资产配置框架 - 采用由战略性资产配置、战术性资产配置和重大事件审议调整构成的“全天候”大类资产配置框架 [1] - 战略性资产配置用于分散宏观风险并设定长期基准比例，战术性资产配置通过定量方法调整权重以提升收益 [1] - 最终结合重大事件的主观审议对量化结果进行校正与补充 [1] 核心观点与11月配置建议 - AI产业趋势预期博弈可能阶段性加剧全球权益市场波动，中国权益资产和工业商品或有表现机会 [1] - 建议11月超配中国AH股与工业商品 [1] - 整体建议权益配置权重为45.00%，债券配置权重为45.00%，商品配置权重为10.00% [1] 中国权益资产（A/H股） - 对11月中国权益资产相对乐观，建议超配A股（8.50%）和港股（8.50%） [2] - 中美双边关系边际改善有利于中国资产表现，国内金融条件稳定且财政与货币具备宽松储备 [2] - 中国“转型牛”内部的确定性趋势正在形成，包括转型节奏加快、无风险收益下沉及资本市场改革 [2] 其他地区权益资产 - 建议标配美股（15.00%）、欧股（5.00%）和日股（5.00%） [2] - 建议低配印股（3.00%） [2] 债券资产 - 对债券资产相对中性，建议配置权重为45% [3] - 建议标配长久期国债（10.00%）、短久期国债（12.50%）、长久期美债（10.00%）和短久期美债（12.50%） [3] - 不平衡的信贷供需与充裕流动性对债市有支撑，国内利率或高位宽幅震荡 [3] 大宗商品 - 对大宗商品中性偏乐观，建议商品配置权重为10.00% [3] - 建议标配黄金（5.00%），低配原油（1.25%），超配工业商品（3.75%） [3] - 以铜为代表的工业金属或因供需不平衡存在表现机会，AI算力扩张与电网现代化带来新增结构性需求 [3]

文章核心观点 - 上市险企2025年前三季度寿险新业务价值（NBV）呈现高景气增长，财险综合成本率（COR）持续改善，投资收益成为驱动净利润提升的关键因素，行业整体盈利能力和净资产状况边际向好，看好头部险企盈利持续改善前景 [1][2][3][4] 寿险业务表现 - 2025年前三季度上市险企NBV实现较快增长，主要得益于新单保费增长和新业务价值率改善，各公司增速排序为：中国人保（76.6%）> 新华保险（50.8%）> 中国平安（46.2%）> 中国人寿（41.8%）> 中国太保（31.2%）> 友邦保险（19.3%）[2] - 预计寿险负债成本将持续改善，在“报行合一”监管政策下，市场份额有望进一步向头部险企集中 [4] 财险业务表现 - 2025年前三季度财险综合成本率延续改善趋势，主要得益于巨灾赔付情况好转以及费用管控强化，具体表现为：人保财险（96.1%，同比下降2.1个百分点）、平安财险（97.0%，同比下降0.8个百分点）、太保财险（97.6%，同比下降1.0个百分点）[2] - 在非车险领域“报行合一”的预期下，看好头部财险公司承保盈利能力的持续改善 [4] 投资端表现与利润驱动 - 投资收益显著提振归母净利润，2025年前三季度上市险企归母净利润增速分别为：中国人寿（60.5%）> 新华保险（58.9%）> 中国财险（50.5%）> 中国人保（28.9%）> 中国太保（19.3%）> 中国平安（11.5%）[2] - 利润改善主要由投资服务业绩大幅提升贡献，对净利润的贡献度分别为：新华保险（51.5%）> 中国人寿（50.9%）> 中国人保（49.5%）> 中国太保（35.0%）> 中国平安（19.5%）[3] 净资产变动分析 - 2025年前三季度上市险企净资产较年初整体改善，变动幅度分别为：中国人寿（22.8%）> 中国人保（16.9%）> 中国平安（6.2%）> 新华保险（4.4%）> 中国太保（-2.5%）[3] - 净资产变动主要受其他综合收益（OCI）变动及未分配利润影响，OCI变动源于债券公允价值变动及负债变动的综合影响，当期利润特别是TPL资产的投资收益对净资产增厚产生重要影响 [3] 资产配置与投资策略展望 - 在长端利率下行及信用利差收窄背景下，保险公司投资端的主动管理能力重要性提升 [4] - 固收策略方面，预计公司将基于利率变动灵活调整债券比例，平衡配置与交易策略 [4] - 权益策略方面，在中长期资金入市政策引导下，预计保险公司将持续提升权益资产配置比例，优化资产配置结构以实现稳健投资收益 [4]

