核心观点 - 长三角四大头部城商行上半年实现营收和净利润双增长 资产规模扩张显著 但零售业务增速放缓且资本充足率面临压力 [1][2][6][11][9] 资产规模与增长 - 江苏银行总资产达4.79万亿元 同比增长26.99% 成为城商行中资产规模第一 [2][6] - 宁波银行总资产3.47万亿元 同比增长14.39% 南京银行总资产2.90万亿元 同比增长16.86% 上海银行总资产3.29万亿元 同比增长2.18% [2][6] - 资产增长主要由贷款驱动 江苏银行贷款及垫款规模2.37万亿元 同比增18.79% 宁波银行贷款及垫款总额1.67万亿元 较年初增13.36% 南京银行贷款总额1.39万亿元 较年初增10.41% [6] 营收与盈利能力 - 江苏银行营收448.64亿元 同比增7.78% 净利润210.60亿元 同比增8.49% [2] - 宁波银行营收371.60亿元 同比增7.91% 净利润148.38亿元 同比增8.37% [2] - 南京银行营收284.80亿元 同比增8.64% 净利润127.05亿元 同比增8.97% [2] - 上海银行营收273.44亿元 同比增4.18% 净利润132.30亿元 同比增2.02% [2] - 净息差表现分化 南京银行最高为1.86% 江苏银行1.78% 宁波银行1.76% 上海银行1.15% [2][5] 资产质量 - 不良贷款率保持低位 宁波银行最低为0.76% 江苏银行和南京银行均为0.84% 上海银行为1.18% [2][3] - 对公贷款不良率控制良好 但零售贷款不良率有所上升 例如南京银行个人贷款不良率1.43% 较上年末增0.14个百分点 [13] 业务结构 - 对公贷款成为增长核心驱动力 江苏银行企业贷款增长约3000亿元至1.63万亿元 同比增幅显著高于零售 [7] - 宁波银行公司企业贷款总额9982.04亿元 较年初增21.34% 公司票据贴现余额1396.99亿元 较年初增45.98% [8] - 零售贷款增长乏力 江苏银行个人贷款余额同比仅增3.07% 宁波银行个人贷款总额较年初下降4.02% 上海银行个人贷款平均余额同比下降4.86% [12][13] 存款结构 - 企业活期存款增长强劲 江苏银行企业活期存款规模6350.57亿元 较去年底增32.02% [7] - 零售存款以定期为主 江苏银行零售定期存款增长约1000亿元至8393.90亿元 增幅16.28% 活期存款增幅较小 [12] 资本充足与再融资 - 资产快速扩张引发资本充足率担忧 江苏银行表示将通过内生积累和优化资产结构维持资本充足率 [9] - 宁波银行强调内源性资本增长的重要性 统筹分红与资本补充关系 [10] 财富管理业务 - 手续费及佣金收入小幅增长 江苏银行手续费及佣金净收入31.86亿元 同比增5.15% 宁波银行28.05亿元 同比增4.04% 南京银行28.02亿元 同比增6.07% 上海银行20.60亿元 同比下降5.96% [13] - 南京银行代销中收实现5.5亿元 同比增速超25% [14] 股价表现 - 四家城商行股价上半年均上涨 宁波银行涨幅最高达23.18% 江苏银行涨16.48% 南京银行涨5.79% 上海银行涨7.57% [5]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：预期高股息组合模型；模型构建思路：通过两阶段构建预期股息率指标，并结合反转与盈利因子进行辅助筛选，从沪深300成分股中优选股票构建高股息组合[5][10][16]；模型具体构建过程： (1) 剔除停牌及涨停的沪深300成份股作为待选股票池[15]； (2) 剔除股票池中短期动量最高的20%股票（即21日累计涨幅最高的20%个股）[15]； (3) 剔除股票池中盈利下滑的个股（即单季度净利润同比增长率小于0的股票）[15]； (4) 在剩余股票池中，按预期股息率排序，选取预期股息率最高的30只个股等权构建组合[11]。 