核心观点 - 美国AI数据中心发展迅猛，投资与建设力度持续增强，引发电力需求剧增，散热问题亟待解决，Vertiv推出液冷服务保障运行 [2] - 美国工业相关生产价格指数有不同表现，欧洲电动机等制造和配电生产价格指数环比微升，亚洲韩国变压器出口环比大增、中国变压器出口同环比微增，部分公司有业务进展 [3] - 美国基建方面有容量拍卖价格调整、输电许可简化等举措，欧洲有电力输送协议相关情况及新容量市场机制，亚洲中国电网投资保持高景气度，日立启动风险投资基金 [4] - 全球天然气市场近期整体走强，美国天然气现货及期货价格上涨，中国LNG价格上行，美国主要地区电力平均现货价格上升 [5][6] 全球市场回顾 美股市场表现 - 标普500指数本周宽幅震荡并逐步企稳，周内累计下跌0.25%，走势受获利回吐及宏观变量不确定性影响，后续需关注经济数据对风险偏好的影响 [11] - 道琼斯工业指数本周震荡回升，全周累计下跌约0.34%，走势反映其稳健特征，市场对宏观经济前景仍持谨慎态度，未来关注企业盈利和政策预期对风险偏好的影响 [11] 标普500各行业指数表现 - 防御性板块表现分化，公用事业指数全周累计上涨1.26%，医疗保健指数累计跌幅为0.79% [13] - 周期性板块中材料指数表现波动，成长性板块中信息技术指数全周涨幅0.6%，非必需消费品指数累计上涨0.33%，市场对防御性和成长性板块偏好分化 [13] 全球主要股指表现 - 日经225指数本周小幅震荡，基本持平；韩国KOSPI50指数略显疲弱，累计跌幅约为0.18% [18] - 亚洲市场中恒生指数表现相对强势，沪深300科技指数延续上行动能，本周亚洲市场表现优于欧美市场 [18] 基础建设 数据中心 - 2025年2月美国AI数据中心领域动作频频，多个项目有新发展，投资和开发重点区域集中在南部和中西部，项目规模多元化 [21] - 美国AI数据中心投资与建设力度加大，科技巨头纷纷投入，预计2029年四大巨头对数据中心投资将攀升至5400亿美元，今年累计资本支出预计超3200亿美元 [22][24] - AI数据中心扩张使电力需求急剧上升，预计到2028年年用电量可能飙升至74 - 132吉瓦，占美国总电力消耗的6.7% - 12%，PJM将审查新项目提高电网可靠性，企业通过技术创新和竞争提升服务与运营效率 [25] - 液冷核心器件中泵和压缩机、动力锅炉和热交换器PPI呈上升趋势，冷轧钢薄板和带材PPI波动后短期呈上升态势 [26] 能源建设 - 2023 - 2030年美国年均电网投资额为440亿美元，PUC简化输电许可要求，宾夕法尼亚州州长与PJM达成协议降低容量拍卖设定价格上限，预计两年内可为消费者节省210亿美元 [31][32] - 2020 - 2030年欧洲电网投资金额达5840亿欧元，欧洲电网系统老旧，未来将进行线路现代化改造和新线路建设 [32][35] - 荷兰输电运营商驳回挪威重新谈判电力输送协议的呼吁，西班牙计划实行新容量市场机制，可能使燃气电厂受益并推动电池部署 [37] - 2024年中国电网投资接近6000亿元，保持高景气度，预计2024 - 2025年电网投资将继续加速 [37] - 日立启动4亿美元风险投资基金，关注先进技术领域初创企业，还进行了股权投资；三菱重工推出新产品并获得造船合同 [40] 工业设备 工业设备相关指数 - 美国电力及特种变压器、变压器和电力调节器、飞机发动机和发动机部件等相关生产价格指数月环比稳定，部分同比有增长 [42][44][48] - 美国电机和发电机制造相关零部件、用品价格指数月环比持平，同比增长24.8%；气冷工业空调和制冷设备价格指数月环比持平，同比增长1.1% [55][57] - 欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数月环比微升，同比增长2.38% [59] - 中国变压器出口12月同环比微增，韩国变压器出口12月环比增长62.25%，10MVA以上液体介质变压器出口金额环比大幅反弹145% [63][64] 公司动态 - GE Vernova关闭巴西风力涡轮机叶片工厂，完成伊拉克发电厂升级项目，与Tosyali签署太阳能发电厂建设协议 [69] - Sonelgaz和西门子能源签署谅解备忘录建立战略合作伙伴关系，ABB与迪拜水电局探讨合作可能性 [69] SMR - SMR公司X - energy完成由亚马逊领投的7亿美元融资，受此影响SMR板块情绪高涨 [71] - 特朗普撤销相关行政命令，预计减少美国AI数据中心发展限制，推高相关电力需求；美国参议院确认赖特为能源部长，其支持扩大核电，预计推动SMR商用化 [71][72] - SMR是2030年后AI数据中心的最佳能源解决方案，特朗普政府上任或将推动SMR板块新一轮上涨 [72] 全球能源 行业趋势 - DeepSeek事件短期打击美国AI大规模投资积极性，但长期推动全球AI投资和发展，美国超大规模数据中心投资计划将提高AI相关高稳定性电力需求 [76] - 特朗普政府人事任命及部门调整预计促进美国天然气、核能等能源发展，美国天然气发电短期内有所增加，新核电建设周期长，电力需求推动核电站重启 [77][78][81] - 1月铀价维持震荡趋势，市场短期上升动力不强，俄罗斯限制对美国出口浓缩铀利好美国核电全产业链长期发展 [82][83][84] 美国电力市场 - 预计2025年美国大部分地区批发电价平均略高于去年，2024年美国本土48个州主要交易中心平均批发电价低于2023年且更稳定 [87][89] - 美国月度电力平均零售价格中枢持续抬高，主要地区电力平均现货价格较上周上升1.39% [91][93] - 极端天气和老化基础设施给美国电网带来压力，2024年11月新增装机以太阳能发电为主，退役装机以化石燃料电力为主 [98][99] - CAISO的WEIM在2024年第四季度实现经济效益，减少可再生能源削减和二氧化碳排放，降低调峰需求 [104][107] - ERCOT提出两种输电方案，认为765 - kV方案是更优长期解决方案，已提交规划，PUCT将决定最终输电电压等级 [109] - PJM区域未来20年夏季和冬季负荷预计持续增长，数据中心负荷激增，多个区域有相关计划，部分年份负荷预测上调 [111] - 美国燃料及相关产品和电力从天然气到电力价格指数月环比增长5.3%，同比减少1.6% [113] 欧洲电力市场 - 欧洲地区电力市场日前交易价格整体走势上升，英国、德国、芬兰、荷兰、法国均价均有不同程度上涨 [115] 石油天然气市场 - 全球天然气市场近期整体走强，主要区域市场现货及期货价格上升，中国对美国LNG加征关税加剧全球现货市场竞争 [118] - 美国天然气现货及期货价格上升，供应量周环比上升，消费量周环比略降，需求仍略高于供应，液化天然气出口周环比上升，总库存低于过去五年平均水平 [119][123][126] - 美国石油及天然气钻井数量略有下降，NGL Composite价格环比略降，原油期货价格较前一周上涨，商业原油及汽油库存周环比提升 [130][133][137] 投资建议 - 欧美电网难以支持电力需求，美国长期基础设施建设需求强劲，建议关注GE Vernova、HD Hyundai Electric、Siemens Energy [7] - 天然气工业品企业建议关注Targa Resources、Williams Companies及Kinder Morgan [7] - 建议保持对Talen Energy和Entergy的关注，存储及网络设备需求增长，建议关注数据中心Reits Lumen [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][17] 报告的核心观点 - 24Q4量增超预期，判断由运动订单带动，24全年收入增长稳健，Q4运动产能利用率恢复至较高水平，产能进一步扩张有望优化订单结构，公司有望受惠现有客户业绩提升和开拓新客，盈利水平进一步提升，2024 - 26年额外回馈1.8亿美元现金，每股总回报率有望达9.7% [3][12][13] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2024 - 2026年预计营业收入分别为1497/1563/1640百万元，同比增长0%/4%/5%；净利润分别为167/186/205百万元，同比增长18%/11%/10%；毛利率分别为25.3%/25.7%/25.9%；净资产收益率分别为15.2%/16.0%/16.8% [3] 各季度及全年业务情况 - 24Q4收入同比下降1.1%至3.9亿美元，出货量增3%至1360万双，ASP降3.1%至27.9美元，制造收入同比下降0.7%，出货量增长主因运动客户加单 [3][12] - 24全年收入增长3.5%至15.5亿美元，出货量增8.2%至5300万双，ASP降4.4%至28.4美元，制造收入同比增长3.5%，出货量增长受运动及时尚类别带动，ASP降低主因运动订单占比提升和原材料价格下调 [3][13] 产能情况 - 尽管2024年全球奢侈品市场业绩放缓，但受惠于新客户和产品组合优化，23H2以来非运动产能保持满载，公司计划扩大高利润率产品产能，调剂部分产能至新工厂，腾出越南产能，印尼梭罗工厂产能爬坡、提升工人技术水平，孟加拉新增工厂在建，将与主要客户打造印尼专属运动鞋厂 [3][14] 客户情况及盈利影响 - 24H1新获奢华客户MIU MIU自2023年以来保持双位数零售收入季度增速，运动第二大客户Under Armour进行高端化改革，24Q3收入下降幅度好于预期，25年底将确认重组计划2/3开支，公司有望受惠于现有客户业绩提升和开拓新客，带动经营杠杆，叠加订单结构优化，盈利能力有望进一步提升 [3][15] 股东回报情况 - 公司宣布在维持70%派息率基础上，2024 - 2026三年通过特别股息或回购形式每年向股东额外回报最高现金6000万美元，共1.8亿美元，假设2024分红比例维持2023年的70%水平，以1月14日收盘价计，2025股息率有望达6.4%，股东现金回报年均回报率3.3%，2024总回报率有望达9.7% [3][16] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年净利润为1.67/1.86/2.05亿美元，同比增长18.4%/11.2%/10.2%，给予2025年PE估值11X，以1美元 = 7.81港币换算，对应目标价19.35港元/股（+11%） [5][17] 可比公司估值 - 列出华利集团、申洲国际、伟星股份的总市值、股价、净利润、市盈率等数据，2025年平均市盈率为18.17X [6] 财务报表分析和预测 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标的预测，如2024 - 2026年营业总收入分别为1497/1563/1640百万元，归属母公司所有者净利润分别为167/186/205百万元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][15] 报告的核心观点 - 看好公司在跑步领域完整和专业的跑步矩阵，索康尼进入盈利阶段，中长期有望形成有力第二增长曲线 [4][15] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2022 - 2026E营业收入分别为129.3亿、143.46亿、149.66亿、164.2亿、183.31亿元，同比增速分别为29.13%、10.94%、4.32%、9.72%、11.64% [3] - 2022 - 2026E净利润分别为9.22亿、10.44亿、12.63亿、13.94亿、15.64亿元，同比增速分别为1.47%、13.22%、21.05%、10.32%、12.25% [3] - 2022 - 2026E毛利率分别为40.92%、42.17%、42.81%、43.03%、43.25% [3] - 2022 - 2026E净资产收益率分别为11.18%、11.77%、13.31%、13.67%、14.26% [3] 业务表现 - 主品牌Q4流水环比回暖，24Q4高单增长，全年流水高单位数增长，24Q4零售折扣7 - 75折，同比改善，全年渠道库存周转保持4个月健康水平 [4][11] - 索康尼持续高增，24Q4流水同比增长50%，24全年流水同比增长60 + %，预测2024全年收入规模突破10亿元，2023年实现盈利，2024年1月起公司持有其及迈乐中国业务100%所有权，盈利水平有望提升 [4][12] 渠道与产品 - 索康尼扩大新形象店布局，9月起在深圳、上海揭幕两家月球概念店，12月末在北京开设首个城市体验店，24Q4推出联名鞋款、羽绒服等丰富品类 [4][13] 赛事表现 - 主品牌及索康尼马拉松领域跑鞋领先地位稳固，上海马拉松主品牌全局完赛跑者穿着率攀升至22.4%首超国际品牌登顶，索康尼蝉联全局穿着率前三；北京马拉松主品牌蝉联全局及破三跑鞋穿着率第一，索康尼连续两年居全局穿着率前三 [4][14] 盈利预测与估值 - 预计公司2024/2025年净利润12.6/13.9亿元，目标价6.65港元，对应2025年市盈率12x [4][15] 可比公司估值 | 公司名称 | 股票代码 | 总市值（亿港元） | 股价（港元） | 2022净利润（百万元） | 2023净利润（百万元） | 2024E净利润（百万元） | 2025E净利润（百万元） | 2022市盈率（X） | 2023市盈率（X） | 2024E市盈率（X） | 2025E市盈率（X） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 安踏体育 | 2020.HK | 2236 | 79.20 | 11295 | 14547 | 14881 | 16699 | 19.80 | 15.37 | 15.03 | 13.39 | | 李宁 | 2331.HK | 400 | 15.48 | 3517 | 3409 | 3782 | 4163 | 11.38 | 11.74 | 10.58 | 9.61 | | 平均 | | | | | | | | 15.59 | 13.55 | 12.80 | 11.50 | [5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中化化肥2024年股东应占溢利预计为10.1 - 11.1亿元，剔除联营公司相关减值或损失后有稳健增长，集团经营业绩增长得益于“生物+”战略推进和产业运营管理水平提升 [2][4] - 公司坚定“生物+”战略，生物肥料销量持续增长，成长业务在品牌、盈利和销量方面表现良好 [2][5] - 公司持续提升研发能力，推进新产品转化，未来将继续攻关关键技术并完善相关模型 [2][6] - 依托先正达集团协同效应，公司提升了产品竞争力，实现了植保和种子协同收入增长 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 股东应占溢利情况 - 2024年股东应占溢利预计介于10.1 - 11.1亿元，已计入联营公司相关减值或损失影响，剔除后2024年应占溢利介于11.8 - 12.8亿元，较2023年11.49亿元有稳健增长 [2][4] - 2023年确认信用损失3.28亿元及资产减值损失1.95亿元，2024年确认有关向联营公司借款的信用损失约1.68亿元 [2][4] “生物+”战略实施情况 - 公司致力于成为“生物肥料与土壤健康创新引领者”，“生物+”战略通过成长业务体现，生物技术商业转化成效凸显 [2][5] - 品牌建设上打造蓝麟、雅欣、科得丰等新产品，带动成长业务高速增长 [2][5] - 2022 - 2024H1成长业务收入分别为74.41亿元、78.45亿元、55.55亿元，2023 - 