行业投资评级 - 报告对计算机行业给予"看好"评级 [1] 报告的核心观点 - 报告要点包括梳理海外AI公司行业变化、新点软件新深度、重点公司更新 [1] - 海外AI更新：大模型及AI应用进展，多个美股软件24年10月来上涨，编程、企业服务、网络安全、陪伴、广告等多领域初步商业化 [2] - 新点软件深度发布，产品基因深厚，招采拐点成长 [3] - 重点公司更新：新大陆（低PE高增长的出海与提价）、中望软件（鸿蒙版正式发布，应用生态再下一城） [1] 根据相关目录分别进行总结 海外AI更新 - 大模型及AI应用进展：Agents时代到来，多个美股软件24年10月来上涨，编程、企业服务、网络安全、陪伴、广告等多领域初步商业化 [2] - 本周美股软件股下跌的公司较多，根据不同公司的公开业绩说明会，基本面原因往往来自对美国整体需求和明年展望有关 [2] - 此前梳理下游领域和应用软件国内优势标的，当前延续并拓展标的，计入软件应用为主，包括Agent B端、AI金融、AI办公&工业、AI医疗&媒体 [2] 新点软件深度发布 - 招采业务成长动力来自国企自建平台+招采运营服务 [3] - 公共预算支出提速，2G业务拐点将现 [3] - 研发组件化+销售模式可复制性带动"张家港"模式推向全国 [3] 重点公司更新 - 新大陆：低PE高增长的出海与提价 [1] - 中望软件：鸿蒙版正式发布，应用生态再下一城 [1] 美股软件股基本情况与近期表现 - 报告提供了美股软件股的基本情况与近期表现，包括市值、周涨幅、月涨幅、年涨幅等数据 [7][9][10] - 中长期表现较好，短期回调有原因 [13] Autodesk业绩分析 - 整体业绩略超预期：FY25Q3营收15.7亿美元（yoy+11%；预期15.6亿）；净利润（GAAP准则）2.75亿美元（yoy+14%；预期2.74亿），调整后每股收益2.17美元（预期2.12美元），均超出预期 [14] - AEC增长持续强劲，MFG+M&E进展出色 [14] - 新交易模式和并购推动后续增长预期 [15] - 预付费改善现金流 [15] - 增加股票回购授权延长回购计划期限 [15] - 任命Janesh Moorjani为新CFO [15] - 更新FY25全年指引 [16] Workday业绩分析 - 2025Q3收入、净利润略超预期 [24] - 2025Q3订阅收入积压（或CRPO）、现金流同比略下降、资金运用、回购还有9.02亿美元的剩余授权 [25] - 下两个季度业绩指引,略显平淡（CRPO增速略下降），同时公司在电话会议重申了2026-2027财年15%的复合增长率目标 [26] - 管理层变动：Doug退休，欢迎Rob加入Workday，担任新总裁兼首席商务官 [29] AI Agent+商业化 - 大模型及AI应用进展：Agents时代到来，多个美股软件24年10月来上涨，编程、企业服务、网络安全、陪伴、广告等多领域初步商业化 [46] - 国内字节、阿里、腾讯等大厂复制海外大厂，算力、算法、应用加大投入 [47] - 相应下游领域和应用软件标的，有评估方法 [50] 新点软件：产品基因深厚，招采拐点成长 - 招采平台建设：G端高渗透，B端空间广阔 [56] - 平台为基，SaaS化运营业务打开长期成长空间 [66] - 快速扩张来源于可复制化的标杆案例及全国销售体系 [74] 重点公司更新 - 新大陆：低PE高增长的出海与提价 [80] - 中望软件：鸿蒙版正式发布，应用生态再下一城 [83] 风险偏好判断以及重点标的 - 增加"核心配置栏目"的原因：2019-2023年计算机可能PE波动大，研究风险偏好很重要 [89] - 数字经济领军 [96] - AIGC应用 [96] - AIGC算力 [96] - 数据要素 [96] - 信创弹性 [96] - 港股核心 [96] - 智联汽车 [96] - 新型工业化 [96] - 医疗信息化 [96]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司公告股权激励计划，彰显未来发展信心[6] - 国内外智能眼镜进入快速发展期，公司与跨国消费电子企业达成合作，并成立XR部门，远期发展空间广阔[6] - 公司制造能力突出，逐渐发力自主品牌及国内市场，镜片主业有望保持稳健增长[6] - 公司为镜片制造领军企业，产品SKU矩阵完善，上下游合作关系稳固，供应链优势明显[6] 财务数据及盈利预测 - 营业收入：2022年1561百万元，2023年1760百万元，2024E 2075百万元，2025E 2397百万元，2026E 2760百万元[5] - 