预期股息率构建分为两个阶段： 第一阶段：根据年报公告利润分配情况计算股息率[5][10]； 第二阶段：利用历史分红与基本面指标预测并计算股息率[5][10]。 2. 模型名称：红利择时框架模型；模型构建思路：通过合成多个宏观经济与市场情绪因子信号，对中证红利指数进行择时判断[2][25]；模型具体构建过程：模型包含5个子信号，每个信号根据其指标状态输出看多（1）或看空（0）红利的信号，最终合成一个总的择时观点[25][28]。具体因子及规则如下： - 通胀因子：PPI同比（高/低位），信号方向为+[28]。 - 流动性因子1：M2同比（高/低位），信号方向为-[28]。 - 流动性因子2：M1-M2剪刀差（高/低位），信号方向为-[28]。 - 利率因子：美国10年期国债收益率（高/低位），信号方向为+[28]。 - 市场情绪因子：红利股成交额占比（上/下行），信号方向为-[28]。 模型的回测效果 1. 预期高股息组合模型，累计收益358.90%[13]，累计超额收益107.44%[13]，年化超额收益8.87%[13]，超额收益滚动一年最大回撤12.26%[13]，月度超额胜率60.19%[13] 2. 预期高股息组合模型（2025年8月），月度收益5.69%[5][16]，相对沪深300指数超额收益-4.80%[5][16]，相对中证红利指数超额收益4.70%[5][16] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：预期股息率因子；因子构建思路：结合已公告的分红数据和基本面指标对未来分红进行预测，从而计算预期股息率[5][10][16]；因子具体构建过程：采用两阶段法计算。 第一阶段：对于已发布年报并公告利润分配方案的股票，直接根据其公告计算股息率。 计算公式为：$$股息率 = \frac{每股现金分红}{股价}$$[5][10] 第二阶段：对于尚未公告的股票，利用其历史分红数据（如分红比例、分红稳定性）和基本面指标（如盈利能力、现金流等）建立预测模型，估算其可能的分红，进而计算预期股息率[5][10]。 2. 因子名称：反转因子；因子构建思路：捕捉股票的短期反转效应，即过去短期涨幅过高的股票未来表现可能不佳[10][15][16]；因子具体构建过程：计算股票过去21日的累计涨幅，并以此作为因子值[15]。 3. 因子名称：盈利因子；因子构建思路：筛选出盈利状况正在改善的股票，规避盈利下滑的风险[10][15][16]；因子具体构建过程：使用单季度净利润同比增长率，计算公式为：$$单季度净利润同比增长率 = \frac{本期单季度净利润 - 上年同期单季度净利润}{|上年同期单季度净利润|}$$，并剔除该值小于0的股票[15]。 4. 因子名称：红利股成交额占比因子；因子构建思路：通过监测红利主题股票的成交额在市场中的占比变化来判断市场情绪[25][28]；因子具体构建过程：计算红利板块股票的总成交额与市场总成交额的比值，并判断该比值的变化趋势（上行或下行）[28]。 因子的回测效果 1. 反转因子，在预期高股息组合模型中用作剔除排名前20%的股票[15] 2. 盈利因子，在预期高股息组合模型中用作剔除单季度净利润同比增速为负的股票[15] 3. 红利股成交额占比因子，2025年9月信号为1（看多）[25][28]

行业投资评级 - 行业评级为"优于大势" [4] 核心观点 - 地方政府投资行为和融资需求变化是驱动金融细分行业此消彼长的最重要因素之一 [1] - 银行信贷占地方政府债务比例将从38%提升至42% 对应年度增速在10%-17%之间波动 [1] - 城商行在地方政府化债过程中发挥重要支撑作用 政信类贷款增速高于其他类型银行 [1] - 城商行将承担更大使命 国有资金持股比例提高 监管属性增强 本地竞争力提升 [2] - 通过六个维度对上市城商行进行打分 选出12家银行预计在"十五五"期间更快扩张 [2] - 城商行整体估值水平仍有较大提升空间 预计2026年末达0.7x 