国债衍生品周报 2025/10/31 咨询业务资格：沪证监许可【2012】1515号 研报作者：许亮 Z0002220 审核：唐韵 Z0002422 【免责声明】 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布时的观点、结论 和建议。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情 形下做出修改， 交易者（您）应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，交易者（您）并不能依靠本报告以取代行 使独立判断。对交易者（您）依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻 版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为"东亚期货"，且不得对本报告进行任何有 悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相 ...

固 定 收 益 研 究 固定收益点评 如何理解央行将恢复国债买卖 | ――固定收益点评 | 分析师： | 王哲语 | SAC NO： | 年 | 月 | 日 | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | S1150524070001 | 2025 | 10 | 29 | | | | | | | | 事件：中国人民银行行长潘功胜在 | 2025 金融街论坛年会上发表主题演讲，讲话中表 | [Table_Author] | 证券分析师 | 示央行"将恢复公开市场国债买卖操作"。 | | | | | | | 王哲语 | [Table_IndInvest] | 022-23839051 | 点评如下： | | | | | | | | wangzheyu@bhzq.com | 年以来，央行公开市场买卖国债操作的过程 |  | 2024 | | | | | | | | 2023 年 | 10 月的中央金融工作会议之后，央行公开市场买卖国债进入市场视野。 | [Table_IndInvest] | 周喜 | 2024 年 | ...

今年初，考虑到债券市场供求不平衡压力较大、市场风险有所累积，央行在公开市场暂停了国债买卖， 潘功胜昨日表示，目前债市整体运行良好。 中信证券首席经济学家明明指出，年末财政增量落地，货币配合财政必要性抬升。潘功胜演讲提及年初 国债供不应求是暂停操作的主要逻辑，而今年前三季度国债净融资节奏整体大于去年同期水准，且政府 债发行利率相较于年初低位明显抬升。10月17日，财政部在新闻发布会上宣布，中央财政从地方政府债 务结存限额中安排5000亿元下达地方。伴随地方债发行压力抬升，央行选择恢复国债买卖，也是配合财 政端增量发力，压降地方政府融资成本。 自年初暂停的公开市场国债买卖操作重启在即。 中国人民银行行长潘功胜10月27日在2025金融街论坛年会上表示，目前，债市整体运行良好，中国人民 银行将恢复公开市场国债买卖操作。 去年，央行落实中央金融工作会议部署，在二级市场开始国债买卖操作，2024年8月到12月合计净买入 规模1万亿元，2025年1月，鉴于政府债券市场持续供不应求，央行暂停开展公开市场国债买入操作，并 表示后续将视国债市场供求状况择机恢复。 潘功胜在论坛上表示，国债买卖操作是丰富货币政策工具箱、增强国债金 ...

固定收益 | 固定收益点评 央行购债，值多少 BP？ 证券研究报告 "买长"上可能更为克制。而考虑到当前曲线形态相较年初已有一定调整， "卖长"可能不一定落地。 固收点评 1、今年以来，预期的反复与落空 我们认为年初暂停的原因可能有几点：（1）年初政府债供给压力整体可控， 暂停该工具的操作能够避免影响市场配置需要、加剧供需矛盾和市场波动； （2）从流动性管理的角度出发，买断式逆回购、MLF 等中长期工具也均能 够形成替代；（3）2024 年末在机构极致交易货币宽松预期、提前布局票息 资产等因素助推之下，驱动债市利率进一步下破新低，潜在的利率风险也 不容忽视，需要避免因操作的信号意义而让市场形成太强的一致预期。 此外，若从曲线调控的角度出发，结合彼时宏观图景，操作空间或相对有 限。一方面，适度宽松的货币政策基调下，通过国债净卖出收紧流动性的 可能性不大，而净买入需要考虑到对于供需结构和市场预期的影响；另一 方面，若考虑到避免长端利率下行过快、引导倾斜向上的收益率曲线，或 更倾向于采取"买短卖长"的操作，但央行持仓的长端国债规模相对有限， 实现"买短"、"卖长"的恰好平衡或存在一定约束。 2、为什么恢复购债？ 当 ...

1. 公开市场操作 央行 公告称， 10 月 27 日以固定利率、数量招标方式开展了 3373 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.40% ，投标量 3373 亿元，中标量 3373 亿元。 Wind 数据显示，当日 1890 亿元 逆回购到期 ，据此计算，单日净投放 1483 亿元。 2. 资金面 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 银行间市场周一资金面明显收紧，存款类机构隔夜回购利率跳涨逾 13 个 bp 至 1.45% 位置。税期来袭之际，月末因素和本周还有新股申购合成三重冲击 叠加。匿名点击（ X-repo ）系统上，隔夜报价升至 1.50% 以上，且供给寥寥。非银机构质押存单及信用债融入隔夜，亦升至近 1.6% 。交易员表示，尽 管周一央行 MLF 超额续做 2000 亿元，逆回购操作亦净投放，不过 10 月为缴税大月，加之又在月末，对流动性短期影响比较集中。央行料随后几天仍 会维持相当的投放力度，流动性紧张局面应该会逐步缓和。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 4.24% 。 // 债市综述 // （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 3. 同业存单 全国和主 ...

