报告公司投资评级 - 首次覆盖给予小米集团“买入”评级 [3][72] 报告的核心观点 - 小米是全球领先智能手机公司，以智能手机、智能硬件和 IoT 平台为核心，智能手机收入领跑整体业务，IoT 与生活消费产品表现稳健，近年智能手机业务营业收入占比持续超 50%，2024 年前三季度达 54.67% [1] - 小米持续推进“人车家全生态”集团战略，稳步推进“新十年目标”，大规模投入底层核心技术，致力于成为新一代全球硬核科技引领者 [1] - 公司积极推进多业务稳健发展，实行双品牌战略，高端化取得突破，“高配+低价”成就硬件核心竞争力，持续深耕全球布局，推进 AIoT 战略升级，保持可穿戴产品领域领先优势 [2] - 汽车业务快速发展，首款汽车产品 Xiaomi SU7 系列交付，打通“人车家全生态”，依托粉丝基数与营销实力促成破圈 [2] 根据相关目录分别进行总结 全球领先智能手机公司 公司概况 - 小米 2010 年 4 月成立，2018 年 7 月 9 日在港交所主板上市，是恒生指数等成分股 [13] - 近年智能手机业务营收占比超 50%，2024 年前三季度达 54.67%，2024 年第三季度，IoT 与生活消费产品业务占 28.22%，互联网服务占 9.15%，智能电动车等创新业务占 10.48% [14] - 2024 年第三季度，全球智能手机出货量 43.1 百万台，同比增 3.1%，排名前三，市占率 13.8%；9 月全球月活用户数 685.8 百万，同比增 10.1%；截至 9 月 30 日，AIoT 平台已连接 IoT 设备数增至 861.4 百万，同比增 23.2%；已交付 67,157 辆 Xiaomi SU7 系列新车 [18] - 股权结构清晰，管理层经验丰富，截至 2023 年底，雷军占总股本 24.15%，林斌占 9.33%等 [19] - 2024 年 5 月奖励股份，持续公开市场回购股份 [22] - 稳步推进“新十年目标”，2024 年第三季度研发支出 60 亿元，同比增 19.9%，截至 9 月 30 日，研发人员 20,436 人，占比 48.6%，全球获超 4.1 万件专利 [23] - 发力端侧大模型，推进端云结合，将 AI 融入业务运营，赋能“人车家全生态”战略 [24] 财务分析 - 2024 年第三季度，总收入 925 亿元，同比增 30.5%，经调整利润 62.5 亿元，同比增 4.4% [26] - 2023 年集团整体毛利率 21.2%，同比提升 4.2 个百分点，智能手机、IoT 与生活消费产品、互联网业务毛利率均提升 [28] - 2021 - 2023 年营业收入波动主要来自智能手机分部，2021 年收入上升，2022 年受宏观影响需求疲软 [28] 积极推进多业务稳健发展 智能手机业务高端化 - 实行小米+红米双品牌战略，高端化取得突破性进展，2020 年小米 10 系列迈向高端，2022 年 Xiaomi 13 系列夯实战略，2023 年 Xiaomi 14 首发第三代骁龙 8 平台 [33] - “高配+低价”成就硬件核心竞争力，高端旗舰机型硬件参数对标华为和苹果并超越，价格有竞争力 [33] - 聚焦 AI 智能手机概念，2024 年发力端侧大模型，推进端云结合，将 AI 融入业务运营 [34] - 持续深化高端化战略，2024 年第二季度，中国大陆地区高端智能手机出货量占比 22.1% [35] - 2024 年 10 月推出 Xiaomi15 系列和澎湃 OS2，发布三项关键技术革新 [37] - 2024 年第三季度，智能手机出货量同比增 3.1%，全球出货量排名稳居第三 [39] AIoT 战略持续升级 - AIoT 战略持续升级，产品矩阵不断扩展，截至 2024 年第二季度，AIoT 平台已连接 IoT 设备数 822.2 百万，五件及以上连接设备用户数 16.1 百万 [43] - 小米在可穿戴产品领域保持领先优势，2024 年二季度可穿戴腕带设备全球出货量排名第三，中国大陆第二；TWS 耳机全球出货量排名第三，中国大陆第一 [44] - 消费级 AIoT 平台持续增长，截至 2024 年第三季度，已连接设备数 861.4 百万，同比增 23.2%；五件及以上连接设备用户数 17.1 百万，同比增 24.9%；9 月米家 APP 月活用户数同比增 19.2% [46][47] 汽车业务快速发展 - 智驾研发投入持续增长，2021 年进军智能电动汽车业务，2024 年 3 月发布 Xiaomi SU7 系列，4 月交付 [49] - 五大核心技术提升汽车竞争力，包括电驱、电池、大压铸、智能驾驶和智能座舱，展现自研制造实力和智能融合优势，AI 全面赋能 [50] - 打通“人车家全生态”，实现软硬件深度协同，推动人、设备、智能服务协作进化，产品、技术、产业相互赋能 [53] - 庞大粉丝基数与成熟营销实力促成破圈，“人车家战略”稳固粉丝生态，终端销售渠道覆盖广泛 [54] - 获得独立造车资质，生产能力稳步成长，2024 年 7 月取得资质，6 月工厂双班生产，交付加速 [56] - SU7 Ultra 原型车亮相，性能进一步提升，0 - 100km/h 加速 1.97 秒，最高车速 350km/h，刷新上海国际赛车场圈速纪录 [60] 汽车业务快速发展 新能源汽车市场持续发展 - 中国新能源汽车需求回暖，渗透率持续超 40%，2024 年 3 - 8 月销量同比增速多超 30%，8 月零售渗透率 53.9% [62] - 小米 SU7 对标纯电 B/C 级 20/30 万区间，市场份额有望快速提升，2025 年 1 月销售 22897 辆，占新能源车当月批发量 2.58% [64] 小米进军电动车具备独特优势 - 自有工厂产能提速，借助自身体量优势，充裕现金流满足初期投入，自有工厂拉动产能爬升 [67] - 品牌认知具备优势，知名度超 95%，与“特蔚小理”同处第一梯队，品牌净推荐值居第三 [68] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计智能手机业务 24 - 26 年保持 25%、20%、18%增长，IOT 与智能生活消费产品业务 24 - 26 年保持 20%增长，互联网服务业务 24 - 26 年保持 10%稳健增长，其他业务收入占比稳定在 1.2% [70] - 汽车业务 24 - 26 年销量分别为 13.6、30、45 万辆，车辆单价年降幅 5% [70] 投资建议 - 预计 2024 - 26 