2024H1同比增长5.43%、5.25%；溢利分别为1.94亿元、2.39亿元、3.98亿元，2023 - 2024H1同比增长23.20%、26.75% [2][5] - 2022 - 2024H1成长业务总体销量分别为205万吨、228万吨、171万吨，2023 - 2024H1分别同比增长11.22%、14.77%；差异化销量分别为127万吨、144万吨、117万吨，2023 - 2024H1分别同比增长13.39%、14.71% [2][5] 研发能力与新产品转化情况 - 2024年上半年攻关合成生物技术应用研究等9项关键技术，推进“生物+”有机无机 - 焕丰等重点差异化产品开发与转化 [2][6] - 搭建由三位首席科学家领衔的生物技术、土壤健康、养分高效研发团队 [2][6] - 应用三组学模型攻关抗低温和促光合技术取得初步进展 [2][6] - 完成“生物+”有机无机 - 焕丰、“生物+”激发碳水溶肥 - 水滴丰等4个重点产品试产试销，2024年上半年研发成果转化量88.6万吨 [2][6] - 未来将继续完善多组学模型及构建土壤微生态模型，持续攻关关键技术研究，并通过研产销一体化机制推进新产品转化 [2][6] 先正达集团协同效应情况 - 公司是先正达集团控股子公司，截至2024年6月30日，先正达集团（香港）持股比例为52.65% [2][7] - 2023年10月与先正达集团植保板块共建中国中化中央研究院植物保护与营养中心项目 [2][7] - 2023年12月科研团队与先正达集团全球科学家合作，引进先进技术与研发经验，推动“生物+”战略 [2][7] - 2024年3月全营养作物专用肥“焕丰”融合多种先正达集团中国自主研发的领先技术 [2][7] - 2024年上半年实现植保协同收入2.4亿元，三年复合增长率达21%，种子协同收入3396万元 [2][7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [7] 报告的核心观点 - 报告公司是中国 IDC 行业领导厂商，深耕 IDC 数据中心领域多年并开拓海外市场，出海和智算中心是 IDC 行业核心驱动力，公司将充分受益 [2][5][6] - AI 大模型迭代和应用进展将驱动全球智算中心建设，形成高景气周期 [6] - 采用 GDSH 和其占 GDSI 估值部分相加计算公司整体估值，给予目标价 36.53 港元 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业务表现 - 2023 年营收约 99.57 亿元，同比增长 6.8%，经调整 EBITDA 约 46.241 亿元，同比增长 8.8%，净亏损约 42.85 亿元，经调整 EBITDA 率为 46.4% [2] - 2024 年前三季度营收约 84.19 亿元，同比增长 13.78%，中国区营收约 76.25 亿元，国际业务营收约 8.25 亿元 [2] - 2024 年第三季度国际业务营收同比增长 636.3%，环比增长 42.1%，经调整 EBITDA 从 2023 年第三季度 -3646.8 万增至 9701.4 万元 [2] - 2024 年前三季度经调整 EBITDA 约 37.91 亿元，EBITDA 率约 45.00%，净亏损约 8.08 亿元 [3] - 截止 2024 年前三季度，服务能力达 88.22 万平米，承诺使用面积 78.57 万平米，承诺率 92.7%，可提供服务面积 64.75 万平米，已使用面积 48.18 万平米，服务利用率 74.4%，在建面积 23.47 万平方米 [3] 海外业务情况 - 2024 年是海外加速扩张年，截止前三季度，海外数据中心 IT 负载使用功率超 100 兆瓦，获 18 个月内增 300 兆瓦使用承诺，客户总 IT 承诺功率达 431 兆瓦 [3] - 截止 2024 年第三季度，已在中国香港、新加坡、马来西亚、印度尼西亚、泰国和日本开发数据中心业务，海外 IT 功率总计约 1.2 吉瓦 [3] - 2023 年起向海外业务实体（GDSI）融资，截止 2023 年底，GDSH 向 GDSI 提供约 5.95 亿美元公司间资金；2024 年 3 月，投资者认购 GDSI 5.87 亿美元 A 系列可转换优先股；10 月，GDSI 达成 10 亿美元 B 系列可转换优先股，已完成 21.82 亿美元融资 [3] 财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9326|9957|11550|11356|12491| |（+/-）YoY（%）|19.3%|7%|16%|-2%|10%| |净利润（百万元）|-1270|-4290|-1105|-496|-291| |（+/-）YoY（%）|-6.7%|-238%|74%|55%|41%| |全面摊薄 EPS（元）|-1.03|-2.96|-0.72|-0.33|-0.19| |毛利率（%）|20.76%|19.31%|22.13%|20.50%|21.00%| |净资产收益率（%）|-5.27%|-21.50%|-4.67%|-2.14%|-1.27%|[4] 盈利预测与投资建议 - 预计上市公司 2024 - 2026 年营业收入分别为 115.50/113.56/124.91 亿人民币，同比增长 