2030年末达1.22x [2] - 推荐关注标的包括重庆银行 厦门银行 上海银行 齐鲁银行 成都银行等 [3] 地方政府融资结构变化 - 2008-2010年信贷快速增长 占比90% [19] - 2011-2014年影子银行和城投债接力 信贷占比从90%下降至66% [19] - 2015-2019年债务置换+资管新规影响 信贷占比从51%下降至35% [19] - 2020-2022年信贷占比稳定在35%左右 [19] - 2023-2025年信贷占比出现拐点 从35%升至37% [19] - 2026-2030年预测信贷占比从38%提升至42% [19] 定量预测分析 - 基准假设下银行贷款增速2026E为12.9% 2030E为10.4% [29] - 基准假设下银行贷款占比从2024年35.8%提升至2030年42.1% [29] - 情景假设1下银行贷款增速2026E为16.4% 2030E为10.6% [29] - 情景假设1下银行贷款占比从2024年35.8%提升至2030年45.2% [29] 城商行化债表现 - 城商行政信类贷款在对公贷款中占比55.2% 高于股份行47.1%和农商行42.3% [50] - 2015年第一轮债务置换时 城商行政信类贷款增速反而上行 [60] - 重点化债省份城商行政信类贷款增速与城投债增速存在明显互补关系 [61] - 地级市城投债发行/GDP比例变化与当地城商行政信类贷款占比变化显著正相关 [61] 城商行发展优势 - 125家城商行中地方国企80家 公众企业42家 [75] - 上市城商行国资持股比例2024年大于1的占比75.9% [75] - 城商行政府补助收入占营收比例高于股份行 [76] - 省级财政厅和国资委控股的银行本地信贷占比平均5.2% [76] 估值分析 - 上市城商行PB估值变动与信贷复合增速呈现明显正相关 [13] - 城商行零售信贷实现收益率优势收缩 [13] - 零售 对公实现收益率差值主导因素发生转变 [13]

板块表现 - 城商行板块整体上涨1.65%，显著跑赢上证指数（下跌0.45%）和深证成指（下跌2.14%）[1] - 齐鲁银行以3.79%涨幅领涨板块，青岛银行（2.63%）和苏州银行（2.24%）涨幅居前[1] - 西安银行是唯一下跌个股，跌幅0.47%[2] 个股交易数据 - 江苏银行成交额最高达17.55亿元，成交量162.40万手[1][2] - 宁波银行成交额15.10亿元，杭州银行成交额12.00亿元，北京银行成交额12.83亿元[1][2] - 重庆银行成交量最低仅13.85万手，成交额1.36亿元[1][2] 资金流向 - 板块主力资金净流入3.41亿元，游资净流出2.03亿元，散户净流出1.38亿元[2] - 江苏银行主力净流入1.40亿元（占比8.0%），杭州银行主力净流入1.30亿元（占比10.84%）[3] - 重庆银行主力净流入1701.04万元（占比12.55%），厦门银行游资净流入1058.73万元（占比6.68%）[3]

行业投资评级 - 银行行业评级为增持（维持）[8] 核心观点 - 上市银行2025年上半年营收同比增长1.0%，净利润同比增长0.8%，增速较一季度分别提升2.8个百分点和2.0个百分点，业绩呈现边际改善趋势[1][14] - 息差降幅收窄、非息收入扰动减轻是业绩改善主因，后续看好优质区域行成长性和高股息港股大行配置价值[1][13] - 资产质量整体稳定但对公与零售分化，零售贷款不良率边际提升需关注风险拐点[4][18] 资产负债结构 - 总资产同比增长9.6%，增速较一季度末提升2.1个百分点，扩张主要受非信贷资产驱动[2][16] - 贷款/金融投资/同业资产分别同比增长8.1%/14.9%/17.0%，其中金融投资增速较一季度提升0.8个百分点，同业资产增速大幅提升29.2个百分点[2] - 新增贷款中对公/零售/票据占比分别为88%/11%/1%，零售贷款同比少增[2][16] - 