核心事件 - 2026年4月2日，挪威中央银行（Norges Bank）在场内减持凯莱英(06821.HK) 26.32万股，每股均价104.6389港元，涉及资金约2754.1万港元 [1] - 减持后，Norges Bank持股数量降至384.33万股，持股比例由14.75%下降至13.81% [1] 股东权益变动 - 主要股东Norges Bank进行了减持操作，持股比例下降0.94个百分点 [1] - 此次减持为场内交易，交易价格明确为每股104.6389港元 [1]

核心观点 - 挪威央行于2026年4月2日减持凯莱英股份，持股比例由14.75%降至13.81% [1] - 凯莱英作为CDMO龙头，在2025年展现出重启增长态势，新兴业务为其发展打开空间 [2] 股东权益变动 - 2026年4月2日，挪威央行在场内以每股均价104.6389港元减持凯莱英26.32万股 [1] - 此次减持涉及资金约2754.1万港元 [1] - 减持后，挪威央行持股数量降至384.33万股，持股比例由14.75%下降至13.81% [1] 公司业务与前景 - 凯莱英是CDMO（合同研发生产组织）行业龙头 [2] - 公司于2025年重启增长 [2] - 新兴业务的发展为公司未来打开了成长空间 [2]

公司股权变动 - 挪威央行于4月2日减持凯莱英26.32万股，每股作价104.6389港元，总金额约为2754.1万港元 [1] - 此次减持后，挪威央行最新持股数目为384.33万股，最新持股比例降至13.81% [1]

公司股东持股变动 - 挪威央行于4月2日减持凯莱英26.32万股，每股作价104.6389港元，涉及总金额约为2754.1万港元 [1] - 减持后，挪威央行对凯莱英的最新持股数量降至384.33万股，持股比例降至13.81% [1]

