报告行业投资评级 看好 [1] 报告的核心观点 中长期资金入市步入落地阶段，险资将扮演关键角色，本轮举牌热潮有望持续，资产端进一步支持政策有待释出，建议把握高弹性标的和攻守兼备标的两条投资主线 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 如何定义举牌？ - 保险公司举牌定义为持有或与其关联方及一致行动人共同持有一家上市公司已发行股份的 5%，以及之后每增持达到 5%时，3 日内通知该上市公司并予以公告的行为 [1][10] - A 股要求投资者持有或与他人共同持有上市公司已发行有表决权股份达到 5%时，三日内报告、通知、公告，后续增减持也有相应披露要求 [11] - H 股在首次持有某上市法团 5%或以上股份权益等多种情况下产生披露责任，A/H 两地上市的公司 H 股权益按已发行 H 股股数比例计算 [12] - 中长期资金入市文件提出在举牌认定标准等方面给予银行理财、保险资管与公募基金同等政策待遇，预计保险机构举牌要求或将边际放松 [2][15] 2. 险资举牌经历 5 大阶段，24 年开启新一轮热潮 - 第一阶段（2015 - 2016 年）：资、负两端政策大幅放松，中小险企引领，以“万能险 + 股权投资”聚焦“资产驱动负债”模式，引发大规模举牌 [22] - 第二阶段（2017 - 2019 年）：严监管态势下，资、负两端出台管控政策，举牌热度快速降温 [24] - 第三阶段（2020 年）：牛市催化，大型险企引领举牌升温，倾向长期持有赚取分红现金流 [24] - 第四阶段（2021 - 2023 年）：人身险深度转型 + 市场低迷，举牌显著降温 [24] - 第五阶段（2024 年 - 今）：低利率 + 中长期资金入市 + 新会计准则落地背景下，险资再迎举牌热潮，2024 年以来除重后举牌次数达 24 次 [3][24] 3. 本轮险资举牌目的可归纳为 5 类 - 增持股票类资产：长端利率下行及中长期资金入市，险资关注权益配置，高股息为主要布局方向，被举牌企业行业前 5 为公用事业、银行、交通运输、环保、医药生物，股息率高于 3%和 ROE 超过 8%的公司占比达 75% [4][25][26] - 优化会计计量：新会计准则下股票会计计量有挑战，举牌并派驻董事可按权益法计入长期股权投资，减少利润波动 [33][35] - 谋求深化与被举牌公司的合作关系：部分险企举牌隐含业务发展考量，如平安增持银行港股，或加强与大行在银保等业务合作 [37] - 战略布局考量：新华保险举牌海通证券（H），可提升在合并后新主体持股比例，保持话语权，且交易有性价比 [42] - 发挥中长期资金入市的正外部性：险资是中长期资金中坚力量，举牌释放积极信号，有助于发挥正外部性 [45] 4. 本轮保险机构举牌热潮有望持续 - 险资入市政策导向明确：中长期资金入市方案将险资入市作为首要抓手，提出量化目标和疏通“堵点”方案，险资是增量资金流入确定性最强的机构投资者，高股息策略是中期入市资金流入主要方向 [46][47][55] - 险资举牌的一体两面性：举牌后资金配置灵活性阶段性受限，有持有期限和增减持披露要求，关注后续政策对险资入市积极性的催化作用 [56][57] 5. 投资分析意见 - 头部公司有望获监管资源倾斜，资产端支持政策待释出，包括境外资产配置放松、优化偿付能力及准备金计量、优化短线交易及举牌规则 [58] - 建议把握两条主线：高弹性标的推荐新华保险、中国人寿；攻守兼备的标的推荐中国财险、中国平安、中国太保 [5][58]

报告行业投资评级 - 看好食品饮料行业 [1] 报告的核心观点 - 对41家食品饮料A股上市公司2024年四季度净利润预测显示增速超50%的有东鹏饮料（60%）；增速20%-50%的有双汇发展等5家；增速低于20%的有21家；业绩同比扭亏的有2家；业绩同比减亏的有2家；业绩下滑的有8家；业绩同比增亏的有2家 [3] - 春节后白酒需关注淡季量价表现，二季度是关键时期，若头部企业坚持量价策略、价格体系企稳则底部特征将进一步确认，若大环境承压则基本面可能二次探底，25Q1动销端压力大，若25年下半年经济改善且库存周期调整到位，行业基本面有望触底，头部企业股息率具备中长期投资价值，建议长期资金逐步加大配置，重点推荐山西汾酒等白酒企业 [3] - 大众品基本面筑底，2025年大众食品公司经营目标更理性，收入和盈利端环比改善，新零售业态和新消费理念带来新品类成长机会，乳业有产能去化和格局改善逻辑，关注政策助力受益方向，重点推荐伊利股份等大众品企业 [3] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料公司业绩前瞻 - 报告给出申万食品饮料2024年报前瞻，包含多家公司24Q4及2024E的收入、利润及同比变化等数据，如贵州茅台24Q4E收入506.7亿（yoy12%）、利润248.7亿（yoy14%） [5] 食品饮料重点公司盈利预测 - 报告给出食品饮料重点公司盈利预测表，涵盖白酒、乳业、啤酒等多个板块公司的股价、归母净利润、增速、PE、评级、总市值等信息，如贵州茅台2024E归母净利润857.4亿，增速15%，评级买入，总市值18127亿 [7]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 2025年是智能化主题投资关键之年，智能化是行业趋势机会，新势力品牌和部分零部件企业值得关注 [2][3] - 理想汽车智能化被低估，预计2025年销量65 - 67万辆、净利润126亿元左右，是值得投资的标的 [2][4] - 2025年国央企改革迎来投资拐点，建议关注东风集团、上汽集团、长安汽车等国央企汽车集团 [2][6] - 保隆科技2025年有望业绩确定性增长，预计归母净利润达5.9亿元，当前PE处于底部，投资性价比高 [2][8] - 银轮股份在新业务领域布局带来新增长曲线，当前估值低，2025年业绩预期约11亿元，投资价值高 [2][9] - 基于自主 + 科技 + 出海三条主线给出投资分析意见，推荐和关注部分主机厂和零部件企业 [2] 各目录总结 重申智能化的投资机会 - 智能化演绎路径类似DLP大灯配置渗透率提升路径，主机厂推动智能化发展为市场提供催化剂和关注度 [3] - 智能化是行业趋势机会，比亚迪估值提升潜力显著，小鹏、理想等新势力品牌和伯特利等零部件企业值得关注 [3] 建议关注理想汽车 - 理想汽车智能化进展迅速，当前估值未充分反映智能化溢价，预计2025年整体销量65 - 67万辆、净利润126亿元左右 [4] - 市场对理想汽车有竞争格局和纯电车型发展路径的担忧，但理想汽车销量和市场地位稳定，当前是关注的重要节点 [5] 国企改革 - 2024年汽车行业面临价格战和内卷，国央企需转型变革，2025年改革迎来投资拐点 [6] - 国央企通过多种方式提升管理效率，建议关注东风集团、上汽集团、长安汽车等，港股东风集团股份PB小于1倍值得关注 [6] 保隆科技更新 - 业绩方面，股权激励费用减少和空悬业务放量带来业绩弹性，预计2025年归母净利润达5.9亿元且有上调空间 [8] - 估值方面，作为比亚迪核心供应商，有望受益于比亚迪智能化估值抬升，当前PE处于底部，投资性价比高 [8] 银轮股份更新 - 估值与业绩上，在特斯拉产业链中估值低，2025年业绩预期约11亿元，估值未反映新增长曲线潜力，机器人布局清晰后估值有望提升 [9] - 业务能力与市场前景上，具备机电执行器研发生产能力，数据中心热管理订单2025年有望增量，第三曲线增长空间值得期待 [9]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2025年预计AI投资本土化、多元化、以推理为核心，伴随云主线回归维持高景气，阿里、腾讯等有望加大投入推动产业链景气度提升，国内云和AI价值重估使产业链受益 [2] - 从通信视角看，IDC处于周期底部未充分定价，推理放量带动行业周期上行，行业供需出现缺口，国内AI推动其进入新一轮成长轨道；IDC上游供电、温控等能源配套是卖水人，受益于推理放量和超前部署；运营商是云服务/IDC重要玩家，长期受益于推理/云服务放量，其IDC/云服务价值将重估并延续高股息高分红配置价值 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 据消息苹果将与阿里巴巴合作为国内iPhone用户开发AI功能，苹果自2023年起测试国内不同AI大模型，预计简体中文版Apple Intelligence将于4月面向中国以外用户发布 [1] 产业链赛道逻辑 - IDC：推理放量带动行业周期上行，与10年前云承载需求驱动思路类似但集群规模需求更大且叠加算力，行业处于结构性供需反转节奏，有效供给稀缺，国内AI推动其进入新一轮成长轨道，下游应用等催化或使其步入高速增长周期 [2] - IDC上游：供电、温控等能源配套受益于推理放量、云厂商投建力度加大带动的配套放量以及算力集群规模、架构要求下的超前部署，液冷、UPS/HVDC、服务器电源等多环节有望持续受益 [2] - 运营商：作为云计算/云服务重要提供方，长期受益于推理/云服务放量，IDC资源布局辐射全国，投入力度大，算力资源布局等与CSP互补，其IDC/云服务价值将重估并延续高股息高分红配置价值 [2] 相关标的 - IDC核心厂商：数据港、光环新网、润泽科技、宝信软件、奥飞数据等 [2] - 产业链上游温控（液冷）环节：英维克、飞荣达、高澜股份、申菱环境等 [2] - 产业链上游供电环节：科华数据、欧陆通、麦格米特、金盘科技、中恒电气、科泰电源等 [2] - 运营商：中国电信、中国移动等 [2] 相关重点上市公司估值 | 证券代码 | 证券简称 | 2025/2/11总市值（亿元） | Wind一致预期净利润（亿元） | | | PE | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | 2024E | 2025E | 2026E | 2024E | 2025E | 2026E | | 300442.SZ | 润泽科技 | 999.32 | 22.13 | 32.18 | 40.69 | 45 | 31 | 25 | | 600845.SH | 宝信软件 | 883.31 | 29.78 | 36.80 | 46.03 | 30 | 24 | 19 | | 300383.SZ | 光环新网 | 293.73 | 5.42 | 7.21 | 8.61 | 54 | 41 | 34 | | 300738.SZ | 奥飞数据 | 147.31 | 1.74 | 2.64 | 3.73 | 85 | 56 | 40 | | 603881.SH | 数据港 | 153.37 | 1.48 | 1.92 | 2.23 | 103 | 80 | 69 | | VNET.O | 世纪互联 | 188.18 | 2.38 | 1.78 | 2.46 | 79 | 106 | 77 | | 9698.HK | 万国数据 | 420.84 | -11.68 | -6.91 | -2.09 | - | - | - | | 600941.SH | 中国移动 | 23,634.67 | 1,392.80 | 1,466.49 | 1,550.26 | 17 | 16 | 15 | | 601728.SH | 中国电信 | 7,137.56 | 328.61 | 353.96 | 379.31 | 22 | 20 | 19 | | 002335.SZ | 科华数据 | 160.12 | 5.39 | 7.53 | 9.37 | 30 | 21 | 17 | | 300870.SZ | 欧陆通 | 122.60 | 2.24 | 2.95 | 3.98 | 55 | 42 | 31 | | 002851.SZ | 麦格米特 | 332.28 | 6.05 | 8.48 | 11.31 | 55 | 39 | 29 | | 688676.SH | 金盘科技 | 169.16 | 6.39 | 8.76 | 11.15 | 26 | 19 | 15 | | 002837.SZ | 英维克 | 307.05 | 5.43 | 7.31 | 9.50 | 57 | 42 | 32 | | 300602.SZ | 飞荣达 | 119.02 | 2.27 | 3.69 | 4.93 | 53 | 32 | 24 | | 300499.SZ | 高澜股份 | 53.51 | 0.28 | 0.90 | 1.42 | 191 | 59 | 38 | | 301018.SZ | 申菱环境 | 103.81 | 1.99 | 2.76 | 3.36 | 52 | 38 | 31 | [3]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2024Q4原油价格同比、环比下降，成品油价格上调；部分化工品价差环比有收窄或扩大情况；行业重点公司四季度业绩受油价、需求、库存等因素影响有不同表现；油价短期中高位震荡，2025年预期较高且前高后低，推荐多类相关公司 [3] 根据相关目录分别进行总结 价格与价差情况 - 2024Q4 Brent原油均价74.0美元/桶，环比降6.0%，同比降10.7%；汽油、柴油价格累计上调85元/吨、80元/吨 [3] - 2024Q4丁二烯 - 石脑油、环氧丙烷 - 丙烯等价差环比收窄，丙烯酸 - 丙烯、苯乙烯价差等环比扩大 [3] - 展示主要石油化工品价格走势，如WTI原油2024Q4均价70.3美元/桶，环比降6.7%，同比降10.5%等 [4] - 展示主要石油化工品价差走势，如乙烯 - 石脑油2024Q4价差210美元/吨，环比升9.2%等 [5] 重点公司业绩预测 - 上游油气勘探开发业绩预计环比下降，中游炼化库存损失影响环比减弱；民营炼化业绩预计环比回升 [3] - 给出石油化工重点公司2024年报业绩预测（EPS），如中国石油2024E为0.90元/股，YoY +3%等 [7] - 给出石油化工重点公司单季度业绩预测（EPS），如中国石油2024Q4E为0.18元/股，QoQ -25%等 [8] 重点公司估值情况 - 展示石油化工行业重点公司估值表，包含收盘价、总市值、EPS、PE、PB等信息 [10] 投资分析意见 - 推荐股息率较高的中国石油、中国海油；看好海上油服公司中海油服、海油工程；推荐乙烷制乙烯项目的卫星化学；推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份；建议关注大炼化优质公司恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖佛山照明，给予“增持”评级 [1][7][8] 报告的核心观点 - 佛山照明扎根照明行业60余年，拓展新赛道打开成长空间，纵横延伸布局提升通用照明板块竞争力，并购南宁燎旺快速布局汽车照明高景气赛道 [7] - 预计2024 - 2026年公司可实现营业收入94.65/102.69/112.65亿元，同比分别增长4.5%/8.5%/9.7%；预计可实现归母净利润4.33/3.67/4.38亿元，同比分别+49.2%/-15.3%/+19.4%；2024年PEG为1.43（剔除土地补偿与商誉减值），对应当前市值有12%上涨空间 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 1. 扎根照明行业60余年，拓展新赛道打开成长空间 1.1 拓展新赛道，助力公司规模扩张 - 佛山照明成立于1958年，是照明行业第一家上市公司，2024年被认定为“中华老字号”，已成为全LED产业链企业，打开多个新赛道 [17] - 公司发展历经起步积累期、转型发展期、整合扩张期，收购并表带动营收大幅增长，利润经历波动后企稳回升 [17][18][22] - 公司盈利能力弱于行业，上下游整合有望带动盈利改善；收购带动车灯业务占比提升，通用照明业务毛利率稳步提升 [25][29] 1.2 国资控股稳定性高，多举措拓展新赛道 - 公司实控人为广东省国资企业，股权结构稳定，通过收购强化多业务布局 [33] - 2023年定增募资推动公司数字化转型及新业务发展，收并购开拓新增长点，细分业务领域加码覆盖 [35][37] 2. 从通用照明，到纵横延伸多板块布局 2.1 通用照明板块有望迎修复，纵向延伸提升竞争力 - LED照明应用广泛，行业规模稳步提升，渗透率快速提升，逐步替代传统照明 [41][43] - 地产政策转向，有望带动照明行业回暖，LED照明行业竞争格局分散，公司份额位居行业前列 [46][49] - 并购国星光电向产业链上游整合，有望带动公司市场份额提升，国星光电营收稳定回升，盈利能力有所恢复 [51][53] 2.2 横向拓展新兴照明板块，打开增长空间 - 智能照明：融合新兴技术，市场发展迅速，公司推进技术研发，推出智能家居解决方案，智能家居市场规模稳定提升，智能照明市场有较大提升空间 [58][62][65] - 智慧灯杆：契合发展趋势，市场空间广阔，国内政策持续支持，公司定增募资投入项目，有望拓宽业务 [70][72][75] - 海洋照明：下游市场潜力大，技术国产化程度低，公司完善布局，多产品实现国产化，建设产业园、收购企业丰富产品 [76][80][81] - 航空照明：增资北京航信拓展机场跑道照明业务，拓展至低空及商用航空照明领域，启动管理体系项目奠定基础 [84] 3. 