报告核心观点 - 股指短期震荡调整受海外扰动加剧及部分高位板块调整影响 后续随着不利因素缓解有望重回上行通道 政策护盘和宏观流动性充裕背景下调整空间有限 操作建议中长线做多为主 [8] 金融数据情况 利率品种 - DRO01收盘价1.32 较前值变动0.52bp；DR007收盘价1.41 较前值变动 -1.57bp；GC001收盘价1.40 较前值变动 -5.50bp；GC007收盘价1.57 较前值变动6.50bp；SHBOR 3M收盘价1.59 较前值变动0.00bp；LPR 5年收盘价3.50 较前值变动0.00bp；1年期国债收盘价1.48 较前值变动 -0.25bp；5年期国债收盘价1.62 较前值变动0.82bp；10年期国债收盘价1.85 较前值变动0.50bp；10年期美债收盘价4.02 较前值变动1.00bp [4] 公开市场操作 - 上周央行公开市场开展8672亿元逆回购和1200亿元国库现金定存操作 有7891亿元逆回购到期 实现净投放(含国库现金)1981亿元 [4] - 本周央行公开市场将有8672亿元逆回购到期 周一至周五分别到期1890亿元、1595亿元、1382亿元、2125亿元、1680亿元 周一有7000亿元MLF到期 周三有5000亿元182天期买断式逆回购到期 [5] 股票行情情况 指数表现 - 沪深300收盘价4661 较前一日变动1.18%；IF当月收盘价4648 较前一日变动1.2%；上证50收盘价3046 较前一日变动0.62%；IH当月收盘价3048 较前一日变动0.8%；中证500收盘价7259 较前一日变动1.62%；IC当月收盘价7212 较前一日变动1.7%；中证1000收盘价7419 较前一日变动1.52%；IM当月收盘价7369 较前一日变动1.7% [7] - 上周沪深300上涨3.24%至4660.7；上证50上涨2.63%至3045.8；中证500上涨3.46%至7258.5；中证1000上涨3.25%至7419.2 [7] 行业表现 - 申万一级行业指数普涨 上周通信(11.5%)、电子(8.5%)、电力设备(4.9%)、机械设备(4.7%)、传媒(4.3%)领涨 仅农林牧渔(-1.4%)、食品饮料(-0.9%)下跌 [7] 成交量 - IF成交量116181 较前一日变动 -9.4%；IF持仓量255413 较前一日变动 -3.5%；IH成交量58979 较前一日变动 -2.2%；IH持仓量95329 较前一日变动1.4%；IC成交量137728 较前一日变动 -5.1%；IC持仓量243604 较前一日变动 -4.2%；IM成交量224453 较前一日变动 -13.8%；IM持仓量349089 较前一日变动 -7.0% [7] - 上周A股日成交量分别为15749亿元、17043亿元、15180亿元、15106亿元、17592亿元 日均成交量较前一周减少3494.9亿元 [7] 升贴水情况 - IF升贴水当月合约3.70%、下月合约3.75%、当季合约3.06%、下季合约3.10%；IH升贴水当月合约 -1.19%、下月合约 -0.62%、当季合约 -0.35%、下季合约 -0.30%；IC升贴水当月合约9.04%、下月合约9.19%、当季合约9.20%；IM升贴水当月合约9.47%、下月合约11.05%、当季合约11.58%、下季合约11.66% 括号里数值为年化计算后的升贴水率 标绿为升水 标红为贴水 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中美经贸高层会谈达成基本共识将缓解市场担忧，有助于股指期货和商品期货短线上涨，抑制国债期货短线上涨；央行继续超量续作MLF投放流动性，有助于股指期货、国债期货和商品期货短线价格上涨；若欧元区第三季度季调后GDP年率初值小幅低于前值，将轻度抑制除黄金、白银之外的商品期货价格上涨，轻度有助于黄金和白银期货价格上涨；若10月中国官方制造业PMI和非制造业PMI均小幅低于前值，将轻度抑制商品期货和股指期货上涨，有助于国债期货上涨；若美国9月PCE物价指数年率和核心PCE物价指数年率均微幅低于前值，月率微幅高于前值，将强化市场对今年美联储11月降息25个基点的预期 [2][7][16][21][23] 根据相关目录分别进行总结 本周重点关注 - 当地时间10月24日美国政府停摆进入第24天，参议院休会，共和党众议员称停摆可能持续到11月底，若继续停摆，美国政府相关经济数据大概率延迟公布 [2] - 当地时间10月25 - 26日中美经贸中方牵头人与美方牵头人在马来西亚吉隆坡举行经贸磋商，围绕多方面重要经贸问题交流并达成基本共识，同意进一步确定细节并履行国内批准程序 [2] - 10月27日09:30中国国家统计局将公布1 - 9月及9月当月规模以上工业企业利润 [2][4] - 国家主席习近平10月30 - 11月1日赴韩国庆州出席亚太经合组织第三十二次领导人非正式会议并对韩国进行国事访问 [3][14] - 10月30日02:00美联储FOMC公布利率决议，预期下调联邦基金利率25个基点 [3][11] - 10月31日09:30国家统计局和中国物流采购联合会将公布中国10月官方制造业PMI和非制造业PMI [3][21] - 10月31日20:30美国商务部将公布美国9月PCE物价指数 [3][23] 本周热点前瞻 10月27日 - 中国1 - 9月规模以上工业企业利润公布，1 - 8月同比增长0.9%，8月同比增长20.4%，关注公布结果对相关期货价格影响 [4] - 央行开展9000亿元MLF操作，本月有7000亿元MLF到期，净投放规模2000亿元，连续8个月加量续作，有助于期货短线价格上涨 [7] 10月28日 - 美国10月谘商会消费者信心指数公布，预期为94.2，前值为94.2 [8] 10月29日 - 加拿大央行公布利率决议和货币政策报告，预期10月30日央行隔夜贷款利率下调25个基点至2.25% [9] - 美国截至10月24日当周EIA原油库存变动公布，前值下降96.1万桶，若继续下降有助于原油及相关商品期货价格上涨 [10] 10月30日 - 美联储FOMC公布利率决议，主席鲍威尔召开新闻发布会，预期下调联邦基金利率25个基点 [11] - 日本央行公布利率决议和经济前景展望报告，行长植田和男召开新闻发布会，预期维持基准利率不变 [12] - 韩国主办2025年亚太经济合作组织（APEC）领导人峰会至11月1日 [13] - 欧洲央行公布利率决议，行长拉加德召开新闻发布会，预期保持基准利率不变 [14] - 德国第三季度GDP初值公布，预期季调后GDP季率初值为0%，二季度终值为 - 0.3% [15] - 欧元区第三季度GDP初值公布，预期季调后GDP季率初值为0.1%，年率初值为1.2%，二季度季率终值为0.1%，年率终值为1.5%，数据情况影响商品期货价格 [16] - 欧元区10月经济景气指数和工业景气指数公布，预期经济景气指数为95.7，前值为95.5；工业景气指数为 - 10.1，前值为 - 10.3 [17] - 美国第三季度GDP初值公布，预期实际GDP年化季率初值为3%，前值为3.8% [19] - 德国10月CPI初值公布，预期年率初值为2.2%，前值为2.4% [20] 10月31日 - 中国10月官方制造业PMI和非制造业PMI公布，预期制造业PMI为49.6，前值为49.8；非制造业PMI为49.8，前值为50，数据情况影响期货价格 [21] - 欧元区10月CPI初值公布，预期调和CPI年率 - 未季调初值为2.1%，前值为2.2%；核心调和CPI年率 - 未季调初值为2.3%，前值2.4% [22] - 美国9月PCE物价指数公布，预期年率为2.7%，核心PCE物价指数年率为2.9%，PCE核心物价指数月率为0.3%，数据情况影响市场对美联储降息预期 [23]

