报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年7月28日 - 8月1日央行7天逆回购小幅净投放资金，资金面跨月小幅波动后回归平稳，7月28日 - 8月3日政府债净缴款规模下降、同业存单到期收益率下行、银行间债券市场杠杆率均值平稳，8月4日 - 8月10日政府债预计净缴款3390亿元、同业存单到期规模约5983亿元 [2] 各部分总结 资金面 - 2025年7月28日 - 8月1日央行7天逆回购净投放69亿元，8月4日 - 8月8日7天逆回购将到期16632亿元，7月央行通过MLF净投放1000亿元、买断式逆回购净投放2000亿元，8月MLF将到期3000亿元、买断式逆回购将到期9000亿元，预计央行延续呵护资金面态度 [5] - 2025年7月28日 - 8月1日DR001、R001平均值分别为1.37%和1.43%，较7月21日 - 7月25日下降7.3和5.2个基点，DR007、R007平均值分别为1.53%和1.58%，较7月21日 - 7月25日下降0.7个基点和上升2.8个基点，8月资金利率有望延续较低水平，但中枢难较7月初下行，月初资金面或季节性宽松 [6] - 2025年7月28日 - 8月3日政府债净缴款约2876亿元，较7月21日 - 7月27日少增284亿元，8月4日 - 8月10日预计净缴款3390亿元，其中国债净融资约3053亿元，地方政府债净融资约338亿元 [7] 同业存单 - 截至2025年8月1日，1M、3M、1Y同业存单到期收益率分别为1.4860%、1.5425%和1.6350%，较7月25日分别下降7、4和4个基点，收益率下行因资金利率平稳和债市行情修复 [8] - 2025年7月28日 - 8月3日同业存单净融资额约为100亿元，7月21日 - 7月27日净融资约 - 5608亿元，8月4日 - 8月10日到期偿还量预计为5983亿元，到期续发压力增加 [8] 机构行为 - 2025年7月28日 - 8月1日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.63%，7月21日 - 7月25日测算均值为107.64%，8月1日、7月25日杠杆率测算分别约为108.10%和107.27% [11]

资金面情况 - 7月初资金面如期转松，虽央行回笼步调加速，但隔夜资金利率下探至OMO利率以下，R001由2.30%降至1.37%，DR001由1.51%降至1.31%，7天资金价格回落至1.5%以下[1][11] - 7月存单到期规模降至2.8万亿元，银行续发压力减弱，存单一级发行利率持续下行，国股行1年期存单一级加权发行利率降至1.60%以下[2][15] 市场展望 - 下周资金面或迎“平稳期”，资金价格维持低位，隔夜利率围绕OMO±5bp区间波动，7天资金利率稳定在1.5%以下[3][17] - 直至25日MLF续作前，市场或面临1.3万亿元中长期资金缺口，央行是否续作买断式逆回购是影响资金面关键[3][20] 公开市场 - 6月30日 - 7月4日，央行公开市场净回笼13753亿元，7月7 - 11日，到期6522亿元，较前一周大幅回落13753亿元[4][24] 票据市场 - 截至7月4日，1M票据利率收至1.22%，较上周环比上行32bp，3M上行10bp至1.20%，6M下行22bp至0.94%，大行净买入477亿元，7月累计净买入563亿元[5][28] 政府债 - 7月7 - 11日，政府债净缴款升至2511亿元，国债和地方债净缴款量双升，分别升至1399、1112亿元[6][32] 同业存单 - 6月30日 - 7月4日，同业存单加权发行利率为1.62%，较前一周下行2bp，二级市场存单收益全线下行[7][36] - 6月30日 - 7月4日，同业存单发行2426亿元，净融资 - 341亿元，加权发行期限拉伸至9.7个月[39] - 7月7 - 11日，存单到期5213亿元，到期规模较前一周提升，后续一周将继续提升至7000 + 亿元[7][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年6月16 - 20日央行7天逆回购净投放资金、MLF到期1820亿元，资金面宽松，DR001在1.40%之下运行；6月16 - 22日政府债净缴款规模提升，同业存单到期收益率多数下行，银行间债券市场杠杆率提升；6月23 - 29日政府债预计净缴款7498亿元，同业存单到期规模约11378亿元 [2] 各目录总结 资金面 - 2025年6月16 - 20日央行逆回购净投放1021亿元，MLF到期1820亿元，全口径净回笼799亿元；6月23 - 27日逆回购到期9603亿元、国库现金定存到期1000亿元 [6] - 2025年6月16 - 20日，DR001、R001平均值分别为1.38%和1.44%，较6月9 - 13日降0.3个基点和升0.8个基点；DR007、R007平均值分别为1.52%和1.58%，较6月9 - 13日升0.5个基点和升1.5个基点 [6] - 2025年6月16 - 22日政府债净缴款约4742亿元，较6月9 - 15日多增约4678亿元，其中国债约3067亿元、地方债约1675亿元；6月23 - 29日预计净缴款约7498亿元，其中国债约2910亿元、地方债约4588亿元 [7] - 6月23 - 29日资金进入跨月阶段、政府债净缴款大、季末银行有考核压力，但央行呵护资金面，跨季资金面预计平稳 [7] 同业存单 - 截至2025年6月20日，1M、3M、1Y同业存单到期收益率分别为1.6250%、1.6023%、1.6392%，较6月13日分别降1个、3个、3个基点 [8] - 2025年6月16 - 22日同业存单净融资额约807亿元，6月9 - 15日净融资约 - 1629亿元；6月23 - 29日到期偿还量预计为11378亿元 [8] 机构行为 - 2025年6月16 - 20日银行间债券市场杠杆率均值为108.25%，6月9 - 13日均值为107.83%；6月20日、13日杠杆率测算分别约为108.44%和107.92% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月19日 - 5月23日央行公开市场净投放资金，资金利率略有提升；5月19日 - 5月25日政府债净融资规模减少，同业存单延续净偿还且到期收益率上行，银行间债券市场杠杆率小幅波动；5月26日 - 6月1日政府债预计净融资5522亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 2025年5月19日 - 5月23日央行逆回购投放9460亿元、回笼4860亿元，国库现金定存发行2400亿元，MLF投放5000亿元，合计净投放12000亿元；5月26日 - 5月30日公开市场逆回购将到期9460亿元 [6] - 2025年5月19日 - 5月23日，DR001、R001平均值分别为1.52%和1.56%，较5月12日 - 5月16日上升5.6个基点和7.0个基点；DR007、R007平均值分别为1.58%和1.61%，较5月12日 - 5月16日上升3.3个基点和4.4个基点 [6] - 虽有税期等因素扰动，但资金面整体或维持均衡偏松状态；5月19日 - 5月23日资金利率先下后上，5月23日因税期走款和国债发行量达3917亿元，资金利率上行明显；5月26日 - 5月30日资金跨月，预计央行保持公开市场操作力度 [7] - 2025年5月19日 - 5月25日政府债净融资额约2389亿元，较5月12日 - 5月18日少增4469亿元，其中国债净融资额约718亿元，地方政府债净融资额约1671亿元；5月26日 - 6月1日预计净融资5522亿元，其中国债约3917亿元，地方政府债约1605亿元 [7] 同业存单 - 截至2025年5月23日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.6175%和1.6600%，较5月16日上升1个基点和2个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6950%，较5月16日上升2个基点；存款挂牌利率调降，银行揽储压力下，同业存单发行利率和到期收益率小幅提升 [8] - 2025年5月19日 - 5月25日同业存单净偿还额约240亿元，5月12日 - 5月18日为净偿还约693亿元；5月26日 - 6月1日到期偿还量预计为6527亿元，低于本周的7383亿元，再融资压力略有下降 [8] 机构行为 - 2025年5月19日 - 5月23日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.16%，5月12日 - 5月16日测算均值为107.36%；5月23日、5月16日杠杆率测算分别约为107.23%和107.16% [9]

资金面情况 - 5月19 - 23日央行逆回购净投放4600亿元，开展2400亿元国库现金定存投放和3750亿元MLF净投放，资金利率先下后上，周五受特别国债发行和税期走款影响边际收敛[1][10][11] - 近两周1年期Shibor利率下探1.67%后窄幅震荡，本周银行体系日均融出规模收窄至3.0万亿元，下周税期叠加跨月，资金面平稳需依赖央行呵护[2][14][15] 公开市场操作 - 5月19 - 23日央行公开市场净投放12000亿元，5月26 - 30日央行逆回购到期9460亿元[3][23] 票据市场 - 截至5月23日，1M转贴现票据利率从1.27%下行至1.18%，3M下行5bp至1.09%，6M下行4bp至1.09%，5月19 - 22日大行净卖票169亿元，5月累计净买入2418亿元[4][27] 政府债 - 5月26 - 30日政府债计划发行量为2282亿元，净缴款降至3531亿元，较前一周的4380亿元下降[5][32] 同业存单 - 5月19 - 23日同业存单加权发行利率为1.67%，较前一周上行2bp，下周存单到期6570亿元，到期压力边际回落[6][37][43] 超储情况 - 4月末超储率约0.9%，较3月末下降0.1pct，5月1 - 23日公开市场累计净回笼资金0.1万亿元，超储下降约0.2万亿元[20] 风险提示 - 流动性可能出现超预期变化，货币政策可能出现超预期调整[6][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月27日 - 4月30日央行净投放资金，跨月资金利率整体平稳；4月28日 - 5月4日政府债净融资规模提升，同业存单转为净偿还且到期收益率多数下行，银行间债券市场杠杆率有所提升，国有大行及政策行净融出规模延续修复趋势；5月5日 - 5月11日政府债预计净偿还1123亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 