乳清蛋白行业概述 - 乳清蛋白是从牛奶中提取的优质蛋白质，具有高生物价、易消化吸收、含多种活性成分等特点，适用于婴幼儿、老年人、运动人群和术前术后病人等群体 [3] - 乳清蛋白产品多样化，包括浓缩乳清蛋白(WPC)、分离乳清蛋白(WPI)和乳清蛋白肽，其中分离乳清蛋白纯度达90%以上，价格是浓缩乳清蛋白的2-3倍 [5] - 中国乳清蛋白行业市场规模从2015年5.88亿元增长至2024年19.4亿元，年复合增长率14.2% [1][12] 产业链与生产 - 上游原材料为牛奶、绵羊奶、水牛奶等，2020-2024年中国牛奶产量从3440.14万吨增至4079万吨，但2024年同比下降2.8% [6][8] - 中游通过凝乳、分离等工艺生产乳清蛋白，下游应用包括运动营养、婴幼儿奶粉、食品饮料和医药健康领域 [6] 消费群体与市场 - 乳清蛋白消费者中男性占比61%，女性39%，男性因增肌需求更倾向购买 [14] - 运动健身人群对乳清蛋白需求显著，2024年中国线下付费健身会员规模同比上涨25.5%至8752.5万人 [10] 竞争格局 - 国际品牌凭借技术优势占据市场，国内品牌如汤臣倍健、康恩贝、仙乐健康等通过本土化策略崛起 [16] - 汤臣倍健2025年Q1营收17.92亿元（同比下降32.29%），归母净利润4.55亿元（同比下降37.44%） [17] - 康恩贝2024年特色健康消费品营收6.4亿元，同比上涨10.37% [19] 发展趋势 - 产品多样化与细分化，如蛋白饮料、蛋白零食等，针对运动人群和老年人开发差异化产品 [21] - 技术创新推动工艺升级，提高纯度和功能性，如开发免疫调节、肠道健康促进类产品 [22] - 健康意识提升和人口老龄化驱动市场需求持续增长 [23][24]

评级情况 - 公司委托中诚信对“新乳转债”进行跟踪评级[2] - 维持公司主体信用等级为AA，评级展望“稳定”[2] - 维持“新乳转债”信用等级为AA[2] 其他信息 - 《2025年度跟踪评级报告》详见巨潮资讯网[2] - 公告发布时间为2025年6月24日[4]

评级相关 - 中诚信国际维持公司主体信用等级为AA，评级展望稳定，维持“新乳转债”信用等级为AA[53] - 可能触发评级上调因素包括市场占有率显著提升等，下调因素包括出现食品安全问题等[5] 财务数据 - 2022 - 2025.3资产总计分别为94.90亿、89.38亿、88.79亿、88.98亿元[8] - 2022 - 2024营业总收入分别为100.06亿、109.87亿、106.65亿元，2025年一季度为26.25亿元[8] - 2022 - 2024净利润分别为3.62亿、4.38亿、5.49亿元，2025年一季度为1.38亿元[8] - 2022 - 2025.3营业毛利率分别为24.04%、26.87%、28.36%、29.50%[8] - 2022 - 2024资产负债率分别为71.91%、70.47%、64.61%，2025年一季度为62.24%[8] - 2024年存货周转率10.52，EBIT利润率7.81%，总资本化比率49.8%，总债务/EBITDA为2.39[9] - 2022 - 2024年总债务分别为44.17亿、37.60亿、31.17亿元[41] - 2022 - 2024年短期债务/总债务分别为46.40%、42.89%、39.62%[41] - 2025年预测总资本化比率为40.00 - 45.00%，总债务/EBITDA为1.60 - 2.40[46] 股权结构 - 2024年末公司总股本为8.61亿元，Liu Chang通过UDL持股65.07%，刘永好通过新希望投资集团持股15.41%，二者为共同实际控制人[21] 业务发展 - 2024年公司注销两家牧业公司，新设立云南蝶泉乳业销售有限公司，追加对苏州和上海子公司投资[21] - 2024年福州澳牛新厂投产，期末公司有17家乳制品加工厂，实际产能增长8.07万吨至126.13万吨[23][24] - 2024年公司新品收入占比保持双位数，成为拉动增长重要引擎[25] - 2024年公司电商渠道销售收入11.61亿元，对销售额贡献上升至10.88%[25] - 2024年西南、华东地区销售收入占比分别为35.90%、28.75%，华东地区收入有上涨趋势[25] - 2024年公司在非传统优势区域取得不错增速，但新拓展区域经营情况待关注[23][25] - 2024年公司低温鲜奶全国市占率超过10%，在四川、云南等区域市场领先[25] - 2024年低温产品产能52.84万吨，产量45.40万吨，销量46.07万吨，产销率101.48%，销售价格11.36千元/吨；常温产品产能72.92万吨，产量67.13万吨，销量68.50万吨，产销率102.05%，销售价格6.72千元/吨[26] - 2024年销售模式中直销模式占比58.37%，经销模式占比34.52%，其他占比7.11%；区域销售分布中西南占比35.90%，华东占比28.75%，西北占比11.87%，华北占比8.65%，其他占比14.83%[30] - 2024年公司前五大客户销售收入占营业总收入的比重为12.55%，同比小幅上升[31] - 截至2024年末，公司拥有12个规模化与标准化牧场，奶牛总存栏数超5万头，成母牛平均单产提升至12吨/头年以上[32] - 2024年通过控股、参股的牧场所提供的稳定奶源达到总需求量的六成左右[32] - 2024年公司前五大采购商采购金额占比为23.21%，同比小幅上升[34] 未来展望 - 2025年预计公司产品销量增长，原奶价格或下跌，投资支出规模同比保持稳定[44][45] 可转债情况 - “新乳转债”发行金额/债项余额为7.18/7.18亿元，存续期为2020/12/18 - 2026/12/17[9] - “新乳转债”募集资金7.18亿元已按用途使用，截至2025年3月末累计转股金额5.99万元，剩余可转债金额71,794.01万元[49][50] - “新乳转债”最新转股价为18.20元/股，截至2025年6月3日前三十个交易日新乳业股票平均收盘价为18.15元，未低于转股价的80%[52]