食品饮料行业2026年年度策略 - 核心观点为行业供需出清迎拐点，投资建议成长为先，白酒加速出清，大众品韧性强 [3] - 白酒板块在25年第三季度加速出清，从次高端到地产酒再到高端依次出清，本轮调整周期较2012-14年拉长，25年第三季度单季度跌幅超过上一轮最低值，动销见底，报表和库存加速出清 [4] - 啤酒行业出清先于白酒，吨价和销量保持平稳，行业分化加剧，区域啤酒龙头优势凸显，饮料行业龙头在大单品驱动下保持结构性景气，部分传统龙头兼具确定性和低估值 [5] - 大众品整体见底，食品原料和保健品行业处于成长期保持高弹性，调味品相对较强，乳制品供给端逐步出清，肉制品平稳，零食板块景气边际回落 [6] 石油与天然气行业2026年度策略 - 报告主题为石化反内卷，聚焦于优化老旧产能和新材料 [9] - 风险提示包括原油价格大幅波动、石化产品价差收窄及反内卷政策不及预期 [11] 海运行业 - 油运市场进入两阶段超级牛市，第一阶段由地缘冲突驱动全球原油贸易重构拉长航距，景气上行已超三年，产能利用率升至阈值，第二阶段由全球原油增产驱动需求增长，油轮有效供给刚性持续 [14] - 干散货市场在2023-24年疫后恢复性增长，2025年上半年终端疲弱粗钢减产，下半年矿价回落驱动需求转升，全球铁矿增产周期开启，西芒杜超大项目投产在即，未来数年供给低增 [15] - 集运市场过去五年经历两轮高景气，2025年上半年中美关税风暴导致贸易与运价短期大幅波动，第三季度贸易回归常态化，未来数年干线将面临船舶大型化与供给压力 [16] - 油运运价自9月飙升并维持高位，油轮2025年第四季度与全年盈利将创十年新高，预计2026年油运景气持续超预期 [17] 汽车产业链在储能行业表现 - 汽车产业链多个环节在储能产业中发挥重要作用，比亚迪在储能系统领域出货量领先，2025年第一季度至第三季度累计出货40GWh，成为中国储能系统出货第一名，优势包括产业链一体化带来的成本灵活性和国际化能力 [20] - 溯联股份依托新能源车热管理管路业务，发力储能与数据中心液冷，其储能产品采用液冷热管理技术路线，客户包括国内领先电池制造企业和储能系统集成商，部分零部件已获专利并批量应用 [21] 建筑工程业与宏观政策 - 财政部指出将用好用足更加积极的财政政策，压实预算执行责任链条，积极发挥地方政府专项债券和超长期特别国债作用，加强财政与金融协同配合，并继续实施一揽子化债政策 [24] - 国家发改委表示十五五期间将实施一批重大标志性工程项目，领域包括城市更新、战略骨干通道、新型能源体系、重大水利工程等，推动基础设施投资保持适度超前，并激发民间投资活力 [25] - 国新办发布《碳达峰碳中和的中国行动》白皮书，指出将推进新型能源体系和新型电力系统建设，深入实施节能降碳增效行动、循环经济助力降碳行动和碳汇能力巩固提升行动 [26] - 推荐板块包括铜钴矿产资源、储能、红利、西部基建、顺周期资源品、能源电力、低估值高股息、一带一路、AI和智能建造等 [26]

科技分论坛核心观点 - DeepSeek开源AI补齐产业链短板 [5][6] - 2026年通信投资策略 [5][6] - 2026年汽车行业投资策略 [5][6] 消费分论坛核心观点 - 食品饮料及美妆行业以成长为主 供需出清迎拐点 [7][8] - 批零社服行业传统消费积极转型 新消费呈现超高景气 [7][8] - 家电行业出海成长 内需等待出清修复 [7][8] - 轻工行业聚焦成长消费与周期价值 [7][8] - 纺织服装行业洞察消费者变迁 挖掘结构性机会 [7][8] - 农业中宠物赛道长坡厚雪 养殖种植亮点亦多 [7][8] 金融分论坛核心观点 - 非银金融年度策略报告 [9][10] - 银行年度策略报告 [9][10]

