股权变动 - 2022 年 12 月 26 日上市时刘运君持股 17,097,600 股，比例 11.81%[6] - 2023 年 10 月 12 日、2024 年 7 月 9 日转增后刘运君持股比例不变[7] - 2024 年 9 月 11 - 20 日刘运君增持 1,366,830 股，比例升至 12.24%[7] - 2025 年 11 月 17 日公司回购注销后刘运君比例升至 12.30%[8] - 2026 年 2 - 4 月刘运君减持 997,938 股，比例降至 11.99%[6][8] 其他 - 本次权益变动为履行减持计划，未实施完毕[9] - 本次权益变动不影响公司治理和实控人，无需披露报告书[9]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为 **看好** [4] 报告核心观点 - 近期医药生物板块催化因素持续累积，药械创新仍是当前核心主线 [4] - 国内政策端继续释放积极信号，NMPA组织实施为期三年的“医疗器械临床创新成果转化‘春雨行动’”，强化对创新器械成果转化和产业化落地的支持 [4][25] - 海外并购整合与授权合作保持活跃，2026年前三个月中国创新药对外授权交易总额已超 **600亿美元**，接近2025年全年的一半，强化了“自主创新+全球化兑现”逻辑的定价基础 [5] - 2026年AACR年会即将举行，中国创新药企业参与度提升，ADC、小分子、双抗、CAR-T等是重点布局方向，该年会有望成为创新药板块下一阶段的重要催化，强化市场对中国创新药全球竞争力的认知 [5] 根据相关目录分别总结 1 行情回顾 - 本报告期（2026.3.16-3.29）医药生物行业指数跌幅为 **1.26%**，在申万31个一级行业中位居第4，跑赢沪深300指数（**-3.57%**）[2][13] - 子行业表现：医疗研发外包、化学制剂涨幅居前，涨幅分别为 **2.78%**、**1.36%**；医院、血液制品跌幅居前，跌幅分别为 **8.42%**、**6.69%** [2][13] - 估值方面：截至2026年3月27日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为 **29.30x**（上期末30.34x），估值下行且低于均值 [2][17] - 申万三级行业估值：PE前三的行业分别为疫苗（**52.48x**）、化学制剂（**39.95x**）、医院（**38.35x**），中位数为 **31.21x**，医药流通（**13.52x**）估值最低 [2][17] 2 行业重要资讯 2.1 国家政策 - **医保支持基层医疗卫生服务发展**：国家医保局等印发《关于医保支持基层医疗卫生服务发展的指导意见》，提出14条具体措施，包括优化医保基金区域总额管理并向基层倾斜，完善紧密型医共体总额付费，拓展基层机构定点覆盖，一般诊疗费原则上 **10元左右**，探索门诊按人头付费等 [21][22][23] - **抗肿瘤药物临床研发指导原则**：CDE就《抗肿瘤药物基于后线研究数据开展前线适应症临床试验技术指导原则》公开征求意见，旨在为已获后线数据拟开展前线试验的研发提供科学建议 [24] - **医疗器械“春雨行动”**：NMPA决定在全国范围内组织实施为期三年的“医疗器械临床创新成果转化‘春雨行动’”，旨在构建“临床创意源头供给—医工协同技术攻关—央地联动培育赋能”的创新生态，促进医工融合标志性产品上市 [25][26] - **2025年医疗保障事业发展统计快报**： - 基本医疗保险参保人数达 **133068.14万人**，同比增加 **406万人**，参保率巩固在 **95%** [31] - 基本医疗保险基金（含生育保险）总收入、总支出分别为 **35873.11亿元**、**30009.38亿元** [31] - 2025年享受门诊待遇 **72.15亿人次**，同比增长 **25.51%**；享受住院待遇 **2.78亿人次**，同比减少 **3.40%** [32] - 2025年1月1日起，全国所有省份均已将适宜的辅助生殖项目纳入医保支付范围，全年累计 **323.97万人次**接受辅助生殖医保项目治疗 [32][33] - 按病种付费2.0版分组方案在所有统筹地区落地实施，全国层面基本实现短期住院病例 **95%以上**按病种付费 [35] - 2025年，全国通过省级医药集中采购平台网采订单总金额 **9698亿元**，其中医保目录内药品金额 **9009亿元**，占全部网采订单的 **93%** [37] - **多肽类制剂申报指导**：CDE新增受理共性问题解答，明确以生物发酵来源的多肽类制剂为对照药品研发、全化学合成法制备的多肽类制剂的申报路径 [38] 2.2 注册上市 - **三生制药**：“罗赛促红素α”（新比澳）获NMPA批准上市，为**国产首款**重组促红细胞生成素（EPO）创新药，用于治疗慢性肾脏病引起的贫血 [38][39] - **强生**：口服IL-23R拮抗剂“Icotrokinra”（Icotyde）获美国FDA批准上市，为**全球首款**靶向IL-23受体的口服肽类药物，用于治疗中重度斑块状银屑病 [2][41] - **诺和诺德**：每周一次胰岛素“柯胰岛素注射液”（Awiqli®）获美国FDA批准上市，为**全球首款**每周一次长效基础胰岛素，用于改善成人2型糖尿病患者血糖控制 [2][44] - **阿斯利康/安进**：TSLP单抗“特泽利尤单抗”获NMPA批准上市，为**国内首款**，用于治疗哮喘和慢性鼻-鼻窦炎伴鼻息肉 [3][45] 2.3 其他 - **诺华**：拟在华投资超 **33亿元人民币**，用于扩大在中国研发、生产及运营布局，其中昌平工厂规划投入约 **15亿元**，上海园区二期项目计划出资 **18亿元** [3][48][49] - **默沙东**：收购拓臻生物（Terns Pharmaceuticals），交易净值约 **57亿美元**，核心候选药物为口服变构BCR-ABL1 TKI（TERN-701），用于治疗慢性髓性白血病 [50] - **吉利德**：收购康诺亚NewCo合作企业Ouro Medicines，总交易金额最高可达 **21.75亿美元**（首付款 **16.75亿美元** + 里程碑付款最高 **5亿美元**），核心产品为TCE双抗CM336/OM336 [51] - **礼来/英矽智能**：达成授权及药物研发合作，英矽智能将有资格获得 **1.15亿美元**首付款，交易总价值最高可达约 **27.5亿美元** [54][55] 3 公司动态 3.1 重点覆盖公司投资要点、评级及盈利预测 报告覆盖了多家公司并给出了投资评级与盈利预测，关键信息汇总如下表 [56][57][58][60]： | 公司简称 (代码) | 投资评级 | 评级日期 | 2025E归母净利润（亿元） | 2025E EPS（元） | 2025E PE（倍） | 核心投资要点 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | **皓元医药** (688131) | 增持 | 2025/12/24 | 2.81 | 1.33 | 54 | 前端业务稳健增长，后端特色原料药、中间体与制剂业务及ADC一体化平台有望释放成长弹性 | | **甘李药业** (603087) | 买入 | 2025/12/12 | 10.96 | 1.84 | 36 | 核心胰岛素产品集采续约量价齐升，创新管线（博凡格鲁肽、GZR4）差异化竞争力强 | | **华东医药** (000963) | 买入 | 2025/8/22 | 40.28 | 2.30 | 20 | 医药工业保持增长，创新管线产品步入收获期进入高速增长通道 | | **贝达药业** (300558) | 买入 | 2025/4/23 | 5.34 | 1.28 | 39 | 多款产品进入商业化放量阶段（埃克替尼、贝福替尼、恩沙替尼），自研CDK4/6抑制剂NDA获受理 | | **艾力斯** (688578) | 买入 | 2025/8/28 | 20.28 | 4.51 | 25 | 伏美替尼快速放量，在EGFR exon20ins NSCLC适应症具备同类最佳潜质，KRAS G12C抑制剂戈来雷塞商业化开启 | | **九洲药业** (603456) | 买入 | 2025/8/12 | 9.33 | 0.97 | 19 | CDMO业务各阶段项目增长良好，TIDES事业部及相关技术平台快速发展 | | **首药控股-U** (688197) | 增持 | 2025/6/18 | -1.84 | -1.24 | -31.31 | 二代ALK-TKI（SY-707）上市在即，三代ALK-TKI（SY-3505）临床进展最快，选择性RET-TKI（SY-5007）年内有望提交NDA | | **诺诚健华-U** (688428) | 买入 | 2025/8/25 | -0.43 | -0.24 | -105.42 | 奥布替尼持续放量，自免适应症研发推进；第二款商业化产品Tafasitamab已获批上市；实体瘤管线ICP-732已递交NDA | 3.2 医药生物行业上市公司重点公告（本报告期） - **药品注册**：多家公司产品获国内外监管机构批准，包括泰恩康的盐酸达泊西汀片在印尼获批首仿、华东医药的注射用重组A型肉毒毒素（芮妥欣®）获批、荣昌生物的维迪西妥单抗新增适应症获批、恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗新增适应症获批等 [60] - **医疗器械注册**：多家公司医疗器械产品获注册，包括海利生物的人工骨和可吸收胶原膜在越南获批、山外山的一次性使用血液透析管路获NMPA批准、万东医疗的磁共振成像系统获NMPA批准等 [61] - **其他公告**：通策医疗拟收购四家眼视光公司100%股权，交易总金额 **60,000万元** [62] 4 投资建议 - 建议关注三个方向： 1. 具备核心技术平台、差异化管线布局、全球化合作潜力及持续数据读出预期的创新药企业，尤其是有望在AACR等重要学术会议上实现积极催化兑现的优质标的 [64] 2. 受益于海外研发需求边际修复及订单改善的CXO/CDMO产业链方向 [64] 3. 在政策支持、成果转化提速及国产替代持续推进背景下，具备持续兑现能力的创新器械及相关细分领域 [64]

