锂矿资源控制 - 俄罗斯军队控制乌克兰舍甫琴科锂钛矿区和克鲁塔亚巴尔卡露天矿，占乌克兰锂矿储量的87% [1] - 俄罗斯将矿产划归国有集团Rostec运营，冻结美国与乌克兰600亿美元的矿产抵押协议 [1] - 欧洲车企大众、雷诺转向俄罗斯采购锂原料，国际锂价单日暴涨14% [1] 氖气市场垄断 - 俄罗斯接管马里乌波尔和敖德萨的惰性气体工厂，整合后控制全球70%的氖气市场 [3] - 氖气价格从300美元/立方米飙升至3000美元，优先供应中国等盟友 [3] - 美韩芯片厂因氖气供应受限面临成本暴涨 [3] 钛矿产业链影响 - 俄罗斯控制钛矿资源，影响欧美航空航天、新能源产业，包括F-35战机钛构件、海上风电叶片和固态电池生产 [6] - 美国与乌克兰的600亿美元矿产协议因俄罗斯国有化令作废 [6] 半导体产业冲击 - 氖气短缺导致DUV光刻机无法发射193nm深紫外光，70%晶圆代工瘫痪 [8] - EUV光刻机的等离子体稳定依赖氖气，5nm以下先进制程受影响 [8] - 中国突破9N级氖气提纯技术，成为氖气供应关键方 [8] 资源战略意义 - 关键矿产如钛矿和氖气成为现代战争和产业链竞争的核心 [8][9] - 钛矿在风电、地热、氢能等能源领域具有不可替代性 [9] - 氖气是半导体产业的"隐形命门"，控制氖气供应等于掌握芯片制造命脉 [9] 中国机遇 - 中国通过技术突破和产业链整合，构建"采矿-应用-回收"循环体系，提升资源安全 [9] - 中国在氖气提纯技术上的突破使其在半导体供应链中占据优势 [8][9]

财务表现 - 25Q2收入76.92亿欧元，同比+23.2%/环比-0.6%，位于指引上限（72-77亿欧元）[1][2] - 设备收入55.96亿欧元，同比+17.5%/环比-2.5%，服务收入20.96亿欧元，同比+41.4%/环比+4.7%[2] - 毛利率53.7%，同比+2.2pcts/环比-0.3pct，超指引预期（50%-53%）[2] - 25Q2签单55.41亿欧元，同比-0.5%/环比+40.8%，其中逻辑签单46.5亿欧元，同比+14.5%/环比+97.1%，存储签单8.9亿欧元，同比-41.0%/环比-43.7%[2] - EUV签单23亿欧元，同比-8.0%/环比+91.7%，DUV及其他签单32亿欧元，同比+5.7%/环比+18.5%[2] 产品与区域分布 - 25Q2 EUV/ArFi/ArF/KrF/I-line机台分别销售11/31/4/16/14台，环比-3/+6/+1/-6/+1台[3] - EUV机台收入为26.86亿欧元，同比+82.0%/环比-16.4%，占比48%/环比-8pcts，ArFi DUV收入24.06亿欧元，同比+1.1%/环比+27.0%，占比43%/环比+10pcts[3] - 来自逻辑下游收入为38.6亿欧元，同比+50.2%/环比+16.0%，占比69%/环比+11pcts，来自存储下游收入为17.3亿欧元，同比-20.8%/环比-28.0%，占比31%/环比-11pcts[3] - 来自中国大陆收入为15.1亿欧元，同比-35.2%/环比-2.5%，占比27%/环比持平，中国台湾地区收入19.6亿欧元，同比+274.0%/环比+113.3%，占比35%/环比+19pcts[3] 未来指引 - 25Q3收入预计74-79亿欧元，中值同比+2.5%/环比-0.5%，毛利率50-52%，中值同比+0.2pct/环比-2.7pcts[4] - 调整2025全年营收指引至325亿欧元（此前指引300-350亿欧元），同比+15%，调整2025全年毛利率指引至52%（此前指引51%-53%）[4] - 2026年收入指引谨慎，因为宏观经济和地缘政治不确定性增加，全年收入可能下滑[4] - 指引2030年营收440-600亿欧元，毛利率56%-60%[4] 技术与业务进展 - AI是当前存储和逻辑增长的关键驱动力，预计25年逻辑营业收入较24年有所增长，存储营业收入预计保持强劲[17] - 