并购南宁燎旺，快速布局汽车照明高景气赛道 3.1 LED车灯渗透率持续提升 - 国内车灯市场规模快速增长，未来空间广阔，LED车灯技术领先传统照明，已成为主流选择 [87][88] - 新能源汽车渗透率增长带动LED车灯渗透率提升，车灯智能化技术迭代有望提升渗透率及价值量 [91][92] 3.2 并购南宁燎旺，产业链协同快速拓展汽车照明市场 - 南宁燎旺收入、业绩稳健增长，客户结构改善，新能源客户占比提升 [95][98] - 并购后公司车灯产能快速提升，新建产能进一步拓展车灯业务 [100] 4. 盈利预测与估值 4.1 关键假设点 - 通用照明产品：加速转型升级，开拓新兴领域，预计2024 - 2026年营收同比-3.0%、+3.0%、+5.0%，毛利率分别为26.1%、26.2%、26.3% [9] - LED封装及组件产品：行业集中度有望提升，预计2024 - 2026年营收同比+2.0%、+4.0%、+5.0%，毛利率分别为16.9%、17.0%、17.2% [9] - 车灯产品：发挥协同效应，向新能源、智能化转型，预计2024 - 2026年营收同比+25.0%、+24.0%、+22.0%，毛利率分别为18.1%、18.4%、18.6% [9] 4.2 相对估值 - 选取的可比公司对应2024年PEG为1.61，公司2024年PEG为1.43（剔除土地补偿与商誉减值），对应当前市值有12%上涨空间 [7][8]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 一号文发布在即，农业板块关注度有望提升，粮食安全大概率再获强调，种业自主创新、迭代升级需求彰显，2025 年转基因玉米推广有望加速，建议关注种业与种植业板块及隆平高科、登海种业等公司 [4][5] - 总结历年一号文核心内容，发现粮食安全重要性日益凸显、生物育种成为农业科技创新重点、乡村振兴战略深入实施与农村改革深化等趋势，2025 年粮食安全主题大概率强化，种业板块将迎双重利好 [6][14] - 复盘 2004 - 2024 年一号文发布前后农业板块表现，发布前未抢跑，发布后涨幅明显、上涨概率大，饲料等板块表现出色 [17][18][32] - 中央经济工作会议农业相关内容与次年一号文联系紧密，2024 年会议强调粮食安全等内容 [37][39] - 复盘特朗普第一任期，中美贸易战影响农产品，中国农产品进口对美依赖度降低 [42][53] 根据相关目录分别进行总结 历年一号文核心内容梳理 - 2004 - 2024 年中央连续 21 年发布一号文，是农业板块重要投资机会 [4][12] - 呈现粮食安全重要性凸显、生物育种成重点、乡村振兴战略深入实施与农村改革深化趋势 [14] 复盘：历年一号文发布前后，农业板块表现 - 发布前未出现明显抢跑现象，原因是发布时间和内容不确定，2004 - 2024 年发布前 5 个交易日 SW 农林牧渔指数涨幅均值为 - 0.8% [21] - 发布后涨幅均值在 1% - 7% 之间，上涨概率约 70%，21 年中有 19 年有超额收益，首个交易日涨幅不明显，后 20 日涨幅>后 10 日涨幅>后 5 日涨幅（12 年），发布当月上涨概率大且有超额收益 [18][20] - 饲料、畜禽养殖、农产品加工板块表现出色，21 年间超额收益率均值分别为 7.4%、6.1%、4.4%，有超额概率均为 81%，饲料板块优势明显 [32] 中央经济工作会议农业相关内容梳理 - 中央经济工作会议农业部署与次年一号文内容联系紧密，如 2023 年会议提出目标，2024 年一号文据此制定政策 [37] - 2024 年会议强调粮食安全等内容，还提到深化土地制度改革等 [39][40] 复盘：特朗普 1.0 期间，农产品相关表现 - 特朗普第一任期中美贸易战导致对约 5500 亿美元中国商品和 1850 亿美元美国商品征收关税，2020 年签署协议，中国承诺采购美国农产品并豁免美豆关税 [42] - 中国主要农产品自给率较高，仅大豆依赖进口，2018 年中国对美豆加征关税致 CBOT 大豆价格下跌，贸易战后中国自美进口大豆量下降，农产品进口对美依赖度降低 [45][47][53]

