报告行业投资评级 - 电子行业投资评级为领先大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 光刻是芯片制造关键工艺，光刻机是核心设备，全球市场规模超 300 亿美金且 ASML 一家独大 [3][4] - 国内晶圆制造产业扩张与 AI 发展使光刻机需求攀升，美国出口管制下国产化迫在眉睫 [5][42] - 光刻机由照明、投影物镜、晶圆模组构成 [5] - 建议关注茂莱光学、福光股份等国产光刻机产业链受益标的 [5] 根据相关目录分别进行总结 光刻机：工业皇冠上的明珠 - 光刻是芯片制造最复杂关键步骤，原理是将光罩电路图形成像在晶圆上，可细分涂胶、曝光、显影 [13] - 光刻技术分掩膜光刻和直写光刻，前者用于芯片生产，后者用于制造掩膜版，投影式光刻渐替代接触/接近式 [15][19] - 提升光刻机分辨率路径为更短波长和增大数值孔径，更短波长光源推动分辨率提升，浸没式系统突破数值孔径极限 [4][22] - 2024 全球光刻机市场规模约 315 亿美元，出货以中低端为主，市场呈寡头垄断，ASML 一家独大且靠技术创新领先 [33][38] 美对华加大半导体技术封锁，光刻机自主可控迫在眉睫 - 国内晶圆制造产业加速扩张，预计 2026 年底 12 英寸晶圆厂总月产能超 414 万片，AI 发展提升先进制程产能需求，带动光刻机需求攀升 [42][47] - 美国持续加大对华半导体设备出口管制，我国光刻机依赖进口面临“卡脖子”困境，国产化迫在眉睫 [56][57] 光刻机主要由照明光学模组、投影物镜模组、晶圆平台模组构成 - 照明光学模组分光源和照明模组，DUV 光刻机光源主要用准分子激光器，照明模组为投影物镜成像提供特定照明光场 [62][66] - 投影物镜模组功能是将掩模版图样传递到晶圆上，可划分为光学、机械和控制三个分系统 [72] - 晶圆模组分传送和平台模组，运动速度和定位精度影响光刻机效率和精度，晶圆平台由多部分组成 [77] 投资建议与重点公司介绍 - 建议关注国产光刻机产业链，受益标的有茂莱光学、福光股份等 [83] - 茂莱光学是精密光学综合解决方案提供商，国产替代推动半导体业务加速成长 [84][85] - 福光股份是光学系统解决方案提供商，布局光刻机超精密光学业务 [87][89] - 汇成真空是真空镀膜设备提供商，产品应用多领域 [91] - 英诺激光是激光器生产商，积极布局光刻机光源相关激光技术 [96][97] - 苏大维格是微纳结构产品制造和技术服务商，建立微纳光学研发与生产基础技术平台 [101] - 芯碁微装是直写光刻设备供应商，产品功能涵盖多领域光刻环节 [105] - 中旗新材控制权拟变更，星空科技成控股股东，其是半导体设备厂商，产品适用于多领域曝光 [108][113]

项目进展 - 好医生集团佳能达智慧中药煎配中心加速推进运营调试工作 正逐步迈向全面启用阶段 标志着凉山即将开启中医药智能化、数字化服务新时代[1] - 该中心是攀西地区规模最大的现代化中医药服务平台[1] 技术设备 - 煎配中心配备先进的中药煎煮、调配与包装设备集群 包括精准控温煎药机、智能分拣调配系统和高效包装流水线[2] - 整套设备协同运作实现自动化与智能化 极大提高中药煎配效率与精准度 保障药品质量稳定性[2] - 专业技术团队严格依照规范校准运行参数 确保每台设备稳定精准运行[2] 质量管控 - 公司构建覆盖采购、储存、调剂、煎煮、包装、成品配送的全环节标准化操作流程[4] - 运营团队围绕"全链条可追溯"目标优化流程 加强环节间沟通衔接确保煎配过程无缝对接[4] - 通过明确各岗位职责与协作机制保障患者及时用上放心药[4] 人才建设 - 公司加速培育既懂中药专业知识又精通现代设备操作与管理的复合型人才队伍[5] - 已组织多场涵盖中药学知识、设备操作技能、质量管理规范及服务意识的培训课程与实操演练[5] - 药师、技术人员、管理人员及物流配送人员通过理论学习与实践结合提升专业素养与业务能力[5] 产业合作 - 煎配中心与多家知名中药材供应商建立长期稳定合作关系确保优质药材稳定供应[7] - 与周边医疗机构、药店开展深度合作洽谈 共同探索中药代煎、配送服务新模式[7] - 通过资源共享和优势互补构建中医药产业生态链[7] 发展前景 - 中心未来将以全新面貌服务患者与中医药机构 传承弘扬中医药文化[9] - 项目将推动中医药产业现代化、规范化发展 为凉山地区乃至全国中医药事业繁荣贡献力量[9]