预计25年中国大陆收入占总营收的比例将超25%，EUV的作用日益重要，25年预计先进客户的EUV产能较24年增加约30%[18] - Low NA产能的增加叠加High NA的计划收入，预计将使25年EUV总收入增长约30%，DUV以及计量和检测设备收入预计与2024年相近[18] - 完成大量NXE:3800E现场升级，使其达到220WPH的最终配置，计划2025年完成整个服务的升级[21] - 本季度发货并开始安装第一套EXE:5200B设备，该设备旨在支持HighNA技术应用于大批量生产，能够实现至少每小时175片晶圆的生产率，较EXE:5000提升约60%[21] 客户与市场动态 - 客户对关税讨论的担忧程度比三个月前更高，导致不确定性增加[32] - 人工智能领域的发展势头依然非常强劲，基本面稳固，但围绕关税和地缘政治的讨论促使客户更加谨慎[36] - 中国大陆市场需求越来越与未交付订单中所占的比例一致，整体健康稳定[25] - 客户向先进节点的过渡需要更先进的系统，NXT:2100、NXT:2150以及最新一代的NXT设备的采用率不断提升[21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕阿斯麦尔2025年Q2财报展开，25Q2营收位于指引上限、毛利率超预期、新签订单环比提升，但25Q3收入指引不及预期，2026年收入指引谨慎，公司在技术进展上取得一定成果，同时面临宏观经济和地缘政治不确定性带来的挑战 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务与订单情况 - 25Q2收入76.92亿欧元，同比+23.2%/环比-0.6%，位于指引上限，设备收入55.96亿欧元，服务收入20.96亿欧元，毛利率53.7%，超指引预期 [1] - 25Q2签单55.41亿欧元，同比-0.5%/环比+40.8%，逻辑签单46.5亿欧元，同比+14.5%/环比+97.1%，存储签单8.9亿欧元，同比-41.0%/环比-43.7% [1] 机台与市场销售情况 - 25Q2 EUV/ArFi/ArF/KrF/I - line机台分别销售11/31/4/16/14台，环比-3/+6/+1/-6/+1台，EUV机台收入环比下滑，ArFi DUV收入环比上升 [3] - 25Q2来自逻辑下游收入占比69%/环比+11pcts，来自存储下游收入占比31%/环比-11pcts [3] - 25Q2来自中国大陆收入占比27%/环比持平，中国台湾地区收入占比35%/环比+19pcts，美国收入占比10%/环比-6pcts，韩国收入占比19%/环比-21pcts，日本收入占比5%/环比+4pcts [3] 业绩指引情况 - 25Q3收入预计74 - 79亿欧元，中值同比+2.5%/环比-0.5%，毛利率50 - 52%，中值同比+0.2pct/环比-2.7pcts [4] - 调整2025全年营收指引至325亿欧元，同比+15%，毛利率指引至52%，25H2毛利率低于25H1 [4] - 2026年收入指引谨慎，全年收入可能下滑，2030年营收指引440 - 600亿欧元，毛利率56% - 60% [4] 行业规模情况 - 行业股票家数509只，占比9.9%，总市值93665亿，占比10.2%，流通市值79378亿，占比9.6% [5] 行业指数情况 - 行业1m、6m、12m绝对表现分别为8.6%、12.8%、46.9%，相对表现分别为5.1%、7.4%、32.3% [7] 技术进展情况 - Low NA EUV和High NA EUV取得良好进展，NXE:3800E完成大量现场升级，新设备按完整规格发货 [23] - 发货并开始安装第一套EXE:5200B设备，生产率较EXE:5000提升约60% [24] 问答环节情况 - 解释EUV收入增长低于预期原因是业务构成从设备业务转向升级业务，中国大陆DUV业务占比提升 [25] - 认为High NA可简化客户工艺流程，符合客户向先进节点过渡策略 [27] - 指出取消对中国AI芯片出口禁令对半导体生态系统是积极信号 [28] - 预计2025年中国大陆收入占比超25%，因市场需求强劲且与未交付订单比例一致 [29] - 说明下半年毛利率下降因High NA设备确认收入增加、服务业务减少和一次性成本收益消失 [33] - 表示订单量不适合作为增长预测依据，不再提供2026年指引 [34] - 称EUV订单更偏向逻辑，DUV今年产能完全预订，部分明年处理 [35] - 解释EUV设备收入预期下调是业务构成转变导致，3800系列设备仍实现30%产能增长目标 [36] - 认为客户对关税讨论担忧增加，不确定性导致更谨慎，决策受影响 [37] - 强调关注客户EUV产能年度总增量，而非满足需求所需设备数量 [38] - 认为客户基本面强劲，关税和地缘政治讨论使决策更审慎 [39] - 指出EUV采用率在DRAM客户中提升趋势将持续，下一代平台发展规划明确 [42] - 说明存储器业务需求由HBM驱动，逻辑芯片需求增长，本季度订单占比回落正常 [43] - 表示不对2026年中国营收预测，中国市场需求强劲且健康 [44] - 说明积压订单中约14亿欧元调整与中国市场相关，绝大部分是DUV设备 [46] - 认为1.4纳米节点后光刻强度会提升，逻辑芯片客户对增加EUV层数需求乐观 [47] - 预计装机基础业务升级部分下降，服务收入持续增长，季度间无剧烈波动 [48] - 指出High NA设备需完成成熟度验证里程碑，目前处于向量产验证阶段迈进 [49]

核心观点 - ASML基本面与市场情绪出现分歧，股价在2025年7月16日财报公布当日下跌9%，但业绩超预期，回调被视为配置机遇 [5] - 公司长期增长逻辑未受动摇，估值处于历史低位，投资价值显著 [5][12] - 期权策略采用"猫耳朵策略"，适合宽幅震荡行情 [23][24] 行业与公司分析 行业地位与竞争力 - ASML是全球光刻技术及人工智能价值链核心供应商，EUV光刻机为独家供应，技术领先竞争对手数年甚至数十年 [6][7] - 所处行业未来数年复合年增长率预计超9%，EUV与DUV光刻机分别占总收入48%和43% [7] 财务表现 - 2025年Q2总净销售额77亿欧元，净系统销售额56亿欧元，毛利率53.7%，营业利润率34.6%，每股收益5.90欧元 [9] - 过去十年每股收益年均增速超20%，净现金储备63亿美元，股息收益率1.3%，派息率20% [9][10] - 本季度回购14亿欧元，2022年启动的120亿欧元回购计划剩余约60亿欧元 [11] 研发与增长潜力 - 单季度研发支出12亿欧元，占销售额15.6%，技术领先地位持续巩固 [11] - 2025-2030年预计年收入增速7%-13%，每股收益增速可达11%-22% [14] 估值分析 - 当前往绩市盈率约27倍，处于历史低位区间，盈利收益率3.57%，与无风险利率差距微弱 [12] - 情景分析显示：若2030年每股收益达60.13美元，股价有望升至1683美元，复合年回报率接近18% [15] 期权策略 - 采用"猫耳朵策略"：买入1份660put，卖出2份640put，买入1份810call，卖出2份830call，盈亏平衡点617.5和852.5 [23] - 策略适合宽幅震荡行情，曾在特斯拉上多次应用效果良好 [24]