10月24日，央行提前发布公告，为保持银行体系流动性充裕，27日将以固定数量、利率招标、多重价位 中标方式开展9000亿元MLF操作，期限为1年期。因本月有7000亿元MLF到期，MLF净投放达到2000亿 元，为连续第八个月加量续作。 考虑到本月央行还开展了4000亿元买断式逆回购净投放，意味着10月中期流动性净投放达6000亿元，与 上月相同，净投放规模持续处于较高水平，继续展现适度宽松的货币政策取向。 中国民生银行首席经济学家温彬认为，央行长端流动性总量维持宽幅投放，主要源于以下因素： 一是资金面将面临大税期和跨月的双重考验。受国庆假期影响，10月税期相应延后，27日为纳税申报截 止日，28-29日税期走款，在缴税大月和跨月的叠加影响下，资金面或面临较大压力。为此，央行维持 呵护投放，有望一定程度上缓释资金压力，降低资金波动。 二是配合政府债的发行，强化货币与财政协同。尽管政府债发行高峰期已过，但考虑到10月财政部进一 步安排5000亿元地方政府债务结存限额，用于化解存量债务及扩大有效投资，预计10月政府债券净融资 仍会达到万亿元规模。央行持续注入中期流动性，能够支持政府债券顺利发行，体现了货币与财政政 ...