报告投资评级 - **买入**，评级变动为**维持** [1] 核心观点 - 报告认为凯莱英**业绩表现符合预期，新兴业务增长强劲** [5] - 公司业绩增长主要受益于**行业需求回暖、市场开拓力度加大、新兴业务增长迅速** [7] - 公司在手订单增长良好，新兴业务增长迅速，**经营业绩有望保持较快增长** [8] 公司业绩与财务预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入**66.70亿元**，同比增长**14.91%**（恒定汇率下增长16.78%）；第四季度收入**20.40亿元**，环比增长**41.53%**，同比增长**22.59%**；归母净利润**11.33亿元**，同比增长**19.35%** [7] - **财务预测**：预计**2026-2028年**营业收入分别为**80.49亿元、95.41亿元、110.15亿元**；归母净利润分别为**14.13亿元、18.25亿元、22.59亿元**；每股收益（EPS）分别为**3.92元、5.06元、6.26元** [5][8] - **估值指标**：当前股价对应**2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为31.17倍、24.14倍、19.50倍**；市净率（P/B）分别为**2.37倍、2.23倍、2.08倍** [5][9] 业务分项表现 - **小分子CDMO业务**：2025年收入**47.35亿元**，同比增长**3.59%**；毛利率为**46.83%**，同比下降1.11个百分点；交付商业化项目**59个**，临床Ⅲ期项目**70个**；参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目**5个**，其中2个处于临床后期；预计2026年验证批阶段（PPQ）项目有**16个**（2025年为12个）[7] - **新兴业务**：2025年收入**19.29亿元**，同比大幅增长**57.30%**；毛利率为**30.12%**，同比提升**8.45个百分点** [7] - **化学大分子CDMO业务**：收入**10.28亿元**，同比增长**123.72%**；服务临床阶段多肽药物**52个**（减重相关领域项目19个，8个处于临床后期），首个多肽项目于2025年获批上市；服务临床阶段寡核苷酸项目**69个**（20个处于临床后期）；毒素连接体业务服务临床阶段项目**36个**（PPQ项目6个），首个ADC药物进入商业化阶段，预计2026年有**4个项目**陆续进入商业化阶段 [7] - **生物大分子CDMO业务**：收入**2.94亿元**，同比增长**95.76%** [7] - **制剂CDMO业务**：收入**2.84亿元**，同比增长**18.44%** [7] - **临床CRO业务**：收入**2.82亿元**，同比增长**26.53%** [7] 订单与增长前景 - **在手订单**：截至2025年年报披露日，在手订单总额**13.85亿美元**，较上年同期增长**31.65%**，化学大分子和生物大分子业务订单增长迅猛 [7] - **营收增长指引**：公司预计**2026年营业收入增长**为**19%-22%**，经营业绩将呈现加速增长态势 [7][8] - **资本开支**：为支持业务扩张，预计**2026年资本开支为21亿元**（2025年为12.70亿元）[8] 市场表现与估值 - **当前股价**：**122.06元**，52周价格区间为**61.89-126.65元** [1] - **市值**：总市值**43,160.02百万**元，A股流通市值**38,698.37百万**元 [1] - **近期涨幅**：过去1个月、3个月、12个月股价涨幅分别为**25.33%、27.30%、59.31%**，显著跑赢医疗服务行业指数（同期涨幅分别为3.47%、1.05%、23.84%）[3]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 2025年公司基本面全面改善，尤其在新兴业务的突破打开了中长期成长天花板，报告持续看好其长期发展 [8] - 公司作为CDMO龙头已重启增长，新兴业务成为核心增长引擎并打开了新的成长空间 [1][8] 财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营业收入66.7亿元，同比增长14.9%；实现归母净利润11.3亿元，同比增长19.3%；经调整净利润为12.5亿元，同比增长56.1% [8] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为80.51亿元、98.15亿元、120.39亿元，同比增长率分别为20.7%、21.9%、22.7% [2] - **未来三年净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为14.79亿元、19.21亿元、24.90亿元，同比增长率分别为30.6%、29.9%、29.6% [2][8] - **盈利预测对应估值**：基于预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为4.10元、5.32元、6.90元，对应市盈率（PE）分别为30倍、23倍、18倍 [2][8] - **盈利能力提升**：预计公司毛利率将从2025年的42.0%持续提升至2028年的43.5%；归母净利润率将从2025年的17.0%持续提升至2028年的20.7% [9] - **资本开支计划**：为承接未来订单需求，公司计划在2026年大幅增加资本开支至21亿元左右，其中较大部分或将投向新兴业务板块 [8] 业务分项总结 - **小分子CDMO业务**：2025年实现收入47.4亿元，同比增长3.6%，业务保持稳健增长 [8] - **小分子业务技术进展**：在高通量筛选、连续化学、光电化学等核心技术实现纵深突破，更多新技术应用到临床和商业化项目中 [8] - **小分子项目管线**：2025年交付商业化项目59个、临床Ⅲ期项目70个；预计2026年小分子PPQ（工艺性能确认）项目将达到16个，支撑后续业绩 [8] - **小分子新增长点**：公司参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期，有望贡献新增长点 [8] - **新兴业务整体表现**：2025年实现收入19.3亿元，同比增长57.3%，成为公司增长引擎 [8] - **新兴业务盈利能力**：随着规模效应显现和产能利用率爬坡，新兴业务整体毛利率同比提升8.4个百分点至30.1%，盈利能力显著改善 [8] - **化学大分子业务**：2025年收入达10.3亿元，同比增长123.7%；在手订单同比增长127.6% [8] - **化学大分子项目管线**：受益于全球GLP-1减重药物热潮，公司临床阶段的多肽药物管线有52个，其中减重相关项目19个，8个处于临床后期 [8] - **化学大分子里程碑**：首个多肽项目已于2025年获批上市并商业化供货；公司预计2026年另有4个项目进入PPQ阶段 [8] - **化学大分子产能扩张**：为满足下游旺盛需求，公司多肽固相合成总产能预计将从2025年底的45000L提升至2026年底的69000L [8] - **寡核苷酸业务**：处于快速发展期，公司服务临床阶段项目69个，其中20个处于临床后期 [8] - **ADC毒素-连接子业务**：商业化进程加速，首个ADC药物已通过注册现场核查，公司预计2026年将有4个项目陆续进入商业化阶段 [8] - **生物大分子业务**：2025年实现收入2.9亿元，同比增长95.8%；在手订单同比增长55.6% [8] - **生物大分子服务能力**：公司已具备ADC一站式服务能力 [8] - **生物大分子产能**：奉贤基地的ADC商业化车间预计2026年第二季度交付，将进一步扩充稀缺的ADC商业化产能 [8] - **制剂CDMO业务**：2025年收入2.8亿元，同比增长18.4%；商业化项目增至9个 [8] - **临床CRO业务**：2025年收入2.8亿元，同比增长26.5%，呈现复苏态势 [8] 订单与增长指引 - **在手订单**：截至2025年底，公司在手订单总额达13.9亿美元，同比增长31.7%，其中化学大分子和生物大分子业务订单增长迅速 [8] - **收入增长指引**：基于强劲的在手订单，公司给出了2026年19%-22%的积极收入增长指引 [8]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 2025年公司基本面全面改善，尤其在新兴业务的突破打开了中长期成长天花板 [8] - 公司作为CDMO龙头，正重启增长，新兴业务成为增长引擎并打开发展空间 [1][8] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入66.7亿元，同比增长14.9%；实现归母净利润11.3亿元，同比增长19.3%；经调整净利润12.5亿元，同比增长56.1% [8] - **未来三年预测**：预计2026-2028年营业收入分别为80.51亿元、98.15亿元、120.39亿元，同比增长20.7%、21.9%、22.7% [2] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为14.79亿元、19.21亿元、24.90亿元，同比增长30.6%、29.9%、29.6% [2][8] - **未来三年每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为4.10元、5.32元、6.90元 [2][8] - **估值水平**：基于2026年4月3日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率分别为30倍、23倍、18倍 [2][8] 传统小分子业务 - **收入表现**：2025年小分子业务实现收入47.4亿元，同比增长3.6% [8] - **技术进展**：在高通量筛选、连续化学、光电化学等核心技术取得纵深突破，更多新技术应用到临床和商业化项目中 [8] - **项目储备**：2025年交付商业化项目59个、临床Ⅲ期项目70个；预计2026年小分子PPQ项目达16个，支撑后续业绩 [8] - **新增长点**：公司参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期，有望贡献新增长点 [8] 新兴业务表现 - **整体表现**：2025年新兴业务实现收入19.3亿元，同比增长57.3%，成为增长引擎；境外收入同比增长超240% [8] - **盈利能力**：随着规模效应显现和产能利用率爬坡，新兴业务整体毛利率同比提升8.4个百分点至30.1%，盈利能力显著改善 [8] - **化学大分子（多肽）**：收入达10.3亿元，同比增长123.7%；在手订单同比增长127.6% [8] - **化学大分子管线**：临床阶段的多肽药物管线52个，其中减重相关项目19个，8个处于临床后期；首个多肽项目已于2025年获批上市并商业化供货 [8] - **化学大分子产能**：为满足下游旺盛需求，多肽固相合成总产能预计将从2025年底的45000L提升至2026年底的69000L [8] - **化学大分子前景**：预计2026年另有4个多肽项目进入PPQ阶段，增长前景坚实 [8] - **寡核苷酸业务**：处于快速发展期，公司服务临床阶段项目69个，其中20个处于临床后期 [8] - **ADC毒素-连接子业务**：商业化进程加速，首个ADC药物已通过注册现场核查；公司预计2026年将有4个项目陆续进入商业化阶段 [8] - **生物大分子业务**：2025年实现收入2.9亿元，同比增长95.8%；在手订单同比增长55.6% [8] - **生物大分子能力**：公司已具备ADC一站式服务能力；奉贤基地的ADC商业化车间预计2026年第二季度交付，将进一步扩充稀缺的ADC商业化产能 [8] - **制剂与临床CRO业务**：2025年制剂CDMO收入2.8亿元，同比增长18.4%，商业化项目增至9个；临床CRO收入2.8亿元，同比增长26.5%，呈现复苏态势 [8] 订单与资本开支 - **在手订单**：截至2025年底，公司在手订单总额达13.9亿美元，同比增长31.7%，其中化学大分子和生物大分子业务订单增长迅速 [8] - **收入指引**：强劲的在手订单支撑了公司对2026年19%-22%的积极收入增长指引 [8] - **资本开支**：为承接未来的订单需求，公司计划在2026年大幅增加资本开支至21亿元左右，其中较大部分或将投向新兴业务板块 [8]

