报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 上周食品饮料板块下跌1.27%，跑输沪深300指数1.09个百分点，在31个申万一级板块中排名第22位，子板块中预加工食品表现较好，上涨3.41% [4][10] - 龙头酒企保持战略定力，白酒板块估值处于底部区间，基本面预期较低，风险充分释放，期待政策带动需求修复，行业竞争加剧，市场份额向头部加速集中 [4] - 啤酒需求旺季临近，边际改善明显，4月规模以上啤酒企业产量同比+4.8%，1 - 4月累计产量同比-0.6% [4][28] - 零食板块高景气、高成长，魔芋、鹌鹑蛋等品类表现突出；餐饮供应链有望受益于餐饮场景回暖，是稀缺成长赛道；乳制品需求向好，奶价有望企稳，带动盈利回升 [4] - 投资建议关注白酒高端酒和区域龙头、啤酒高端化核心标的、零食高景气个股、餐饮供应链经营韧性强+低估值个股、乳制品头部牧业公司和乳企 [5] 根据相关目录分别进行总结 二级市场表现 板块及个股表现 - 上周食品饮料板块下跌1.27%，跑输沪深300指数1.09个百分点，在31个申万一级板块中排第22位，预加工食品子板块上涨3.41% [4][10] - 个股涨幅前五为会稽山、古越龙山、加加食品、天味食品、百润股份，分别涨31.37%、13.73%、13.31%、8.63%、8.09%；跌幅前五为西部牧业、山西汾酒、朱老六、盖世食品、安记食品，分别跌-5.86%、-6.34%、-6.63%、-9.38%、-10.29% [4][10] 估值情况 - 截至2025年5月25日，保健品、零食、乳品等子板块PEttm估值分别为83.71、41.14、34.52等 [19][20] 主要消费品及原材料价格 白酒价格 - 截至5月25日，2024年茅台散飞批价2080元，周环比降40元，月环比降10元；原箱批价2140元，周环比降40元、月环比持平；五粮液普五批价950元，周、月环比持平；国窖1573批价855元，周、月环比均降5元 [4][22] 啤酒数据 - 2025年4月中国规模以上啤酒企业产量289.60万千升，同比+4.8%；1 - 4月累计产量1144.00万千升，同比-0.6% [4][28] 上游原材料数据 - 截至2025年5月16日，牛奶零售价12.15元/升，周环-0.08%，同比-0.82%；酸奶零售价15.79元/公斤，周环比+0.06%，同比-1.44%；生鲜乳3.07元/公斤，同比-9.20%；国内品牌婴幼儿奶粉零售价226.12元/公斤，国外品牌270.56元/公斤；4月中国奶粉进口金额66112.9万美元 [30] - 截至2025年5月23日，生猪14.20元/公斤，周环比-2.81%，同比-13.63%；仔猪20.95元/公斤，周环比+0.05%，同比+0.58%；猪肉价格42.24元/公斤，周环比-2.05%，同比-5.12%；白羽肉鸡7.36元/公斤，周环比-0.54%，同比-5.03%；牛肉63.72元/公斤，周环比+0.95%，同比+2.59% [30] - 截至2025年5月23日，玉米2376.08元/吨，周环比+0.05%，同比-2.23%；豆粕3028.00元/吨，周环比-2.82%，同比-14.96% [32] - 截至2025年5月23日，PET瓶片6400元/吨，周环比-0.78%，同比-11.11%；瓦楞纸3190元/吨，周环比+2.57%，同比-3.77% [33] 行业动态 - 2025年1至4月，福建莆田海关监管放行出口啤酒6.4万吨、货值4.3亿元，分别同比增长28.58%和27.82% [54] - 2025年1 - 4月，全国规模以上企业白酒（折65度，商品量）产量130.8万千升，同比下降7.8%；其中4月产量28.1万千升，同比下降13.8% [55] 核心公司动态 - 5月24日乐惠国际每10股派发现金股利人民币4.0元（含税），共计派发现金红利0.48亿元（含税），股权登记日为5月28日，除权日为5月29日 [57]

