3.54亿元同比+24.58% [119] - 看点：完善经销商网络，借助集采推进终端覆盖；制剂产品上量并拓展海外市场；拥有优质客户资源 [120] 渝水转债 - 公司是重庆最大供排水一体化企业，有特许经营权 2024年营收69.99亿元同比-3.52%，归母净利润7.85亿元同比-27.88%；2025年前三季度营收55.68亿元同比+7.21%，归母净利润7.79亿元同比+7.1% [133] - 看点：市场占有率高，供排水业务稳定；收购项目巩固本地市占率，拓展外省业务；成本控制好，智能厂覆盖率15%，单耗下降 [134]

债券发行概况 - 公司成功发行2025年面向专业投资者的乡村振兴公司债券（成渝双城经济圈）（第一期），发行工作已于2025年12月15日结束 [1] - 本期债券最终实际发行金额为人民币5亿元，达到发行规模上限 [1] - 债券最终票面利率确定为2.45%，认购倍数为1.82倍，显示市场认购踊跃 [1] 债券具体信息 - 本期债券为公开发行，面向专业投资者，属于乡村振兴主题并聚焦成渝双城经济圈建设 [1] - 债券发行规模原计划不超过人民币5亿元（含5亿元），最终全额发行 [1]