报告行业投资评级 - 行业吸引力评级为“Attractive”，表明分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [6][56] 报告的核心观点 - 先进封装CoPoS投资启动，台积电已决定建设使用310mm²基板的PLP试验线并向设备制造商下单，行业预计2026年年中开始向试验线交付设备，2027年工艺上线，随后年中做出大规模投资决策 [4][9] - 基板尺寸向310mm²和300mm²收缩，如日月光推出使用300mm基板的2.3D封装技术FOCoS - Bridge，且其FOPLP基板尺寸与台积电CoPoS统一为310mm x 310mm以深化合作 [5] - 转向310mm²基板虽会影响生产率，但可避免大尺寸基板带来的问题，北美、日本和韩国也已开始PLP投资，多家设备制造商收到订单和咨询 [10] - 上调Screen HD的目标价，认为310mm²基板的采用将推动过去获得CoPoS技术订单的公司销售增长，Screen HD预计F3/26的PLP相关销售额约为50亿日元，预计F3/27为50亿日元、F3/28为70亿日元 [11] 根据相关目录分别进行总结 行业发展趋势 - CoPoS投资兴起，台积电建设试验线并下单，设备制造商已收到310mm²面板PLP设备订单，2025年6月日本电子封装研究所高级技术研讨会上有许多与PLP技术相关的展品 [4] - 基板尺寸缩小，日月光推出使用300mm基板的封装技术，市场研究公司指出其基板尺寸与台积电CoPoS统一 [5] 公司业绩预测 - 以SCREEN Holdings为例，给出了2024/3 - 2028/3e的利润表、资产负债表和现金流量表预测，包括净销售额、各设备类型销售额、营业利润、净利润等指标及同比变化 [12][14][16] 风险回报分析 - 给出SCREEN Holdings的目标价为13,800日元，目标市盈率为11.9倍，基于对F3/28每股收益的预测和对核心行业公司东京电子市盈率的折扣计算得出 [18] - 分析了不同市场情景下的股价表现，包括WFE市场（不含光刻）增长5%、下降4%和下降10%的情况 [22][23][27] 投资驱动与风险 - 投资驱动因素包括智能手机和PC半导体需求复苏、内存市场状况改善、设备投资复苏可见性增加以及在先进清洁设备市场份额扩大 [35] - 上行风险为智能手机需求和半导体需求复苏强于预期，制造商加速设备投资，公司扩大先进清洁设备市场份额；下行风险为消费电子设备需求停滞和中美贸易紧张限制设备出口 [30][31] 所有权与共识对比 - 机构投资者持股比例为77.3% [32] - 给出摩根士丹利对SCREEN Holdings的预测与市场共识的对比，包括销售额、EBITDA、净利润和每股收益等指标 [33] 行业覆盖公司评级 - 列出了半导体生产设备行业覆盖公司的评级和价格，如Advantest为“Overweight”，DISCO为“Overweight”，KOKUSAI ELECTRIC为“Equal - weight”等 [85]