存款同比增长8.3%，增速较一季度末提升2.1个百分点，同比多增5.8万亿元，但需关注资本市场回暖带来的存款搬家现象[2][17] 盈利能力分析 - 测算累计净息差1.41%，较一季度下降1.6个基点，但降幅显著收窄[3][14][32] - 净利息收入同比下降1.3%，降幅较一季度收窄0.4个百分点[3][14] - 其他非息收入同比增长10.7%，增速较一季度大幅提升13.9个百分点[3][36] - 中间业务收入同比增长3.1%，增速较一季度提升3.8个百分点[3][38] 资产质量状况 - 不良率1.23%，拨备覆盖率238%，与一季度末持平[4][18] - 关注率1.67%，较2024年末下降4个基点，隐性风险指标优化[4][18] - 对公贷款不良率较2024年末下降10个基点至1.29%，资产质量稳中向好[4][18] - 零售贷款不良率较2024年末提升2个基点至1.23%，各细分类型均呈现边际提升趋势[4][18] 估值与投资建议 - 银行板块PB（lf）估值0.71倍，处于2010年以来26.74%分位数，估值处于Wind一级行业末尾[5] - 推荐两条主线：优质区域行（宁波银行、南京银行、成都银行等）和高股息港股大行（工行H、中行H、农行H等）[1][10][13] - 二季度基金银行仓位边际提升至4.87%，显示机构关注度回升[5]

银行参与券商开户导流业务 - 宁波银行在APP首页为券商开户提供导流服务 发布银证通服务方案并提供福利[1][4] - 自8月以来 中国银行 招商银行 中信银行 兴业银行等全国性商业银行通过APP为证券开户引流[3] - 自9月以来 中国银行 招商银行 兴业银行参与证券开户推广 在APP首页醒目位置展示开户引流联接[5] - 招商银行与七家券商合作引流 用户可通过活动页面选择开户券商[5] - 券商通常向合作银行支付导流费 成为银行中间业务收入的一部分[6] 银行对存款流失的担忧 - 银行担心大量客户尤其是高净值客户将资金转移至资本市场 影响存贷差考核和揽储工作[7] - 小银行对存款流失问题更为担忧[7] - 部分银行因担心存款流失而不愿大规模推广银证转账服务[7] 银行大力推广固收+产品 - 多家银行通过官方APP 官网等渠道大力推荐固收+服务[7] - 工商银行APP在醒目位置发布固收+产品宣传内容[7] - 固收+产品通过债券作为基础 加入股票 商品等风险资产 帮助投资者在风险可控前提下实现收益增厚[7] - 存款搬向理财市场而非直接入市更受银行欢迎[8] - 固收+产品符合银行利益[8]

上市银行中期分红概况 - A股42家上市银行中近半数将实施2025年中期分红 其中17家已披露分红方案 涉及国有大行 股份行及城商行 已披露中期分红总额共计2375.39亿元[2] - 本次实施中期分红的银行队伍扩容 招商银行 常熟银行 宁波银行 苏农银行 张家港行 江阴银行和长沙银行等7家银行均为上市以来首次实施中期分红[2] 国有银行分红情况 - 六大国有银行稳居分红第一梯队 工商银行以503.96亿元分红总额领跑 每10股派发1.414元[2] - 建设银行分红总额486.05亿元 每10股派发1.858元 农业银行分红总额418.23亿元 每10股派发1.195元[2] - 中国银行分红总额352.50亿元 每10股派发1.094元 邮储银行分红总额147.72亿元 每10股派发1.23元 交通银行分红总额138.11亿元 每10股派发1.563元[2] - 六大国有银行合计分红占17家银行总分红额的86%[2] 股份制银行分红情况 - 中信银行拟分红总额104.61亿元 每10股派1.88元 民生银行拟分红59.54亿元 每10股派1.36元[3] - 平安银行分红总额45.80亿元 每10股派2.36元 华夏银行分红总额15.91亿元 每10股派1元[3] 城农商行分红情况 - 宁波银行 上海银行 上海农商行 长沙银行 张家港农商行 常熟农商行 苏州农商行等7家城农商行已官宣中期分红[3] - 长沙银行首次推出中期分红 