财务与业绩表现 - 截至2025年报披露日，公司在手订单总额为13.85亿美元，较去年同期增长31.65% [1][2] - 公司展望2026年营业收入增长预计为19%-22% [2] - 2025年度拟派发现金分红，方案为每10股派发13.00元（含税） [2][9] - 2026年资本开支计划总额约21亿元人民币，其中70%-80%将投向新兴业务板块 [2] 业务板块与订单动态 - 2025年Q4至2026年Q1，公司订单增长保持迅猛态势 [1][2] - 新兴业务（多肽、ADC等）有望持续保持高增长态势，其中两个大分子业务板块业绩预计将更为突出 [2] - 化学大分子CDMO业务板块在手订单金额同比增长127.59%，其中境外订单金额占比58.42% [2] - 小分子业务目前整体保持稳健态势，商业化项目表现可圈可点 [2][4] 产能与运营状况 - 多肽业务产能处于爬坡状态，2025年化学大分子毛利率得到提升 [2] - 公司近两年快速推进产能建设，产能利用率持续提升 [3] - TJ3厂区处于高运转状态，去年扩充的新产能计划于2026年Q2投入使用，以缓解API产能紧张 [4] 1. 东北厂区主要生产中间体，产能利用率处于正常水平，小分子产能具备通用性，还有一定排产空间 [4] 客户与市场 - 公司承接的项目覆盖诸多热门靶点的在研及已上市药物 [3] - 截至2025年报披露日，境外新签订单占比超过60% [1][2] - 国内重要客户签订的GLP-1多肽商业化订单执行顺利，公司根据客户需求高质量交付 [2] - 2025年北美业务的盈利水平未受美国关税政策的扰动 [3] 公司治理与投资者关系 - 公司于2025年3月28日审议通过了《市值管理制度》，旨在提升公司投资价值 [4] - 2025年，公司在A股和H股同步实施限制性股票激励计划 [8] - 公司获得深交所信息披露A级评价 [5][6] - 2025年内完成2024年度权益分派，合计派现约3.95亿元，并制定了2025年度利润分配预案 [9]