同比增长率：2023年15%，2024E 13%，2025E 18%，2026E 16%[5] - 归母净利润：2022年249百万元，2023年327百万元，2024E 418百万元，2025E 500百万元，2026E 593百万元[5] - 同比增长率：2023年35%，2024E 32%，2025E 28%，2026E 20%[5] - 每股收益：2022年0.58元/股，2023年0.77元/股，2024E 0.98元/股，2025E 1.17元/股，2026E 1.39元/股[5] - 净资产收益率：2022年21.70%，2023年23.44%，2024E 24.19%，2025E 23.81%，2026E 23.70%[5] - 市盈率：2022年23.2，2023年17.6，2024E 13.8，2025E 11.5，2026E 9.7[5] 合并利润表 - 营业总收入：2023A 1760百万元，2024E 2075百万元，2025E 2397百万元，2026E 2760百万元[9] - 营业总支出：2023A 1366百万元，2024E 1588百万元，2025E 1816百万元，2026E 2074百万元[9] - 营业利润：2023A 394百万元，2024E 487百万元，2025E 581百万元，2026E 687百万元[9] - 归属普通股东净利润：2023A 327百万元，2024E 418百万元，2025E 500百万元，2026E 593百万元[9] - EPS（最新股本摊薄）：2023A 0.77元/股，2024E 0.98元/股，2025E 1.17元/股，2026E 1.39元/股[9]

报告公司投资评级 - 买入（首次评级）[序号5] 报告的核心观点 - 天振股份深耕PVC地板出口业务，在PVC快速发展阶段，凭借研发优势、产品质量及供应稳定性、绑定优质客户，规模领先于同行。2022年底因受美国海关开展供应链溯源影响，业务出现阶段性下滑。当下公司依托于此前积累的产品及客户资源优势，开启"第三次创业"，一方面积极筹建东南亚、美国生产基地，优化供应链，2024年以来PVC地板业务迎来修复；另一方面，2024年新品RPET地板成功面世，美国下游品牌商及渠道商积极推广，公司有望搭乘欧美渗透率快速提升红利，打开业绩天花板。[序号5] 根据相关目录分别进行总结 1. 复盘过去，看天振股份奠定PVC地板时代市场地位 - 天振股份2003年成立于浙江安吉，被溯源前，2021年收入达到峰值为31.81亿元，在中国PVC地板出口中份额超7%，规模领先于同行。相较于传统的地面装饰材料如瓷砖、木质地板等，PVC地板在安装便捷、耐磨耐腐蚀、经济性等方面优势突出，渗透率快速提升。2021年美国PVC地板渗透率已提升至21.5%，较2017年提升12.6pct，份额仅次于地毯。[序号6] 2. 立足当下，看天振股份经历外部压力后经营韧性彰显 - 2024年公司业务已迎来修复，经营韧性凸显，正是得益于在前两次创业转型中积累的管理、产品研发、客户资源、海外产能布局等优势。管理：在外部压力下公司高管团队仍运营稳定，员工持股平台增强团队凝聚力。产品：董事长及核心管理层精通行业技术，奠定公司研发基因，此前天振便多次实现技术突破，推动行业产品迭代升级。客户：公司客户覆盖全球知名地板品牌商及建材零售商，绑定优质客户资源。产能：公司及时推动东南亚、美国海外产能布局，美国PVC地板对中国进口依赖度仍在60%以上，关税预期下公司海外产能布局有望受益。[序号6][序号7] 3. 展望未来，PVC与新品RPET地板共振下底部向上空间可期 - 当下公司开启"第三次"创业，一方面，在产品、客户、管理及产能优势背书下，PVC地板业务稳步修复，2024Q3公司单季度收入已修复至2.20亿元，环比增长37.5%，同比增长856.5%。另一方面，2024年公司率先突破新品RPET地板的量产工艺，RPET地板环保性（再生PET材料）、外观精美度（3D打印，仿真性）、耐水性等优势显著，美国下游品牌商及渠道商积极推广，且后续规模效应推动成本下行，有望加速终端渗透率提升。公司作为行业内率先可量产的供应商，有望搭乘欧美市场下游RPET增长红利，打开业绩天花板。[序号7] 4. 盈利预测与估值分析 - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为-0.39、1.83、4.40亿元，当前市值（2024/11/28）为39亿，对应2025-2026年PE分别为21、9倍。考虑预计2024年公司仍然处于亏损状态，采用可比公司PS估值法，给予天振股份2025年2.37倍PS，则公司市值为59亿元，首次覆盖，给予"买入"评级。