国际宏观经济与市场 - 美股市场表现强劲，纳指和道指均上涨超过1%，美光科技股价上涨近6% [1] - 美国9月CPI同比上涨3%，核心CPI同比上涨3%，均低于市场预期 [1] - 交易员押注美联储年内将再进行两次降息 [1] - 铜价上涨至每吨1.1万美元水平，逼近历史新高 [1] - 欧洲主要评级机构下调了美国的主权信用评级 [1] 中国政策与监管动态 - 证监会表示将着力增强资本市场的韧性和抗风险能力 [1] - 央行宣布开展9000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限为1年 [1] - 央行将继续会同有关部门推进支持地方中小金融机构、化解地方政府融资平台债务及房地产市场风险工作 [1] - 工信部发布征求意见稿，拟在重点区域严禁新增钢铁产能总量 [1] - 杭州市多区开展刺激购房活动，推出买房送10万元消费券的政策 [1] 公司业绩与项目投资 - 东方财富第三季度净利润为35.3亿元，同比增长77.74% [1] - 国轩高科第三季度净利润为21.67亿元，同比增长1434.42% [1] - 洛阳钼业计划投资10.84亿美元建设刚果（金）KFM二期工程项目，达产后预计年均新增10万吨铜金属 [1] - 东方财富前三季度净利润为90.97亿元，同比增长50.57% [2] 行业与产业链动态 - 产业链人士透露部分存储晶圆厂已暂停部分产品报价，此事正对国内产业链产生影响 [1] - 光刻胶领域取得新突破 [1] - 受寒潮天气影响，羽绒服和棉衣销售火爆，鹅绒加工企业出现爆单情况 [1] - 沐曦股份在科创板的IPO申请获得上市委会议审议通过 [2] 公司治理与资本市场事件 - 贵州省能源局局长陈华接任茅台集团董事长 [1] - 华脉科技公告终止筹划控制权变更事项，公司股票于10月27日复牌 [2] - A股市场丰倍生物于10月27日进行申购 [2]

公开市场操作 - 央行10月24日开展1680亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日净投放32亿元 [1] - 当周央行公开市场实现净投放1981亿元 [1] - 10月27日-31日当周有8672亿元逆回购和7000亿元MLF到期 [1] - 央行计划于10月27日开展9000亿元1年期MLF操作以保持流动性充裕 [1] 资金面 - 银行间市场资金面均衡平稳，存款类机构隔夜回购利率持稳在1.32%附近 [3] - 非银机构以存单及信用债抵押融入隔夜报在1.43%-1.45%区间 [3] - 市场对资金面稳定性保持乐观预期，整体呈偏宽松态势 [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.21% [3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.68%，与上日持平 [6] 银行间主要利率债收益率 - 国债10年期收益率报1.8440%，上行1.10bp [8] - 国开债10年期收益率报1.9150%，上行0.90bp [8] - 进出口银行债10年期收益率报1.9550%，与上日持平 [8] - 农发行债10年期收益率报1.9825%，上行1.00bp [8] 国债期货 - 30年期主力合约跌0.25% [11] - 10年期主力合约跌0.06% [11] - 5年期主力合约跌0.05% [11] - 2年期主力合约跌0.01% [11] 宏观要闻 - 2025年三季度末金融机构人民币贷款余额270.39万亿元，同比增长6.6%，前三季度增加14.75万亿元 [12] - 2025年三季度末人民币房地产贷款余额52.83万亿元，同比下降0.1% [12] - 金融系统会议强调要扎实做好四季度金融工作，紧盯风险、严防“爆雷”，加力支持经济发展 [12] 全球宏观 - 美国总统特朗普称终止与加拿大的所有贸易谈判 [14] - 日本首相高市早苗称将迅速制定经济措施并提交补充预算，通过降低债务与GDP比率确保财政可持续性 [14] 债券发行与成交 - 山东省10月30日将招标发行164.274亿元政府专项债券 [16] - 江西省10月30日将招标发行632.003亿元地方债 [16] - 债券通北向通9月成交5810亿元，日均成交253亿元 [16] - 美团计划通过首次发行点心债券筹集90亿至100亿元人民币 [17] - 甲骨文即将发行与数据中心相关的380亿美元债券 [17] 债券负面事件 - 正荣地产控股有限公司未按时兑付H20正荣2利息 [17] - 奥园集团有限公司未按时兑付H奥园02本息 [17] - 多家公司包括珠江投资、福晟集团、龙湖企业等遭遇隐含评级或主体评级下调 [17]