报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周受避险情绪降温、投资者获利了结、美元有所回升等因素影响，贵金属价格回落进入调整态势，周线收跌 [6] - 此次贵金属价格显著调整或意味着自8月底以来的上涨行情暂告一段落，短期金银或转为震荡走势 [6] - 中长期来看，贵金属牛市底层逻辑稳固，黄金价格中枢将继续稳步上移 [6] 根据相关目录分别进行总结 行情及基本面指标跟踪 - 黄金方面，伦敦现货黄金为4111.555美元/盎司，周度跌3.29%；沪金主力为938.10元/克，周度跌6.17%；黄金SPDR - ETF持仓量为1046.93吨，周度跌0.03%等 [5] - 白银方面，伦敦现货白银为48.6235美元/盎司，周度跌6.24%；沪银主力为11332元/千克，周度跌7.49%；白银SLV - ETF持仓量为15420吨，周度跌0.50%等 [5] 主要宏观指标跟踪 - 美国方面，制造业、服务业PMI双双回落，二度GDP增速强劲，消费者信心指数再度回落，就业显著降温，通胀相对可控 [59][61][65][70] - 欧元区方面，制造业PMI有所回升，服务业PMI回落，GDP探底回升 [77][78] - 央行购金方面，中国央行连续11个月购金，全球央行持续净购金 [84]

近年来，黄金投资的讨论热度不断攀升，金条、金饰等实物黄金交易火热，黄金ETF(159934)等产品也 受到市场资金关注。近日，黄金价格出现显著回调，也有投资者发出疑问：投资黄金，一定就能保值 吗？ 在大家的固有印象中，黄金通常被视为"避险资产"，代表着"保值、抗风险"。但从历史数据来看，其实 黄金价格的波动并不小，若遇到熊市，也可能会带来较大的资金损失。 虽然近二十几年黄金资产的表现较好，2000年至今黄金价格的年化收益率约11%，但如果把目光再放远 一点，可以看到黄金也曾经历长达十多年的熊市。 如下图所示，从布雷顿森林体系瓦解(1971年)以来，黄金出现过几次跌幅较大的熊市。例如，1987年末 到1999年下半年的熊市持续了11年7个月，而其他三次的持续时间分别为1年8个月、5年1个月和4年3个 月。跌幅最大的是1980年初开始持续了5年多的熊市，黄金价格下跌66%，而其他三次熊市跌幅也达到 了45%-49%不等。 图：1970年以来黄金价格走势 数据来源：Wind，图中展示伦敦现货黄金价格，单位为美元/盎司，按月统计，统计区间为1969/12/31- 2025/10/23。 驱动黄金价格的因素比较复杂，其 ...

本周港股流动性:(1)本周港交所日均成交额2408.46亿港元，较上周减少1185.07亿港元。日均沽空金额为 291.01亿港元，较上周减少143.47亿港元;沽空金额占成交额比例日均为12.09%，较上周下降0.11个百分 点。(2)本周南向资金累计净流入172.77亿港元，较上周减少278.11亿港元。 港股估值与风险偏好:(1)截至10月24日，恒生指数的PE、PB分别为12.04倍、1.23倍，较上周五上涨 3.84%、3.80%，分别处于2019年以来86%、89%分位数水平。恒生科技指数的PE、PB分别为23.28倍、 3.41倍，分别处于2019年以来32%、72%分位数水平。(2)2025年10月24日，10年期美国国债到期收益率 为4.02%，持平于上周五水平，港股恒生指数的风险溢价率为4.29%，为3年滚动均值-1.95倍标准差，处 于2010年以来5%分位。10年期中国国债到期收益率较上周五上行2.4BP至1.8486%，从而港股恒生指数 的风险溢价率为6.46%，为均值(3年滚动)-1.84倍标准差，处于2010年以来41%分位。(3)截至10月24日， 恒生沪深港通AH股溢价指数较 ...