财务表现与指引 - 公司第二季度订单达55亿欧元，环比大增41%，同比持平，显著高于市场共识 [1] - 下调第三季度业绩指引，预计营业收入为74-79亿欧元，低于市场预期的82.6亿欧元 [1] - 下调2025财年业绩指引，预计营业收入同比增长15%至325亿欧元，低于市场预期的373.9亿欧元 [1] - 不再提供2026年的业绩指引，认为订单波动较大且不能很好反映业务势头 [1][7] EUV业务 - 预期EUV业务今年增长约30%，业务潜力巨大 [1][2] - EUV的ASP非常高，主要因下半年所有Low NA EUV设备均为3800型号，其平均售价更高 [2] - 客户产能需求可用更少设备满足，从毛利率角度看是利好 [2] - EUV订单中逻辑芯片占比较大比例 [8] - EUV在DRAM客户的采用率正在上升，最新节点上EUV层数有显著提升 [10] DUV业务与中国市场 - DUV业务与年初预期一致，但中国市场收入贡献预计超过25%，高于去年预期的略高于20% [1][2][4] - 积压订单中有14亿欧元调整与中国客户有关，主要涉及DUV订单取消 [11] - 中国需求仍然强劲，积压订单中中国占比接近25%水平 [4] High NA EUV进展 - High NA EUV目前处于R&D客户验证阶段，性能表现良好 [13] - 第一台5200出货标志着向大规模量产验证阶段迈进 [13] - 客户目标在2026或2027年实现High NA EUV量产 [5] 存储业务 - 存储订单在Q2占比仅16%，主要因前几个季度存储订单较高(Q1占比40%) [9] - 先进存储需求仍旺盛，由HBM驱动 [9] - AI发展同时需要逻辑和存储产能建设 [9] 行业动态与客户行为 - 客户资本开支计划不确定性增加，投资决策趋于谨慎 [6] - 安装基础管理业务上半年较高，预计下半年略微下降 [12] - 越来越多的EUV设备将超过保修期，服务收入将持续增加 [12]

报告行业投资评级 - 电子行业评级为增持（维持）[6] - 半导体行业评级为增持（维持）[6] 报告的核心观点 - ASML二季度业绩符合指引，新签订单环比大幅提升，逻辑客户订单环比降幅较大；3Q25收入指引低于市场预期，2025年收入增长15%约325亿欧元，毛利率约52%，EUV业务增长30% [2] - 人工智能需求强劲，HBM及DDR5带动存储需求保持强劲，宏观经济和地缘政治带来的不确定性增加，无法确认2026年ASML成长性；预计国内先进制程、存储扩产需求旺盛，半导体国产化加速，光刻机环节国产化亟需突破 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 2Q25收入情况 - ASML 2Q25收入76.92亿欧元，同比+23.2%，环比-0.6%，接近指引上限，毛利率53.7%超出指引；系统收入55.96亿欧元，EUV、ArFi、ArF Dry、KrF、i - line收入占比及环比变动不同；各地区收入占比及环比变动有差异 [3] - ASML预计3Q25收入74 - 79亿欧元，中位数同比+2.5%，环比-0.5%，低于市场预期，预计毛利率50% - 52%，市场预期为51.4% [3] 2Q25新签订单情况 - ASML 2Q新增订单金额55.4亿欧元，环比增加41%，高于彭博一致预期；EUV新签订单23亿欧元，环比+92%，DUV新签订单32亿欧元，环比+18%；订单中逻辑客户占比84%，存储客户占比16% [4] - 先进制程逻辑需求好于2024年，HBM及DDR5带动存储需求强劲，DRAM对EUV导入增加；公司对NXE:3800设备升级预计年底前完成，NXE:5000持续完善，NXE:5200完成第一台出货，生产量较5000高60%达175WPH，预计2H25 High NAEUV确收强于上半年；预计2025年EUV收入增长30% [4] 2025 - 2026年展望 - SEMI预计2025年全球用于前端设施的晶圆厂设备支出连续六年增长，较去年同比上升2%达1100亿美元；ASML预计2025年收入增长15%约325亿欧元，毛利率约52%，25年中国收入占比约25% [5] - 展望2026年，人工智能客户基本面依然强劲，但宏观经济和地缘政治带来的不确定性增加，无法确认ASML成长性 [5]

