◼ 投资建议 政府加杠杆托底，3 月社融数据表现亮眼。在政府融资带动下 3 月社 融数据表现亮眼。其中，政府融资是带动新增社融同比多增的重要因 素，体现出政府加杠杆的托底作用。此外，企业贷款的主要支撑项是 企业短贷，我们认为当前短贷或对票据和债券融资形成一定替代，这 或与美国关税政策带来的不确定性高企下企业经营周转资金需求增 加，以及当月票据利率和债券发行利率走高等因素有关。另一方面， 居民端信贷的边际变化主要或是受存量住房贷款利率下调带来的潜在 提前还贷减少，以及消费贷利率上调预期下的潜在提前借款行为影响， 同时地产销售的回升也有所带动。但一季度居民贷款合计同比少增 2900 亿元，我们认为其或反映目前居民部门加杠杆意愿仍然具有提振 空间，随着"两会"后大力提振消费政策出台、居民收入预期不确定 性预计改善，有望对居民短期消费需求有所提振。当前外部关税政策 复杂性上升，央行"择机降准降息"窗口或将临近，二季度债市收益 率有望挑战前低。 固定收益/固收点评 政府加杠杆托底，3 月社融数据表现亮眼 ——3 月社融数据点评 ◼ 核心观点 事件：2025 年 4 月 13 日，央行公布 2025 年 3 月金融统计数 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 面对行业需求收缩、市场竞争加剧、供应链端承压等挑战，公司秉持诚信经营原则，构建全周期风险防控体系，灵活调整经营策略，实施“三步走”战略规划，聚焦“练内功、稳主业、赋新能”，推动企业稳健发展 [1] - 公司以水务计量为根基，加速向水务数字化服务型企业转型，构建“智能感知 + 数据驱动 + 工程闭环”的智慧水务生态体系，形成覆盖供水管网全生命周期的数字化服务闭环 [2] - 公司拟向全体股东每 10 股派发现金股利 2 元（含税），以 199,893,684 股为基数计算合计拟派发现金股利 39,978,736.80 元（含税），占 2024 年归属于上市公司股东的净利润的比例为 76.27% [2] 报告各部分总结 事件描述 - 公司发布 24 年年报，2024 年营业收入 15.01 亿元，YoY - 16.13%；归母净利润 0.52 亿元，YoY - 60.07%；扣非归母净利润 0.39 亿元，YoY - 67.14%，业绩落在预告区间内，整体符合预期 [1] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 17.09、19.79、23.29 亿元（YoY 13.9%、15.8%、17.7%），归母净利润分别为 0.62、0.73、0.88 亿元（YoY 18.3%、17.7%、20.5%） [3] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,501|1,709|1,979|2,329| |年增长率（%）|-16.1|13.9|15.8|17.7| |归属于母公司的净利润（百万元）|52|62|73|88| |年增长率（%）|-60.1|18.3|17.7|20.5| |每股收益（元）|0.26|0.31|0.36|0.43| |市盈率（X）|38.50|34.91|29.66|24.62| |净资产收益率（%）|3.3|3.9|4.5|5.3| [5] 基本数据 - 04 月 11 日收盘价 10.65 元，12mth A 股价格区间 8.75 - 16.80 元，总股本 203.24 百万股，无限售 A 股/总股本 100.00%，流通市值 21.65 亿元 [6] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|1,582|1,577|1,660|1,785|1,953| |货币资金（百万元）|403|348|297|239|157| |应收及预付（百万元）|795|800|871|975|1,121| |存货（百万元）|339|376|431|502|595| |其他流动资产（百万元）|46|53|60|69|81| |非流动资产（百万元）|693|701|719|733|746| |资产总计（百万元）|2,276|2,278|2,378|2,519|2,699| |流动负债（百万元）|653|659|754|878|1,037| |非流动负债（百万元）|14|15|15|15|15| |负债合计（百万元）|667|674|769|893|1,052| |归属母公司股东权益（百万元）|1,610|1