拟派发8.04亿元 上海农商行中期分红金额为23.24亿元[3] - 上海银行每10股派发3元现金股利 分红金额42.63亿元 宁波银行每10股派发3元现金股利 分红金额19.81亿元[3] 分红比例与后续计划 - 中期分红比例超过30%的银行共4家 分别是上海银行 交通银行 邮储银行 沪农商行[3] - 招商银行明确以半年度归属于普通股股东净利润的35%用于现金分红 股权登记日等细节将另行公告[3] 行业影响分析 - 中期分红银行的扩容和分红意愿增强反映银行业盈利韧性及响应股东回报需求的积极姿态[4] - 体现部分银行现金流充裕和资本管理能力提升 有助于提振市场信心 吸引长期价值投资者[4]

行业背景与挑战 - 银行业面临信贷增速放缓、净息差持续收窄、中间业务收入承压等多重挑战 [1] - 行业正从增量扩张转向存量经营的战略转折点 传统粗放型增长模式边际效益减弱 [3] - 2025年二季度末商业银行平均不良贷款率为1.49% 平均拨备覆盖率为211.97% [4] 公司财务表现 - 2025年上半年实现营业收入371.60亿元 同比增长7.91% [1][3][4] - 归属于母公司股东的净利润147.72亿元 同比增长8.23% [1][4] - 资产总额达3.47万亿元 较年初增长11.04% [1][3] - 贷款及垫款总额1.67万亿元 较年初增长13.36% [1][3] 资产质量与风险管理 - 不良贷款率保持在0.76% 与上一季度持平 [1][4] - 拨备覆盖率达374.16% 环比提升3.62个百分点 [1][4] - 自2007年上市以来连续18年不良贷款率控制在1%以内 [5] 业务结构优化 - 普惠小微贷款余额2143.43亿元 服务客户数23.44万户 [4] - 2025年上半年为超过2万家小微企业提供信贷支持超380亿元 [4] - 绿色贷款余额688.14亿元 较年初增加182.70亿元 [4] - 累计发放碳减排贷款15.9亿元 [4] 股东回报与分红政策 - 2025年首次宣布中期分红计划 每10股派发现金红利3元 [2][6] - 现金分红总额达19.81亿元 [2][6] - 2025年全年累计派现总额将达79.24亿元 [6] - 2007年至2023年累计现金分红总额约298.61亿元 [7] - 上市以来累计普通股现金分红总额达377.85亿元 [7] 数字化转型与创新 - 推出快审快贷模型 实现秒级审批、分钟级放款 [10] - 焕新升级鲲鹏司库2.0为六全服务体系 [10] - 财资大管家2025版升级为8个易用模块+4大应用平台架构 [10] - 数字人力3.0致力于打造人力资源数字化管理系统 [10] 社会责任与公益行动 - 开展慈善一日捐等公益活动 覆盖多个地区 [8] - 总行向宁波市慈善总会捐款49万元 [8] - 苏州分行向姑苏区慈善基金会捐款30万元 [8] - 积极参与助学、环保、医疗、助老等多类公益行动 [8]

核心观点 - 公司2025年上半年实现规模、效益、质量协同提升 核心财务指标行业领先 差异化战略与金融科技成效显著 [1][2][10] - 公司通过"差异化服务+金融科技赋能+严格风控"三位一体模式保障高质量发展 在服务实体经济方面展现标杆银行担当 [2][10] - 资本市场看好公司经营策略的alpha属性 认为随着宏观经济活跃度提升 业绩增速有望重回两位数增长 [3] 财务业绩表现 - 实现归属于母公司股东的净利润148.38亿元 同比增长8.37% [1] - 总资产规模达3.47万亿元 较年初增长11.04% 资产规模稳居城商行前列 [1] - 营业收入371.60亿元 同比增长7.91% [1] - 年化加权平均净资产收益率达13.80% 显著高于行业平均水平 [1] - 贷款总额1.67万亿元 存款总额2.08万亿元 客户基础持续夯实 [1] 资产质量与资本管理 - 不良贷款率0.76% 连续多年保持行业优异水平 [2] - 拨备覆盖率374.16% 