[序号7]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [10] 报告的核心观点 - 公司发布2024年三季度业绩公告，业绩符合预期 [7] - 积极扩张酒店网络，入住率保持稳定 [8] - 结构上持续渗透低线城市，并发布桔子水晶2.5系列中高端酒店 [9] - 华住商旅用户粘性不断增强，会员规模及中央预定占比持续提升 [10] 财务数据及盈利预测 - 营业收入：2021年为13,862百万元，2022年为21,882百万元，2023E为23,347百万元，2024E为24,587百万元，2025E为26,345百万元 [6] - 同比增长率：2021年为8%，2022年为58%，2023E为7%，2024E为5%，2025E为7% [6] - 归母净利润：2021年为-1,821百万元，2022年为4,085百万元，2023E为4,087百万元，2024E为4,555百万元，2025E为4,875百万元 [6] - 同比增长率：2023E为0.0%，2024E为11.5%，2025E为7.0% [6] - 每股收益：2021年为-0.7元/股，2022年为1.23元/股，2023E为1.27元/股，2024E为1.42元/股，2025E为1.52元/股 [6] - 毛利率：2021年为12%，2022年为34%，2023E为34%，2024E为35%，2025E为35% [6] - 市净率：2022年为17，2023E为17，2024E为15，2025E为14 [6] 市场数据 - 收盘价：2024年11月27日为32.03美元 [3] - 纳斯达克指数：2024年11月27日为19060.48 [3] - 52周最高/最低：42.98/26.45美元 [3] - 美股市值：107.68亿美元 [3] - 流通股：3210百万股 [3] - 汇率：7.25人民币/美元 [3] 业绩公告 - 24Q3集团实现营业收入64亿元，同比增长2.4% [7] - 24Q3租赁及自有酒店/管理加盟及特许经营酒店分别实现收入36.9/26.02亿元，同比-4.8%/+14.7% [7] - 24Q3公司境内业务实现收入52亿元，同比增长1% [7] - 24Q3海外DH业务实现收入13亿元，同比增长8.9% [7] - 公司预计24Q4收入端同比增长1-5% [7] 酒店网络扩张 - 24Q3公司国内酒店综合RevPAR为256元，同比-8.1%，环比+4.9% [8] - 24Q3公司国内酒店ADR为301元，同比-7.0%，环比+1.7%，入住率为84.9%，同比-1.0pct [8] - 24Q3海外DH酒店综合RevPAR为82欧元，同比增长3.7%，环比持平 [8] - 24Q3海外DH酒店入住率同比+0.8pct至69.8%，ADR为117欧元，同比+2.5%，环比-2.5% [8] 低线城市渗透 - 2024三季度，公司酒店实现营业额260亿元，同比增长10.7% [9] - 24Q3公司在营酒店共10845家，拥有客房数量达到106万间 [9] - 24Q3国内分部新开设774家酒店，并关闭217家酒店 [9] - 24Q3国内待开业酒店为2899家，经济型酒店为1082家，中档、中高档酒店及其他共计1817家 [9] 商旅用户粘性 - 24Q3公司通过B2B平台直接预定的间夜数达到750万，同比增长41%，环比提升19% [10] - 24Q3活跃企业客户同比增长45%至4500+ [10] - 24Q3会员规模达到2.57亿人，直销比例为64.2%，同比提升2.2pct [10] - 24Q3海外DH酒店资产重组，产生8100万元一次性重组费用 [10]

行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 创新药谈判成功率超过90%，平均降价63%，推动商保和基本医保衔接 [1] 根据相关目录分别进行总结 新版医保目录发布 - 11月28日，国家医保局、人力资源社会保障部发布关于印发《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2024年）》的通知，新版医保目录正式发布，有91种药品新增进入国家医保药品目录，同时43种临床已被替代或长期未生产供应的药品被调出 [1] 新增药品情况 - 新增91种药品，平均降价63%。从医保谈判层面，共有117个药品品种参加谈判竞价，其中89个谈判成功，总体成功率76%，平均降幅63%。医保目录新增91个药品，其中90个为5年内获批，38个是"全球新"的创新药，创新药成功率在90%以上，无论是比例还是绝对数量都创历年新高，较整体高16个百分点，65个是国内企业的药物，占比超过了70%。