年经调整净利分别为 253.15、319.16、383.86 亿元，对应 2025 年 2 月 21 日收盘价的经调整净利润 PE 估值分别为 54.35、43.11、35.85 倍，看好业务发展，首次覆盖给予“买入”评级 [3][72]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][72] 报告的核心观点 - 全球领先智能手机公司，以智能手机、智能硬件和 IOT 平台为核心 [1] - 智能手机收入领跑整体业务，IoT 与生活消费产品表现稳健，2024 年前三季度智能手机收入占比 54.67%，IoT 与生活消费产品业务占 28.51%，互联网服务占 9.64% [1] - 持续推进“人车家全生态”集团战略，稳步推进“新十年目标”，大规模投入底层核心技术，致力于成为新一代全球硬核科技引领者 [1] - 积极推进多业务稳健发展，实行小米 + 红米双品牌战略，高端化取得突破性进展，推进 AIoT 战略持续升级，保持可穿戴产品领域领先优势 [2] - 汽车业务快速发展，首款汽车产品 Xiaomi SU7 系列已交付，打通“人车家全生态”，依托粉丝基数与营销实力促成破圈 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 全球领先智能手机公司 1.1 公司概况 - 2010 年 4 月成立，2018 年 7 月 9 日在香港联交所主板上市，是恒生指数等指数成分股 [13] - 近年智能手机业务营业收入占比超 50%，2024 年前三季度达 54.67%，2024 年第三季度 IoT 与生活消费产品业务占 28.22%，互联网服务占 9.15%，智能电动车等创新业务第三季度收入占比 10.48% [14] - 2024 年第三季度全球智能手机出货量 43.1 百万台，同比增长 3.1%，全球排名前三，市占率 13.8%；9 月全球月活跃用户数 685.8 百万，同比增长 10.1%；截至 9 月 30 日，AIoT 平台已连接 IoT 设备数增至 861.4 百万，同比增长 23.2%；已交付 67,157 辆 Xiaomi SU7 系列新车 [18] - 股权结构清晰，截至 2023 年底，雷军占总股本 24.15%，林斌占 9.33%等 [19] - 2024 年 5 月 24 日奖励 34,099,369 股股份予 1,104 名参与者，持续在公开市场回购股份 [22] - 稳步推进“新十年目标”，2024 年第三季度研发支出 60 亿元，同比增长 19.9%，截至 9 月 30 日研发人员 20,436 人，占员工总数 48.6%，全球获超 4.1 万件专利 [23] - 发力端侧大模型，推进端云结合，将 AI 融入业务运营，赋能“人车家全生态”战略 [24] 1.2 财务分析 - 2024 年第三季度总收入 925 亿元，同比增长 30.5%，经调整利润 62.5 亿元，同比增长 4.4% [26] - 2023 年集团整体毛利率 21.2%，同比提升 4.2 个百分点，智能手机业务毛利率 14.6%，同比提升 5.6 个百分点，IoT 与生活消费产品业务毛利率 16.3%，同比提升 1.9 个百分点，互联网业务毛利率 74.2%，同比提升 2.4 个百分点 [28] - 2021 - 2023 年营业收入波动主要来自智能手机分部，2021 年因销量及均价提升收入上升，2022 年全球智能手机市场需求疲软 [28] 2. 积极推进多业务稳健发展 2.1 智能手机业务高端化 - 实行小米 + 红米双品牌战略，2019 年拆分 Redmi 为独立品牌，2020 年小米 10 系列迈向高端，2022 年底 Xiaomi 13 系列夯实高端化战略，2023 年 Xiaomi 14 首发第三代骁龙 8 移动平台 [33] - 高端旗舰机型硬件参数对标华为和苹果并超越，价格端数字系列有竞争力 [33] - 2024 年发力端侧大模型，推进端云结合，将 AI 融入业务运营，赋能“人车家全生态”战略 [34] - 2024 年第二季度，中国大陆地区小米高端智能手机出货量占比 22.1% [35] - 2024 年 10 月推出 Xiaomi15 系列和澎湃 OS2，发布三项关键技术革新 [37] - 2024 年第三季度智能手机出货量同比增长 3.1%，全球排名稳居第三 [39] 2.2 AIoT 战略持续升级 - AIoT 战略持续升级，产品矩阵不断扩展，2016 年启用米家品牌，2018 年 IoT 业务全球扩张，2019 年推进“手机 + AIoT”双引擎战略，2020 年发布“手机 xAIoT”战略，2023 年发布“人车家全生态”战略和小米澎湃 OS [43] - 截至 2024 年第二季度，AIoT 平台已连接 IoT 设备数 822.2 百万，拥有五件及以上连接设备用户数 16.1 百万 [43] - 可穿戴产品领域保持领先优势，2024 年二季度可穿戴腕带设备全球出货量排名第三，中国大陆地区排名第二，TWS 耳机全球出货量排名第三，中国大陆地区排名第一 [44] - 截止 2024 年第三季度，AIoT 平台已连接设备数 861.4 百万，同比增长 23.2%，拥有五件及以上连接设备用户数 17.1 百万，同比增长 24.9%，9 月米家 APP 月活跃用户数同比增长 19.2% [46][47] 2.3 汽车业务快速发展 - 2021 年 3 月 30 日进军智能电动汽车业务，计划首期投资 100 亿元，未来 10 年投资 100 亿美元，2023 年战略升级为“人车家全生态”，2024 年 3 月 SU7 系列发布，4 月交付 [49] - 公布五大核心技术——电驱、电池、大压铸、智能驾驶以及智能座舱，展现自研制造硬核科技实力和智能制造实力，AI 全面赋能实现硬核创新突破 [50] - 2023 年 12 月底“人车家全生态”战略完整闭环，实现人、设备、智能服务协作进化，推动产品、技术、产业相互赋能开放 [53] - 粉丝基数庞大，终端销售渠道广泛，2024 年第三季度全球智能手机出货量排名第三，市场份额 13.8%，AIoT 平台连接设备数 861.4 百万，同比增长 23.2%，6 月米家 APP 月活跃用户数增长 19.2%至 100.1 百万，已在 38 个城市开业 127 家汽车销售门店 [54] - 2024 年 7 月 12 日取得独立造车资质，6 月北京亦庄汽车工厂双班生产，单月交付突破 10000 辆，7 月 1 日起交付加速，锁单后预计交付周期最多缩短五周 [56] - 7 月 19 日小米 SU7 Ultra Prototype 发布，性能提升，2025 年 2 月 14 日成为上赛最速量产车，刷新圈速纪录 [60] 3. 