报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年2月十大转债包括中特转债、山路转债、和邦转债等十只转债，报告介绍了各转债对应公司的基本情况、财务数据和看点 [1][6] 各转债对应公司情况总结 中特转债 - 公司是全球领先特殊钢材料制造企业，有五家生产基地、两家原材料基地和两大产业链延伸基地，形成沿海沿江产业链布局 [13] - 2024年营收1092.03亿元（同比 - 4.22%），归母净利润51.26亿元（同比 - 10.41%）；2025年前三季度营收812.06亿元（同比 - 2.75%），归母净利润43.3亿元（同比 + 12.88%） [13] - 看点：全球品种规格全、产能规模大，核心产品市占率高；覆盖完整产业链，成本管控强；积极外延扩张，大股东承诺注入南钢集团 [14] 山路转债 - 以路桥工程施工与养护为主营，拓展多领域，有完善业务和管理体系 [31] - 2024年营收713.48亿元（同比 - 2.3%），归母净利润23.22亿元（同比 + 1.47%）；2025年前三季度营收413.54亿元（同比 - 3.11%），归母净利润14.1亿元（同比 - 3.27%） [31] - 看点：实控人为山东省国资委，有中特估概念；化债背景下有提升空间；受益山东十四五规划；把握一带一路机遇 [32] 和邦转债 - 拥有资源优势，业务涉及化工、农业、光伏三大领域，形成四大板块业务 [46] - 2024年营收85.47亿元（同比 - 3.13%），归母净利润0.31亿元（同比 - 97.55%）；2025年前三季度营收59.27亿元（同比 - 13.02%），归母净利润0.93亿元（同比 - 57.93%） [46] - 看点：磷矿和盐矿盈利可观；液体蛋氨酸产能大，毛利率高 [47] 花园转债 - 围绕维生素D3产业链发展，产品包括相关系列产品和化学制剂 [58] - 2024年营收12.43亿元（同比 + 13.58%），归母净利润3.09亿元（同比 + 60.76%）；2025年前三季度营收9.36亿元（同比 - 0.2%），归母净利润2.34亿元（同比 - 3.07%） [58] - 看点：NF级胆固醇与25 - 羟基维生素D3产品领先，拓展其他品类；深耕医药制造，有新品获批和在审品种 [59] 兴业转债 - 是首批股份制商业银行，发展为现代金融服务集团 [72] - 2024年营收2122.26亿元（同比 + 0.66%），归母净利润772.05亿元（同比 + 0.12%）；2025年前三季度营收1612.34亿元（同比 - 1.82%），归母净利润630.83亿元（同比 + 0.12%） [72] - 看点：资产质量稳定，不良贷款率和拨备覆盖率较好；规模稳定增长，总资产超10万亿，客户数量增加 [73] 爱玛转债 - 是电动两轮车行业龙头，产品包括多种电动两轮车，自行研发生产销售 [82] - 2024年营收216.06亿元（同比 + 2.71%），归母净利润19.88亿元（同比 + 5.68%）；2025年前三季度营收210.93亿元（同比 + 20.78%），归母净利润19.07亿元（同比 + 22.78%） [82] - 看点：以旧换新补贴有望延续，营收或提升；新国标实施有政策红利；毛利率有改善空间 [83] 重银转债 - 是长江上游和西南地区最早的地方性股份制商业银行，业务广泛 [92] - 2024年营收136.79亿元（同比 + 3.54%），归母净利润51.17亿元（同比 + 3.8%）；2025年前三季度营收117.4亿元（同比 + 10.4%），归母净利润48.79亿元（同比 + 10.19%） [92] - 看点：成渝双城经济圈发展前景好；资产规模稳定增长；紧跟国家战略，调整信贷策略 [93][96] 天业转债 - 是氯碱化工领军企业，形成一体化循环经济产业链 [105] - 2024年营收111.56亿元（同比 - 2.7%），归母净利润0.68亿元（同比 + 108.83%）；2025年前三季度营收79.7亿元（同比 + 2.2%），归母净利润0.07亿元（同比 - 28.79%） [105] - 