调整后目录内药品总数将增至3,159种，其中西药1,765种、中成药1394种 [2] 新增药品挂网和进院安排 - 国家医保局要求各省（自治区、直辖市）医保局要指导相关药品企业于2024年12月底前完成目录新增药品在省级药品集中采购平台的挂网工作。同时国家医保局还要求各省（自治区、直辖市）医保部门要会同有关部门，指导定点医疗机构合理配备、使用目录内药品。各地确定2025年度基金支出预算时，应充分考虑目录调整因素。对目录内填补保障空白或大幅提高保障水平、历史数据难以反映实际费用的药品，相关病例可特例单议或暂不纳入DRG/DIP付费。医保定点医疗机构、工伤保险协议医疗机构和工伤康复协议机构原则上应于2025年2月底前召开药事会，根据《2024年药品目录》及时调整本机构用药目录，保证临床诊疗需求和参保患者合理用药权益 [3] 商业健康保险与基本医保的衔接 - 国家医保局要求各地医保部门要会同有关部门积极发展"惠民保"等商业健康保险，营造"惠民保"等商业健康保险与基本医保有效衔接的氛围。积极支持"惠民保"等商业健康保险根据《2024年药品目录》设计新产品或者更新赔付范围，与基本医保补充结合，更好满足患者用药需求，切实减轻患者医疗费用负担。鼓励有条件的地区探索开展"惠民保"等商业健康保险进医院，实现与基本医疗保险、大病保险、医疗救助"一站式"结算 [4] 投资分析意见 - 近年来国家推行的药品耗材集中带量采购为新药耗新技术的准入以及医疗服务价格调整创造了近5000亿元的医保基金空间。为医保目录调整、优化目录结构提供了非常重要的支撑。建议关注有望通过本次医保目录调整加速产品院内销售放量的相关创新药公司：恒瑞医药、百济神州、贝达药业、诺诚健华、人福医药、奥赛康、长春高新等 [4]

行业投资评级 - 五重逻辑驱动行业快速发展，把握新质及高端战力主线 [1] 报告的核心观点 - 行业需求高景气预期驱动军工行情 [3] - 需求确定保障高端战力持续增长，困境反转行业内部生产节奏有序恢复，新质战力拉动四大领域齐增，军贸增加打开外部成长空间，改革重组提升企业内部效率 [3] - 兼顾成长及价值主线，把握新质及高端战力组合 [4] 行情回顾 - 当前军工行业PE估值处于历史中上区间 [8][10][11] - 公募配置处于历史较高位置，机构青睐弹性较大标的 [17][18] - 复盘2020年以来的军工行情，"十四五"规划及"十五五"规划长期需求释放是主要驱动 [3] 驱动逻辑 - 我国仍处于新一轮军队建设周期 [23][24][25][26] - 提质增量仍是当前核心需求，未来将向信息化、智能化改革 [27][28][29][30] - 实战化训练频次提升，带动弹药消耗增加 [32][33][34][35] - 行业最大扰动因素逐渐缓解，各环节生产节奏有序恢复中，订单有望持续落地 [43][44][45] - 价格体系规范化行为获得进展 [46][47] - 新质战力成为新增长引擎 [47][52][53][54][55] - 局部冲突加剧带动全球军费增加，客观促进军贸景气度上行 [60][61][62][63][64][65] - 新兴装备成为军贸市场拓展新动能 [66][67][68][69][70][71] - "一带一路"战略配合国产新型号，中国军贸有望迎来繁荣时代 [72][73] - 国企改革进入深化落实阶段，资产重组、股权激励是国企改革的重要环节 [73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90] 高端战力 - 精确制导武器：看好导弹远火等装备产业链 [91][92][93][94][95][96][97][98][99] - 航空主机厂：飞机及发动机再次进入高速增长阶段 [100][101][102][103][104][105][106][107][108][109][110] - 高端材料：主机厂需求恢复有望带动相关配套单位业绩稳增 [114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126][127][128][129] - 电子配套：军工信息化建设加速，电子配套环节核心受益 [130][131][132][133][134][135][136] 新质战力 - 卫星：星座建设节奏加快，应用领域持续拓展 [4] - 低空经济：飞行载具、空管系统催化不断，部分省市开始落地 [4] - 水下装备："0-1" 建设启动 [4] - 新技术新工艺：下游高景气+渗透率提升 [4] 改革重组 - 