股东持股情况 - 高光勇及其一致行动人原持股86,798,184股，占比27.16%[2] - 高光勇变动前后股数均为7796.1620万股，比例均为24.39%[13] 股东减持情况 - 圆外圆、重庆德祥、重庆德瑞拟减持不超6,374,710股，占比不超2.00%[2] - 圆外圆、重庆德祥、重庆德瑞累计减持6,374,710股，占比2.00%[3] - 2026年2 - 3月，三者合计减持5377351股，占总股本1.68%[12] 减持金额及当前持股 - 重庆圆外圆减持3,457,101股，金额53,320,888.94元，现持股939,263股，占比0.29%[7] - 重庆德祥减持1,586,272股，金额24,457,964.79元，现持股1,063,313股[7] - 重庆德瑞减持1,331,337股，金额20,533,410.56元，现持股459,278股，占比0.14%[8] 权益变动比例 - 权益变动前合计比例26.85%，变动后25.16%[4] 减持影响说明 - 减持计划已实施完毕，不影响公司治理及实控人[14]

新产品研发 - 全资子公司重庆天外天获一次性使用血液透析管路医疗器械注册证[1] - 产品配合SWS - 8000系列血液透析机，用于建立体外循环通道[1] 未来展望 - 产品获批完善布局，有望带动协同销售，增强竞争力[2] - 实际销售取决于推广效果，无法预测对业绩具体影响[3]

2025年业绩核心表现 - 公司2025年实现营业收入80,682.15万元，同比增长42.23% [1][4][6] - 实现归母净利润14,311.55万元，同比增长101.89% [1][4][6] - 实现扣非净利润13,799.11万元，同比增长141.34% [1][4][6] - 加权平均净资产收益率从2024年的4.03%提升至8.25%，增加4.22个百分点 [6][11] 利润增速远超收入的核心原因 - 利润增长并非依赖一次性收益，而是来自主营业务本身，表现为扣非净利润增速显著高于净利润，净利润增速显著高于收入 [4] - 核心驱动因素是“设备+耗材”商业模式进入成熟期，具体表现为设备销售持续增长带动收入，同时耗材收入大幅提升且占比提高 [5] - 随着产销量提升，耗材单位成本下降，毛利率提升，利润被放大 [5][9] - 商业模式从“卖设备”转向“卖耗材赚钱”，耗材作为持续性收入，其占比提升和规模效应共同推动了利润率抬升 [7][8][9] 商业模式与增长逻辑的转变 - 公司的增长逻辑正从“设备驱动”和“拿订单”转向“装机+消耗驱动”和“做存量” [18] - 这种“结构变化 + 规模效应”的路径，标志着增长从规模问题转变为结构问题，属于商业模式效率的提升 [3][12][22] - 一旦进入“设备带动装机，耗材贡献利润”的正循环，公司增长的稳定性和盈利质量将得到提升 [19] - 2024年是明显的“调整年”，收入与利润均同比下降，而2025年则进入“结构优化后的释放期”，利润爆发是前期调整后的结果 [14][15][20] 未来增长的关键变量 - 未来的关键变量从设备销量转变为装机量能否持续扩大以及耗材渗透率能否继续提升 [18][20] - 耗材单位成本下降的趋势能否延续，将决定本轮利润放大的持续性 [21] - 在医疗器械行业中，公司呈现的“收入增长 + 利润加速增长 + 扣非利润更快增长”的“越卖越赚钱”结构并不普遍 [16]