看点：片碱成本固定，价格有优势；计划增加分红频率，集团推进煤矿项目 [107] 奥锐转债 - 专注复杂原料药、制剂研发生产销售，在多领域领先 [120] - 2024年营收14.76亿元（同比 + 16.89%），归母净利润3.55亿元（同比 + 22.59%）；2025年前三季度营收12.37亿元（同比 + 13.67%），归母净利润3.54亿元（同比 + 24.58%） [120] - 看点：完善经销商网络，借助集采推进终端覆盖；制剂产品上量，布局出海；有优质客户资源 [121] 渝水转债 - 是重庆最大的供排水一体化企业，有特许经营权，市场垄断地位稳固 [134] - 2024年营收69.99亿元（同比 - 3.52%），归母净利润7.85亿元（同比 - 27.88%）；2025年前三季度营收55.68亿元（同比 + 7.21%），归母净利润7.79亿元（同比 + 7.1%） [134] - 看点：有特许经营权，供排水业务稳定；收购项目巩固市占率，拓展外省业务；成本控制有效，智能厂覆盖率达15% [135]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：**优于大市（维持评级）** [1] 报告核心观点 - 小核酸药物产业正从技术验证阶段迈入临床兑现与商业化加速阶段，全球市场快速增长，国内研发管线丰富，BD交易活跃，行业呈现积极发展态势 [2] - 小核酸药物产业面临研发与生产的双重挑战，这为CXO（合同研究、开发与生产组织）行业创造了专业化服务需求，小核酸CXO行业景气度持续攀升，已形成“研发服务-中试放大-商业化生产”的CRDMO全链条服务体系 [2][55][57] - 报告建议重点关注两类布局小核酸领域的CXO企业：一是具备化学修饰、递送技术、偶联技术等核心技术及丰富项目经验的CRO企业；二是前瞻布局并具备领先生产能力的CDMO企业 [2] 根据相关目录分别总结 01 小核酸药物：拓宽传统治疗新边界 - **定义与分类**：小核酸药物主要包括反义寡核苷酸（ASO）、小干扰RNA（siRNA）、微小RNA（miRNA）、适配体（aptamer）及抗体/多肽核酸偶联药物（AOC/POC）等多种类型 [11][17] - **核心优势**：相较于小分子和抗体药物，小核酸药物具有**研发周期短**（早期设计仅需数周）、**治疗领域广**（理论上可靶向任意致病基因）、**疗效持久**（体内半衰期可达月级）和**研发成功率较高**等优势 [14][15][16] - **技术发展历程**：行业历经探索期（1978-2005）、验证期（2005-2016），自2016年起进入快速发展期，化学修饰与递送系统（如GalNAc）等核心技术的成熟推动了多款重磅药物上市 [20][21] - **关键技术趋势**： - **化学修饰**：通过硫代膦酸修饰、碱基修饰、核糖修饰等方式，提升小核酸的稳定性、亲和力、递送效率并降低免疫原性 [22][25] - **递送技术**：主流技术包括**GalNAc**（实现肝细胞靶向递送）和**脂质纳米粒（LNP）**，以解决细胞与组织穿透性差的问题；抗体/多肽核酸偶联药物（AOC/POC）则旨在提高靶向性 [30][31][32] 02 研发管线持续扩容，BD交易热度升温 - **全球市场规模**：全球小核酸市场规模从2019年的**27亿美元**增长至2023年的**46亿美元**，期间复合年增长率（CAGR）为**14.25%**；预计到2033年将攀升至**457亿美元**，对应CAGR高达**26.08%** [2][39][41] - **上市药物情况**：截至2025年1月16日，FDA和EMA累计批准上市**23款**小核酸药物，覆盖siRNA、ASO、适配体等技术，适应症以罕见病为主，其中TTR、DMD、APOC3为热门靶点；高脂血症是唯一商业化的常见病领域 [2][43][44] - **国内研发布局**：国内虽暂未有产品上市，但研发管线数量仅次于美国，企业积极布局高脂血症（PCSK9、ANGPTL3、APOC3靶点）、原发性高血压（AGT靶点）、乙肝等多个治疗领域 [2][45][46][47] - **国内BD交易活跃**：2024-2025年国内小核酸领域BD交易频次与规模双突破，涌现出如舶望制药与诺华（Novartis）累计超**90亿美元**合作、瑞博生物与勃林格殷格翰（Boehringer Ingelheim）**20亿美元**平台授权等重磅出海交易，以及中国生物制药**12亿元**收购赫吉亚生物等案例 [2][48][49] 03 CXO赋能小核酸研发生产关键环节 - **行业挑战与CXO价值**：小核酸药物研发面临递送系统优化、靶点验证难、化学修饰复杂等挑战；生产端存在工艺复杂、法规不完善、成本较高等壁垒。CXO企业通过提供专业化外包服务，帮助药企突破这些瓶颈 [55][56] - **产业链分工（CRDMO）**： - **CRO环节**：聚焦从靶点筛选验证、序列设计、化学修饰优化到非临床药效/安全性评价的全链条研发服务 [57][60] - **CDMO环节**：承接从原料药工艺开发、中试放大到商业化生产的任务，保障产品稳定性和降低成本 [57][60] - **重点CXO公司布局**： - **药明康德**：通过WuXi TIDES平台提供从药物发现到商业化生产的一体化CRDMO服务，拥有20余条生产线，支持nmol至mol级规模化生产 [61][62][63] - **凯莱英**：服务范围涵盖ASO、siRNA等多种小核酸原料药的开发与生产，配置年产**1000公斤**的固相合成产能，规模位居亚洲前列 [61][76][78] - **成都先导**：搭建基于小核酸的药物研发平台（OBT），2024年该平台收入**4803.40万元**，同比增长**39.72%** [61][67] - **其他公司**：金斯瑞提供设计、合成、递送、检测整体解决方案；益诺思提供非临床到临床的一站式评价服务；药石科技提供从单体到小核酸的完整解决方案；皓元医药、奥锐特、诺泰生物等均在各自领域有所布局 [61][64][69][72][79][88][92] 投资建议及盈利预测 - **投资建议**：报告重申关注两类CXO企业：1）具备核心技术与项目经验的CRO，如成都先导、康龙化成、昭衍新药；2）前瞻布局的CDMO，如药明康德、凯莱英 [2][97] - **相关公司盈利预测**：报告列出了包括药明康德、昭衍新药、凯莱英、成都先导等12家小核酸CXO相关公司的盈利预测及估值表，其中药明康德、昭衍新药、凯莱英、成都先导、药明合联获得“优于大市”评级 [6][98]

股权结构 - 公司股份总数为406,183,234股[2] - 董事褚义舟持股112,294,800股，占总股本27.65%[2] - 褚义舟及其一致行动人刘美华合计持股128,808,000股，占总股本31.71%[3] 减持计划 - 褚义舟拟减持不超400万股，不超总股本0.98%[2][4] - 减持期间为2026年3月3日～2026年6月2日[4] - 减持原因是个人资金需求[2][4] 减持限制 - 褚义舟曾承诺上市后36个月内不转让股份[7] - 锁定期满后两年内减持，价格不低于调整后发行价[7] - 任董监高期间每年转让股份不超所持总数25%[8]

行业投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 基金持仓重回底部，建议持续加配医药底部资产 [1][3][10] - 医药板块攻守兼备，年报预告、快报披露，积极把握业绩超预期机会 [3][10] - 看好医药中代表未来的成长方向，建议积极把握主题中空间广阔、真正能够兑现的标的 [3][10] - 1月建议持续关注AI+主题、创新药领域JPM大会的积极催化、年度业绩预告的超预期或出清拐点机会 [3][10] 基金持仓分析 - A股基金前十大重仓医药板块占比9.15%，环比下降1.93个百分点 [3][10] - 扣除医药基金后，医药板块持仓占比3.43%，环比下降1.39个百分点，板块低配2.28% [3][10] - 扣除医药基金后，医药板块配置占比较2025年第三季度下降0.89个百分点 [3][10] - 