关注中电科、兵器集团、航天科技及航天科工四大军工集团 [4][7]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 中国船舶租赁发布2024半年度业绩公告，业绩符合预期 [4] - 船队结构进一步优化，资产价值搭乘造船景气上行不断抬升 [4] - 资金成本管控持续强化，资产负债结构不断优化 [4] - 重视股东回报，高股息率构筑安全边际 [4] - 重回港股通，流动性提升加速价值回归 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年11月27日收盘价（港币）：1.62 [2] - 恒生中国企业指数：7027.4 [2] - 52周最高/最低（港币）：1.79/1.28 [2] - H股市值（亿港币）：99.82 [2] - 流通H股（百万股）：6,161.47 [2] - 汇率（人民币/港币）：1.0810 [2] 一年内股价与基准指数对比走势 - 中国船舶租赁股价与恒生中国企业指数（HSCEI）对比：-17%、3%、23%、43% [3] 事件与业绩 - 2024H1公司实现营业收入19.66亿港币，同比增长13% [4] - 2024H1归母净利润13.27亿港币，同比增长22% [4] - 截至2024年6月30日，公司总资产规模达到437.88亿港币，同比增长7% [4] - 截至2024年6月30日，公司船队总规模达到148艘，运营规模125艘，在建船舶23艘 [4] - 运营船舶平均年龄3.73年，光租及长期租约项目平均租约剩余年限为8.79年 [4] - 上半年新签船舶订单10艘 [4] - 新造船价格指数达189.64点，较年初上涨6.32% [4] - 二手船价格指数达178.34点，较年初上涨19.63% [4] - 上半年公司有息负债平均成本控制在3.5%，较2023全年的3.7%进一步降低 [4] - 2023年中期股息每股0.03港元，全年派息每股0.12港元，股息分派率达到38.8% [4] - 2024上半年公司计划派发年中股息每股0.03港元 [4] - 2024年股息率可达到约8.1% [4] - 公司于2024年8月再次被纳入恒生指数和港股通，调整已于2024年9月正式生效 [4] 财务数据及盈利预测 - 2022年营业收入（百万元）：3,333 [4] - 2023年营业收入（百万元）：3,745 [4] - 2024E营业收入（百万元）：3,928 [4] - 2025E营业收入（百万元）：4,174 [4] - 2026E营业收入（百万元）：4,373 [4] - 2022年归母净利润（百万元）：1,685 [4] - 2023年归母净利润（百万元）：1,902 [4] - 2024E归母净利润（百万元）：2,096 [4] - 2025E归母净利润（百万元）：2,271 [4] - 2026E归母净利润（百万元）：2,461 [4] - 2024-2026年归母净利润预测为21/23/25亿港元 [4] - 2024-2026年对应PE为4.8/4.4/4.1倍 [4] - 2024-2026年对应PB为0.71/0.65/0.59倍 [4]

报告行业投资评级 - 顺周期行情下优先推荐航空板块 [3] 报告的核心观点 - 全球航空市场面临供应链失序和格局集中的挑战，我国航司正逐步迈入成熟期 [2] - 飞机供应链持续失序，全球航司格局逐步集中，我国航司步入前所未有的飞机增长停滞期 [3] 根据相关目录分别进行总结 飞机供应链仍处失序阶段 - 飞机供应链持续失序，未见趋势性逆转，全球飞机紧张状态预计还将持续 [3] - 波音和空客的产能恢复缓慢，预计2025年波音实现较为缓慢的触底回升，空客产能继续爬升 [7] - 飞机MRO维修厂商依然繁忙，需求积压以及零部件短缺延长维修时间 [11] - 发动机厂商及维修厂商需求积压，零部件短缺延长维修时间 [14][15] - 飞机设备以及发动机等供应厂商交付恢复同样需要时间 [23] 全球航司继续演绎格局集中 - 全球航司格局逐步集中，正在逐步演绎，未来国际航线特别是远程航线集中度更高 [3] - 美国航空业面临劳动力成本抬升和老旧飞机积压的困境 [31] - 欧洲航空业航班延误达到25年来最高，地缘政治事件影响航班量 [46][54] - 中东及非洲航空业得益于新一代机型航程增加，阿联酋航空和卡塔尔航空恢复速度较快 [61] - 亚太（除中国）航空业市场持续分化，印度航空业完成整合，日韩航空市场恢复至疫情前水平 [65][66] - 全球航空市场集中度提升，导致飞中远程航线的航空公司减少，"弱国无航空"可能出现 [72] 我国航司的后续展望：静待步入成熟期 - 我国航司步入前所未有的飞机增长停滞期，2030年之前很可能出现零增长甚至负增长年份 [3] - 2024年国内市场持续表现出旺季更旺，旅游需求恢复优于公商务需求的趋势 [76] - 国际航线仍在复苏，中外均有放松签证的趋势 [93] - 国内航空机队数保持低位增速，2030年之前国内飞机数将逐年趋紧 [98] - 航空股为典型的顺周期品种，供需基本面正处在向好阶段，配合油价的利好变动，本轮周期行情有望启动 [99]