16.0%/-1.68%/10.0%；EBITDA 分别为 50.34/49.71/50.77 亿人民币，同比增长 8.87%/-1.26%/2.13% [6] - 预估 GDSI 2024 - 2026 年营业收入分别为 12.27/40.47/76.90 亿元人民币；EBITDA 分别为 3.33/13.56/28.07 亿元人民币 [6] - 给予 GDSH 2026 年 forward 动态 EV/EBTIDA 15 倍，估值为 369.99 亿人民币；给予 GDSI 2026 年 forward 动态 EV/EBITDA 23 倍，估值为 415.59 亿人民币；GDSH 占 GDSI 估值的 35.6%，两者相加上市公司估值 517.94 亿人民币（556.92 亿港币），目标价 36.53 港元 [7] 分项业务预测逻辑 - 2024 年公司全年收入可达 15%以上双位数增长水平以及 21%以上毛利率 [10] - 2025 - 2026 年，因 GDSI 财务数据不再并入上市公司报表，2025 年收入可能持平或微降，2026 年可恢复小双位数百分比增幅 [10] 财务报表分析和预测 |报表|项目|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万人民币）|流动资产|10984|14320|11066|11235| ||现金|7711|9454|7544|7465| ||应收账款及票据|2546|3850|2681|2845| ||存货|0|0|0|0| ||其他|727|1016|841|925| ||非流动资产|63463|68847|68295|67291| ||固定资产|47499|51925|51719|51041| ||无形资产|13201|13864|13517|13191| ||其他|2762|3058|3058|3058| ||资产总计|74447|83167|79361|78525| ||流动负债|8305|11895|9591|9053| ||短期借款|3382|6082|4082|3082| ||应付账款及票据|3425|3799|3831|4178| ||其他|1499|2014|1678|1793| ||非流动负债|46017|47458|46458|46458| ||长期债务|43035|44535|43535|43535| ||其他|2982|2923|2923|2923| ||负债合计|54323|59353|56049|55512| ||普通股股本|1|1|1|1| ||储备|19867|18755|18252|17954| ||归属母公司股东权益|19958|23646|23143|22845| ||少数股东权益|166|168|168|169| ||股东权益合计|20124|23814|23312|23014| ||负债和股东权益|74447|83167|79361|78525| |利润表（百万人民币）|营业收入|9957|11550|11356|12491| ||其他收入|0|0|0|0| ||营业成本|8034|8994|9028|9868| ||销售费用|144|177|174|191| ||管理费用|1185|1271|1249|1374| ||研发费用|38|44|44|48| ||财务费用|1939|2091|1383|1336| ||除税前溢利|-4300|-969|-464|-264| ||所得税|-15|134|31|27| ||净利润|-4285|-1103|-495|-291| ||少数股东损益|5|2|1|0| ||归属母公司净利润|-4290|-1105|-496|-291| ||EBIT|-2361|1122|918|1073| ||EBITDA|1311|5034|4971|5077| ||EPS（元）|-2.96|-0.72|-0.33|-0.19| |现金流量表（百万人民币）|经营活动现金流|2065|4255|6064|5315| ||净利润|-4290|-1105|-496|-291| ||少数股东权益|5|2|1|0| ||折旧摊销|3672|3912|4052|4004| ||营运资金变动及其他|2679|1445|2507|1602| ||投资活动现金流|-6326|-9297|-3443|-2938| ||资本支出|-6022|-9000|-3500|-3000| ||其他投资|-304|-297|57|62| ||筹资活动现金流|3142|6793|-4524|-2449| ||借款增加|3461|4200|-3000|-1000| ||普通股增加|0|4800|0|0| ||已付股利|-54|0|0|0| ||其他|-265|-2207|-1524|-1449| ||现金净增加额|-964|1743|-1910|-79| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入|6.76%|16.00%|-1.68%|10.00%| ||成长能力 - 归属母公司净利润|-237.92%|74.25%|55.09%|41.32%| ||获利能力 - 毛利率|19.31%|22.13%|20.50%|21.00%| ||获利能力 - 销售净利率|-43.09%|-9.56%|-4.37%|-2.33%| ||获利能力 - ROE|-21.50%|-4.67%|-2.14%|-1.27%| ||获利能力 - ROIC|-3.54%|1.72%|1.38%|1.70%| ||偿债能力 - 资产负债率|72.97%|71.37%|70.63%|70.69%| ||偿债能力 - 净负债比率|192.34%|172.85%|171.90%|170.13%| ||偿债能力 - 流动比率|1.32|1.20|1.15|1.24| ||偿债能力 - 速动比率|1.28|1.16|1.11|1.19| ||营运能力 - 总资产周转率|0.13|0.15|0.14|0.16| ||营运能力 - 应收账款周转率|4.02|3.61|3.48|4.52| ||营运能力 - 应付账款周转率|2.47|2.49|2.37|2.46| |每股指标（元）|每股收益|-2.96|-0.72|-0.33|-0.19| ||每股经营现金流|1.35|2.79|3.98|3.49| ||每股净资产|13.09|15.51|15.18|14.99| |估值比率|P/E|-2.85|-26.82|-59.72|-101.77| ||P/B|0.64|1.25|1.28|1.30| ||EV/EBITDA|39.31|14.06|14.02|13.55|[13]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价11.56元，现价10.08元 [2] 报告的核心观点 - 公司发布2025年员工持股计划草案，总额上限2.5亿份，预计筹集资金上限2.5亿元，股票来源为二级市场购买，参与人数不超308人，存续期60个月，锁定期最长24个月 [3][8] - 公司持续进行股份回购注销，2020 - 2023年分别计划注销股本3006.96万股、2608.49万股、9903.93万股、90637.74万股，2024年9月发布新一轮预案，截至2025年1月底已回购3030.65万股 [3][9] - 公司积极海外布局，2024年11月公告新加坡公司拟以105亿日元收购协和发酵氨基酸和HMO业务 [3][10] - 公司是全球领先合成生物企业，成本领先，2024年加大多方面投入，推进业务标准化和精细化运营 [3][11] - 预计公司24 - 26年归母净利润分别为30.26亿元、34.56亿元、38.67亿元，给予2025年9.55倍PE，对应目标价11.56元，维持“优于大市”评级 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 可比上市公司估值比较 - 选取新和成、安迪苏作为可比公司，2025年平均PE为15.77倍 [4] 财务报表分析和预测 - 营收方面，23 - 26年预计分别为277.61亿元、285.61亿元、304.74亿元、325.81亿元，增长率分别为 - 1%、3%、7%、7% [2][7] - 净利润方面，23 - 26年预计分别为31.81亿元、30.26亿元、34.56亿元、38.67亿元，增长率分别为 - 28%、 - 5%、14%、12% [2][7] - 盈利能力指标方面，毛利率23 - 26年预计分别为19.7%、18.1%、18.9%、19.2%；ROE分别为22.5%、16.7%、16.0%、15.2% [2][7] - 偿债能力指标方面，资产负债率23 - 26年预计分别为38.8%、29.9%、25.0%、22.5% [7] - 经营效率指标方面，应收账款周转天数23 - 26年预计分别为8.43天、6.44天、7.44天、6.94天；存货周转天数分别为47.84天、59.42天、53.63天、56.53天 [7] ESG评价 - 环境方面，梅花集团3家子公司是重点排污单位，截至2023H1核定排放总量未超许可，排放浓度达标 [14] - 社会方面，公司利用行业优势积极支持公益事业，体现社会担当 [15] - 治理方面，公司进行多次员工持股计划，2023年员工持股计划已完成购买并锁定，分两期解锁 [16]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价11.56元，现价10.08元 [2] 报告的核心观点 - 公司发布2025年员工持股计划草案，总额上限2.5亿份，预计筹集资金上限2.5亿元，参与人数不超308人，存续期60个月，锁定期最长24个月 [3][8] - 公司持续进行股份回购注销，2020 - 2023年分别计划注销股本3006.96万股、2608.49万股、9903.93万股、90637.74万股，2024年9月发布新一轮预案，截至2025年1月底回购3030.65万股 [3][9] - 公司积极海外布局，2024年11月公告新加坡公司拟以105亿日元收购协和发酵氨基酸和HMO业务 [3][10] - 公司是全球领先合成生物企业，行业内成本领先，2024年加大多方面投入，推进业务标准化和精细化运营 [3][11] - 预计公司24 - 26年归母净利润分别为30.26亿元、34.56亿元、38.67亿元，给予2025年9.55倍PE，对应目标价11.56元，维持“优于大市”评级 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 