公募基金持有市值前十大医药个股为：恒瑞医药、药明康德、信达生物、百利天恒、科伦博泰生物-B、海思科、百济神州、三生制药、康方生物、信立泰 [3][10] - 公募持仓基金数排名靠前的个股为：恒瑞医药、药明康德、信达生物、三生制药、科伦博泰生物-B、百济神州、百利天恒、英科医疗、康方生物、泽璟制药 [3][10] - 从基金持仓分布看，创新药及产业链配置意愿较强，细分赛道龙头更受青睐 [3][10] - 2025年第四季度，公募基金对多数重点医药公司持仓市值下降，例如恒瑞医药持仓市值减少49.12亿元，药明康德减少38.43亿元，信达生物减少53.40亿元 [11] - 少数公司持仓市值增加，如海思科增加6.50亿元，泰格医药增加7.66亿元，英科医疗增加4.91亿元 [11] 市场行情与表现 - 2026年初至报告期，医药板块收益率6.66%，同期沪深300收益率1.57%，医药板块跑赢5.10个百分点 [3][14] - 本周（截至2026年1月25日），沪深300下跌0.62%，医药生物（申万）指数下跌0.39%，在31个一级子行业中排名第27位 [3][10][14] - 本周子板块表现分化：医药商业上涨4.26%，中药上涨0.89%，医疗器械上涨0.30%，生物制品上涨0.07%；化学制药下跌1.11%，医疗服务下跌2.17% [3][10][14] - 医药商业板块表现强劲，主要受商务部等9部门联合印发关于促进药品零售行业高质量发展的意见推动 [3][10] - 中泰医药重点推荐组合本月（截至2026年1月25日）平均上涨13.41%，跑赢医药行业6.74个百分点；本周平均下跌1.65%，跑输医药行业1.26个百分点 [3][26][27] 板块估值 - 以2026年盈利预测计算，医药板块估值23.3倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为21.0倍PE，医药板块溢价率为11.3% [3][17] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.3倍PE，低于历史平均水平（34.9倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为11.2% [3][17] 重点公司业绩与动态 - 多家公司2025年年报业绩预告表现亮眼：昭衍新药净利润同比预增214%-371%，康辰药业预增243%-315%，以岭药业预增266%-279%，金凯生科预增138%-200%，博腾股份预增128%-136%，键凯科技预增101%-121% [3][10] - 重点推荐个股本月表现：药明生物上涨25.06%，美好医疗上涨41.54%，奥锐特上涨24.91%，药石科技上涨14.03%，海泰新光上涨14.62%，三生制药上涨0.74%，联邦制药上涨1.55%，泰格医药上涨6.56%，康弘药业上涨8.71%，先声药业下跌3.68% [27] - 重点公司动态：百利天恒全球首创EGFRXHER3双抗ADC的药品上市申请获受理；昭衍新药预计2025年净利润同比增加约214.0%-371.0%；以岭药业全资子公司苯胺洛芬注射液获药品注册证书；键凯科技预计2025年净利润同比增加101.09%至121.20% [28] 行业其他要点 - 科创板申报情况：当前申报企业共6家（不含终止），其中注册生效1家，已问询5家 [13] - 维生素价格跟踪：本周维生素A价格小幅下跌，维生素E、维生素C、维生素D3、泛酸钙、维生素B1、维生素B2价格保持稳定 [29]

公司股份回购计划完成情况 - 公司于2026年1月20日完成股份回购计划 [1] - 累计回购股份数量为2,778,338股，占公司总股本的0.68% [1] - 股份回购成交价格区间为每股18.83元至33.00元 [1] - 回购计划总计使用资金60,028,504.68元 [1] 回购股份后续用途 - 本次回购的全部股份将用于转换公司可转债 [1]

公司股份回购完成情况 - 公司已完成本次股份回购计划 [1] - 累计回购股份数量为277.83万股，占公司总股本的比例为0.68% [1] - 回购成交最高价为33.00元/股，最低价为18.83元/股，回购均价为21.61元/股 [1] - 已支付资金总额约为人民币6002.85万元（不含交易费用） [1]