报告公司投资评级 - 买入（首次评级）[8][9][13] 报告的核心观点 - 可孚医疗是一家专业从事医疗器械研发、生产、销售和服务的全生命周期个人健康管理企业，产品覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大领域，拥有丰富的产品线[8] - 新冠后恢复稳健增长：2024年上半年公司实现收入15.59亿元，同比增长3%，剔除口罩、新冠抗原检测试剂盒等防护类产品后，公司常规类产品收入同比增长超20%[8] - 首次覆盖，给予"买入"评级：预计公司2024-2026年收入分别为31.81亿元、38.31亿元和45.47亿元，归母净利润分别3.60亿元、4.57亿元和5.59亿元，分别同比增长42%、27%和22%，对应PE22倍、17倍和14倍[9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年11月26日收盘价为37.05元，一年内最高/最低价为47.50/25.50元，市净率为1.6，股息率为4.86%，流通A股市值为33.56亿元，上证指数/深证成指为3259.76/10333.23[1] 基础数据 - 2024年09月30日每股净资产为22.68元，资产负债率为26.65%，总股本/流通A股为2.09亿/0.91亿，流通B股/H股为-/-[1] 报告原因 - 首次覆盖[2] 证券分析师 - 陈烨远，联系人李敏杰[2] 相关研究 - 医药生物[2] 一年内股价与大盘对比走势 - 无具体内容[3][4] 2024年11月27日 - 可孚医疗(301087)[5] 财务数据 - 2023年营业总收入为28.54亿元，同比下降4.1%；2024Q1-3营业总收入为22.49亿元，同比增长5.9%；2024E-2026E营业总收入分别为31.81亿元、38.31亿元和45.47亿元，同比增长率分别为11.5%、20.4%和18.7%[6] - 2023年归母净利润为2.54亿元，同比下降15.7%；2024Q1-3归母净利润为2.52亿元，同比增长4.1%；2024E-2026E归母净利润分别为3.60亿元、4.57亿元和5.59亿元，同比增长率分别为41.6%、27.0%和22.3%[6] - 2023年每股收益为1.24元，2024Q1-3每股收益为1.24元，2024E-2026E每股收益分别为1.72元、2.19元和2.67元[6] - 2023年毛利率为43.3%，2024Q1-3毛利率为51.4%，2024E-2026E毛利率分别为50.6%、51.0%和51.3%[6] - 2023年ROE为5.2%，2024Q1-3ROE为5.3%，2024E-2026EROE分别为7.4%、8.9%和10.4%[6] - 2023年市盈率为30倍，2024E-2026E市盈率分别为22倍、17倍和14倍[6] 渠道能力 - 线下渠道：公司构建了大型电商平台、大型连锁药房、仓储卖场、自营门店等相融合的立体式营销渠道，为全国20多万家药店提供商品和服务，连锁药房渠道覆盖全国绝大部分省市，自建直营门店约800余家[7] - 线上渠道：公司是国内较早进入线上家用医疗器械销售的公司，目前已完成天猫、京东、拼多多、唯品会、苏宁易购等国内主要第三方电商平台布局，占据主流线上流量入口，深度覆盖线上消费者，近年来又积极拥抱兴趣电商等新模式[7] 投资要点 - 可孚医疗成立于2009年，是一家专业从事医疗器械研发、生产、销售和服务的全生命周期个人健康管理企业，产品覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大领域，拥有丰富的产品线[8] - 新冠后恢复稳健增长：2024年上半年公司实现收入15.59亿元，同比增长3%，剔除口罩、新冠抗原检测试剂盒等防护类产品后，公司常规类产品收入同比增长超20%[8] - 首次覆盖，给予"买入"评级：预计公司2024-2026年收入分别为31.81亿元、38.31亿元和45.47亿元，归母净利润分别3.60亿元、4.57亿元和5.59亿元，分别同比增长42%、27%和22%，对应PE22倍、17倍和14倍[9] 