奶酪行业技术工艺 - 天然奶酪制作流程包括预处理、生成凝乳、切割/搅拌、加热和搅拌(蒸煮)、排出乳清、预压榨/翻转堆积、装模与压榨/定型、加盐等 [1] - 再制奶酪工艺较复杂 关键工艺参数包括融化温度(70-100℃或更高)、处理时间(6-46分钟)、搅拌速度和冷却速度(0.025-0.50℃/min) 这些参数显著影响产品硬度、弹性、融化性和微观结构 [2] - 再制奶酪制造流程为：天然奶酪处理→碾碎→混合(添加乳化盐等)→加工→包装→冷却→贮存 [5] 原料配比与功能性影响 - 再制奶酪化学成分指标包括脂肪含量、水分含量、pH值(最佳5.4-5.8)、总钙含量、酪蛋白含量、乳糖含量(水相中需<17%)、乳清蛋白含量等 [7][9] - 乳化盐有13种被CFR批准使用 主要作用为脱钙和调节pH值 促进酪蛋白水合形成均一乳化结构 [9] - 天然奶酪用量占再制奶酪成品51%-80%以上 其类型、风味、成熟度、硬度、质地和pH值直接影响最终产品品质 [9] 专利与技术发展 - 中国奶酪相关专利累计超过3700件 2023年申请量达541件 授权597件 2025年前5个月申请27件 授权221件 [10] - 专利申请人集中度较低 伊家好奶(伊利子公司)以137件居首 其次为蒙牛乳业、光明乳业、伊利公司和妙可蓝多 [11]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 酒类板块情绪短期承压，中期看好强α布局机会；大众品板块关注“降本增效”“市占率提升”两大强α主线投资机会 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 1. 周观点更新及行情回顾 1.1 酒类观点 - 白酒板块本周表现弱于食品饮料整体及沪深 300，主要因 618 临近部分主流白酒大单品批价下降、“禁酒令”影响部分消费场景；当前申万白酒指数 PE - TTM 处于近 10 年 3.40%的合理偏低水位，重点推荐山西汾酒、贵州茅台 [2][11] - 黄酒方面，618 临近关注线上渠道放量表现对板块的催化，持续关注会稽山、古越龙山 [2][11] - 啤酒板块回调主因市场情绪变化，关注调整中强α公司布局机会，如燕京啤酒 [3][12] 1.2 大众品板块观点 - 本周保健品板块股价正增长，相对看好保健品、软饮料、零食赛道投资机会，继续看好符合“降本增效”“市占率提升”的强α公司 [3][13] - 软饮料板块需求韧劲强，随着旺季来临，建议关注统一、农夫山泉、东鹏 [13] - 休闲食品板块在新渠道 + 新品类多层催化下，看好 25Q2 低基数下潜在弹性，建议关注三只松鼠等多家公司 [14] - 25 年调味品部分企业有望享受成本红利，利润弹性有望释放，建议关注安琪酵母等公司 [15] - 餐饮供应链部分餐饮链公司α端势能仍强，建议关注立高食品、安井食品、千味央厨 [15] - 乳制品上游产能去化有望持续，建议关注上游牧场及下游乳制品企业 [16] - 保健品行业“新消费”属性明显，长期看好中游代工企业集中度提升，建议关注仙乐健康等公司 [16] 1.3 板块投资建议 - 本月建议关注软饮料&低酒精“新品 + 低基数 + 即将迎来旺季 + 成本红利”下的投资机会，如李子园等公司 [4] - 酒类板块推荐强α&持续享受集中度提升红利的酒类酒企，如山西汾酒等 [4] - 大众品看好符合“降本增效”“市占率提升”的强α公司，建议关注立高食品等公司 [4] 2. 板块及个股情况 2.1 板块涨跌幅情况 - 6 月 9 日 - 6 月 13 日，食品饮料板块涨跌幅为 - 4.37%，沪深 300 指数涨跌幅为 - 0.25%；具体板块中，保健品涨幅为 + 2.44%，啤酒跌幅为 - 6.61% [1][18] - 本周食品饮料板块涨跌幅前五个股分别为交大昂立等，涨跌幅后五个股分别为均瑶健康等；本周白酒涨跌幅前五个股分别为金种子酒等，涨跌幅后五个股分别为古井贡酒等 [20][21] 2.2 板块估值情况 - 截至 2025 年 6 月 13 日，食品饮料板块动态市盈率为 20.7 倍，位于一级行业第 21 位；其他酒类、保健品等板块有不同估值倍数，其中保健品本周估值涨幅最大，啤酒本周估值跌幅最大 [24] 3. 重要数据跟踪 3.1 成本指标变化 - 报告展示了白砂糖零售价、猪肉价格等成本指标变化的相关图表 [31][35] 3.2 重点白酒价格数据跟踪 - 6 月 14 日，25 年茅台（原/散）批价分别为 2000 元/1960 元，较上周变动 - 115 元/- 70 元；普五（八代）批价 930 元，较上周变动 - 10 元；国窖 1573 批价为 845 元，较上周变动 0 元 [2][42] 3.3 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 报告展示了啤酒月度产量及同比增速走势、葡萄酒月度产量及同比增速走势等相关图表 [52][61] 3.4 重点乳业数据跟踪 - 报告展示了主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比等相关图表 [57][58] 3.5 调味品数据跟踪 - 报告展示了相关图表，但未提及具体数据内容 [67] 3.6 休闲食品数据跟踪 - 截至 2025 年 6 月 13 日，卤制品绝味食品等门店有具体数量；休闲食品赵一鸣等来伊份等门店有具体数量 [69] 3.7 软饮料数据跟踪 - 报告展示了软饮料月度产量及同比增速走势等相关图表 [75] 4. 重要公司公告 - 贵州茅台 2024 年年度利润分配方案，每股派发现金红利上调 [73] - 光明乳业子公司新莱特延长融资到期日，光明乳业将继续提供贷款 [73] - 天润乳业计划召开股东大会，拟变更回购股份用途并注销暨减少注册资本 [73] - 泸州老窖控股股东增持公司股份，增持金额约 2.72 亿元 [77] - 味知香调整 2025 年股票期权激励计划相关事项并向激励对象首次授予股票期权 [77] - 均瑶健康 2024 年派发现金红利 4686 万元 [77] - 欢乐家控股股东部分股份解除质押并质押新股份 [77] - 洽洽食品实施 2024 年年度权益分派方案，“洽洽转债”暂停转股 [77] - 李子园实施 2024 年度年度权益分派方案，拟派发现金红利 193743787 元 [77] - 妙可蓝多使用暂时闲置募集资金购买结构性存款产品 [77] 5. 重要行业动态 - 杜康•国优 1988 斩获 IGC 国际烈酒大赛金奖 [78] - 剑南春全新酿酒车间亮相，二期项目总投资 16.67 亿元 [78] - 汾酒紫砂研究院成立，探索汾酒与紫砂跨界融合创新 [78] - 第 34 届北京国际燕京啤酒文化节定档 7 月 11 日至 20 日 [78] - 飞鹤乳业和立高食品成立合资公司鹤立（内蒙古）乳业有限公司 [78] - 安井食品通过港交所上市聆讯，启动港股上市前预路演 [78] - 海天味业在港上市拟发行 2.63 亿股 H 股，定价 35 - 36.3 港元 [78] - 新乳业与挪威基诺奶牛育种协会达成战略合作 [78] - 蜜雪冰城优化新开门店布局，鼓励新加盟商考虑多场景门店 [79]