可比上市公司估值比较 - 选取新和成、安迪苏作为可比公司，2025年平均PE为15.77倍 [4] 财务报表分析和预测 - 营收方面，23 - 26年预计分别为277.61亿元、285.61亿元、304.74亿元、325.81亿元，增长率分别为 - 1%、3%、7%、7% [2][7] - 净利润方面，23 - 26年预计分别为31.81亿元、30.26亿元、34.56亿元、38.67亿元，增长率分别为 - 28%、 - 5%、14%、12% [2][7] - 盈利能力指标方面，毛利率23 - 26年预计分别为19.7%、18.1%、18.9%、19.2%，ROE分别为22.5%、16.7%、16.0%、15.2% [2][7] - 偿债能力指标方面，资产负债率23 - 26年预计分别为38.8%、29.9%、25.0%、22.5% [7] - 经营效率指标方面，应收账款周转天数23 - 26年预计分别为8.43天、6.44天、7.44天、6.94天，存货周转天数分别为47.84天、59.42天、53.63天、56.53天 [7] ESG评价 - 环境方面，梅花集团3家子公司是重点排污单位，截至2023H1核定排放总量未超许可，排放浓度不超国标 [14] - 社会方面，公司利用行业优势积极支持公益事业，开展各类公益活动 [15] - 治理方面，公司进行多次员工持股计划，2023年员工持股计划已完成购买并锁定，分两期解锁 [16]

报告公司投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 比亚迪“天神之眼”推动产业链价值重估，掀起中国智能驾驶平权革命，促使行业加大投入，推动国内智能驾驶产业链价值重估 [2][8] - “智驾平权”背后，比亚迪有望形成“数据－算法－体验”的闭环优势，实现数据霸权 [3][9] - 供应链受益于中高阶智驾市场空间打开的确定性，建议关注智能驾驶增量零部件 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2月10日晚，比亚迪将旗下王朝、海洋共计21款车型全面升级为“高阶智驾”版，包括售价仅7万元的海鸥，通过“加配不加价”战略创新，打破传统价格战局限，实现智驾功能大幅下沉 [1][7] 点评 “天神之眼”推动产业链价值重估 - 比亚迪2025年“智驾平权”战略消息面酝酿已久，发布会内容符合预期，但舆情面超预期 [2][8] - 比亚迪摆脱对供应商方案的依赖，扩充智驾研发团队至超5000人，推进全栈自研，缩小与智驾行业一流企业差距 [2][8] - 智驾平权将引发2025年中国汽车市场主流产品综合性价比竞争，降低智驾技术门槛 [2][8] - 高阶智驾渗透率在特斯拉FSD谋求入华及L3智驾法规放开催化下显著提升，比亚迪全系升级“天神之眼”促使新势力车企落地L3级智驾，倒逼行业加大投入 [2][8] 从智驾平权到数据霸权 - 若比亚迪今年50%销售车型搭载“天神之眼”方案，全年至少275万辆新车将实现高速NOA及以上智驾技术 [3][9] - 该举措打造中国最大车云数据库，通过“影子模式”采集数据回传，驱动端到端大模型迭代升级 [3][9] - 目前每日新增训练里程达7200万公里，预计2025年底突破1.5亿公里，接近特斯拉2024年末日均训练水平 [3][9] - 比亚迪有望在12至18个月内完成全系智驾版本切换，庞大数据量形成“数据－算法－体验”闭环优势 [3][9] 供应链受益与投资建议 - 硬件层面增量来自100TOPS以上域控制器、感知传感器、线控底盘，建议关注相关标的 [4][9] - 软件层面，中算力平台算法架构以多段式/Rule-based和“BEV+Transformer+OCC”为主，利好具备相应能力的Tier1供应商 [4][10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国加征关税政策对中国铝行业直接影响有限，中国铝产品出口美国规模小且关税政策面向全球，同时中国具备成本竞争优势，出口企业有应对空间 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 热点事件 - 当地时间2月10日特朗普正式签署行政命令，宣布对所有进口至美国的钢铁和铝产品征收25%关税，强调无例外或豁免，还表示未来可能考虑对汽车、芯片和药品等加征关税 [1][8] 美国对中国铝及其制品加征关税情况 - 2017年美国对华铝制品启动“双反”调查，终裁对我国出口美国铝箔征反倾销保证金率48.64%-106.09%、反补贴保证金率17.17% - 80.97%，且对我国铝合金薄板等有双反政策 [2][9] - 2018年3月特朗普开展232调查，对全球进口钢、铝分别征25%和10%关税，中国铝制品被额外加征10%关税 [2][9] - 2024年5月美国在301调查复审中，将部分中国铝产品关税从7.5%提至25%，覆盖未锻轧铝等，并与墨西哥合作打击中国铝产品转口贸易 [2][9] 对中国铝行业影响 - 直接影响有限，2023年中国原铝表观消费量约3908万吨，出口美国未锻造铝及铝材567万吨，仅占国内消费15%，铝及其制品对美出口量占比仅1.8% [3][10] - 关税政策面向全球，非只针对中国，2020 - 