风险提示 - 研发风险、市场竞争加剧、成本波动[10] 多业务协同发展 - 康复辅助器具：持续高增长，背背佳整合成功，已经成为公司新的收入和利润增长点[10] - 医疗护理：新冠期间贡献较大，预计随着渠道和终端库存的消化以及基数效应的消除，预计企稳回升，公司产品同时丰富和升级[10] - 健康监测：随着基数因素消失，2024下半年公司该板块业务也会同比恢复正增长[10] - 呼吸支持：随着公司自有品牌产品的推出，未来发展重心也将从代理转变为自主自产模式[10] - 中医理疗：2023年新冠放开以来，理疗仪、膏贴等核心产品需求旺盛[10] - 听力：2023年新店开设较多，随着新门店运营质量提升，对业绩的贡献会加速显现[10] 投资案件 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别3.60亿元、4.57亿元和5.59亿元，分别同比增长42%、27%和22%，对应PE22倍、17倍和14倍[13] 关键假设点 - 康复辅助器具：2024年受到背背佳等新品带动，预计全年高增。预计2024-2026年收入增速分别为55%、30%、25%[14] - 医疗护理：去年基数较高，预计今年收入与去年持平，2025和2026年恢复10%的稳健增长[14] - 健康监测：新冠期间基数较高，预期全年下滑15%，2025和2026年恢复15%的稳健增长[14] - 呼吸支持：新冠期间基数较高，预期全年下滑15%，2025和2026年恢复20%的稳健增长[14] - 中医理疗：公司产品丰富，下游需求旺盛，预计2024-2026年分别增长30%、25%和20%[14] - 毛利率：保持今年上半年水平[14] 有别于大众的认识 - 市场认为家用赛道竞争过于激烈，我们认为公司品牌和渠道优势明显，已经在消费承压环境下展现了成长韧性[15] - 市场认为听力验配业务前景有限，我们认为连锁门店运营需要一定经营爬升周期，公司成立较早的门店经营稳健，公司通过管理赋能有望逐渐提升新门店利润率[15] 股价表现的催化剂 - 家用器械需求提升：经济刺激政策，包括可能的补贴政策将拉动家用器械的换新[16] - 听力门店经营加速提升：公司管理赋能，如果新门店提前进入盈利阶段将拉动公司业绩增长[16] 核心假设风险 - 研发风险：随着公司产品持续推陈出新和品类拓展，公司产品结构逐步高端化，产品研发的难度增加，关键产品研发失利将影响公司业绩[17] - 市场竞争加剧：公司在家用设备领域具备竞争优势，但近年来也持续有新厂家进入家用市场，存在市场竞争加剧的可能[17] - 成本波动：公司部分产品受到原材料、元器件等成本影响，毛利率会出现波动[17] 公司深度 - 可孚医疗：家用医疗器械领先企业[33] 长期深耕家用医疗器械，产品品类多元 - 可孚医疗成立于2009年，是一家专业从事医疗器械研发、生产、销售和服务的全生命周期个人健康管理企业，产品覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大领域，拥有丰富的产品线[33] 业绩稳增长，自产/自有品牌的比例提升 - 公司业绩稳健：公司2023年收入28.5亿元，同比下降4%（2022年新冠高基数），2019-2023年CAGR为18%。2024年上半年公司实现收入15.59亿元，同比增长3%，剔除口罩、新冠抗原检测试剂盒等防护类产品后，公司常规类产品收入同比增长超20%[42] - 公司以线上收入为主：公司是国内较早进入线上家用医疗器械销售的公司，近年来又积极拥抱兴趣电商等新模式。当前公司收入以线上为主，2023年公司线上收入18.27亿元，收入占比64%，2019-2023年CAGR为15%[47] - 自产/自有品牌的比例不断提升：公司以代理/贴牌起家，近年来已经转型为自己品牌/自产为主的模式。2021年公司自有品牌收入占比超过80%，自产产品收入占比超过50%[57] 渠道和品牌优势明显，兴趣电商高增 - 品牌优势：公司在主品牌"可孚"基础上，公司构建了多元化的品牌矩阵，包括康复领域"健耳听力""吉芮医疗"和"背背佳"，美容修复领域"颜本舒"，以及专注呼吸领域"氧立得"等品牌[65] - "线下+线上"渠道优势：公司通过不断完善线上线下全渠道网络建设，目前已构建了大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道[65] 多业务协同发展，经营全面向好 - 康复辅助器具：听力高潜力，背背佳整合成功[96] - 医疗护理：疫情期间高基数，即将企稳回升[101] - 健康监测：抗原影响消除，预计长期稳增[107] - 呼吸支持：行业空间巨大，公司代理转自有[115] - 中医理疗：恢复增长，前景广阔[127] - 听力：行业空间巨大，看好"健耳"发展潜力[132]