汽车业务快速发展 3.1 新能源汽车市场持续发展 - 2024 年 2 月车市增长放缓，3 月以来回暖，3 - 8 月新能源汽车销量当月同比增速基本保持在 30%以上，8 月国内零售渗透率 53.9%，2024 年以来渗透率逐月增长 [62] - 小米 SU7 对标纯电 B/C 级 20/30 万区间，截至 2024 年 5 月，B 级与 C 级新能源汽车市场扩张，总批发销量占比 41.36%，2025 年 1 月小米当月销售 22897 辆，占新能源车当月批发量 2.58% [64] 3.2 小米进军电动车具备独特优势 - 自有工厂产能提速，借助自身体量优势，充裕现金流满足初期成本投入，自有汽车工厂拉动产能爬升 [67] - 品牌认知具备优势，作为 2024 年才开启交付的新品牌，知名度超 95%，与“特蔚小理”同处第一梯队，品牌净推荐值高居第三 [68] 4. 盈利预测与估值 4.1 盈利预测 - 预计智能手机业务 24 - 26 年保持 25%、20%、18%增长，IOT 与智能生活消费产品业务 24 - 26 年保持 20%增长，互联网服务业务 24 - 26 年保持 10%稳健增长，其他业务整体收入占比稳定在 1.2% [70] - 汽车业务 24 - 26 年销量分别为 13.6、30、45 万辆，车辆单价年降幅保持在 5% [70] 4.2 投资建议 - 预计公司 2024 - 26 年经调整净利分别为 253.15、319.16、383.86 亿元，对应 2025 年 2 月 21 日收盘价的经调整净利润 PE 估值分别为 54.35、43.11、35.85 倍，看好业务发展，首次覆盖给予“买入”评级 [3][72]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予明阳电气“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年明阳电气归母净利润预计6 - 7亿元，同比增长21.18% - 41.37%；扣非归母净利润预计5.90 - 6.90亿元，同比增长21.10% - 41.63%；2024Q4归母净利润预计1.64 - 2.64亿元，中值2.14亿元，同比增长19.78%，环比增长13.20% [1] - 2024年公司经营业绩亮眼，受益于下游新能源行业增长、数据中心建设推进和国际市场变压器紧缺，公司推进业务、升级产品实现业绩快速增长 [1] - 2024年公司拟对相关资产计提信用及资产减值准备1.53亿元，较2023年的1.22亿元增长25.20% [1] - 2025年国内海风建设有望提速，公司海风变压器所应用核心技术达国际先进水平，有望加速放量 [2] - 公司以间接出海 + 全球化布局双轮驱动为战略，已获国内外权威机构认证，看好2025年海外业务订单增长 [2] - 2024年5月公司推出MyPower数据中心电力模块产品，相继中标多个项目，彰显产品竞争实力，未来有望提供新业绩弹性 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年收入分别为61.50/77.05/90.97亿元，同比 +24.3%/+25.3%/+18.1%；归母净利润分别为6.44/8.25/10.10亿元，同比 +29.4%/+28.1%/+22.4% [4][10] - 按照2025年2月24日收盘市值对应PE分别为26.34/20.57/16.80倍 [4] 资产负债表 |至12月31日|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产（百万元）|3,014|6,792|7,870|9,454|11,028| |货币资金（百万元）|404|2,981|2,341|2,754|3,212| |应收及预付（百万元）|1,610|2,317|2,824|3,527|4,163| |存货（百万元）|581|995|1,268|1,601|1,936| |其他流动资产（百万元）|419|499|1,436|1,572|1,717| |非流动资产（百万元）|784|1,044|1,315|1,351|1,402| |长期股权投资（百万元）|0|0|0|0|0| |固定资产（百万元）|474|490|457|464|494| |在建工程（百万元）|1|2|78|84|84| |无形资产（百万元）|97|130|159|181|202| |其他长期资产（百万元）|212|422|621|622|622| |资产总计（百万元）|3,797|7,836|9,185|10,805|12,430| |流动负债（百万元）|2,495|3,561|4,560|5,736|6,816| |短期借款（百万元）|59|10|10|5|3| |应付及预收（百万元）|1,992|2,905|3,651|4,618|5,465| |其他流动负债（百万元）|444|645|900|1,114|1,349| |非流动负债（百万元）|331|64|58|50|40| |长期借款（百万元）|315|37|27|17|7| |应付债券（百万元）|0|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万元）|16|27|31|33|33| |负债合计（百万元）|2,826|3,624|4,618|5,786|6,856| |股本（百万元）|234|312|312|312|312| |资本公积（百万元）|206|2,894|2,894|2,894|2,894| |留存收益（百万元）|528|1,001|1,354|1,807|2,361| |归属母公司股东权益（百万元）|971|4,211|4,566|5,019|5,573| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| |负债和股东权益（百万元）|3,797|7,836|9,185|10,805|12,430| [11] 现金流量表 |至12月31日|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流（百万元）|288|329|370|898|1,050| |净利润（百万元）|265|498|644|825|1,010| |折旧摊销（百万元）|30|40|53|61|72| |营运资金变动（百万元）|-85|-325|-481|-121|-134| |其它（百万元）|78|116|153|133|102| |投资活动现金流（百万元）|-19|-77|-707|-99|-123| |资本支出（百万元）|-19|-77|-130|-95|-120| |投资变动（百万元）|0|0|-388|0|0| |其他（百万元）|0|0|-189|-4|-4| |筹资活动现金流（百万元）|-184|2,466|-303|-387|-469| |银行借款（百万元）|-158|-327|-10|-15|-12| |股权融资（百万元）|0|2,791|0|0|0| |其他（百万元）|-25|2|-293|-372|-457| |现金净增加额（百万元）|85|2,718|-640|412|458| |期初现金余额（百万元）|176|262|2,980|2,340|2,752| |期末现金余额（百万元）|262|2,980|2,340|2,752|3,210| [11] 主要财务比率 |至12月31日|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力：营业收入增长（%）|59.4|52.9|24.3|25.3|18.1| |成长能力：营业利润增长（%）|62.8|90.9|30.1|28.8|23.7| |成长能力：归母净利润增长（%）|64.4|87.7|29.4|28.1|22.4| |获利能力：毛利率（%）|21.2|22.7|22.5|22.7|22.8| |获利能力：净利率（%）|8.2|10.1|10.5|10.7|11.1| |获利能力：ROE（%）|27.3|11.8|14.1|16.4|18.1| |获利能力：ROIC（%）|21.3|12.0|12.7|15.4|17.1| |偿债能力：资产负债率（%）|74.4|46.3|50.3|53.5|55.2| |偿债能力：净负债比率（%）|/|/|3.0|-69.3|-50.1|-54.1|-57.1| |偿债能力：流动比率|1.21|1.91|1.73|1.65|1.62| |偿债能力：速动比率|0.84|1.52|1.25|1.20|1.17| |营运能力：总资产周转率|1.01|0.85|0.72|0.77|0.78| |营运能力：应收账款周转率|2.89|2.81|2.58|2.61|2.53| |营运能力：存货周转率|5.28|4.85|4.21|4.15|3.97| |每股指标（元）：每股收益|1.13|1.82|2.06|2.64|3.24| |每股指标（元）：每股经营现金流|1.23|1.05|1.19|2.88|3.36| |每股指标（元）：每股净资产|4.15|13.49|14.63|16.08|17.85| |估值比率：P/E|0.00|15.58|26.34|20.57|16.80| |估值比率：P/B|0.00|2.10|3.72|3.38|3.05| |估值比率：EV/EBITDA|0.08|9.61|20.57|15.03|11.77| [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予明阳电气“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年明阳电气归母净利润预计6 - 7亿元，同比增长21.18% - 41.37%；扣非归母净利润预计5.90 - 6.90亿元，同比增长21.10% - 41.63%；2024Q4归母净利润预计1.64 - 2.64亿元，中值2.14亿元，同比增长19.78%，环比增长13.20% [1] - 2024年公司经营业绩亮眼，受益于下游新能源行业增长、数据中心建设推进和国际市场变压器紧缺，公司推进业务、升级产品，实现业绩快速增长 [1] - 2024年公司拟对相关资产计提信用及资产减值准备1.53亿元，较2023年的1.22亿元增长25.20% [1] - 2025年国内海风建设有望提速，公司海上风电升压变压器技术达国际先进水平，海风变压器有望加速放量 [2] - 公司以间接出海 + 全球化布局双轮驱动为战略，已获国内外权威机构认证，看好2025年海外业务订单增长 [2] - 2024年5月公司推出MyPower数据中心电力模块产品，相继中标多个项目，彰显产品竞争力，未来有望提供新业绩弹性 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年收入分别为61.50/77.05/90.97亿元，同比 +24.3%/+25.3%/+18.1%；归母净利润分别为6.44/8.25/10.10亿元，同比 +29.4%/+28.1%/+22.4%；按照2025年2月24日收盘市值对应PE分别为26.34/20.57/16.80倍 [4][10] 资产负债表 - 2022 - 2026E流动资产分别为3014/6792/7870/9454/11028百万元，非流动资产分别为784/1044/1315/1351/1402百万元，资产总计分别为3797/7836/9185/10805/12430百万元 [11] - 2022 - 2026E流动负债分别为2495/3561/4560/5736/6816百万元，非流动负债分别为331/64/58/50/40百万元，负债合计分别为2826/3624/4618/5786/6856百万元 [11] - 2022 - 2026E归属母公司股东权益分别为971/4211/4566/5019/5573百万元，少数股东权益均为0 [11] 现金流量表 - 2022 - 2026E经营活动现金流分别为288/329/370/898/1050百万元，投资活动现金流分别为 - 19/ - 77/ - 707/ - 99/ - 123百万元，筹资活动现金流分别为 - 184/2466/ - 303/ - 387/ - 469百万元 [11] - 2022 - 2026E现金净增加额分别为85/2718/ - 640/412/458百万元，期初现金余额分别为176/262/2980/2340/2752百万元，期末现金余额分别为262/2980/2340/2752/3210百万元 [11] 主要财务比率 - 成长能力方面，2022 - 