血液透析机行业市场规模与增长驱动力 - 2025年中国血液透析机行业市场规模达到41.31亿元，同比上涨6.4% [1][6] - 预计未来市场规模将持续上升，主要驱动力包括人口老龄化导致的慢性肾脏病患者规模扩大，以及当前治疗率较低带来的提升空间 [1][5][6] - 2024年中国血液透析在透患者数量增长至102.73万人，新增患者数量为22.03万人，男性患者占比较大 [5] 血液透析机行业发展背景 - 居民支付能力增强：2020-2025年中国居民人均可支配收入从32189元增长至43377元，提升了终末期肾病患者的治疗费用承担能力 [4] - 医保政策支持：自2012年终末期肾病进入大病医保后，相关政策持续落地并覆盖城乡居民，缓解了患者的支付压力 [4] - 人口老龄化加剧：2025年中国65岁及以上人口数量达到22365万人，同比上涨1.80%，老龄人口增加推高了高血压、糖尿病等慢性病发病率，进而导致慢性肾脏病及肾衰竭患者数量上涨 [5] 血液透析机行业竞争格局 - 市场份额主要由外资企业占据，如费森尤斯医疗、贝朗医疗、百特医疗、尼普洛等，国产替代空间广阔 [7] - 国内企业正加强自主研发，在技术、质量方面有明显提升，并受益于国产替代政策的推进 [7][8] - 国内主要相关上市企业包括威高血净、三鑫医疗、山外山、健帆生物、宝莱特、新华医疗、天益医疗、维力医疗等 [1][8] 重点公司经营情况 - 威高血净：2025年1-9月实现营业收入27.36亿元，同比上涨3.45%；归母净利润3.41亿元，同比上涨7.92% [8]。2024年血液透析机营业收入为6.20亿元，同比下降4.9%，主要受行业竞争加剧及带量采购政策导致产品均价下降影响 [8] - 山外山：2025年上半年血液净化设备实现营业收入2.36亿元，同比上涨22.63% [9] 血液透析机行业发展趋势 - 国产替代进程持续加速：在政策扶持与企业研发实力提升推动下，国内企业将加大核心技术与关键零部件研发，凭借性价比和本地化服务优势渗透市场，提升份额 [9][10] - 技术向智能化、精细化升级：未来将融合物联网、人工智能等技术，实现远程监控、智能预警，并朝高精度控制、模块化设计方向发展以提升安全性和便捷性 [11] - 应用场景不断拓展延伸：设备需求将从传统医院向基层医疗机构、独立血液透析中心及居家透析等多元化场景延伸，便携式、轻量化设备将拓宽市场空间 [12]

2025年度业绩快报核心数据 - 公司2025年度实现营业总收入8.07亿元，较上年同期大幅增加42.23% [1] - 实现归属于母公司所有者的净利润1.43亿元，较上年同期大幅增加101.89% [1] - 实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润1.38亿元，较上年同期大幅增加141.34% [1] 业绩增长驱动因素 - 作为国产血液净化设备龙头企业，依托技术领先优势和强大品牌效应，产品市场占有率持续提升，推动了血液净化设备销售收入的稳步增长 [1] - 报告期内，公司自产的血液净化耗材销售收入实现大幅提升 [1] - 随着产销量的提升，自产耗材单位固定成本进一步下降，毛利率提升，公司总体盈利能力进一步增强 [1]

公司2025年度业绩快报 - 公司2025年度实现营业总收入80682.15万元，同比增长42.23% [2] - 公司2025年度归属于母公司所有者的净利润为14311.55万元，同比增长101.89% [2]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 营业总收入为8.07亿元，同比增长42.23%[3][5] - 归属于母公司所有者的净利润为1.43亿元，同比增长101.89%[3][5] - 归属于母公司所有者的扣非净利润为1.38亿元，同比增长141.34%[3][5] - 营业利润为1.84亿元，同比增长130.70%[3][6] - 利润总额为1.63亿元，同比增长138.96%[3][6] - 基本每股收益为0.4456元，同比增长100.99%[3][6] - 加权平均净资产收益率为8.25%，同比增加4.22个百分点[3] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 自产血液净化耗材销售收入大幅提升，单位固定成本下降，毛利率提升[5][6] 其他财务数据 - 总资产为23.32亿元，较期初增长15.94%[3][5] - 归属于母公司的所有者权益为17.76亿元，较期初增长5.28%[3][5]

公司2025年度财务业绩 - 公司2025年实现营业总收入80,682.15万元，较上年同期大幅增加42.23% [1] - 公司2025年实现归属于母公司所有者的净利润14,311.55万元，较上年同期大幅增加101.89% [1] - 公司2025年实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润13,799.11万元，较上年同期大幅增加141.34%，增速显著高于净利润整体增速 [1]