核心观点 - 美国联邦政府停摆导致关键经济数据发布延迟，形成数据“真空”，可能加剧市场对美联储降息预期的波动，并对美股等资产价格产生较大短期扰动 [1] - 市场关注下周美国通胀数据发布的及时性 [1] 全球大类资产表现 - 全球股票市场涨跌分化，恒生指数上涨1.29%，上证综指上涨1.08%，而发达市场股票指数下跌1.51%，标普500指数下跌1.63%，日经225指数下跌4.07% [2] - 大宗商品价格多数下跌，COMEX铜下跌3.05%，IPE布油期货下跌2.11%，标普-高盛商品指数下跌0.54% [2] - 美元指数下降0.18%报收99.55，人民币略有贬值，美元兑人民币汇率收7.12 [2] 经济状况 - 美国经济呈现边际下行迹象，2025年10月ISM制造业PMI持续位于荣枯线以下，11月密歇根大学消费者信心指数继续下降 [3] - 美国长短期通胀预期出现分化，11月密歇根大学消费者1年通胀预期上升，但5年通胀预期下降 [3] - 欧洲经济景气度处于上行通道，2025年9月德国和法国工业生产指数同比、环比均上升 [3] 政策动态 - 美国政府停摆导致数据发布延迟，原定于11月13日公布的美国10月CPI报告存在“缺席”可能性，可能干扰市场预期 [4] - 数据“真空”加剧了美联储降息预期的波动，部分机构对12月降息的预测更趋“鹰派”，引发市场震荡 [4] - 欧央行维持货币政策稳定，关注全球贸易摩擦和地缘政治风险，其12月会议将发布更新后的季度预测 [4]

公司概况与业务布局 - 公司管理资产规模达5580亿美元（约合人民币3.97万亿元），公开市场资产规模为3580亿美元，非公开市场资产规模为1500亿美元 [3] - 公司在全球26个国家、39个城市开展业务，是业内较少见的非公开市场业务和公开市场业务均强劲的基金公司 [3] - 公司在中国内地开展公募基金和合格境内有限合伙（QDLP）业务，其中QDLP规模在行业中处于领先地位 [3] 对中国市场的观点与配置 - 相较于参照基准，公司在投资组合中一直对中国进行超配，如果客户给予广泛的投资自主权，对中国股票的配置会高于参考基准 [2][16] - 尽管市场对中美经贸磋商结果感到满意，但这只是事态转好的第一步，措施完全落地仍需时间，外国投资者大规模增配中国资产仍需时间 [16] - 中国客户中，领先的保险公司正学习全球市场低利率经验，主权投资机构关注点与其他市场主权财富基金无显著差别，个人投资者则关注风险控制、组合波动性和长期稳健管理 [15] 对ETF行业趋势的看法 - 被动ETF是“规模竞争”，作为中等规模资产管理机构，公司选择在能够提供独特价值的主动ETF领域发力，其主动ETF业务已增长至约25亿美元 [9] - ETF是产品形式，底层是投研能力，对美国应税客户而言，ETF在税务效率上高于共同基金，是客户倾向选择的重要原因 [9][10] - 主动ETF目前增长速度远超过被动ETF，截至2025年6月，主动ETF占美国上市ETF新发行产品的88%，占全球新发行产品的51%，占全球ETF净资产流入的29% [11][12] - 未来主动ETF能否追平被动ETF，取决于主动管理产品能否持续跑赢被动产品，市场行情若集中在少数股票将利于被动投资，市场多元化则更利于主动管理发挥作用 [11] 对科技股投资与市场风险的观点 - 美国科技股估值并不便宜，但科技变革是真实的，问题的关键不是“要不要投资科技”，而是“如何投资科技”，这类似于美国铁路行业变革时期 [17][18] - 市场面临的主要风险包括全球增长可能小幅放缓、欧洲战争、政策不确定性、美国通胀、美股市场集中度高以及估值偏贵 [19] - 对大多数客户而言，正确的做法不是试图择时，而是在各个周期中恪守纪律、长期投资、保持多元化，长期从市场缺席是更大的风险 [19] 公司运营与薪酬理念 - 公司成功融合共同基金和另类投资文化，优秀的投资者共同工作、彼此学习，共享的AI工具同时惠及股票投资者与私募股权投资者等领域 [13] - 薪酬结构的核心要义是与客户利益保持一致，公司将所有人的递延薪酬与客户的收益完全挂钩，而非与自家股价挂钩，并将自有资产以现金形式留存或与客户并肩投资 [14]

耿宝昌先生遗体告别仪式定于11月16日上午9时在北京八宝山殡仪馆东礼堂举行。 耿宝昌是被文博界誉为"人间国宝"、"中国古陶瓷鉴定第一人"的泰斗级人物。 来源： 故宫博物院、长安街知事 故宫博物院11月10日发布讣告，中国共产党优秀党员，中国著名古陶瓷研究专家、国家文物 鉴定委员会副主任委员、中国古陶瓷学会名誉会长，故宫博物院研究馆员、故宫博物院学术委 员会资深委员、故宫学研究院古陶瓷研究所名誉所长耿宝昌先生于2025年11月10日6时50分 在北京逝世，享年103岁。 1986年，耿宝昌将瓷器、铜器等文物22件捐献故宫博物院。 他半个多世纪鉴定文物数百万 件，足迹遍及全国各地，却没有一件个人收藏品，高风亮节令人敬佩。 耿宝昌资料图。图源：故宫博物院网站 据故宫博物院介绍，耿宝昌，男，汉族，1922年生于北京，祖籍河北辛集（束鹿）。1956年 应聘到故宫博物院工作，长期从事中国古陶瓷及其他古代工艺品的研究，重点研究历代陶瓷。 撰写的《明清瓷器鉴定》为国内首部古陶瓷研究鉴定学论著。 耿宝昌与冯先铭同为中国水下考古发起人。对丝绸之路作了详尽的考察。 ...