2026E营业收入增长分别为59.4%/52.9%/24.3%/25.3%/18.1%，营业利润增长分别为62.8%/90.9%/30.1%/28.8%/23.7%，归母净利润增长分别为64.4%/87.7%/29.4%/28.1%/22.4% [12] - 获利能力方面，2022 - 2026E毛利率分别为21.2%/22.7%/22.5%/22.7%/22.8%，净利率分别为8.2%/10.1%/10.5%/10.7%/11.1%，ROE分别为27.3%/11.8%/14.1%/16.4%/18.1%，ROIC分别为21.3%/12.0%/12.7%/15.4%/17.1% [12] - 偿债能力方面，2022 - 2026E资产负债率分别为74.4%/46.3%/50.3%/53.5%/55.2%，流动比率分别为1.21/1.91/1.73/1.65/1.62，速动比率分别为0.84/1.52/1.25/1.20/1.17 [12] - 营运能力方面，2022 - 2026E总资产周转率分别为1.01/0.85/0.72/0.77/0.78，应收账款周转率分别为2.89/2.81/2.58/2.61/2.53，存货周转率分别为5.28/4.85/4.21/4.15/3.97 [12] - 每股指标方面，2022 - 2026E每股收益分别为1.13/1.82/2.06/2.64/3.24元，每股经营现金流分别为1.23/1.05/1.19/2.88/3.36元，每股净资产分别为4.15/13.49/14.63/16.08/17.85元 [12] - 估值比率方面，2022 - 2026E P/E分别为0.00/15.58/26.34/20.57/16.80倍，P/B分别为0.00/2.10/3.72/3.38/3.05倍，EV/EBITDA分别为0.08/9.61/20.57/15.03/11.77倍 [12]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 交投持续活跃与行情回暖，25Q1券商基本面或明显改善，节后市场交投活跃度显著回升，2月A股日均成交额较1月提升47.8%，1 - 2月同比提升75.0%，融资余额距前高仅143亿元，节后杠杆资金流入超千亿元；科技板块领跑，科创板行情利好头部券商投资业绩，预计经纪和权益自营业务是25Q1业绩最大改善项[3][13] - 券商板块强贝塔机会来自市场行情正反馈强化，当前处于势能转化蓄势阶段，节后券商板块涨幅弱于科技板块，若大盘指数突破前期平台，券商有望迎来强贝塔行情[4][14] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周非银金融（申万）指数涨0.09%，排名申万一级行业第15，跑输沪深300指数0.91pct；证券(申万)指数涨0.58%，跑输沪深300指数0.42pct[16] - 个股方面，信达证券、长城证券、东兴证券涨跌幅居前，国联民生、哈投股份、华林证券涨跌幅居后[16] - 估值方面，截至2025.2.21，证券(申万)指数PB1.42X，位于近5年由低至高53%分位[16] 证券行业数据 - 经纪：1月A股新开户157.0万户，同比-19.8%，环比-21.1%；本周A股日均成交额19140亿元，环比+9.4%，1 - 2月日均成交额14472亿元，同比+75.0%[2][29] - 两融：截至2025.2.20，A股两融余额18795亿元，融资余额18683亿元，融券余额112亿元，环比分别+262.8、+260.3、+2.5亿元，年内日均两融余额同比+15.7%[2][29] - 公募：本周新成立5只权益类基金，合计43.5亿份，环比+748%；截至24年12月末，非货公募19.2万亿元，环比+5.0%，权益类公募8.0万亿元，环比+0.2%[2][29] - 私募：截至24年12月末，券商资管5.5万亿元，环比-0.1%，同比+3.0%，其中集合资管2.9万亿元，环比-0.3%，同比+11.7%，单一资管2.6万亿元，环比+0.0%，同比-5.2%；私募基金19.9万亿元，环比+0.0%，同比-3.3%[29] - 投行：按上市日口径，截至本周末，2月日均股权融资额1.8亿元，环比-96.4%，年内日均股权融资额30.0亿元，同比+50.8%，其中IPO、再融资分别2.3、27.6亿元，同比分别-51.1%、+83.2%；25年1月券商债券承销规模8314.2亿元，同比-0.5%[2][30][31] - 投资：截至本周末，沪深300年内涨跌幅+1.11%，较去年同期-60bp；中债总财富指数年内涨跌幅-0.27%，较去年同期-173bp[2][31] 行业动态 行业新闻 - 最高检与证监会联合出手，明确依法从严打击证券违法犯罪部署规划[48] - 证监会党委传达学习习近平总书记在民营企业座谈会上的重要讲话精神，强调落实促进民营经济发展政策措施，助力民营企业发展[48] - 港交所宣布6月起调整股票交收费结构，与交易金额挂钩，约77%市场交易将支付较低费用[49] 公司公告 - 首创证券2024年度营收24.15亿元，同比+25.37%，归母净利9.82亿元，同比+40.14%[50] - 国盛金控吸收合并全资子公司国盛证券获证监会核准[50] - 中信建投董事长王常青因到龄退休辞任[50] - 方正证券子公司出售郑州裕达国贸大楼，总价73000万元，预计减少2025年净利润约4500万元[51] 投资建议 - 关注交投弹性大、贝塔属性强的互联网券商东方财富；具备权益资产管理和ETF管理优势的头部券商中信证券、广发证券、华泰证券；具备并购预期券商中国银河、中金公司[5][14]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[6] 报告的核心观点 - AI端侧联想集团将在AI PC端侧本地部署DeepSeek大模型，相关产业链有望持续受益[1][12] - 消费电子苹果发布iPhone 16e，CES2025期间或将展示更多AI与消费电子结合应用，叠加补贴政策出台，相关产业链有望持续受益[1][13] - 先进封装台积电计划投资171.41亿美元用于先进制程和封装，相关产业链有望持续受益[2][14] - 国产替代预计2024年国产半导体设备销售收入增长35%，超过1100亿元，在大陆市场占有率增至30%，半导体产业链国产化进程或将提速，相关产业链有望持续受益[2][14][15] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及投资建议 