2023年美国铝及其制品主要进口来源国为加拿大（56%）等，中国占比3%，2024年美国从中国进口铝产品量远低于加拿大等国，受影响小 [4][11] 中国铝行业应对优势 - 中国铝产品生产成本低、种类丰富，国内企业可通过产品升级、开拓其他市场或寻找关税豁免产品减轻影响，优化出口策略 [5][12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖世纪互联，给予“优于大市”评级，目标价 12.39 美元 [7] 报告的核心观点 - 世纪互联是中国 IDC 行业头部厂商，深耕该领域多年并开拓 AI 驱动的批发型数据中心市场，AI 大模型迭代将驱动全球智算中心建设，公司有望受益 [7] - 公司批发型 IDC 业务高速增长是业绩核心驱动力，零售型 IDC 业务基本稳定，绿色数据中心业务是新价值增长点 [2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 世纪互联是中国领先中立的互联网数据中心服务供应商，排名国内前五，提供托管及相关服务，业务覆盖超 30 个城市，服务超 7000 家企业客户 [2] - 截至 2023 年 12 月 31 日，公司在中国有 50 个自建和 112 个合作数据中心，管理机柜 93,597 个，数据中心集中在一线城市及周边 [12] 财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7065|7413|8050|8841|9903| |（+/-）YoY（%）|14.1%|4.9%|8.6%|9.8%|12.0%| |净利润（百万元）|-775.95|-2643.84|256.20|186.54|252.51| |（+/-）YoY（%）|-|-240.7%|109.7%|-27.2%|35.4%| |全面摊薄 EPS（元）|-5.23|-10.27|0.96|0.70|0.95| |毛利率（%）|19.22%|17.43%|22.36%|23.12%|23.89%| |净资产收益率（%）|-11.7%|-44.0%|3.5%|2.2%|2.6%|[2] 业务分析 批发型 IDC 业务 - 2024 年前三季度收入分别为 3.61 亿、4.02 亿和 5.23 亿元，同比分别增长 59.1%、81.0%和 86.4%，是业绩成长核心驱动力 [2] - 截至 2024 年三季度，服务容量 358 兆瓦，较 2023 年同期增 68 兆瓦，承诺率 98.2%，较 2023 年同期提升 16.9 个百分点；利用率 78.0%，较 2023 年同期提升 22.6 个百分点，成熟容量利用率达 95.6%；在建容量 297 兆瓦，预承诺率 88.4%；爬坡期容量利用率 46.4%，较 2023 年同期提升 28 个百分点 [2][3] - 整体需求订单中 AI 需求占比 90%，业务总体容量已攀升到 1.145G 瓦，其中 489 兆瓦为储备容量 [3] 零售型 IDC 业务 - 2024 年前三季度收入分别为 9.24 亿、9.65 亿和 9.76 亿元，同比分别下降 7.1%、3.2%和 1.0% [2] - 截至 2024 年三季度，在服容量 52250 个机柜，较 2023 年同期增加 50 个；容量利用率 63.1%，较 2023 年同期下降 1.7 个百分点；成熟容量利用率 69.5%，较 2023 年同期下降 3.6 个百分点；爬坡期容量利用率 16.8%，较 2023 年同期下降 1.9 个百分点 [3] - 2024 年前三季度 MRR 分别为 8845、8759、8742、8753 和 8788 元，2024 年第三季度较 2023 年第三季略有下降，但前三季度较稳定 [4] 非 IDC 业务 - 2024 年前三季度收入分别为 6.14 亿、6.27 亿和 6.22 亿元，同比分别增长 5.0%、4.0%和 0.2% [2] 数据中心分布 - 运营的批发型 IDC 容量主要分布在长三角和环京地区，在建和待建的也以这两个地区为主，环京地区是核心基地和未来扩张主要区域 [4][5] - 自建零售型 IDC 容量分布在长三角、环京、粤港澳大湾区等地区 [4] 客户情况 - 批发型业务客户为云计算和互联网厂商，零售型业务客户覆盖各垂直行业用户 [5] - 截至 2024 年第三季度，累计为超 7500 家企业客户提供服务，超 1500 家使用 IDC 服务，IDC 核心业务客户流失率低于 1%，前 20 名客户占 2024 年第三季度营收 47.1% [5] 绿色数据中心业务 - 2024 年第四季度，乌兰察布绿色能源项目获内蒙古能源局批准，包括风电、光伏和储能，有专用输电线路，稳定运营后预计年产生约 7 亿千瓦时绿色能源 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计 2024 - 2026 年营业收入分别为 80.50/88.41/99.03 亿元，同比增长 8.60%/9.83%/12.01%；EBITDA 分别为 22.78/25.08/30.14 亿元，25 - 26 年 EBITDA 同比增长 10.12%/20.18% [7] - 给予 2025 年 forward EV/EBTIDA 15 倍，公司估值 238.22 亿元（33.09 亿美元） [7]