2025年4月27日 - 4月30日，央行逆回购投放12403亿元、回笼5045亿元，实现净投放7358亿元；5月5日 - 5月9日公开市场逆回购将到期16178亿元；4月买断式逆回购投放12000亿元，到期量为17000亿元，净回笼5000亿元 [6] - 2025年4月27日 - 4月30日，DR001、R001平均值分别为1.63%和1.67%，较4月21日 - 4月25日分别下降1.7个基点、上升0.1个基点；DR007、R007平均值分别为1.76%和1.79%，较4月21日 - 4月25日上升7.6个基点和7.2个基点；跨月阶段央行净投放资金呵护流动性，仅在4月30日隔夜资金利率明显上行 [6] 政府债 - 2025年4月28日 - 5月4日，政府债净融资额约1211亿元，较4月21日 - 4月27日多增2012亿元左右，其中国债净融资额0亿元，地方政府债净融资额约1211亿元 [7] - 2025年5月5日 - 5月11日，政府债净偿还额预计为1123亿元左右，其中国债约净偿还1754亿元，地方政府债约净融资631亿元 [7] 同业存单 - 截至2025年4月30日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.6352%和1.7300%，分别较4月25日下降6个基点和1个基点；1Y同业存单到期收益率为1.7350%，较4月25日下降2个基点 [8] - 2025年4月28日 - 5月4日同业存单净偿还额约860亿元，4月21日 - 4月27日为净融资约1771亿元；5月5日 - 5月11日同业存单到期偿还量预计为5236亿元，高于本周的3353亿元，再融资压力小幅提升 [8] 机构行为 - 2025年4月27日 - 4月30日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.49%，4月21日 - 4月25日测算均值为107.19% [9] - 质押式逆回购净融出资金结构方面，2025年4月30日，国有大行及政策行净融出资金约为2.89万亿元，在净融出总额中占比为53.7%；4月25日，国有大行及政策行净融出规模约为2.93万亿元，在净融出总额中占比为53.3% [9]

资金面变化 - 3月短端资金利率下行，DR001和DR007全月均值分别下行10.3BP、13.2BP至1.77%、1.88%，资金面整体均衡偏松 [1][3] - 流动性分层现象接近消失，R007与DR007利差处于较低位 [1][3] - 央行公开市场操作由净回笼转为净投放，月末开展4500亿元MLF操作，为去年8月以来首次超额续作，并改革MLF招标形式 [1][6] - 10Y国债利率较2月末上行9.8BP至1.81%，债市快速回调后企稳 [1][4] 债券托管与机构行为 - 2月银行间市场债券托管量环比增长2.4万亿元至163.6万亿元，增速上升至1.5%，增量主要来自地方债和同业存单 [7][9] - 利率债托管环比增量扩大至1.8万亿元，地方债贡献主要增量（1万亿元），国债和政金债分别增加6477亿元和1173亿元 [9] - 商业银行2月增持1.4万亿元债券，主要增持国债、同业存单和地方债；广义基金增配1349亿元，以地方债为主 [11] 政府债供给 - 4月预计国债发行1.16万亿元，净融资规模-455亿元（到期1.2万亿元）；地方债发行9000亿元（新增债3200亿元+普通再融资债3800亿元+特殊再融资债2000亿元），净融资7360亿元 [2][16][20] - 一季度国债累计发行3.3万亿元，净融资1.47万亿元，进度达22%，创近五年同期新高；新增地方债发行1.2万亿元，专项债进度21.8% [13][19] 流动性缺口与资金面展望 - 4月预计流动性缺口约1100亿元，压力较3月减轻，主因国债到期规模抬升和政府债净供给下降 [2][27] - 广义财政收支差额预计-4000亿元，政府存款增加2900亿元；货币发行减少550亿元补充流动性 [22][23] - 跨季后DR007中枢有望下行至略低于1.8%，央行态度缓和叠加季初缴准基数减少（预计释放1200亿元）支撑资金面宽松 [27][28]

债市近期表现 - 2025年2月以来长债利率整体震荡上行，10年国债收益率回升至24M12"适度宽松"货币政策提出前水平 [1] - 各期限品种收益率普遍上行，30Y-10Y利差收窄至20bps左右，10Y-1Y利差小幅下行 [2] - 资金面维持紧平衡，受政府债发行前置、银行负债端压力及央行流动性投放克制等因素影响 [2] - 城投债与二永债收益率同步上行，信用利差受资金面紧平衡及政策预期分化影响 [2] 机构交易行为分化 - 保险及农商行在长端呈现调后买入特征，保险主要买入超长端地方债 [3] - 基金与国有大行为主要卖盘：基金集中抛售政金债，国有大行对三类利率债均有大幅抛售且打破"买短卖长"惯例 [3] - 基金与农商行在长端互为主要对手盘，理财对非银信用债净买入以短期为主 [3] 后续调整压力分析 - 政策利率锚作用回归，历史显示央行干预时点多在长债利率突破OMO利率+30bps界限 [4] - 利率抬升需平衡"压降融资成本"目标，需关注财政及企业信用融资实际成本 [4] - 赎回扰动风险仍存，监管态度侧重流动性层面，3月降准可能性需关注 [5] - 债市短期仍处高波动阶段，利率上行风险缓释但不意味趋势性下行机会 [1][5]