风险抵御能力充足 [2] - 核心一级资本充足率达9.65% [2] - 成功发行89亿元二级资本债 资本结构持续优化 [2] - 首次提出中期分红方案 每10股派发现金股利3元 占净利润比例13.41% [2] 业务板块发展 公司业务 - 对公贷款余额6,581.00亿元 同比增长28.48% [5] - 普惠小微贷款余额2,143.43亿元 服务客户23.44万户 [5] - 绿色贷款余额688.14亿元 较年初增长36.17% 年增182.70亿元 [5] - 主承销绿色债券70亿元 碳减排贷款带动年减排23.14万吨 [5] 零售业务 - 个人客户金融资产管理规模达1.26万亿元 较年初增长12.68% [5] - 私人银行客户突破3万户 AUM达3,585亿元 户均1,192万元 [5] 金融市场业务 - 金融投资规模1.50万亿元 收益贡献持续提升 [6] - 债券承销领域保持市场领先 国家开发银行债和政策性金融债承销排名市场前10 [6] 金融科技与数字化建设 - 手机银行客户1,368万户 月活跃用户556万 [7] - 企业网银交易笔数1.96亿笔 同比增长18.97% [7] - "鲲鹏司库"数字化服务覆盖超17,000家企业 年增2,400户 [6] - "财资大管家2025"覆盖76%头部客户 交易量达7.2万亿元 [6] - 设立一级部门"科技金融部" 推出"科创贷"等专属产品 [6] 服务实体经济成效 - 服务科技型企业超1.2万户 [8] - 涉农贷款余额达5,280.84亿元 较上年新增336亿元 [8] - 养老贷款余额7.9亿元 同比增长273% [9] - 数字人民币交易量达1,580亿美元 同比增长19% [9] 未来发展战略 - 聚焦服务实体经济效能提升 加大重点领域信贷资源投入 [9] - 加速金融科技与业务深度融合 优化客户全流程数字化体验 [9] - 强化全面风险管理体系建设 确保资产质量稳健优异 [9] - 深化"专业+生态"模式 实现可持续价值增长 [9][10]

中期分红实施概况 - A股42家上市银行中近半数计划实施2025年中期分红 其中17家已披露具体方案 [1] - 招商银行 常熟银行 宁波银行 苏农银行 张家港行 江阴银行和长沙银行共7家银行系上市以来首次实施中期分红 [1] 招商银行分红方案 - 2025年度中期现金分红金额占半年度归属于普通股股东净利润比例达35% [1] - 现金分红实施时间安排在2026年1月至2月期间 [1] 长沙银行分红方案 - 拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元（含税） [1] - 合计派现总额达8.04亿元 [1] 宁波银行分红方案 - 每10股派发现金红利3元（含税） 总额共计19.81亿元 [1] - 派现金额占归属于母公司股东净利润比例为13.41% [1] 苏农银行分红方案 - 每股派发现金红利0.09元（含税） 以2025年6月30日总股本测算预计派现1.82亿元 [2] - 派现总额占半年度归属于上市公司股东净利润比例达15.42% [2] 张家港行分红方案 - 拟向全体股东每10股派发现金红利1.0元（含税） [4] - 分红方案综合考虑股东投资回报 监管要求及业务可持续发展等因素 [4] 江阴银行分红安排 - 2025年中期分红安排议案已于披露半年度报告同日获董事会审议通过 [4] 常熟银行分红方案 - 每股派发现金红利0.15元（含税） 以33.16亿股总股本计算共计派现4.97亿元 [4] - 派现总额占2025年半年度归属于母公司股东净利润比例高达25.27% [4] - 截至2025年6月末母公司期末未分配利润为109.13亿元 [4] 行业分析视角 - 银行股高分红 低估值和稳定ROE被视为吸引长期资金的核心因素 [4] - 提高分红比例或频次有助于提升投资者信心并推动估值修复 [4] - 银行分红政策需平衡监管资本充足率要求与自身业务扩张需求 [4]