,606|1,610|1,628|1,649| |少数股东权益（百万元）|-1|-1|-1|-1|-2| [11] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|185|83|59|49|37| |投资活动现金流（百万元）|-62|-66|-52|-52|-52| |筹资活动现金流（百万元）|-141|-75|-61|-56|-67| |现金净增加额（百万元）|-16|-54|-51|-58|-82| |期初现金余额（百万元）|411|395|340|289|231| |期末现金余额（百万元）|395|340|289|231|149| [11] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长（%）|15.1|-16.1|13.9|15.8|17.7| |成长能力：营业利润增长（%）|5.4|-61.9|18.4|18.0|20.7| |成长能力：归母净利润增长（%）|3.9|-60.1|18.3|17.7|20.5| |获利能力：毛利率（%）|23.3|21.2|20.6|20.1|19.6| |获利能力：净利率（%）|7.3|3.5|3.6|3.7|3.8| |获利能力：ROE（%）|8.2|3.3|3.9|4.5|5.3| |获利能力：ROIC（%）|7.9|3.0|3.6|4.3|5.2| |偿债能力：资产负债率（%）|29.3|29.6|32.3|35.4|39.0| |偿债能力：净负债比率（%）|-24.3|-21.6|-18.4|-14.6|-9.4| |偿债能力：流动比率|2.42|2.39|2.20|2.03|1.88| |偿债能力：速动比率|1.89|1.79|1.60|1.43|1.28| |营运能力：总资产周转率|0.77|0.66|0.73|0.81|0.89| |营运能力：应收账款周转率|2.36|1.94|2.10|2.20|2.29| |营运能力：存货周转率|3.59|3.31|3.36|3.39|3.41| |每股指标（元）：每股收益|0.66|0.26|0.31|0.36|0.43| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.91|0.41|0.29|0.24|0.18| |每股指标（元）：每股净资产|7.92|7.90|7.92|8.01|8.11| |估值比率：P/E|21.62|38.50|34.91|29.66|24.62| |估值比率：P/B|1.80|1.27|1.34|1.33|1.31| |估值比率：EV/EBITDA|13.69|18.68|18.81|16.90|15.11| [12]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 关税扰动加码，内需景气持续，看好国产替代主线，关税及对等关税对依赖美国市场的出口型企业及进口美国品牌销售的代理型企业产生一定冲击，但短期关税扰动不改宠物行业的长期成长性，国产替代和内需扩容是未来中国宠物市场的核心主线 [1] - 高铁试点宠物托运，“AI + 宠物”及携宠出游板块有望受益，宠物托运服务的推出是交通运输领域向“人宠友好型社会”迈出的重要一步，长期来看，高铁宠物托运一方面可探索与旅游产业链的深度整合，另一方面，有望推动物联网、人工智能等技术在宠物行业的应用 [2] 投资建议 - 建议关注渠道端布局突出的全品类宠物产品供应商天元宠物；布局宠物智能化及人宠互动领域的依依股份、源飞宠物；与星宠王国签署犬猫行为识别智能化研究合作协议，内外销共振向上的中宠股份；构建犬猫数字生命库，自有品牌表现亮眼的宠物食品龙头乖宝宠物；宠物食品自主品牌高增，24 年业绩扭亏的佩蒂股份 [3] - 建议关注推出宠物移动看护摄像机的萤石网络、推出宠物智能检测/自动识别/实时监控产品“皮克方”的贝仕达克 [3] - 建议关注专注于兽药领域，收购中瑞供应链、增持瑞和生物，完善宠物大健康布局的瑞普生物 [3] - 建议关注布局科学精细化养宠带动的宠物保健品需求增长的百合股份 [3] - 建议关注于“讯飞超脑 2030 计划”中提出打造陪伴机器宠物的科大讯飞 [3] - 建议关注发行 AI 情感陪伴机器人的汤姆猫 [3] - 建议关注跨界布局宠物赛道的小米集团、海尔智家、伊利股份、贝因美、联合利华、阿里巴巴、名创优品 [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 