股东大会审议通过利润分配方案 - 2024年度利润分配方案已获2025年6月10日召开的股东大会审议通过，以股权登记日总股本为基数向全体股东每10股派发现金股利2.50元（含税），不送红股且不以资本公积转增股本 [1] - 若总股本在权益分派实施前发生变动，将按每股分配现金股利金额不变原则调整分配总额 [1] - 可转债转股导致总股本增加2,948股，当前总股本为860,676,864股 [2] 利润分配方案实施细则 - 现金分红总额按每股分配比例不变原则调整，扣税后香港市场投资者、QFII、RQFII及持有首发前限售股的个人/基金每10股实得2.25元 [2] - 个人投资者持股期限差异化征税：持股1月内补缴0.50元/10股，1月至1年补缴0.25元/10股，超过1年免税 [2][3] - 证券投资基金所涉红利税对香港投资者按10%征收，内地投资者实行差别化税率 [2] 股权登记与除权安排 - 股权登记日为2025年6月25日，除权除息日为2025年6月26日 [3] - 现金红利将于除权除息日次日通过托管机构划入股东资金账户 [3] 可转债转股价格调整 - 因利润分配调整新乳转债转股价格，从18.20元/股下调至17.95元/股，2025年6月26日起生效 [3] - 权益分派期间不暂停可转债转股 [3] 分配对象与执行保障 - 分配对象为截至股权登记日深交所收市后登记在册的全体股东 [3] - 若自派股东现金红利派发不足，公司承担全部法律责任 [3]