核心观点 - AI端侧联想集团将在AI PC端侧本地部署DeepSeek大模型，联想小天采用本地大模型提供AI功能，AI端侧应用发展态势良好，相关产业链有望持续受益[12] - 消费电子苹果发布iPhone 16e，搭载A18芯片，起售价4499元，CES2025期间或展示更多AI与消费电子结合应用，叠加补贴政策，相关产业链有望持续受益[13] - 先进封装台积电计划投资171.41亿美元用于先进技术和封装产能等，先进封装在算力时代重要性凸显，相关产业链有望持续受益[14] - 国产替代预计2024年国产半导体设备销售收入增长35%超1100亿元，在大陆市场占有率增至30%，半导体产业链国产化进程或提速，相关产业链有望持续受益[14][15] 投资建议 - AI端侧建议关注国光电器、漫步者等公司[4][16] - 消费电子推荐东睦股份，建议关注宇瞳光学、舜宇光学科技等公司[4][16] - 先进封装推荐甬矽电子，建议关注中富电路、晶方科技等公司[4][16] - 国产替代推荐江丰电子，建议关注北方华创、中微公司等公司[4][16] 市场回顾 板块表现 - A股申万电子指数本周（2.17 - 2.21）上涨6.96%，跑赢沪深300指数5.96pct，跑赢创业板综指数2.97pct，在申万31个一级子行业中排名第3位[18] - 申万电子二级行业涨跌幅由高到低为半导体(8.36%)、元件(7.73%)、电子化学品II(6.96%)、消费电子(6.35%)、其他电子II(5.76%)、光学光电子(2.64%)[20] - 申万电子三级行业中数字芯片设计板块上涨10.82%表现较好，面板板块上涨0.41%表现较差[22] - 海外市场指数涨跌幅由高到低为申万电子(6.96%)、恒生科技(6.03%)、台湾电子(2.89%)、费城半导体(-0.47%)、纳斯达克(-2.51%)、道琼斯美国科技(-2.55%)[22] 个股表现 - 本周个股涨跌幅前十位为隆扬电子（+51.78%）、南亚新材（+46.42%）等[24] - 本周个股涨跌幅后十位为昀冢科技（-8.95%）、法拉电子（-5.54%）等[24] 行业新闻 - 联想集团将在AI PC端侧本地部署DeepSeek大模型，此前联想小天已接入DeepSeek - R1联网满血版大模型[27] - 苹果发布iPhone 16e，搭载A18芯片，起售价4499元，支持国补等，预计售价3999元起[27] - 预计2024年国产半导体设备销售收入增长35%超1100亿元，在大陆市场占有率增至30%[28] - 台积电计划投资171.41亿美元用于先进制程和封装等[28][29] 公司动态 - 宇瞳光学主要产品应用于安防、车载光学领域，安防镜头出货量全球第一，车载业务发展较快[30] - 精测电子是国内半导体检测设备领域领军企业之一，已基本形成半导体检测全领域布局[30] - 水晶光电在智能眼镜产品上，光学零组件可用于配套摄像头和传感模块，积极布局元宇宙业务[31] 公司公告 - 2025年2月19日蓝箭电子股东比邻创新计划减持不超过200万股，占总股本比例1%[33] - 2025年2月18日东睦股份拟675万元收购上海富驰公司0.50%股份，完成后持股64.25%[33] - 2025年2月17日精测电子保荐代表人变更，由李善军接替何旭[33]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 2024年四季度全球NAND Flash市场规模达174.1亿美元，环比减少8.5%，同比增长42.4%；上周NAND颗粒22个品类现货价格环比涨跌幅区间为 -2.78%至1.75%，平均涨跌幅为0.29%；因eSSD采购需求放缓及移动和PC应用市场需求疲软，四季度NAND Flash的ASP和bit出货量均环比减少，所有原厂收入均环比下滑[1] - 2024年四季度全球DRAM市场规模293.45亿美元，环比增长13.5%，同比增长66.1%；上周DRAM 18个品类现货价格环比涨跌幅区间为 -2.28%至2.36%，平均涨跌幅为 -0.07%；AI服务器推动HBM和高容量DDR5需求，三星和SK海力士存储收入创新高，但消费类需求疲软致传统类DRAM销售收入下滑，四季度DRAM ASP环比增长，整体bit出货量环比下滑[2] - 三星计划2028年推出“移动HBM”，其带宽可达200GB/s以上，较现有LPDDR5x提升166%；存储现货行情趋稳，部分低容量资源供应短缺致嵌入式产品涨价，渠道SSD价格难跟涨，行业端个别厂商杀价，市场需求无明显变化[3] 根据相关目录分别进行总结 1. 存储芯片周度价格跟踪 - 展示NAND、NAND Wafer、DRAM中大容量和中小容量现货价格图表及对应数据[13][18][19] 2. 行业新闻 - 2024年全球DRAM和NAND Flash销售收入创1670亿美元历史新高，四季度NAND Flash市场规模减少8.5%至174.1亿美元，ASP和bit出货量环比减少，所有原厂收入环比下滑[23] - 2024年四季度全球DRAM市场规模环比增长13.5%至293.45亿美元，ASP环比增长，整体bit出货量环比下滑，三星四季度销售收入达108.5亿美元，环比增长6.2%，市场份额37.0%；SK海力士四季度销售收入达104.98亿美元，环比增长17.0%，市场份额35.8%[23] - 三星计划2028年推出“移动HBM”，带宽较现有LPDDR5x提升166%[24] - 本周存储现货市场平稳，部分低容量资源供应短缺致嵌入式产品涨价，渠道SSD价格难跟涨，行业端个别厂商杀价，市场需求无变化；上游资源端Flash Wafer涨跌不一，部分DDR资源价格下跌；嵌入式方面，部分256Gb Flash wafer价格上涨，32GB eMMC价格顺势上涨，其他产品价格不变[24][25] 3. 公司动态 - 赛腾股份浙江南浔项目正在建设，是高端半导体、新能源及消费电子智能装备生产基地，扩充现有产能，消费电子板块以销定产[26] - 江波龙子公司元成苏州具备多层封装、混合键合封装量产能力，但无3D堆叠成熟技术，公司关注先进封装技术[26] - 江波龙供应链多元，与主要存储晶圆原厂签长期合约，建立稳定合作关系，将向TCM和PTM合作模式转型升级，构建全新合作生态[26] 4. 