国产替代方面，外部环境变动下应重视内需叠加产业升级方向，半导体设备及相关国产替代产业链将持续受益[1][16] - AI端侧方面，预计2030年AI智能眼镜全球销量升至9000万副，相关产业链将持续受益[1][17] - 消费电子方面，2025年2月国内市场手机出货量增长，看好国产消费电子产业持续复苏，相关产业链将受益[2][18] - 算力及国产算力产业链方面，国产服务器亮相且相关公司扩产，国内外算力市场因AI需求扩张，产业链将受益[2][19] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及投资建议 - 核心观点与前文一致，强调各产业链受益情况[16][17][18][19] - 投资建议为继续看好国产替代、AI端侧、消费电子、算力及国产算力产业链；国产替代推荐江丰电子，关注多家公司；AI端侧建议关注多家公司；消费电子推荐东睦股份，关注多家公司；算力及国产算力产业链建议关注多家公司[4][21] 市场回顾 板块表现 - A股申万电子指数本周下跌2.71%，跑输沪深300指数1.34pct，跑输创业板综指数0.36pct，在申万31个一级子行业中排名第27位[22] - 申万电子二级行业中，半导体板块下跌0.59%表现较好，消费电子板块下跌7.77%表现较差，二级行业涨跌幅排序为半导体、电子化学品II、其他电子II、光学光电子、元件、消费电子[25] - 申万电子三级行业中，半导体设备板块上涨2.79%表现较好，消费电子零部件及组装板块下跌8.1%表现较差，表现靠前和靠后的板块分别列出[28] - 海外市场指数整体维持弱势，海内外指数涨跌幅排序为台湾电子、申万电子、恒生科技、纳斯达克、道琼斯美国科技、费城半导体[29] 个股表现 - 本周个股涨跌幅前十位分别为ST宇顺、旭光电子等；后十位分别为国光电器、翰博高新等[33][34] 行业新闻 - 越南准备将关税降至零并要求美国也这样做，越共中央总书记与美国总统将讨论签署双边协议[35] - 龙芯3C6000/D 2U双路服务器亮相，采用两颗新一代处理器，有64个物理核心和128个逻辑核心[35] - 2025年2月国内市场手机出货量1966.2万部，同比增长37.9%，5G手机占比91.5%；1 - 2月出货量4690.5万部，同比增长1.9%，5G手机占比88.7%[35][36] - 高通推出第四代骁龙8s移动平台，多家领先OEM厂商将率先采用，首批商用终端预计未来几个月面市[36] - OpenAI获软银牵头400亿美元融资，估值达3000亿美元[36] - 印度内阁批准总额22,919亿卢比的电子元件制造计划[37] - 中方对美加征34%关税，商务部、海关总署采取多项反制措施[37] - 日本味之素将投资至少250亿日元扩产半导体材料，提高ABF生产能力[37][38] - SK海力士完成对英特尔NAND闪存业务收购[38] - 美国格芯与台湾联电探讨合并可能性[39] 公司动态 - 精测电子是国内半导体检测设备领域领军企业，子公司核心产品处于国内行业领先地位[40] - 国光电器消费级软包锂电池应用于AI眼镜已量产，将加大固态电池研发投入[40] - 漫步者耳机接入大模型，全系标配本地同声传译功能，在搜寻收购对象[40] - 宇瞳光学募投项目预计2025年6月达预定可使用状态，加大车载光学和模造玻璃产能[41] 公司公告 - 江丰电子控股股东一致行动人减持股份，合计持股比例下降[43] - 北方华创独立董事吴汉明、罗毅因工作调整辞职[43] - 万业企业拟转让浙江镨芯21.8539%股权给无锡正芯，转让价款8.3044983亿元[43] - 光弘科技拟收购AC公司100%股权及TIS工厂0.003%股权[43] - 领益智造拟购买江苏科达66.46%股权并募集配套资金[43]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 光通信方面，OFC 2025于2025年4月1 - 3日在旧金山举行，涵盖1.6T传输等前沿领域，2002年仅6家中国光通信企业参展，2025年大中华区达215家，反映中国光通信行业快速发展，华工正源等多家国内企业参展并推新品与解决方案 [1][17] - 运营商方面，宁波移动联合华为在宁波鄞州区完成支持50G - PON的OLT入网及首批100个用户带载测试，成浙江省首个完成万兆光网试商用的运营商，体现其领先地位和技术实力，工信部开展万兆光网试点，计划到2025年底在部分地区重点场景试点 [2][18] - 5G - A方面，苹果iOS 18.4发布支持5G - A网络，5G - A是5G演进增强版，能力提升十倍且有新能力，2024年商用元年，超15家运营商完成商用部署，国内三大运营商已升级并发布套餐 [3][19] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及投资建议 - 核心观点与前文一致，包括光通信、运营商、5G - A三方面情况 [17][18][19] - 投资建议看好光模块、运营商、通信设备板块，光模块关注中际旭创等，运营商关注中国移动等，通信设备关注中兴通讯等 [5][20] 市场回顾 板块表现 - A股申万通信指数本周（3.31 - 4.4）下跌0.79%，跑赢沪深300指数0.58pct，跑赢创业板综指数1.56pct，在申万31个一级子行业中周涨跌幅排第18位 [4][21] - 申万通信二级行业中，通信服务板块上涨0.81%，通信设备板块下跌1.74% [24] - 申万通信三级行业中，其他通信设备板块上涨1.71%，通信线缆及配套板块下跌3.35% [28] - 海外市场指数整体弱势，本周海内外指数涨跌幅由高到低为申万通信、恒生科技、纳斯达克、道琼斯美国科技、费城半导体 [4][29] 个股表现 - 本周个股涨跌幅前十位为恒宝股份等，后十位为*ST鹏博等 [32] 行业新闻 - OFC 2025开展，国内多家光通信企业参展，情况与核心观点中光通信部分一致 [34] - 宁波移动落地浙江省首个万兆OLT试商用局点，情况与核心观点中运营商部分一致 [34] - 苹果iOS 18.4发布支持5G - A网络，情况与核心观点中5G - A部分一致 [35] 公司动态 - 天孚通信携光引擎系列产品亮相OFC2025，展示FAU、POSA等产品及封装方案，满足大带宽需求，Lensed FAU和POSA产品有各自特点和应用场景 [36] - 光迅科技OFC现场演示单波200G VCSEL性能，证明该技术有望成硅光和EML技术补充 [37] - 光库科技推出400Gbps/lane薄膜铌酸锂调制器芯片，有高带宽等技术优势，契合数据中心和AI集群场景需求 [37] 公司公告 - 烽火通信2025年4月3日业绩快报显示，报告期内营收285.03亿元同比减8.44%，净利润等指标有不同程度增长，营收下滑因传统业务受影响，净利润增长因重视质量成本管理和提升研发效率 [40] - 锐捷网络2025年4月3日年度报告显示，报告期内营收1169876.47万元同比增1.36%，净利润57408.19万元同比增43.09% [40] - 星网锐捷2025年4月3日年度报告显示，2024年营收16758313911.83元同比增5.35%，利润总额等指标有不同变化，净利润404620959.25元同比减4.76% [40]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 主要客户需求向好，规模效应驱动业绩增长，主要客户赛力斯、理想、吉利等排产需求向好，小鹏Mona M03热销 [2] - 盈利能力强劲，24Q4净利率创季度新高，2024年公司毛利率和净利率同比提升，24Q4毛利率和净利率同比、环比均提升 [3] - 客户、产品升级，中长期发展可期，公司客户从Tier1供应商向整车厂供应商转型，产品从零部件拓展到总成件，产能端加码建设 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年实现营收约42.27亿元，同比约+62.55%；归母净利润约6.13亿元，同比约+98.74%；24Q4营收约13.65亿元，同比约+51.67%，环比约+19.82%；归母净利润约2.45亿元，同比约+93.41%，环比约+80.79% [1] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别约为58.4亿元、75.3亿元和90.3亿元，同比约+38%、+29%和+20%；归母净利润分别约为8.5亿元、10.9亿元和13.2亿元，同比约+38%、+29%和+20%；截至2025年4月1日，股价对应2025 - 2027年PE分别约为14倍、11倍、9倍 [5] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4,227|5,835|7,533|9,028| |年增长率（%）|62.5|38.0|29.1|19.9| |归属于母公司的净利润（百万元）|613|848|1,094|1,317| |年增长率（%）|98.7|38.2|29.1|20.4| |每股收益（元）|1.51|2.02|2.61|3.14| |市盈率（X）|14.58|13.86|10.73|8.92| |净资产收益率（%）|24.6|26.1|25.8|24.3| [7] 基本数据 - 04月01日收盘价28.00元，12mth A股价格区间17.17 - 33.35元，总股本419.42百万股，无限售A股/总股本67.49%，流通市值79.26亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|3,015|3,872|5,970|7,863|9,722| |非流动资产（百万元）|1,932|3,175|3,451|3,736|4,037| |资产总计（百万元）|4,946|7,047|9,421|11,599|13,759| |流动负债（百万元）|2,623|3,727|5,238|6,382|7,329| |非流动负债（百万元）|584|829|931|983|1,015| |负债合计（百万元）|3,207|4,556|6,169|7,365|8,343| |归属母公司股东权益（百万元）|1,739|2,489|3,251|4,233|5,415| |少数股东权益（百万元）|0|1|1|1|1| |负债和股东权益（百万元）|4,946|7,047|9,421|11,599|13,759| [13] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|193|-63|589|1,022|1,198| |投资活动现金流（百万元）|-530|-719|-567|-639|-709| |筹资活动现金流（百万元）|424|723|39|-93|-169| |现金净增加额（百万元）|89|-57|62|290|320| |期初现金余额（百万元）|136|225|167|229|519| |期末现金余额（百万元）|225|167|229|519|839| [13] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力：营业收入增长（%）|87.0|62.5|38.0|29.1|19.9| |成长能力：营业利润增长（%）|121.4|80.3|46.3|29.3|23.3| |成长能力：归母净利润增长（%）|108.2|98.7|38.2|29.1|20.4| |获利能力：毛利率（%）|25.5|27.6|26.9|27.5|28.5| |获利能力：净利率（%）|11.9|14.5|14.5|14.5|14.6| |获利能力：ROE（%）|17.7|24.6|26.1|25.8|24.3| |获利能力：ROIC（%）|11.8|15.7|17.3|18.4|18.3| |偿债能力：资产负债率（%）|64.8|64.7|65.5|63.5|60.6| |偿债能力：净负债比率（%）|31.9|50.9|43.3|28.8|17.6| |偿债能力：流动比率|1.15|1.04|1.14|1.23|1.33| |偿债能力：速动比率|0.77|0.70|0.72|0.79|0.86| |营运能力：总资产周转率|0.65|0.70|0.71|0.72|0.71| |营运能力：应收账款周转率|3.12|3.45|3.12|2.85|2.71| |营运能力：存货周转率|2.54|3.02|2.73|2.38|2.25| |每股指标（元）：每股收益|0.76|1.51|2.02|2.61|3.14| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.69|-0.15|1.40|2.44|2.86| |每股指标（元）：每股净资产|6.24|5.94|7.75|10.09|12.91| |估值比率：P/E|38.59|14.58|13.86|10.73|8.92| |估值比率：P/B|4.70|3.71|3.61|2.77|2.17| |估值比率：EV/EBITDA|17.41|11.60|9.72|7.59|6.16| [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][75] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内文教办公用品龙头企业之一，2024Q1 - 3实现营收17.58亿元，归母净利润1.05亿元，扣除2023年同期特殊因素影响，2024年1 - 9月净利润较上年同期有较大幅度增长 [1] - 办公直销行业稳健增长，公司依托广博商城聚焦政企采购，2024年中标多个集采项目，还将拓展品类培育中长期增长动能 [1][18] - 中国“谷子经济”增长较快，公司积极布局文创产品，已取得多个IP授权，未来将培育推广自主IP打造多元化IP矩阵 [2] 根据相关目录分别进行总结 国内文教用品龙头企业 - 主营文教办公用品制造与销售，业务涉及文教办公用品及跨境电商，获多项荣誉，2023年通过部分项目复评 [12] - 文具文创两手抓，构建多元IP矩阵，业务涵盖时尚办公用品、文创生活及办公直销，有完整经营体系和多个子品牌，外销与海外客户合作良好，文创产品受欢迎并构建IP矩阵 [13][16][17] - 办公直销培育中长期增长动能，依托广博商城聚焦政企采购，丰富物资品类，布局服务网络，2024H1中标多个项目，将拓展品类提升市场份额和利润率 [18] - 公司营收2021年达阶段性高点，2023年业绩改善，2024Q1 - 3营收和归母净利润同比增速分别为 - 1.45%和 - 11.41%，扣除特殊因素净利润增长，办公直销业务营收占比提升，主要业务毛利率带动整体毛利率上行，费用率保持稳定，王利平为实际控制人 [20][26][32][36][37] 中国文具行业平稳发展，“谷子经济”增长迅速 - 中国文具行业平稳发展，全球文具行业市场规模2024年为1515亿美元，我国文具行业市场规模从2018年608亿元增长至2023年1124亿元，预计2025年突破1500亿元 [41] - 文具行业发展趋势品牌化和个性化明显，消费趋于品牌化、个性化，销售终端趋于连锁化，消费注重个性化、高端化 [46][47][48] - 中国二次元文化发展迅速，泛二次元市场生态完善，2019 - 2024年用户规模从3.54亿人增至5.03亿人，市场规模从2983亿元提升至5977亿元，预计2029年达8344亿元 [49] - 中国“谷子经济”市场规模持续增长，产业链分4个环节，2023 - 2024年市场规模从1201亿元增长至1689亿元，增速约40.63%，预计2029年达3089亿元 [53][54] - 悦己消费和兴趣消费带动“吃谷”热潮，新青年消费注重品质、社交和精神需求，“谷子经济”满足其多元化追求 [57] - 中国数字化采购规模稳健增长，平台化采购优势突出，2017 - 2022年市场规模从73365.1亿元增长至135763亿元，复合年化增长率为12.8%，预计2026年达238032亿元，复合年化增长率为11.9% [58] - 全球生活家居用品行业市场规模稳中有升，2019 - 2023年从9750亿美元增长至10554亿美元，年均复合增长率为2.0%，预计2024年达10739亿美元 [59] 公司看点——立足文具业务，发力文创产品 - 公司积极推动办公直销业务发展，依托广博商城聚焦政企采购，丰富品类，布局服务网络，2024H1中标多个项目，将拓展品类提升市场份额和利润率 [63] - 公司大力拓展文创业务，抓住二次元文化机遇，革新产品线，取得多个IP授权，未来将培育推广自主IP打造多元化IP矩阵 [64] - 公司努力打造自有品牌，除“广博”外有多个子品牌，“kinbor”进入手账头部品牌阵营 [65] - 公司具备规模化生产制造优势，积极海外布局产能，应对关税变化风险，所在地区配套便利，有智能生产线和稳定供应链，在越南和柬埔寨设生产基地并扩大规模 [66] - 公司设计研发优势明显，有资深设计研发团队，在一线城市设设计中心，每年推出数以千计新产品 [67] 盈利预测及投资建议 - 核心假设为公司文具业务稳中有升，文创产品成效明显，未来营收有望稳定增长，毛利率稳中有升 [68] - 办公直销业务预计2024 - 2026年收入增速分别为 - 2.50%、2.00%和3.00% [69] - 办公用品业务预计2024 - 2026年收入增速分别为12.00%、13.00%和14.00% [70] - 休闲生活业务预计2024 - 2026年收入增速分别为 - 16.00%、1.00%和2.00% [71] - 创意文具业务预计2024 - 2026年收入增速分别为25.00%、48.00%和48.00% [72] - 毛利率假设办公直销业务2024 - 