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 上周食品饮料板块下跌1.27%，跑输沪深300指数1.09个百分点，在31个申万一级板块中排名第22位，子板块中预加工食品表现较好上涨3.41% [4][10] - 龙头酒企保持战略定力，白酒板块估值处于底部区间，基本面预期较低，风险充分释放，期待政策带动需求修复，行业竞争加剧，市场份额向头部加速集中 [4] - 啤酒需求旺季临近，边际改善明显，4月规模以上啤酒企业产量同比+4.8%，1 - 4月累计产量同比-0.6% [4][28] - 大众品中零食板块高景气高成长，魔芋、鹌鹑蛋等品类表现好；餐饮供应链在政策刺激下有望回暖，是稀缺成长赛道；乳制品需求向好，奶价有望企稳，带动盈利回升 [4] - 投资建议关注白酒高端酒和区域龙头、啤酒高端化核心标的、零食高景气个股、餐饮供应链经营韧性强+低估值个股、乳制品头部牧业公司和乳企 [5] 各目录总结 二级市场表现 板块及个股表现 - 上周食品饮料板块下跌1.27%，跑输沪深300指数1.09个百分点，在31个申万一级板块中排第22位，预加工食品子板块上涨3.41% [4][10] - 个股涨幅前五为会稽山31.37%、古越龙山13.73%、加加食品13.31%、天味食品8.63%、百润股份8.09%；跌幅前五为西部牧业-5.86%、山西汾酒-6.34%、朱老六-6.63%、盖世食品-9.38%、安记食品-10.29% [4][10] 估值情况 - 截至2025年5月25日，保健品PEttm估值83.71，零食41.14，乳品34.52，调味发酵品33.31，软饮料32.48，烘焙食品28.56，啤酒25.80，预加工食品21.90，白酒19.60 [20] 主要消费品及原材料价格 白酒价格 - 截至5月25日，2024年茅台散飞批价2080元，周环比降40元，月环比降10元；2024年茅台原箱批价2140元，周环比降40元、月环比持平；五粮液普五批价950元，周、月环比持平；国窖1573批价855元，周、月环比均降5元 [4][22] 啤酒数据 - 2025年4月中国规模以上啤酒企业产量289.60万千升，同比上升4.8%；1 - 4月累计产量1144.00万千升，同比-0.6% [4][28] 上游原材料数据 - 截至2025年5月16日，牛奶零售价12.15元/升，周环-0.08%，同比-0.82%；酸奶零售价15.79元/公斤，周环比+0.06%，同比-1.44%；生鲜乳3.07元/公斤，同比-9.20%；国内品牌婴幼儿奶粉零售价226.12元/公斤，国外品牌270.56元/公斤，4月中国奶粉进口金额66112.9万美元 [30] - 截至2025年5月23日，生猪14.20元/公斤，周环比-2.81%，同比-13.63%；仔猪20.95元/公斤，周环比+0.05%，同比+0.58%；猪肉价格42.24元/公斤，周环比-2.05%，同比-5.12%；白羽肉鸡7.36元/公斤，周环比-0.54%，同比-5.03%；牛肉63.72元/公斤，周环比+0.95%，同比+2.59% [30] - 截至2025年5月23日，玉米2376.08元/吨，周环比+0.05%，同比-2.23%；豆粕3028.00元/吨，周环比-2.82%，同比-14.96% [32] - 截至2025年5月23日，PET瓶片6400元/吨，周环比-0.78%，同比-11.11%；瓦楞纸3190元/吨，周环比+2.57%，同比-3.77% [33] 行业动态 - 2025年1至4月，福建莆田海关监管放行出口啤酒6.4万吨、货值4.3亿元，分别同比增长28.58%和27.82% [54] - 2025年1 - 4月，全国规模以上企业白酒（折65度，商品量）产量130.8万千升，同比下降7.8%；其中4月产量28.1万千升，同比下降13.8% [55] 核心公司动态 - 