公司股份回购完成情况 - 公司已完成本次股份回购计划 [1] - 累计回购股份数量为277.83万股，占公司总股本的比例为0.68% [1] - 回购成交最高价为33.00元/股，成交最低价为18.83元/股，回购均价为21.61元/股 [1] - 已支付的资金总额约为人民币6002.85万元（不含交易费用） [1]

回购情况 - 预计回购金额为6000万元至12000万元[2] - 实际回购股数为2778338股，占总股本比例为0.68%[2] - 实际回购金额为60028504.68元[2] - 实际回购价格区间为18.83元/股至33.00元/股[2] - 2025年1月21日董事会同意回购，资金不低于6000万元、不高于12000万元，回购价不超25元/股[3] - 2025年6月20日回购价格上限由25元/股调整为24.71元/股[4] - 2026年1月12日回购价格上限由24.71元/股调整为35元/股[5] - 回购股份存放于回购专用证券账户（B887059122），存放时不享有部分权利[13] - 回购股份拟用于转换公司可转债，若三年内未使用完将注销[13] 减持情况 - 2025年8月5日至11月25日，高管赵珍平减持62500股，占当日总股本0.02%[8] - 2025年8月30日至9月25日，天台铂融减持2176600股，占当日总股本0.54%[9] - 2025年11月5日至12月23日，天台铂恩减持1000000股，占当日总股本0.25%[9] 股份变动 - 截至2025年1月21日，有限售条件流通股份8684000股，占比2.14%，无限售条件流通股份397511000股，占比97.86%，股份总数406195000股[11] - 截至2026年1月20日，有限售条件流通股份0股，占比0%，无限售条件流通股份406183234股，占比100%，股份总数406183234股[11] - 2025年9月22日，股东天台铂恩投资管理合伙企业6606000股限售股上市流通[11] - 2025年11月7日，为84名激励对象办理2022年限制性股票激励计划解除限售2066000股[11] - 2025年2月5日至16日，“奥锐转债”转股导致公司新增股本234股[11] - 2026年1月6日，回购注销2022年限制性股票激励计划离职对象所涉股票12000股，总股本由406195234股减至406183234股[11] 其他 - 公司将按披露用途使用回购股份并履行相关义务[13]

公司股份回购完成情况 - 公司于2025年1月21日至2026年1月20日期间完成股份回购，实际回购数量为277.83万股，占公司总股本的0.68% [1] - 公司为此次回购支付的总金额约为6002.85万元，回购价格区间为每股18.83元至33.00元 [1] - 本次回购的股份计划用于转换公司发行的可转换公司债券，并规定若未来三年内未使用完毕，则将予以注销 [1] 主要股东减持情况 - 在公司股份回购期间，公司高级管理人员赵珍平减持了6.25万股，占公司总股本的0.02% [1] - 股东天台铂融投资合伙企业（有限合伙）在此期间减持了217.66万股，占公司总股本的0.54% [1] - 股东天台铂恩投资合伙企业（有限合伙）在此期间减持了100万股，占公司总股本的0.25% [1]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持”，并维持该评级 [2] 核心观点 - 年报业绩预告陆续披露，建议积极把握业绩超预期的投资机会 [1][4][8] - 市场行情趋于理性，看好医药行业中代表未来的成长方向，建议关注主题中空间广阔、能兑现业绩的标的 [4][8] - 1月份建议持续关注AI+主题、创新药领域JPM大会的积极催化、以及年度业绩预告的超预期或出清拐点机会 [4][8] 市场表现与估值 - **年初至今表现**：2026年初至报告期，医药板块收益率7.08%，同期沪深300收益率2.20%，医药板块跑赢4.88个百分点 [5][12] - **本周表现**：本周（截至2026年1月17日）沪深300下跌0.57%，医药生物（申万）下跌0.68%，在31个一级子行业中排名第19位 [4][5][8][12] - **子行业涨跌**：本周医疗服务上涨3.29%，医疗器械、中药、生物制品、医药商业、化学制药分别下跌0.22%、1.00%、1.21%、2.33%、2.40% [4][5][8][12] - **板块估值**： - 以2026年盈利预测计算，医药板块估值23.4倍PE，全部A股（扣除金融）约20.6倍PE，医药板块溢价率为13.7% [5][15] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.4倍PE，低于历史平均水平（34.9倍PE），相对全部A股（扣除金融）的溢价率为13.7% [5][15] - **重点组合表现**：中泰医药1月重点推荐组合本月平均上涨15.37%，跑赢医药行业8.29个百分点；本周平均上涨0.12%，跑赢医药行业0.80个百分点 [5][23][24] 行业热点与催化事件 - **JPM大会亮点（膀胱癌领域）**： - 强生：INLEXZO将成为非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）领域标准疗法（SOC），是2026年营收增长主要驱动之一 [4][8] - 阿斯利康：PD-L1联用CTLA-4治疗肌层浸润性膀胱癌（MIBC）的III期数据将在2026年上半年读出 [4][8] - 辉瑞/安斯泰来：预计MIBC领域药物PADCEV销售峰值有望超过30亿美元 [4][8] - BioNTech及Moderna：均针对膀胱癌布局了mRNA疫苗技术 [4][8] - 建议关注在NMIBC领域布局潜在首创新药（FIC）的公司，如先声药业、亚虹医药等 [4][8] - **AI+医药合作**： - 礼来与英伟达达成合作，未来五年共同投资10亿美元建立联合AI实验室 [4][8][10] - 阿斯利康收购生物医学人工智能公司Modella AI [4][8][10] - 报告认为“AI+医药”有望成为下一个“黄金赛道”，建议关注药物研发、辅助病理诊断等领域相关公司，如成都先导、泓博医药、英矽智能、迪安诊断等 [4][5][8] - **小核酸领域进展**： - 北京尧景基因发布Kardia Shuttle™小核酸心脏靶向递送平台技术 [5][8][10] - 中国生物制药以12亿元全资收购小干扰核酸（siRNA）创新药企赫吉亚生物 [4][5][8][10] - 建议关注小核酸产业链，下游公司如成都先导、信立泰、信达生物等，上中游公司如联化科技、奥锐特、药明康德等 [5][8][9] - **其他重要交易与业绩**： - 荣昌生物与艾伯维就RC148（PD-1/VEGF双抗）达成授权协议，首付款6.5亿美元，交易总额最高可达56亿美元 [4][8][25] - 药明康德发布2025年业绩预告：预计营业收入约454.56亿元，同比增长约15.84%；归母净利润约191.51亿元，同比增长约102.65% [4][8][25] 重点公司业绩预告（部分） - 百奥赛图：预计2025年净利润同比增长303.57% [4][8] - 圣诺生物：预计2025年归母净利润同比增长204.42%至280.53% [4][25] - 楚天科技：预计2025年净利润同比增长151.92%至166.28% [4][8] - 纳微科技：预计2025年净利润同比增长54.51%至75.03% [4][8] 重点推荐公司列表 - 报告列出了10家重点推荐公司，包括药明生物、三生制药、泰格医药、先声药业、康弘药业、联邦制药、美好医疗、奥锐特、药石科技、海泰新光，均给予“买入”评级 [2][5][24] - 提供了上述公司截至2026年1月17日的股价及2023-2027年的预测每股收益（EPS）和市盈率（PE） [2] 行业基本数据 - 医药生物行业上市公司数量：499家 [2] - 行业总市值：74,744.70亿元 [2] - 行业流通市值：68,522.64亿元 [2]