折射式远摄镜头市场概述 - 行业按产品类型分为中远摄镜头（85mm–200mm）、远摄镜头（200mm–400mm）和超远摄镜头（400mm以上）三大类，全球规模增长趋势对比为2020年VS 2024年VS 2031年 [1][2] - 主要应用领域包括手机镜头、高端摄影、安防监控、天文观测、交通监控等，全球应用规模增长趋势同样以2020年、2024年、2031年为基准 [1][3] - 行业发展特点包括技术迭代快、下游需求多元化，影响因素涵盖光学材料创新与生产成本波动 [4] 全球供需与产能分析 - 2020-2031年全球产能、产量及产能利用率呈上升趋势，需求量同步增长，中国产能占比显著提升 [2][3] - 中国产量占全球比重从2020年持续扩大，2031年预计进一步占据主导地位 [2][3] - 全球市场收入2020-2031年复合增长率显著，价格趋势受技术升级和规模效应驱动 [3][4] 区域市场表现 - 北美、欧洲、亚太为三大核心市场，亚太地区（含中国、日本、东南亚）销量及收入增速领先 [3][4] - 拉美和中东及非洲市场基数较小但增长潜力明确，2031年收入份额预计提升 [4][5] - 中国本土消费区域分布集中，生产地区以长三角和珠三角为主 [10][11] 竞争格局与厂商动态 - 全球头部厂商包括Canon、Nikon、Sony、Sigma等，2024年Top 5厂商市场份额超40% [4][5] - 中国厂商海康威视、大华在安防监控领域表现突出，产品毛利率与国际品牌接近 [7][8] - 行业集中度持续提高，第一梯队厂商通过技术壁垒和专利布局巩固地位 [4][5] 产品与应用细分 - 超远摄镜头（400mm以上）价格最高，主攻天文观测和高端摄影领域 [5][6] - 手机镜头应用占比快速提升，2024-2031年预计成为最大增量市场 [6][7] - 中国不同应用收入结构中，安防监控和交通监控合计占比超50% [6][7] 产业链与供应链 - 上游核心原料包括光学玻璃和镀膜材料，供应商集中度较高 [8][9] - 下游客户以设备制造商和系统集成商为主，采购模式趋向长期协议 [8][9] - 头部厂商如ZEISS、Fujinon垂直整合供应链以控制成本 [9][10]

光刻机行业核心观点 - 光刻机是晶圆制造最核心设备，技术难度最高且国产化率最低，是延续摩尔定律的关键装备[2] - 全球光刻机市场呈现寡头垄断格局，ASML 2024年占据61.2%市场份额，在EUV领域是唯一供应商[2][19] - 中国是ASML最大客户，2024年中国区收入占比达41%，但受海外制裁影响国产替代势在必行[2][27] - 光刻机在半导体设备中占比达24%，是市场规模最大的品类[11][13] 光刻机市场格局 - ASML 2024年出货418台光刻机，其中EUV 44台，ArFi 129台，EUV单价达1.88亿欧元[21][24][26] - ASML在EUV和ArFi高端机型垄断市场，Nikon和Canon主要集中在中低端KrF和i-line机型[22][23] - 光刻机经历五代迭代，从g-line(436nm)到EUV(13.5nm)，最小工艺节点从800nm缩减至7nm[7][8][9] - 浸没式光刻技术通过提升数值孔径使193nm光刻成为主流，EUV技术突破7nm工艺极限[7][20] 核心部件技术分析 光学系统 - 光学系统是光刻机最核心部件，包含15-20个直径200-300mm透镜组成的物镜系统[3][36] - 蔡司是ASML光学部件独家供应商，2024年采购额达39.5亿欧元，占全球光刻机光学市场60%以上[40][44][47] - EUV反射镜要求原子级平整度(误差<0.25nm)，仅蔡司具备生产能力[45][52][55] - 国产茂莱光学已实现i-line光刻机光学部件突破，但面型精度(PV<30nm)与蔡司(PV<0.12nm)差距显著[60] 光源系统 - 光源波长决定工艺能力，从汞灯(g-line 436nm)发展到EUV(13.5nm)[4][61][63] - EUV采用激光等离子体技术，每秒50000次轰击锡液滴产生13.5nm光源[68] - 准分子激光是DUV主流光源，KrF(248nm)和ArF(193nm)用于中高端光刻[64][67] 双工件台 - 