新乳转债发行 - 公司于2020年12月18日发行7.18亿元新乳转债，初始转股价格为18.69元/股[3] 转股价格调整 - 2021年5月12日起，转股价格调整为18.54元/股[6] - 2021年6月23日起，转股价格调整为18.47元/股[8] - 2022年6月15日起，转股价格调整为18.40元/股[9] - 2023年6月20日起，转股价格调整为18.32元/股[10] - 2023年7月19日起，转股价格由18.32元/股调整为18.33元/股[11] - 2024年6月7日起，转股价格由18.33元/股调整为18.38元/股[12] - 2024年7月9日起，转股价格调整为18.23元/股[14] - 2025年2月14日起，转股价格调整为18.20元/股[15] - 2025年6月26日起，转股价格由18.20元/股调整为17.95元/股[2][16]

利润分配 - 2024年度每10股派现金股利2.50元，不送股不转增[1] - 现金分红总金额215,169,216元[2] - 股权登记日2025年6月25日，除权除息日6月26日[5] 可转债与股本 - 至2025年6月17日可转债转股2,948股，总股本860,676,864股[2] - 新乳转债调整后转股价格17.95元/股，6月26日生效[10] 红利派发 - 深股通投资者等每10股派2.25元，股息税差别化征收[4] - A股股东红利6月26日划入账户，股东UNIVERSAL自行派发[7][9]

债券发行 - 2023年11月14日新投集团发行“23新乳EB”，规模5亿，期限3年，票面利率0.60%，赎回价106元/张[2] 换股情况 - “23新乳EB”换股期2024年5月14日至2026年11月9日[2] - 截至2025年6月18日累计换股36,115,471股，占总股本4.20%，新投集团持股降至76.48%[4][5][6][7][8] 后续计划 - 新投集团拟划转质押专户中28,564,529股，占总股本3.32%至名下[12] 影响说明 - 本次换股不触及要约收购，不影响公司控制权、治理结构及持续经营[13]

股东非公开发行可交换公司债券基本情况 - 新希望投资集团于2023年11月14日完成发行"23新乳EB"可交换公司债券，发行规模5亿元，债券期限3年，票面利率0.60%，到期赎回价格106元/张 [2] - 债券标的股票为公司A股股票，换股期为2024年5月14日至2026年11月9日 [2] 可交换公司债券换股情况 - 截至2025年4月9日累计换股840.58万股，占总股本0.98%，股东及一致行动人持股比例从80.68%降至79.70% [3] - 2025年4月10日至17日换股655.35万股（0.76%），持股比例从79.70%降至78.94% [4] - 2025年4月18日至5月20日换股857.66万股（1.00%），持股比例从78.94%降至77.95% [5] - 2025年5月21日至6月6日换股1023.12万股（1.19%），持股比例从77.95%降至76.76% [6] - 2025年6月9日至13日换股234.84万股（0.27%），持股比例从76.76%降至76.48% [7] - 累计换股3611.55万股（4.20%），债券于2025年6月18日摘牌 [7] 剩余股票解除质押安排 - 拟解除质押专户中剩余标的股票2856.45万股（3.32%），划转至新投集团名下 [8] 权益变动影响说明 - 换股导致股东持股被动减少，不触及要约收购且未违反相关法规 [9] - 变动股份均享有表决权，无权利限制或转让限制 [9] - 权益变动不影响公司控制权及治理结构 [9]