财务表现 - 2025年第二季度营收77亿欧元，处于预测区间高位，其中装机售后服务的净销售额21亿欧元 [1] - 第二季度净利润23亿欧元，新增订单金额55亿欧元，其中23亿欧元为EUV光刻机订单 [1] - 第二季度毛利率53.7%，高于预期，主要由于装机售后升级服务收入、非经常性一次性费用收益、关税负面影响低于预期 [1] - 确认一台高数值孔径EUV收入，虽然拉低毛利率但整体仍保持53.7% [1] - 预计2025年第三季度营收74亿至79亿欧元，毛利率50%至52%，装机售后服务净销售额约20亿欧元 [2] - 预计2025年全年营收同比增长约15%，毛利率约52%，下半年营收高于上半年，第四季度营收占比较高 [3] 业务展望 - 人工智能是逻辑芯片和存储芯片领域主要增长驱动力，逻辑芯片市场预计较2024年增长，存储芯片市场保持强劲 [2] - 预计中国市场营收占比将超过25%，与未交付订单情况一致 [2] - EUV业务预计2025年同比增长约30%，人工智能是主要驱动力 [2] - DUV和应用业务预计与2024年持平，装机售后服务业务预计增长约20% [2] - 长期预测到2030年总营收440亿至600亿欧元，毛利率56%至60% [4] 行业动态 - 客户增加先进制程芯片产能，投资最新高带宽内存(HBM)和第五代双倍数据速率随机存取存储器(DDR5)产品 [2] - 人工智能客户核心业务基础坚实，但宏观经济和地缘政治不确定性加剧 [4]

阿斯麦2024年市场表现 - 2024年初市值2800亿美元，年末仍为2800亿美元，全年零增长[1] - 第三季度新增订单仅26亿欧元，远低于分析师预期的54亿欧元[1] - 11月15日市值跌至年内最低2591亿美元，较7月峰值4324亿美元下跌40%[1] - 2024年EUV光刻机销量44台，同比减少9台（降幅17%）[3] 台积电与阿斯麦的业绩分化 - 台积电市值从5200亿美元翻倍至11000亿美元[2] - 台积电Q3营收和净利润同比分别增长39%和54%，同期阿斯麦仅增长12%和15%[2] - 台积电高性能计算业务占比达53%（Q4），AI芯片是增长最快领域[2] - 3纳米制程占晶圆收入比重提升至26%（Q4）[2] 阿斯麦业务受挫原因 - 英特尔（市值跌至800亿美元）、三星、SK海力士等客户需求萎缩[3] - 中国市场份额从Q1的49%降至Q4的27%，预计2025年降至20%[4] - 荷兰政府2024年9月扩大对华DUV光刻机出口限制[4] 尼康重返高端光刻机市场 - 2024年1月推出浸润式ArF光刻机NSR-S636E，分辨率≤38纳米，套刻精度≤2.1纳米[5] - 中标上海积塔半导体ArFi光刻机项目，可能成为共同研发伙伴[5] - 计划2026年前对华光刻机出货量提升至三倍[5] - 技术路线宣称不含美国技术成分[6] 中国光刻机技术突破 - 上海微电子2025年1月交付国产28纳米光刻机，核心部件国产化率超90%[7] - 单次曝光支持28纳米，多重曝光可实现11纳米制程[7] - 国产氟化氩光刻机已具备65纳米分辨率及8纳米套刻精度[7] 行业竞争格局变化 - 阿斯麦宣布自2025年起不再公布季度新增订单[8] - 荷兰政府反对美国干预阿斯麦对华出口政策[8] - 高端光刻机垄断被打破，中国芯片制造业加速崛起[9]

美国撤销芯片制造商在华技术豁免权的影响 - 美国商务部计划撤销台积电、三星电子和SK海力士等半导体制造商在中国大陆使用美国技术的全面豁免权，包括芯片制造设备运输许可 [1] - 该举措将增加企业在设备更新等方面的运营负担，但不会禁止芯片制造商在华运营 [1] - 白宫官员将该举措与中国稀土材料管制相提并论，否认这是"新的贸易争端升级" [1] 芯片制造设备与稀土管制的差异 - 芯片制造设备是典型的工业基础设备，许可证发放对象主要为民用高科技产业，而稀土是军民两用战略资源 [1] - 中国对稀土实施军民两用差异化管理，但对芯片制造设备的管控主要在民用领域 [1] - 美方将两者进行错误类比，混淆了概念本质 [1] 全球半导体制造商在华业务现状 - 2024年中国大陆占全球半导体设备市场份额的38% [2] - 