双工件台通过测量/曝光台协同工作提升产能，ASML率先应用该技术[69][70] - 工件台需在7g加速度下实现2nm套刻精度，涉及精密驱动、导向和测量系统[71][72][73] 国产化进展 - 上海微电子已实现90nm ArF光刻机出货，KrF/ArF光刻机被列入国家重大技术装备目录[32][34][74] - 哈尔滨工业大学突破13.5nm EUV光源技术，中科院研发深紫外光源系统[32] - 产业链企业茂莱光学、汇成真空、波长光电等在光学、镀膜等环节取得突破[74][76][88] - 2024年茂莱光学半导体收入2.33亿元(+37%)，福晶科技精密光学收入3.11亿元(+24%)[78][90]

变焦镜头市场规模与增长 - 2024年全球变焦镜头市场规模为2.6848亿美元 预计2032年达3.5920亿美元 2025-2032年复合年增长率为3.76% [1] - 美国市场2024年规模为6329万美元 预计2032年达7215万美元 复合年增长率1.7% [1] - 高端变焦镜头在2023年帮助减少25%的事故发生率 凸显其在城市管理中的重要性 [1] 市场驱动因素 - 智能监控和物联网集成是主要增长动力 尤其在实时监控、人脸/物体识别和远距离监测领域 [1] - 智慧城市建设和基础设施升级推动需求 安全与自动化领域对先进成像技术的需求持续增长 [1] - 消费电子和工业领域对智能变焦镜头的应用场景预计将不断扩大 [1] 区域市场格局 - 北美地区2024年以38.65%的收入份额主导市场 得益于监控、广播和工业自动化应用 [4] - 亚太地区预计2025-2032年以4.81%的最快复合年增长率增长 主要受日本、中国和印度的消费电子及智慧城市项目推动 [5] - 欧洲市场稳步增长 德国凭借精密工程处于领先地位 [5] - 中东非洲和拉丁美洲地区因智能基础设施和安全升级而加速发展 [5] 产品类型细分 - 电动变焦细分市场2024年以62.87%的收入份额主导 主要应用于监控、广播和商业摄影 [8] - 手动变焦细分市场预计2025-2032年以5.29%的最快速度增长 主要受业余爱好者、教育工作者和预算有限用户的推动 [9] 应用领域细分 - 安全监控领域2024年以32.82%的市场份额领先 商业和公共安全领域对高分辨率监控需求增长 [10] - 工业自动化领域预计到2032年以5.22%的最快复合年增长率增长 主要应用于机器视觉、机器人和质量检测 [11] 主要市场参与者 - 行业主要厂商包括佳能、尼康、索尼、腾龙等光学领域领先企业 [13] - 腾龙计划2025年推出6-7款新镜头 2026年将增加至10款 包括适配佳能RF和尼康Z卡口的更新版本 [14]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：医疗科技、工业检测 - 公司：Varex Imaging (VREX)，主要客户包括GE、西门子、飞利浦、佳能等OEM厂商 [2][6] 纪要提到的核心观点和论据 公司业务价值与市场趋势 - **核心观点**：Varex是医疗和工业X射线成像组件市场领导者，OEM选择外包关键组件给公司主要因其创新投入和设计能力，市场趋势更倾向外包 [2][3] - **论据**：过去二十年公司在基础技术投资超十亿美元，有500人从事X射线产品研发设计，拥有约600项专利，能为OEM提供定制组件，助其更快将产品推向市场；多数OEM无基础组件制造能力，仅四到五家有此能力但不一定选择自制 [3][4] 财务表现与市场需求 - **核心观点**：2024财年第二季度公司营收、毛利率、每股收益超预期，市场需求回升，订单势头良好 [10] - **论据**：此前制约市场的中国医院审计和库存问题得到缓解，订单覆盖情况良好，自1月、2月起订单势头持续向好，尽管4月中旬起关税带来不确定性，但基础需求和订单流仍良好 [11][12][13] 关税影响与应对措施 - **核心观点**：关税情况虽动荡但正朝积极方向发展，公司采取多项措施应对，客户反应积极 [16][21] - **论据**：关税从45%降至约55%（等效输入材料），终端市场需求基本未受影响；公司采取近、中、长期缓解措施，包括向客户转嫁成本、调整供应链、强化区域化制造战略；客户对公司措施反应良好，咨询增多 [17][20][22] 中国市场情况 - **核心观点**：中国医院审计结束后招标活动增加，关税与终端市场需求暂无关联，公司产品在华用于安装和新需求，印度工厂建设进展顺利有望缓解关税问题 [23][30] - **论据**：公司听到中国客户招标活动增加，产品既用于现有安装基础也满足新需求；印度两家工厂分别用于生产探测器和管，探测器工厂预计未来三到四个月开始发货，管工厂预计12 - 15个月后投产 [23][31][32] 原材料与供应链 - **核心观点**：部分原材料和组件供应链粘性大，短期内难改变，但公司正多元化供应链并推进区域化制造战略 [34] - **论据**：制造管和探测器的部分原材料难在数月内更换供应链，但2 - 3年可做出改变；公司正从欧洲、日本等国进口材料，增加从印度等低关税国家采购，推进区域化制造以降低成本 [34][35][36] 客户价格转嫁情况 - **核心观点**：多数客户接受价格转嫁，但需时间沟通细节，公司面临关税变化和客户要求降低供应链关税等挑战 [39] - **论据**：公司向客户转嫁成本，多数客户理解但需更多信息和细节；关税每月变化使收费成问题，客户希望公司降低供应链关税，销售工作繁忙 [39][40][41] 各业务板块情况 - **医疗业务** - **核心观点**：除中国外医疗收入上半年相对稳定，渠道库存恢复正常，与佳能合作关系稳定，部分医疗细分市场需求正常 [47][51][56] - **论据**：公司认为去库存已按预期完成，客户库存恢复正常运营水平；佳能多年来占公司收入16 - 18%，合作关系健康，有多个研发项目在进行；肿瘤、乳腺、牙科等细分市场需求符合长期趋势，库存问题解决后销售正常 [49][53][57] - **工业业务** - **核心观点**：工业业务增长快于医疗业务，市场需求持久，新系统产品带来新市场机会，直接面向客户的工业检测业务前景乐观 [60][62] - **论据**：工业市场是新兴市场且多元化，公司新推出的货物和辐照系统产品带来新市场；在货物检查系统领域有十亿美元以上市场机会，公司垂直整合优势明显，能在中小规模业务中获取订单 [60][62][63] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中国商务部的反倾销和行业调查目前处于暂停状态，公司将配合调查并继续收集数据和分析 [45][46] - 从两到三年时间看，佳能客户以日元计算的支出增加，但公司开票以美元为主，日元汇率影响较小 [55]

行业趋势 - 2025年一季度全球相机市场保持增长，中国市场表现突出，出货量增长24.1%，微单出货量增长21.8%，达到全球增幅的两倍左右 [3] - 社交网络的蓬勃发展推动影像产品需求，消费者通过小红书、抖音、B站等平台分享作品，升级设备以提升拍摄效果 [3] - 中国年轻人（18-35岁）成为相机消费主要群体，占比超42%，公司针对该群体推出轻量化、高性价比产品 [7] 公司表现 - 佳能集团2025年第一季度营业额同比增长7.1%，影像业务领域增长达20.8% [3] - 佳能中国市场青春专微系列EOS R10、EOS R50在2025年1-4月销量增长约40% [3] - 公司展示RF1200mm F8 L IS USM超远摄定焦镜头及青春专微系列产品，体现技术积累与创新能力 [5] 政策与消费环境 - 中国设备购置补贴政策（国补）降低消费者购买成本，直接刺激相机销售 [4] - 2025年五一假期全国出游人数达3.14亿人次，同比增长6.4%，旅游消费总额1802.69亿元，同比增长8.0%，文旅发展带动相机需求 [4] 消费者行为 - 年轻人消费观转向"清醒性消费"，压缩生存开支但增加兴趣投入，相机兼具实用与情绪价值 [5][6] - 年轻人将相机视为"梦想载体"，通过社交媒体展示作品以获取认同，部分人选择博主副业或专职创作，推动专业设备需求 [6] 市场拓展 - 公司布局银发经济市场，预计2035年中国银发经济规模达30万亿元，涉及约3亿人群体 [7] - 公司通过"大笑"企业文化战略，聚焦技术创新与情感价值升华，推动行业重回"黄金时代" [7]