交银国际上调凯莱英目标价及盈利预测 - 交银国际基于凯莱英2026年业绩指引上调了其2026-27年盈利预测 并继续采用退出估值折现法和21倍退出市盈率进行估值 [1] - 目标价上调8%至123.2港元/145.3元人民币 维持“买入”评级 [1] 2025年业绩表现与2026年指引 - 2025年公司收入达66.7亿元人民币 同比增长14.9% 经调整归母净利润大增56%至12.5亿元人民币 高于该行预期 [2] - 小分子CDMO业务收入同比增长4% 毛利率为47% 处于行业领先水平 全年交付临床前及临床早期项目445个 临床III期项目70个 商业化项目59个 [2] - 新兴业务收入同比增长57% 占收入比重提升约8个百分点至29% 毛利率大幅提升8.5个百分点至30% 其中海外收入同比增幅超240% [2] - 截至2026年3月末 公司在手订单总额达13.9亿美元 相比去年同期增加32% [2] - 管理层预计2026年全年收入同比增长19-22% 此指引已考虑汇率波动对增速约2-3个百分点的潜在负面影响 2026年资本开支将大幅提升至约21亿元人民币 [2] 新兴业务各赛道表现与产能布局 - 化学大分子CDMO业务2025年收入同比大增124%至10.3亿元人民币 在手订单金额增长128% 首个多肽项目已于2025年上市并开始商业化供货 [3] - 生物大分子CDMO业务2025年收入同比大增96%至2.9亿元人民币 在手订单金额增长56% [3] - 公司在高景气度赛道进行前瞻性产能布局 多肽固相反应合成总产能预计从2025年末的45,000L增至2026年底的69,000L 寡核苷酸产能已达120mol 预计2026年上半年末增至180mol 奉贤一期商业化抗体ADC车间预计2026年第二季度交付 [3] - 2026年预计将有4个多肽PPQ项目推进 20个寡核苷酸项目处于临床后期 另有4个ADC项目将陆续进入商业化阶段 [3]

公司股价表现 - 凯莱英A股（002821）于报告日收盘价为126.65元，单日上涨4.80元，涨幅为3.94% [1] - 当日股价振幅较大，最高触及129.40元，最低为114.30元 [1] - 当日成交活跃，总成交量达到222万手 [1] 股票交易异常波动公告 - 公司股票在2026年3月31日及2026年4月1日连续两个交易日内，收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，构成股票交易异常波动 [2] - 公司董事会确认，不存在根据相关规定应披露而未披露的重大事项或与该事项有关的筹划、商谈、意向、协议等 [2] - 公司董事会确认，未获悉任何应披露而未披露的、对公司股票交易价格可能产生较大影响的信息 [2] - 公司声明前期披露的信息不存在需要更正或补充之处 [2]