2026年分别为4.50%、4.40%和4.30%，办公用品业务分别为28.50%、28.50%和28.00%，休闲生活业务分别为37.00%、36.00%和35.00%，创意文具业务分别为48.00%、48.20%和48.50%，综合毛利率为16.64%、17.79%和19.09% [74] - 投资建议为首次覆盖给予“买入”评级，预计2024 - 2026年归母净利润分别为1.41亿元、1.84亿元、2.45亿元，同比增速分别为 - 16.8%、30.8%和33.2%，EPS分别为0.26元/股、0.34元/股和0.46元/股，对应3月21日收盘价9.84元/股，PE分别为37.34倍、28.55倍和21.44倍，公司业绩有望较快增长，PEG低于可比公司均值 [3][75]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 看好券商基本面持续改善，本周券商板块虽下跌3.2%，但ETF资金连续5日净流入，单周净流入为近一年次高，已有17家券商公布24年业绩，合计归母净利同比+18.6%，今年以来A股交投活跃，预计25Q1券商基本面延续改善趋势 [5][16] - 中长期看好券商在投资端为居民理财的赋能优势，中基协披露24年下半年基金销售保有数据，券商竞争优势显著，非货基金、权益基金销售保有量前100名机构中，券商渠道份额提升，在ETF产品和股票指数基金销售保有上领先 [5][16] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周非银金融（申万）指数下跌3.33%，排名申万一级行业第24，跑输沪深300指数1.03pct；证券(申万)指数下跌3.22%，跑输沪深300指数0.93pct [18] - 个股方面，国盛金控（+4.42%）、中泰证券（0.00%）等涨跌幅居前，锦龙股份（-6.17%）、中金公司（-5.92%）等涨跌幅居后 [18] - ETF方面，全市场最大两只券商ETF合计份额521.3亿份，环比+23.1亿份，今年以来累计流入资金66.9亿元 [18] - 估值方面，截至2025/3/21，证券(申万)指数PB1.46X，位于近5年由低至高59%分位 [18] 数据跟踪 - 经纪：2月上交所A股新开户283.6万户，同比+118.7%，环比+80.6%；本周A股日均成交额15497亿元，环比-6.4%，本年A股日均成交额15575亿元，同比+75.2% [29] - 两融：截止2025/3/21，A股两融余额19374亿元，融资余额19261亿元，融券余额113亿元，环比分别+77.9、+86.7、-8.8亿元，年内日均两融余额同比+20.7% [29] - 公募：本周新成立25只权益类基金，合计141.8亿份，环比+39.2%；截止25年1月末，非货公募18.7万亿元，环比-2.5%，权益类公募7.8万亿元，环比-1.8% [29] - 私募：截止24年12月末，券商资管5.5万亿元，环比-0.1%，同比+3.0%，集合资管2.9万亿元，环比-0.3%，同比+11.7%，单一资管2.6万亿元，环比+0.0%，同比-5.2%；截止25年1月末，私募基金19.9万亿元，环比+0.1%，同比-2.0% [29] - 投行：按上市日口径，截止本周末，今年日均股权融资额28.6亿元，同比+50.8%，其中IPO、再融资分别3.0、25.6亿元，同比分别-27.1%、+72.2%；25年2月券商债券承销规模10587亿元，1-2月债券承销额同比+21.5% [30] - 投资：截止本周末，沪深300指数年内涨跌幅-0.51%，较去年同期-3.83pct；中债总财富指数年内涨跌幅-1.07%，较去年同期-2.99pct [30] 行业动态 行业新闻 - 我国金融开放稳步推进，已有四家外资独资券商展业，3月19日法巴证券正式展业 [49] - 2025年首季券商并购重组业务交易额激增432%，交易数量增幅达185%，头部券商占据近七成份额 [49] - 老虎证券2024年第四季度及全年营收与利润均强势攀升，去年净利增65%，四季度增近28倍，财富管理规模翻番 [49] - 浙商证券以5704.2万元竞得国都证券3000万股，成交单价较收盘价溢价11.85%，较起拍价溢价24.57% [51] 公司公告 - 中泰证券2024年实现营收108.91亿元，同比-14.66%，实现归母净利9.37亿元，同比-47.92% [51] - 南京证券2024年实现营收31.47亿元，同比+27.12%，实现归母净利10.02亿元，同比+47.95% [51] - 