公司公告 - 2022年7月1日至2025年2月19日，德明利金程源企业管理合伙企业因股权激励计划和回购注销等事项持股比例被动稀释0.1176%和0.4390%；2025年2月19日通过集中竞价交易减持18,500股，占总股本0.0114%，持股比例由5.5680%降至4.9999%，不再是持股5%以上股东[29] 投资建议 - 看好受益先进算力芯片发展的HBM产业链、以存储为代表的半导体周期复苏主线[4] - HBM产业链建议关注赛腾股份、壹石通、联瑞新材、华海诚科等[4] - 存储芯片产业链推荐东芯股份，建议关注兆易创新、恒烁股份、佰维存储、江波龙、德明利等[4]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 宠物经济热度攀升，AI赋能宠物行业，宠物企业开展创新尝试，产业链完整度与成熟度同步推进，AI将使宠物经济迎来智能化、个性化和便捷化变革 [1] - 宠物消费潜力较大，行业空间有望超万亿，2023年中国宠物经济产业规模达5928亿元，预计到2028年市场规模有望达到11500亿元，2024年中国宠物智能用品市场规模约占整体宠物用品市场规模约20% [1] 根据相关目录分别进行总结 AI+宠物应用方向 - 宠物健康管理：AI技术可通过智能设备实时监控宠物健康状况，如FitBark智能项圈可跟踪宠物活动量、睡眠质量和饮食习惯，分析健康趋势并及时提醒 [2] - 智能设备：利用AI技术能精准满足宠物个性化需求，如小佩宠物PETKIT的智能喂食器可监测宠物动态与食盆盛粮状态，发现异常及时提醒 [2] - 行为分析：人工智能技术可实现人与动物跨物种沟通，如Traini的AI狗语翻译器数据模型翻译准确率高达80% [2] - 交互陪伴：AI情感陪伴行业需求增长，应用到宠物行业包括AI虚拟宠物和陪伴宠物机器人，如美国Tombot的小狗宠物机器人Jennie等 [2] 投资建议 - 关注布局宠物智能化及人宠互动领域的天元宠物、依依股份，与星宠王国签署合作协议的中宠股份 [3] - 关注推出宠物移动看护摄像机的萤石网络、推出宠物智能检测等产品“皮克方”的贝仕达克 [3] - 关注于“讯飞超脑2030计划”中提出打造陪伴机器宠物的科大讯飞 [3] - 关注发行AI情感陪伴机器人的汤姆猫 [3]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 积极推进海外业务发展，海外业务可能是增长主要来源，2024H1国内业务营收增长18.3%，海外业务营收增速为34.98%，截止到2024H1海外营收占比超30%，海外业务毛利率为67.29%，有望带动业绩持续增长 [1] - 经营现金流改善明显，报告期内经营活动产生的现金流量净额62,700.09万元，较上年同期增长40.79%，公司经营状况稳定，财务状况良好 [2] - 排除股权激励费用，业绩基本符合预期，虽归母净利润低于预期，但主要是因实施股权激励计划带来股份支付费用约5,850万元 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年度营业总收入为32.16亿元，同比增长20.07%；营业利润为5.98亿元，同比增长31.23%；利润总额为6.09亿元，同比增长33.25%；归母净利润为5.74亿元，同比增长27.82%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.11亿元，同比增长37.16%；基本每股收益为1.052元，同比增长25.99% [1] 投资建议 - 微调公司2024年业绩，维持2025 - 2026年盈利预测，预测2025 - 2026年归母净利润约为7.40/9.35亿元 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,678|3,216|4,000|5,129| |年增长率（%）|19.8|20.1|24.4|28.2| |归属于母公司的净利润（百万元）|449|574|740|935| |年增长率（%）|24.3|27.8|29.0|26.4| |每股收益（元）|0.84|1.04|1.35|1.70| |市盈率（X）|37.15|42.63|33.06|26.16| |净资产收益率（%）|15.0|15.5|16.7|17.4| [5] 基本数据 - 02月21日收盘价44.52元，12mth A股价格区间24.05 - 46.21元，总股本549.46百万股，无限售A股/总股本82.67%，流通市值202.22亿元 [8] 资产负债表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|3,033|3,371|4,266|5,288|6,641| |货币资金（百万元）|1,088|1,233|1,810|2,336|3,010| |应收及预付（百万元）|815|878|1,022|1,336|1,752| |存货（百万元）|425|486|568|669|845| |其他流动资产（百万元）|704|774|866|947|1,033| |非流动资产（百万元）|985|1,041|1,054|1,092|1,157| |长期股权投资（百万元）|58|66|81|101|126| |固定资产（百万元）|620|597|559|529|505| |在建工程（百万元）|3|0|0|0|0| |无形资产（百万元）|174|158|178|203|233| |其他长期资产（百万元）|129|219|235|258|292| |资产总计（百万元）|4,018|4,412|5,321|6,380|7,797| |流动负债（百万元）|1,213|1,171|1,351|1,646|2,091| |短期借款（百万元）|115|117|127|147|177| |应付及预收（百万元）|485|475|550|687|896| |其他流动负债（百万元）|613|580|674|812|1,019| |非流动负债（百万元）|225|197|215|237|270| |长期借款（百万元）|138|119|129|149|179| |应付债券（百万元）|0|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万元）|87|78|86|88|91| |负债合计（百万元）|1,438|1,368|1,566|1,883|2,361| |股本（百万元）|535|544|548|548|548| |资本公积（百万元）|1,009|1,158|1,297|1,297|1,297| |留存收益（百万元）|1,015|1,319|1,883|2,618|3,547| |归属母公司股东权益（百万元）|2,533|3,004|3,709|4,444|5,374| |少数股东权益（百万元）|47|40|45|53|62| |负债和股东权益（百万元）|4,018|4,412|5,321|6,380|7,797| [9] 