报告行业投资评级 - 给予行业“看好”评级 [2] 报告的核心观点 - DeepSeek催化AI竞争从算力军备竞赛转向效率优化，低成本及开源属性加快AI走向场景化，产业链从云端基础建设阶段进入AI应用和端侧AI快速阶段 [2] - AI嵌入将带来广泛的硬件升级，产业链密切合作带来投资机会，材料端重点关注半导体、散热、显示、机器人材料 [2] 根据相关目录分别进行总结 DeepSeek对AI产业链的影响 - 重构成本，推动AI竞争从算力军备竞赛转向效率优化，算力需求增长趋势仍将持续 [2] - 加速端侧，成本下降和技术平民化将加速AI走向场景化，AI应用及端侧AI预计将加速 [2] 各材料领域投资机会 - **半导体材料**：高性能芯片和先进封装技术需求增长，通用型存储芯片需求恢复，核心半导体企业重要供应商将受益；AI服务器结构升级带动上游零部件及材料需求革新，部分树脂脱颖而出 [2] - **散热材料**：端侧设备加速，散热升级重要，热管、均热板等散热材料需求增长，均热板散热方案渗透率预计持续提升 [2] - **显示材料**：短期数码产品购新补贴激活消费电子市场，带动上游显示材料需求增长；后续硬件性能提升和应用场景清晰为换机潮奠定基础，面板显示产业有望景气向上 [2] - **机器人材料**：AI及DeepSeek推动机器人算法进步，机器人与模型融合开启智能升级下半场，人形机器人落地将使上游材料公司受益 [2] 重点推荐标的 - **半导体材料**：雅克科技、圣泉集团等 [2] - **散热材料**：苏州天脉等 [2] - **显示材料**：瑞联新材、莱特光电等 [2] - **机器人材料**：福莱新材等 [2] 重点公司估值情况 | 证券代码 | 证券简称 | 总市值（亿元） | 股价（2025/2/11） | 归母净利润（亿元）（2023A、2024E、2025E、2026E） | PE（2023A、2024E、2025E、2026E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 002409.SZ | 雅克科技 | 290.93 | 61.13 | 5.79、8.92、13.11、17.92 | 50、33、22、16 | | 605589.SH | 圣泉集团 | 216.69 | 25.60 | 7.89、8.88、12.25、14.71 | 27、24、18、15 | | 301626.SZ | 苏州天脉* | 125.74 | 108.70 | 1.54、1.98、2.59、4.54 | 82、64、49、28 | | 688550.SH | 瑞联新材 | 57.17 | 32.72 | 1.34、2.50、3.29、4.12 | 43、23、17、14 | | 688150.SH | 莱特光电* | 82.54 | 20.51 | 0.77、1.86、3.01、4.15 | 107、44、27、20 | | 605488.SH | 福莱新材 | 73.62 | 37.80 | 0.70、0.85、1.20、1.41 | 105、87、61、52 | 注：带*公司的盈利预测为Wind一致预期 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 中控技术已全面接入DeepSeek大模型，第二款大模型预计年内中旬发布，其AI大模型布局旨在打造更智能高效的生产运行与企业运营模式 [5][8] - 依托DeepSeek-V3、R1打造的“工业BA超级智能系统”已实现五大突破性进展 [8] - AI大模型与工艺Knowhow结合，公司有望重塑流程工业智能化 [8] - 维持盈利预测和“买入”评级，预计24 - 26年归母净利润分别为12.56、15.12、18.22亿元，对应PE分别为37X、30X、25X [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年2月10日收盘价58.16元，一年内最高/最低为60.36/34.20元，市净率4.6，股息率1.20%，流通A股市值45,517百万元，上证指数/深证成指为3,322.17/10,631.25 [2] 基础数据 - 2024年9月30日每股净资产12.62元，资产负债率41.88%，总股本/流通A股为791/783百万，流通B股/H股为 - / - [2] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|8,620|30.1|1,102|38.1|1.44|33.2|11.2|42| |2024Q1 - 3|6,337|11.6|717|3.4|0.91|32.9|7.2| - | |2024E|9,984|15.8|1,256|14.0|1.59|32.5|12.1|37| |2025E|11,668|16.9|1,512|20.4|1.91|31.9|13.5|30| |2026E|13,586|16.4|1,822|20.5|2.30|31.0|15.1|25|[7] 财务摘要 |百万元，百万股|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|6,624|8,620|9,984|11,668|13,586| |其中：营业收入|6,624|8,620|9,984|11,668|13,586| |减：营业成本|4,261|5,759|6,739|7,942|9,369| |减：税金及附加|50|58|68|79|92| |主营业务利润|2,313|2,803|3,177|3,647|4,125| |减：销售费用|623|789|889|980|1,060| |减：管理费用|377|450|479|525|598| |减：研发费用|692|908|998|1,050|1,087| |减：财务费用|4| - 205| - 80| - 52| - 61| |经营性利润|617|861|891|1,144|1,441| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）| - 68| - 107| - 29| - 37| - 45| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）| - 17| - 40|10| - 20| - 25| |加：投资收益及其他|341|472|479|542|592| |营业利润|872|1,185|1,350|1,628|1,963| |加：营业外净收入| - 2| - 2|0|0|0| |利润总额|870|1,183|1,350|1,628|1,963| |减：所得税|63|60|70|86|106| |净利润|807|1,123|1,280|1,541|1,857| |少数股东损益|9|21|24|29|35| |归属于母公司所有者的净利润|798|1,102|1,256|1,512|1,822|[10] AI大模型布局情况 - 2024年6月发布流程工业时序大模型TPT，基于生成式AI算法框架，由多行业海量数据融合训练而成，可在PA场景实现工业AI应用 [8] - 2024年5月将DeepSeek的V2版本作为面向BA领域研发的工业AI产品的核心基座大模型，并随更先进模型发布迅速接入更新 [8] “工业BA超级智能系统”突破 - 多模态感知中枢和工业级BA图数据及图神经网络，深度融合DeepSeek-V3多模态理解能力，构建“数字神经系统” [8] - 工业APP智能构建，融合DeepSeek-R1强推理及代码生成能力，打造新构建范式 [8] - 全业务链路多智能体协同，基于DeepSeek-R1强推理能力结合多智能协同技术搭建平台 [8] - 工业级分析决策大脑，融合DeepSeek-V3千亿级参数推理引擎，依托前沿技术挖掘数据价值突破决策瓶颈 [8] 公司优势 - 覆盖超3万家流程企业客户，工业控制系统累计应用超10万套，覆盖50多个细分行业，2023年DCS国内市占率近40%，化工领域超55%，石化领域近50% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予金山云买入评级，给予2025年目标PS 5x，对应目标市值494亿港币，对应目标价12.98港币，较2月10日收盘有39%上涨空间 [3][8][87] 报告的核心观点 - 金山云是金山小米生态核心云服务商，公有云服务是主要增长动力，与金山软件、小米续签框架协议保证收入增长基本盘 [7] - DeepSeek为代表的低成本路线有望加速国内AI渗透，为云厂带来规模效应提升ROI，推理需求加速有望实现成本优化 [7] - 小米建立人车家全生态，加大AI投入，智驾是重要增量场景，端到端模型依赖大量数据和算力支持，小米汽车业务快速起量，智驾迈入行业一梯队 [7] - 预计金山云2024 - 2026年整体收入分别为76.92/90.92/103.66亿元，对应增速分别为9%/18%/14%，首次覆盖给予买入评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：金山小米生态核心云服务商 - 雷军系的金山软件和小米集团为前两大股东，截至2024年6月30日，金山软件持股37.4%，小米集团直接及间接共持股12.25%，董事长为雷军，CEO为邹涛 [18] - 业务以IaaS为主，公有云服务9M24收入占比65%，是主要收入来源和后续增长动力，行业云服务为特定行业提供解决方案，2021年收购Camelot聚焦软件层业务 [20] - 2021年前收入高速增长，2022 - 2023年收入下滑，当前仍亏损，原因是公有云市场放缓、IaaS业务竞争激烈及主动缩减低利润率业务，IaaS需重资本投入 [21] - 2022年管理层更换，邹涛接任后进行收入结构调整和人工智能转型，加强与金山软件、小米生态业务合作，成效明显，收入增速和毛利率提升，净亏损率缩窄 [27] - 调整缩减低利润率的CDN和行业云业务，AI转型效果明显，AI收入快速起量，24Q3占公共云服务收入比例提升至31% [33] - 与金山软件、小米集团续签框架合作协议，2025 - 2027年金额增加明显，保证收入增长确定性，2023年来自二者收入为11亿元，占比16%，9M24占比提升至19% [35] - AI服务开展需增加资本开支，与小米签订融资服务框架，2023年资本开支20亿元用于采购服务器，预计未来三年每年有20 - 30亿元融资需求 [45] 新增长点：AI大模型和智能驾驶 DeepSeek低成本路线将加速国内AI渗透 - 海外23Q4起AI带动云厂收入增速上行，国内GenAI IaaS需求24H1同比增长203.6%，远超整体IaaS市场增速，AI对国内云厂业务拉动正在体现 [47][49][60] - 互联网公司在AI云时代竞争力提升，核心竞争要素包括算力、算法、数据、场景，其加大芯片采购投入，有自研芯片能力，生态场景丰富，数据多 [52] - DeepSeek代表的低成本路线会提升AI渗透率，加速企业数字化转型上云，提升云业务利润率，推理需求加速有望使云厂实现成本优化，金山云已支持DeepSeek - R1/V3 [61] 小米建立人车家全生态，加大AI投入 - 小米2024年以来在AI上投入明显加大，研发投入提速，人才储备增加，着手搭建GPU万卡集群进行算力储备，超级小爱功能升级 [65][66] - 智能驾驶从传统方案向端到端方案转变，各车企纷纷转向端到端技术路线，推出“车位到车位”功能，该功能覆盖场景更多、流畅度更高 [67][69][70] - 端到端模型依赖大量数据和算力支持，是技术和资源竞赛，特斯拉等车企加大算力投入，小米汽车业务起步晚但快速起量，智驾全面追赶，迈入行业一梯队 [71][75][81] 盈利预测和估值 - 收入端预计金山云2024 - 2026年来自金山软件的收入增速分别为25%/36%/33%，来自小米集团的收入增速分别为40%/71%/36%，来自其他客户的收入增速分别为4%/7%/6%，整体收入分别为76.92/90.92/103.66亿元，对应增速分别为9%/18%/14% [84] - 利润端预计金山云2024 - 2026年毛利率分别为14%/18%/20%，调整后净利润分别为 - 10.20/-5.78/-1.88亿元 [84] - 金山云当前亏损，使用PS估值，可比公司2025年平均PS为5x，给予其2025年目标PS 5x，对应目标市值494亿港币，对应目标价12.98港币，较2月10日收盘有39%上涨空间，首次覆盖给予买入评级 [87]