国盛金控于2025年3月21日审议通过注销境外三家子公司的议案 [52] - 指南针将收购大连亚联持有的先锋基金33.3074%股权，交易完成后将持有先锋基金95.0100%股权 [52] 投资建议 - 关注交投弹性大、贝塔属性强的互联网券商东方财富 [6][17] - 关注具备权益资产管理和ETF管理优势的头部券商中信证券、广发证券、华泰证券 [6][17] - 关注具备并购预期的券商个股 [6][17]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 腾讯混元推出自研深度思考模型混元 T1 正式版，通过大规模强化学习和专项优化提升推理能力，采用创新架构降低成本，API 已在腾讯云官网上线，输入价格为每百万 tokens 1 元，输出价格为每百万 tokens 4 元 [1][20] - 腾讯混元在 3D 开源日活动中推出 5 个全新 3D 生成模型，性能提升且全部开源，其自研的 3D AI 创作引擎升级，面向 C 端用户全面开放使用 [2][21] - 昆仑万维开源首款工业界多模态思维链推理模型 Skywork R1V，在推理和视觉理解能力方面表现出色，在多项基准测试中取得高分 [3][22] 根据相关目录分别进行总结 本周市场行情回顾（20250317 - 20250321） 全球主要大盘指数及科技指数 - 全球市场主要指数涨跌幅：道琼斯工业指数 1.2%、纳斯达克 0.17%、标普 500 0.51%、英国富时 100 0.17%、德国 DAX -0.41%、法国 CAC40 0.18%、日经 225 1.68%、韩国综合 2.99%、印度 SENSEX30 4.17%、MSCI 越南 -0.77%、沪深 300 -2.29% [12] - 全球主要科技指数涨跌幅：TAMAMA 科技指数 -0.49%、纳斯达克 100 0.25%、费城半导体 -0.89%、台湾信息服务 1.9%、恒生科技指数 -4.1%、计算机（申万） -5.32% [14] 全球 AI 产业链重点标的行情 - 报告列出了众多全球 AI 产业链重点标的的行情，包括股票代码、公司简称、收盘价、总市值、收盘价对应 PE_ttm、周涨跌幅等信息，如亚马逊收盘价 203.26 元，总市值 21540.94 亿元，周涨跌幅 3.59% 等 [19] 核心观点及投资建议 核心观点 - 同报告核心观点内容 [1][20] 投资建议 - 业界各类模型密集发布，模型性能提升有助于 AI 应用加速渗透，看好 AI 全产业链景气提升，建议关注 IaaS 层投资机会，标的方面建议关注 MSFT、GOOGL、META、AMAZON 等 [4][23]

财政收支总体情况 - 2025年1 - 2月公共财政收入累计同比 -1.6%（2024年为1.3%），支出累计同比3.4%（2024年为3.6%）[2] - 2025年1 - 2月政府性基金收入累计同比 -10.7%（2024年为 -12.2%），支出累计同比1.2%（2024年为0.2%）[2] 公共财政支出结构 - 1 - 2月公共财政支出450.96亿元，中央本级财政支出占比11.6%，同比8.6%（2024年为6.5%）；地方财政支出占比88.4%，同比2.7%（2024年为3.2%）[2] 公共财政支出项目增速 - 1 - 2月债务付息支出累计同比19.7%（2024年为8.8%）、科学技术支出累计同比10.6%（2024年为5.7%）等[3] 公共财政收入结构 - 1 - 2月公共财政收入438.56亿元，中央财政收入占比44.5%，累计同比 -5.8%（2024年为0.9%）；地方本级财政收入占比55.5%，累计同比2.0%（2024年为1.7%）[4] - 1 - 2月税收收入占比82.9%，累计同比 -3.9%（2024年为 -3.4%），非税收入累计同比11.0%（2024年为25.4%）[4] 主要税种增速 - 1 - 2月国内增值税同比1.1%（2024年为 -3.8%）、企业所得税同比 -10.4%（2024年为 -0.5%）等[4] 土地使用权出让收支 - 1 - 2月国有土地使用权出让收入47.44亿元，同比 -15.7%（2024年为 -16.0%）；其安排的支出65.43亿元，同比 -19.2%（2024年为 -8.6%）[5] 投资建议 - 1 - 2月财政收入压力仍在，支出保持逆周期增长，政府性基金支出正增长，公共财政支出中债务付息、科技等项目增速居前[6] 风险提示 - 存在外部环境不确定性和国内政策节奏变化的风险[7]