5月24日乐惠国际每10股派发现金股利人民币4.0元（含税），共计派发现金红利0.48亿元（含税），股权登记日为5月28日，除权日为5月29日 [57]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 白酒行业2025年目标理性，行业逐步施压，权重龙头配置价值凸显；大众品餐供空间广阔龙头修复，松鼠生态大会拓展边界 [1] - 当下白酒行业压力与风险逐步释放，供给端强化经营实力，需求端有望逐季修复，中长期配置价值凸显 [2] - 啤酒板块当前估值及市场预期处于低位，25Q2 - 25Q3旺季量价有超预期机遇；饮料行业2025年竞争激烈，但在假期延长、出行场景修复背景下仍有望高景气 [3] - 立高食品在稀奶油赛道有优势，安井食品和千味央厨销售表现环比修复，三只松鼠拓展新品类和新渠道 [7] 根据相关目录分别进行总结 投资建议 白酒 - 关注“优势龙头、红利延续、强势复苏”三条主线，优势龙头如贵州茅台、五粮液等；红利延续如迎驾贡酒、今世缘等；弹性标的如泸州老窖、水井坊等 [1] 大众品 - 寻找高成长与强复苏两条主线，高景气或高成长逻辑如盐津铺子、好想你等；政策受益或复苏改善如青岛啤酒、海天味业等 [1] 白酒行业情况 - 2025年酒企稳字当头、降速发展和高质量增长成共识，着力份额提升，发力产品创新、场景深耕等方向 [2] - 贵州茅台提出不同阶段战略举措；山西汾酒坚持产品策略并推进年轻化和国际化；古井贡酒坚持“全国化、次高端”战略；洋河股份推进产品结构优化与升级 [2] - 迎驾贡酒2025年营业收入目标76亿元（同比+3.49%），净利润目标26.2亿元（同比+1%） [2] 啤酒饮料行业情况 啤酒 - 2025年1 - 4月中国规模以上企业啤酒累计产量1144.0万千升，同比 - 0.6%；4月产量289.6万千升，同比 + 4.8% [3] - 青岛啤酒选举姜宗祥为董事长，当前板块估值及预期低，25Q2 - 25Q3旺季量价有超预期可能 [3] 饮料 - 国内“果子熟了”推出电解制水，主打“轻负担、强补水”，适配多场景 [3] - 2025年饮料行业竞争激烈，但在假期和出行场景因素下有望高景气，优选渠道网点领先且有大单品潜力企业 [3] 餐供及三只松鼠情况 餐供 - 上海国际烘焙展举行，稀奶油是烘焙原料企业发力方向，立高食品在稀奶油赛道有优势，拟推UHT奶油新品 [4][7] - 安井食品和千味央厨4月销售环比修复，Q2起报表基数降低，业绩有望改善，安井新品推广思路优化，千味加大投入拓展新渠道 [7] 三只松鼠 - 召开“三生万物生态大会”，拓展饮料、米面粮油等品类及宠物食品等非食品品类，打造33个子品牌 [7] - 进行线下门店业态新尝试，发布一分利便利店和自有品牌全品类生活馆，实现“制造 + 品牌 + 零售”模式 [7]

原奶价格周期：产能、需求、进口等多因素影响 原奶价格具有周期性，当期原奶价格影响牧场养殖利润，养殖利润进一步影响产能，形成奶价>养殖利 润>产能>奶价的周期循环。大包粉进口量和价格也对供给端产生影响。宏观经济、人口结构等因素决 定需求变化。此外，重大公共事件扰动原奶需求，扩大涨跌幅度。2008年以来，原奶价格经历了3轮下 行周期，2轮上行周期。2008年，受到三聚氰胺事件的影响奶价下行。2009年8月-2014年2月，国际奶价 上行，乳业各类监管加强，消费信心提振，乳制品需求复苏，带动国内奶价上涨。2014年3月-2018年8 月，需求偏弱，国际奶价下跌，进口量增加，国内原奶价格回落。2018年9月-2021年8月，消费者健康 意识提升催化乳制品需求，加上此前奶牛存栏大幅去化，奶价上行。2021年9月开始，需求走弱，产量 回升，原奶价格连续下跌超过3年。 东海证券发布研报称，预计今年上游牧场产能仍处于调整和去化过程中，方向明确。在政策推动下，行 业渗透率仍有提升空间，叠加下半年双节对需求的拉动，预计今年下半年原奶供需趋于平衡，奶价有望 逐步企稳。若奶价进入上行周期，则牧业公司业绩端有望快速增长，估值仍有提升空 ...