ASML High NA芯片制造机器 - 公司开发了全球最先进且昂贵的芯片制造机器High NA，价格超过4亿美元，研发耗时近十年[1] - High NA机器体积超过双层巴士，由四个模块组成，分别在美国、德国和荷兰制造，最终在荷兰组装测试，运输需要7架波音747或25辆卡车[2] - 2024年首次商业安装在英特尔俄勒冈工厂，目前仅出货5台，主要客户为台积电、三星和英特尔[3] 技术优势与市场地位 - High NA是极紫外光刻(EUV)技术的最新迭代，公司是全球唯一EUV设备制造商，为苹果、AMD等芯片设计提供关键制造设备[4] - 新技术使芯片生产更经济，英特尔测试显示可靠性提升2倍，三星报告周期时间减少60%[6] - 高数值孔径设计允许单次曝光更小芯片图案，避免多次曝光，提升良率并加快生产速度[7][13] 技术原理与演进 - EUV技术通过每秒5万滴熔锡被激光击中产生等离子体，发射13.5纳米波长的极紫外光，整个过程需在真空环境中进行[10][11] - 相比193纳米波长的深紫外光(DUV)设备，EUV能制造更先进芯片，公司是唯一实现EUV光刻商业化的企业[12] - 下一代Hyper NA机器已在设计中，预计2032-2035年面世，同时计划将High NA年产能提升至20台[24] 业务构成与区域分布 - 2024年DUV设备仍占60%业务，共售出374台(单价500-9000万美元)，EUV售出44台(起价2.2亿美元)[16] - 中国占DUV业务49%，但受出口管制无法购买EUV设备，预计2025年对华销售占比将回落至20-25%[17][18] - 亚洲市场贡献超80%营收，美国业务快速增长至17%，公司在美有8500名员工并新建亚利桑那培训中心[21][23] 生产效能与行业影响 - 自2018年以来每片晶圆曝光能耗降低60%，应对AI芯片日益增长的能耗需求[15] - 新技术通过在单晶圆上集成更多器件并简化制程，有效降低芯片成本[8] - 台积电美国工厂已开始量产，将成为High NA的潜在重要用户[22]

投资评级与目标价 - 报告对佳能(7751 JT)的股票评级为"增持"(Overweight)，行业观点为"中性"(In-Line) [4] - 目标股价设定为6,200日元，较2025年5月20日收盘价4,441日元存在39.6%上行空间 [4] - 当前市值达5,923.2亿日元，日均交易额16.7亿日元 [4] 核心业务发展 - 半导体领域可能成为新中期计划(F12/26起)的扩展方向，预计2025年底推出ArF干式光刻新产品，作为主要竞争对手的潜在第二供应源获得客户高度关注 [3] - 纳米压印光刻(NIL)技术正在接受客户评估，目标在评估通过后实现量产，同时正解决多项性能问题 [3] - 医疗领域优先推进重组，目标未来2-3年将营业利润率(OPM)提升至10% [3] 财务与估值 - 采用17.0倍市盈率(历史均值加1个标准差)对F12/26年度EPS 364.6日元进行估值，反映盈利能力改善阶段特征 [7] - 假设汇率为145日元/美元和155日元/欧元 [7] - 当前预测OPM将超过F12/11年度历史高点10.6% [7] 行业覆盖 - 精密仪器行业覆盖8家公司，除佳能外还包括富士胶片(4901T)和Maxell(6810T)获"增持"评级 [60] - 卡西欧计算机(6952T)、柯尼卡美能达(4902T)等4家公司获"中性"评级，精工爱普生(6724T)为"减持"评级 [60]