行业投资评级 - 看好[1] 报告的核心观点 - 数电凭证进展超预期[1] 相关研究 - 《新一轮财税信息化变革开启！——三大文件出台，财政 + 会计信息化变革共振》 2024/08/09[1] - 《财税 IT，长坡厚雪 -财税 IT 系列报告之一》 2024/05/10[1] 事件 - 国税总局发文，全面推广数电发票[1] - 自 2024 年 12 月 1 日起，在全国正式推广应用全面数字化电子发票（数电发票）[1] 数电发票 - 数电发票是将发票的票面要素全面数字化、号码全国统一赋予、开票额度智能授予、信息通过税务数字账户等方式在征纳主体之间自动流转的新型发票[1] - 数电发票与纸质发票具有同等法律效力[1] 数电凭证 - 除数电发票外，非税票据、银行电子回单等凭证数电化改革也正在进行[1] - 数电凭证包括发票、非税票据等多种凭证类型[1] - 2024 年 7 月，财政部印发《会计信息化工作规范》、《会计软件基本功能和服务规范》，详细指引单位的财政预算和会计信息化要求，对数电凭证如何处理做出指引[1] 数电凭证的优势 - 数电凭证能够打通数据、为企业及单位自治和外部监督提供基础[1] - 会计信息化工作规范中提到：1）应当具备生成和处理满足会计数据标准的电子凭证的能力。单位会计信息系统应当适配电子凭证会计数据标准，能够准确、完整、有效地读取或者解析电子原始凭证及其元数据，并生成符合标准的入账信息结构化数据文件；2）应当具备电子凭证验真等能力：单位应当通过完善会计信息系统功能、建立比对机制等方式，对接收的电子原始凭证等会计数据进行验证，确保其来源合法、真实，对电子原始凭证的任何篡改能够被发现，并设置必要的程序防止其重复入账[1] 数电凭证的影响 - 数电凭证的改革将推动财务流程的数字化转型[1] - 这一变革类似于会计电算化对财务软件市场的影响[1] - 发票是企业经营行为的凭证，非税票据等是行政事业单位业务行为凭证，凭证的改革将对企业和单位内部财务流程提出新要求，数字化转型需求更为迫切[1] - 企业和单位需要相应的软件产品，对数电发票和凭证进行处理、接受、解析和入账[1] 单位侧数电凭证接收端改革 - 2024 年 7-8 月，《会计信息化工作规范》、《会计软件基本功能和服务规范》发布，为电子凭证推广提供指导依据[1] - 规范要求会计软件具备处理电子原始凭证的能力并生成符合标准的入账信息结构化数据文件；3 年内升级完善 2025 年 1 月 1 日前已使用但不符合规范的会计软件[1] - 目前包括火车票在内的 9 大类凭证开具端均完成改造，预计接收端电子凭证接受处理软件全国推广有望加速[1] 建议关注的公司 - 博思软件（预算一体化体系核心功能全覆盖，电子凭证一体化产品进展靠前）[1] - 中科江南（预算一体化系统覆盖 10+ 省份，行业电子化强化电子凭证应用）[1] - 税友股份（金税四期"以数治税"系统支撑者，合规税优 SaaS 打开成长空间）[1] - 新点软件（政府招商平台核心承建商，招投标回暖催化招采业务接力成长）[1] 可比公司估值表 - 博思软件：2024/11/26 总市值 129 亿元，2023A 归母净利润 3.3 亿元，2024E 归母净利润 4.1 亿元，2025E 归母净利润 5.2 亿元，2026E 归母净利润 6.5 亿元，2023A PE 40，2024E PE 32，2025E PE 25，2026E PE 20[4] - 中科江南：2024/11/26 总市值 99 亿元，2023A 归母净利润 3.0 亿元，2024E 归母净利润 2.0 亿元，2025E 归母净利润 3.1 亿元，2026E 归母净利润 4.4 亿元，2023A PE 33，2024E PE 49，2025E PE 31，2026E PE 22[4] - 税友股份：2024/11/26 总市值 119 亿元，2023A 归母净利润 0.8 亿元，2024E 归母净利润 1.8 亿元，2025E 归母净利润 2.9 亿元，2026E 归母净利润 3.9 亿元，2023A PE 142，2024E PE 64，2025E PE 41，2026E PE 30[4] - 新点软件：2024/11/26 总市值 103 亿元，2023A 归母净利润 1.9 亿元，2024E 归母净利润 2.4 亿元，2025E 归母净利润 3.1 亿元，2026E 归母净利润 3.8 亿元，2023A PE 53，2024E PE 43，2025E PE 34，2026E PE 27[4]