报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 4月资金中枢边际下行月末有摩擦，“地量”操作非收紧信号货币政策适度宽松，5月资金缺口压力或放大资金价格中枢中下旬后或边际小幅上行，此前约2万亿资金冗余4月末明显消化 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 4月资金面和流动性回顾：资金中枢边际下行，月末摩擦显现 资金面回顾：月末资金波动小幅放大 - 4月隔夜与7D资金波动区间较上月收窄，7D资金波动区间放大，二者未倒挂 [8] - 月初央行态度偏呵护，短端逆回购地量操作，月中买断式逆回购和月末MLF净回笼，资金面未明显收敛，24日尾盘资金价格短暂摩擦后月末回升 [9] - 4月资金分层压力和波动率处于季节性低位，质押式回购日均成交额上行，银行净融出规模高位下行，货币基金融出规模回升 [16][20][22][23] 流动性回顾：流动性从“充裕”状态回归 - 4月基础货币减少1.2万亿，月末超储减少约1万亿，超储率1.1%左右处于季节性偏低水平，扣除逆回购后狭义超储接近季节性水平 [29] - 短期逆回购及买断式逆回购回收，MLF净回笼，4月末OMO、3M和6M买断式逆回购、MLF存量余额分别为4191亿、2.4万亿、4.3万亿、7.1万亿 [32] - 4月央行公开市场短期逆回购净投放 -3316亿元，月末余额4191亿；MLF投放4000亿元到期6000亿，余额7.1万亿；买断式逆回购净投放 -4000亿元，余额6.7万亿；国债净买入400亿元；开展2000亿元国库定存操作到期700亿元 [38][40][46] 4月货币政策追踪：“地量”操作并非收紧，增强前瞻性灵活性针对性 - 4月“地量”操作非收紧信号，政治局会议强调货币政策增强前瞻性灵活性针对性，央行实施适度宽松货币政策 [49] - 上调境内外资银行境外贷款杠杆率，补充境外外币流动性缓解人民币升值压力 [54] - 市场资金供需平衡使央行“地量”操作，并非主动收紧流动性，货币政策适度宽松方向未变 [55] 5月缺口预判：关注财政因素的扰动 刚性缺口：准备金小幅冻结超储，买断式逆回购或延续回收 - 5月一般存款环比小幅增长，对流动性消耗约511亿 [60] - MLF到期5000亿元，规模较上月小幅减少 [60] - 5月买断式逆回购到期1.6万亿，3M和6M各到期8000亿元，3M续作3000亿 [60] 外生冲击：取现、非金融机构二季度影响有限 - 5月货币发行或补充超储754亿元 [61] - 5月非金融机构存款或补充超储151亿元 [61] 财政因素：政府债供给提速，加之税收，财政扰动加大 - 5月政府债净融资规模大且处于季节性高位，政府存款对流动性冻结或达3484亿元 [67] 综合判断：缴税及政府债发行压力或放大 - 5月资金缺口压力或放大，当前资金价格前期偏低，央行操作克制，不排除中下旬后资金价格中枢边际小幅上行 [69] - 此前约2万亿资金冗余4月末明显消化，银行融出规模大幅压缩，存贷差二季度大概率收窄 [3][71][72] - 5月总量宽松政策落地概率低，资金或温和回收，当前资金从宽裕回归，快速收紧风险有限 [75][78]