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 原奶价格受产能、需求、进口等多因素影响，具有周期性，2008 年以来经历 3 轮下行、2 轮上行周期，2021 年 9 月开始连续下跌超 3 年 [6][19] - 2024 年以来行业亏损严峻，奶牛产能延续去化趋势，预计 2025 年存栏加快调整节奏 [6] - 2025 年下半年原奶价格有望逐步企稳，因供给压力缓解、需求边际回暖 [6] - 奶价与上游牧业公司股价波动高度相关，与下游乳企股价波动相关性体现在业绩驱动 [6] - 建议关注头部牧业公司现代牧业和优然牧业，以及头部乳企伊利股份和低温业务增长的新乳业 [6] 根据相关目录分别进行总结 原奶价格周期：产能、需求、进口多因素影响 - 乳业产业链上游养殖周期长、下游市场集中，原奶为核心要素，上游分散、下游集中，供给调节至少需 2 年 [11][14][18] - 原奶价格由牧场产能和当期需求决定，具有周期性，受产能、需求、进口等影响，2008 年以来经历多轮周期 [19] 2025 年展望：奶价下半年有望逐步企稳 - 行业亏损严峻，饲料成本上行加速奶牛存栏去化，2024 年以来存栏持续去化，大型牧场增速放缓，预计乳制品进口下滑 [60][62][64] - 政策持续发力，奶业和生育政策积极出台，公司也有相关计划，预计乳制品需求改善 [67][69] - 2025 年下半年原奶价格有望企稳，因供给压力缓解、需求边际回暖 [71] 奶价与乳企股价复盘 - 奶价与上游牧业股价波动高度相关，股价弹性高于奶价涨幅且先于奶价反应，奶价影响牧业公司业绩，2025 年业绩或改善 [72][73] - 奶价影响下游乳企盈利修复节奏，与股价波动相关性体现在业绩驱动，奶价上行期乳企盈利能力提升，下行期下降，2025 年盈利能力有望改善 [76][79][82] 投资建议 - 行业亏损严峻，牧场产能去化方向明确，政策积极出台，需求预期改善，下半年原奶供需或平衡，奶价有望企稳 [87] - 建议关注头部牧业公司现代牧业和优然牧业，以及头部乳企伊利股份和低温业务增长的新乳业 [88]

股东可交换债券换股进展 - 新投集团发行的"23新乳EB"可交换债券发行规模为5亿元人民币，债券代码117213 SZ，换股期为2024年5月14日至2026年11月9日 [1] - 截至2025年4月9日累计换股8405834股（占总股本0 98%），导致新投集团及一致行动人持股比例从80 68%降至79 70%，触及5%整数倍变动 [2] - 2025年4月10日至17日新增换股6553462股（0 76%），持股比例从79 70%降至78 94% [2] - 2025年4月18日至5月20日新增换股8576576股（1 00%），持股比例从78 94%降至77 95%，再次触及1%整数倍变动 [3] 权益变动具体情况 - 最新换股导致A股流通股增加857 6576万股，占总股本比例1 00% [6] - 变动方式为可交换债券换股被动减持，非集中交易或大宗交易 [6] - 新投集团单独持股从119434650股降至110858074股，占比从13 88%降至12 88% [6] - 一致行动人合计持股从679434650股降至670858074股，占比从78 94%降至77 95% [6] 权益变动影响说明 - 本次变动系债券持有人自主换股导致，不涉及要约收购或违规情形 [7] - 变动后所有股份均保留完整表决权，无权利限制或转让限制 [7] - 公司控制权未发生变更，治理结构和经营不受影响 [7] - 截至2025年5月20日债券换股期尚未结束，后续换股数量和时间仍存不确定性 [7]

债券发行 - 2023年11月14日公司完成“23新乳EB”发行，规模5亿，期限3年，票面利率0.60%，赎回价106元/张[3] 换股情况 - 2024年5月14日至2026年11月9日为换股期[3] - 截至2025年4月9日累计换股8405834股，占总股本0.98%[3] - 2025年4月10 - 17日换股6553462股，占总股本0.76%[5] - 2025年4月18 - 5月20日换股8576576股，占总股本1.00%[6] 持股变动 - Universal Dairy Limited持股560000000股，占比65.07%[9] - 新投集团变动前持股119434650股，占13.88%，后持股110858074股，占12.88%[9] 权益变动说明 - 换股致新投集团持股被动减少，不触及要约收购[12] - 所涉股份有表决权，无权利限制[12] - 不影响公司控制权等，换股未完成有不确定性[12]