11月10日，A股半导体设备板块表现强势，拓荆科技（688072.SH）再创历史新高，年涨幅超过 120%，板块个股集体上扬。华海清科（688120.SH）、中微公司（688012.SH）等企业前三季度 营收与净利润实现双位数增长，存货与合同负债规模持续攀升，预示着订单饱满、业绩释放可期。随 着国产设备在刻蚀、薄膜沉积等关键工艺上不断突破，一场由存储扩产带动的设备国产化浪潮，正在 资本市场上掀起波澜。 存储短缺催生扩产预期 存储芯片的每轮强上行周期基本均由需求带动，本轮周期上行主要系AI服务器、多模态应用等需求爆 发。需求爆发使得原本库存水平正常的存储芯片，出现缺货涨价。 招商证券研报指出，10月各存储型号价格加速上涨，环比涨幅从40%~100%左右不等。进入11 月，存储涨价潮仍未见到势头衰弱的迹象，各家存储原厂均明确表态涨价。本月，全球存储芯片龙头 闪迪（SanDisk）宣布将NAND闪存合约价格大幅上调50%，主要受AI数据中心需求爆发及晶圆供 应紧张的双重驱动，引发存储产业链连锁反应。 2025.11. 10 本文字数：2493，阅读时长大约4分钟 作者 | 第一财经 魏中原 AI浪潮席卷全球，存储芯 ...

2025.11. 10 本文字数：2693，阅读时长大约4分钟 作者 | 第一财经 陆涵之 清晨5点多，中通快递深圳双龙网点的分拣场地已灯火通明，蓝白相间的无人车与快递员同步开启作 业，这是大促期间网点开工的日常场景。今年"双11"，也是网点采购无人配送车后迎接的首个大 促。 在今年旺季，快递业呈现出新的趋势：无人设备的增加让整体效率提高，叠加网点和快递员多年"双 11"的经验，大促期间订单增加也能保证稳定运营。同时，不少快递员反馈，今年"双11"收入增加 了。 高峰期更稳了 今年"双11"被称为"史上最长'双11'"，由于大促开启时间较早，"双11"的首波快递高峰也提前了。 中通云仓科技市场品牌部负责人徐永贵对第一财经记者表示，今年大促周期拉长，首个高峰出现在 10月21日至22日，第二个高峰出现在10月31日到11月1日，预计11月11日到11月13日期间也会 有一个小高峰。 徐永贵表示，从整体动态看，10月18日左右中通云仓的订单量就出现明显上涨，10月22日达到顶 峰，部分仓库单量涨幅为400%左右。考虑到大促周期更长，今年的订单更加分散，不如往年那么集 中，但整体单量预计超过去年。 除了为"双11" ...

"我们的成本优化工作几乎是按周为单位在推进"，有大众中国 内部人士表示，在大众工作了20多年，从未在一年之内参加过 如此多的产品研讨会议。 作者：刘晓林 封图：企业官图 大众汽车集团公布的第三季度财报显示，该集团业绩仍未摆脱下滑轨道。但在中国，大众集团正加 大投资力度，其于11月5日披露了两笔新投资动向，这让外界更生疑惑：大众集团在中国的持续投 资能否获得预期回报？ 虽然在年初的2024年财报发布中，大众集团对未来两年业绩将继续下滑做出了预警，但其三季度 出现的亏损仍让业界震惊。不过，正如德国汽车业人士在接受当地媒体采访时所说，德国汽车业的 下滑已不是新闻，重要的是能否找到解决方案。 财报显示，大众集团正在进入与中国类似的"转型过渡模式"中：新能源卖得越多，利润减少得越 多。"在今年前九个月，我们看到了喜忧参半的局面。一方面，我们的产品攻势正在见效：在欧 洲，每四辆电动汽车中就有一辆来自大众汽车集团。另一方面，财务业绩相比去年同期显著走 弱。"大众汽车集团首席财务官兼首席运营官Arno Antlitz表示，业绩走弱是由于利润率较低的电 动汽车的产能爬坡。此外，还产生了75亿欧元的费用，主要来自增加的关税、保时 ...