现金流量表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|354|445|497|571|719| |净利润（百万元）|361|444|580|748|945| |折旧摊销（百万元）|87|113|80|87|94| |营运资金变动（百万元）|-85|-129|-126|-222|-262| |其它（百万元）|-9|17|-36|-41|-58| |投资活动现金流（百万元）|-283|-228|-75|-78|-96| |资本支出（百万元）|-353|-140|-69|-99|-130| |投资变动（百万元）|-34|-16|-20|-26|-32| |其他（百万元）|104|-73|14|47|66| |筹资活动现金流（百万元）|-52|-63|161|32|52| |银行借款（百万元）|53|-17|20|40|60| |股权融资（百万元）|39|126|143|0|0| |其他（百万元）|-143|-172|-3|-8|-8| |现金净增加额（百万元）|48|157|578|525|675| |期初现金余额（百万元）|986|1,034|1,191|1,769|2,294| |期末现金余额（百万元）|1,034|1,191|1,769|2,294|2,969| [9] 主要财务比率 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长（%）|17.5|19.8|20.1|24.4|28.2| |成长能力：营业利润增长（%）|18.0|30.6|30.8|29.1|26.4| |成长能力：归母净利润增长（%）|22.7|24.3|27.8|29.0|26.4| |获利能力：毛利率（%）|56.6|57.8|59.0|59.9|59.9| |获利能力：净利率（%）|16.1|16.6|18.0|18.7|18.4| |获利能力：ROE（%）|14.3|15.0|15.5|16.7|17.4| |获利能力：ROIC（%）|11.2|12.8|14.3|15.4|16.1| |偿债能力：资产负债率（%）|35.8|31.0|29.4|29.5|30.3| |偿债能力：净负债比率（%）|-31.1|-32.3|-41.1|-45.0|-48.5| |偿债能力：流动比率|2.50|2.88|3.16|3.21|3.18| |偿债能力：速动比率|1.87|2.12|2.39|2.47|2.47| |营运能力：总资产周转率|0.60|0.64|0.66|0.68|0.72| |营运能力：应收账款周转率|3.66|3.49|3.71|3.70|3.64| |营运能力：存货周转率|2.42|2.48|2.50|2.60|2.71| |每股指标（元）：每股收益|0.68|0.84|1.04|1.35|1.70| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.66|0.82|0.91|1.04|1.31| |每股指标（元）：每股净资产|4.73|5.52|6.75|8.09|9.78| |估值比率：P/E|40.82|37.15|42.63|33.06|26.16| |估值比率：P/B|5.87|5.61|6.59|5.50|4.55| |估值比率：EV/EBITDA|35.08|29.05|34.02|26.41|20.65| [10]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 微信接入DeepSeek，AI应用有望加速渗透，用户可免费使用满血版模型，获得多元搜索体验，搜索结果具备社交功能[2][14] - 阿里未来三年云和AI基础设施投入将超过去十年总和，2025财年第三季度集团收入、经营利润、净利润等指标同比增长[2][15] - 爱立信、Telstra与联发科技合作，在5G SA商用现网实现9.4Gbps峰值下行链路速度，实验室环境超10Gbps，提升大容量连接能力[3][16] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及投资建议 - 核心观点：算力方面，微信接入DeepSeek，AI应用有望加速渗透；阿里未来三年云和AI基础设施投入将超过去十年总和；通信设备方面，爱立信等取得重大突破[14][15][16] - 投资建议：看好光模块、运营商、通信设备等板块，建议关注中际旭创等公司[5][17] 市场回顾 板块表现 - A股申万通信指数本周上涨8.09%，跑赢沪深300指数7.09pct，跑赢创业板综指数4.1pct，在申万31个一级子行业中排名第1[18] - 申万通信二级行业中，通信服务板块上涨9.1%，通信设备板块上涨7.51%[20] - 申万通信三级行业中，通信应用增值服务板块上涨12.24%，通信终端及配件板块上涨2.19%[23] - 海外市场指数整体维持强势，海内外指数涨跌幅由高到低为申万通信、恒生科技、费城半导体、纳斯达克、道琼斯美国科技[24] 个股表现 - 本周个股涨跌幅前十位为润建股份等，后十位为瑞斯康达等[26][27] 行业新闻 - 微信搜一搜灰度测试接入DeepSeek，用户可获多元搜索体验[28] - 阿里2025财年第三季度业绩良好，未来三年云和AI基础设施投入将超过去十年总和[28] - 爱立信等合作在5G SA商用现网及实验室环境取得下行链路速度突破[29] 公司动态 - 中国移动发布多项集采中标公示，涉及5G大功率光纤双频及无线直放站设备、室分天线产品[30] - 宁水集团宣布部署DeepSeek大模型本地化系统，构建专属知识库矩阵，预计3月产品化落地[30] 公司公告 - 广和通2021年股票期权与限制性股票激励计划首次授予部分第三个行权/解除限售期可行权/可解除限售条件成就，部分激励对象行权[33] - 东土科技发布2025年股票期权激励计划草案，拟授予股票期权数量占股本总额1.08%[33] - 华测导航发布2024年年度业绩快报，营业总收入、净利润等指标同比增长[33]