股东大会时间 - 2025年6月10日13:00召开现场会议[2] - 2025年6月10日9:15 - 15:00进行网络投票[2] - 股权登记日为2025年6月4日[3] 会议地点与登记 - 会议地点在成都市新津区中国天府农业博览园G1馆•立夏厅[4] - 2025年6月6日9:30 - 11:30、13:00 - 17:00登记[10] - 登记地点在成都市锦江区金石路366号中鼎国际一栋二楼公司董事会办公室[10] 投票信息 - 投票代码为“362946”，投票简称为“新乳投票”[17] - 非累积投票提案填报表决意见为同意、反对、弃权[18] - 2025年6月10日9:15 - 9:25、9:30 - 11:30和13:00 - 15:00通过深交所交易系统投票[19] - 2025年6月10日9:15 - 15:00通过深交所互联网投票系统投票[21] 其他信息 - 中小投资者定义[8] - 独立董事将做2024年度述职报告[9] - 总议案涵盖除累积投票提案外的所有提案[25] 议案内容 - 涉及2024年度报告及其摘要等多项议案[25] - 涉及2025年度财务决算及预算报告等议案[25] - 涉及2025年度融资担保额度等议案[25] - 涉及2024年度利润分配预案等议案[25] - 涉及聘请2025年度审计机构等议案[25] - 涉及2024年度董事会工作报告等议案[25] - 2025年公司董监高薪酬方案议案有3个子议案[25] - 涉及2024年度监事会工作报告等议案[26]

新希望乳业股份有限公司股东大会相关事项 - 公司第三届董事会第十五次会议审议通过召开2024年年度股东大会的议案，会议将于2025年6月10日13:00以现场和网络投票形式召开 [3] - 网络投票通过深交所交易系统的时间为2025年6月10日9:15-9:25、9:30-11:30和13:00-15:00，通过互联网投票系统的时间为当日9:15-15:00 [3] - 股东需在股权登记日2025年6月4日收市时完成登记，可选择现场或网络投票，重复投票以第一次有效结果为准 [4] 会议审议提案 - 提案包括《2024年度财务决算及2025年度财务预算报告》《公司董事、监事、高级管理人员2025年薪酬方案》等非累积投票提案 [4][9] - 关联股东需对议案8回避表决，且不得接受其他股东委托投票 [4] 会议登记及参与方式 - 自然人股东需携带身份证、股票账户卡等有效证件，法人股东需提供营业执照复印件及授权委托书 [5] - 异地股东可通过信函、传真或电子邮件登记，会议签到时需出示身份证和授权委托书原件 [6] 网络投票操作流程 - 股东可通过深交所交易系统或互联网投票系统（http://wltp.cninfo.com.cn）参与投票，需使用数字证书或服务密码认证身份 [8][9] - 对总议案与具体提案重复投票时，以第一次有效投票为准 [8] 其他事项 - 公司联系人为王皑、尚姝博，通讯地址为成都市锦江区金石路366号新希望中鼎国际 [6] - 授权委托书需明确表决意见，未明确指示的委托人可自行行使表决权 [9]

股东大会时间 - 现场会议2025年6月10日13:00召开[2] - 网络投票2025年6月10日9:15 - 15:00进行[2] - 股权登记日为2025年6月4日[4] - 会议登记时间为2025年6月6日9:30 - 11:30，13:00 - 17:00[11] 股东大会地点 - 成都市新津区中国天府农业博览园G1馆•立夏厅[5] 投票信息 - 投票代码为“362946”，简称为“新乳投票”[18] 议案情况 - 审议《关于公司2024年年度报告及其摘要的议案》等多项议案[7][8] - 提案8涉及关联股东回避表决[9] 其他信息 - 独立董事做2024年度述职报告[10] - 会议联系人电话028 - 86748930等[12] - 总议案涵盖除累积投票提案外所有提案[26] - 授权委托书复印或自制均有效[28]