应用材料、泛林集团等美企30%至40%的营收依赖中国市场 [2] - 荷兰阿斯麦公司2022年对华出货量占其全球销量的14% [2] - 三星西安NAND闪存工厂占三星NAND总产量的30%至40% [2] - SK海力士2024年对中国半导体工厂设备投资较前一年增长10倍，无锡DRAM工厂销售额达90亿美元，增长64.3% [2] 美国芯片设备管制的局限性 - 美国芯片设备公司仅占全球约1/3份额，需要荷兰、日本等国配合推进限制 [3] - 阿斯麦DUV光刻机在华市场份额提升至35%，日本东京电子清洗设备订单量同比增长22% [3] - 中国本土设备企业替代进程加速，中微公司5纳米刻蚀机通过台积电验证，北方华创14纳米薄膜沉积设备在中芯国际量产 [3] - 2024年中国国产设备市场占有率从2020年的16%跃升至28% [3] 中国半导体产业自主创新进展 - 北方华创等中国企业成功跻身全球设备商前列 [4] - 英伟达持续推出中国特供版GPU，应用材料、泛林集团通过技术调整维持在华业务 [4] - 中国设备企业技术迭代速度超30%/年，本土晶圆厂28纳米成熟制程产能占全球25% [5]

光刻机行业核心观点 - 光刻机是晶圆制造最核心设备，技术难度最高且国产化率最低，是延续摩尔定律的关键装备[2] - 全球光刻机市场呈现寡头垄断格局，ASML 2024年占据61.2%市场份额，在EUV领域是唯一供应商[2][19] - 中国是ASML最大客户，2024年中国区收入占比达41%，但受海外制裁影响国产替代势在必行[2][27] - 光刻机在半导体设备中占比达24%，是市场规模最大的品类[11][13] 光刻机市场格局 - ASML 2024年出货418台光刻机，其中EUV 44台，ArFi 129台，EUV单价达1.88亿欧元[21][24][26] - ASML在EUV和ArFi高端机型垄断市场，Nikon和Canon主要集中在中低端KrF和i-line机型[22][23] - 光刻机经历五代迭代，从g-line(436nm)到EUV(13.5nm)，最小工艺节点从800nm缩减至7nm[7][8][9] - 浸没式光刻技术通过提升数值孔径使193nm光刻成为主流，EUV技术突破7nm工艺极限[7][20] 核心部件技术分析 光学系统 - 光学系统是光刻机最核心部件，包含15-20个直径200-300mm透镜组成的物镜系统[3][36] - 蔡司是ASML光学部件独家供应商，2024年采购额达39.5亿欧元，占全球光刻机光学市场60%以上[40][44][47] - EUV反射镜要求原子级平整度(误差<0.25nm)，仅蔡司具备生产能力[45][52][55] - 国产茂莱光学已实现i-line光刻机光学部件突破，但面型精度(PV<30nm)与蔡司(PV<0.12nm)差距显著[60] 光源系统 - 光源波长决定工艺能力，从汞灯(g-line 436nm)发展到EUV(13.5nm)[4][61][63] - EUV采用激光等离子体技术，每秒50000次轰击锡液滴产生13.5nm光源[68] - 准分子激光是DUV主流光源，KrF(248nm)和ArF(193nm)用于中高端光刻[64][67] 双工件台 - 双工件台通过测量/曝光台协同工作提升产能，ASML率先应用该技术[69][70] - 工件台需在7g加速度下实现2nm套刻精度，涉及精密驱动、导向和测量系统[71][72][73] 国产化进展 - 上海微电子已实现90nm ArF光刻机出货，KrF/ArF光刻机被列入国家重大技术装备目录[32][34][74] - 哈尔滨工业大学突破13.5nm EUV光源技术，中科院研发深紫外光源系统[32] - 产业链企业茂莱光学、汇成真空、波长光电等在光学、镀膜等环节取得突破[74][76][88] - 2024年茂莱光学半导体收入2.33亿元(+37%)，福晶科技精密光学收入3.11亿元(+24%)[78][90]