中美贸易关系动态 - 中美贸易局势在十几天内从紧张转向缓和，美国从威胁加征100%关税转为释放积极信号，包括前总统特朗普展望明年初访华[2] - 美国在贸易博弈中显现让步迹象，特别是在稀土、芬太尼和大豆等领域被认为有求于中国[4] - 特朗普对达成贸易协议持乐观态度，其释放的积极信号对市场信心有显著提振作用[6] 股市整体反应 - 中美局势缓和信号引发股市积极反应，美国股市率先反攻，多家高科技公司股价创历史新高[5] - A股市场紧随其后出现连续反弹，主力资金大幅净流入，例如10月21日上午净流入额超过200亿元[5] - 投资风格可能从避险资产转向高科技成长股，尤其在市场预期元首会谈能达成协议的背景下[6] 高科技成长板块表现 - A股市场中AI、英伟达产业链、苹果产业链、特斯拉产业链、机器人及半导体等高技术板块出现强势反弹[5] - 这些板块因业绩确定性强和未来成长空间大，成为资金在局势缓和背景下的主要流向[5][6] - 高科技板块凭借自身业绩基础和中美关系缓和的助力，预计将继续成为市场焦点[8] 关键行业与战略资源 - 中国在中重稀土分离物领域占据全球99%的供给，该资源对美国制造业回流和高科技发展至关重要[4] - 稀土领域的供给优势使中国在贸易博弈中获得重要筹码，直接影响美国的相关政策立场[2][4]

10月21日，黄金，这一古老的避险资产，上演了一场惊心动魄的"高台跳水"。 伦敦现货黄金价格在盘中一度大跌6.3%，最终收跌5.31%，不仅刷新了12年来的单日最大跌幅纪录，也成为了其有记录以来第15大的单日跌幅。这场突如其 来的巨震，甚至被高盛的交易员形容为一场"妖股式的崩盘"。 从10月21日盘中高点4375.59美元/盎司至今，现货黄金跌去近268美元/盎司，本周累计下跌3.35%，收于4107.92美元/盎司，结束连续9周的上涨。 然而，这场看似突然的"崩盘"并非毫无征兆。一系列技术指标的警报早已拉响。那么，这究竟是黄金长期牛市中的一次健康调整，还是狂热彻底逆转的开 始？ 《每日经济新闻》记者（以下简称每经记者）通过对历史上14次黄金单日大跌的复盘发现，其后续走势出现了明显的分化。 四大警报早已拉响 在黄金行情急转直下之前，多项技术指标已经从不同维度发出了明确的警示信号。 首先，市场出现了"美股+金银+美元"同涨的异常组合。民生证券的分析师邵翔在其研报中指出，在大跌之前，市场出现了这种颠覆传统金融逻辑的罕见局 面。他认为，这种资产同涨的组合是不可持续的，并预示着短期内市场格局将出现调整。 另一个关键警 ...

智通财经APP获悉，作为全球避险资产押注的对象，瑞士法郎近期大幅上涨;在兑欧元汇率经历动荡一 周后，市场猜测瑞士国家银行(SNB，简称"瑞士央行")已出手干预，以遏制法郎走强。 瑞士法郎正迎来10周内第九次周度上涨，创下两年来最佳连涨表现。受避险需求推动，瑞郎持续走强 ——当前美元、日元及欧元的吸引力因美国贸易政策、欧亚地区政治不确定性及全球财政困境而下降， 这让瑞郎成为受益方。 本周早些时候，瑞郎兑欧元汇率一度飙升至近十年高点，逼近0.92这一关键关口。对交易员而言，该水 平意味着瑞士央行可能像过去那样，准备入市干预以抑制瑞郎升值。目前瑞郎汇率较本周峰值低 0.3%。 "考虑到瑞郎当前的强势，瑞士央行有可能已进行干预，这一推测是合理的，"荷兰合作银行(Rabobank) 外汇策略主管简·福利(Jane Foley)表示，并补充称，当前汇率操作可能是瑞士央行管理瑞郎汇率的首选 工具。 在主要发达国家货币中，尽管瑞士政策利率维持在零水平，但过去一个月瑞郎兑美元涨幅仍居首位。瑞 郎已成为货币市场中表现突出的风险对冲工具，其与全球风险情绪的负相关性接近5月以来的最强水 平。 宏利投资管理公司(Manulife In ...

黄金价格近期表现 - 现货黄金价格于24日再度下跌，一度回落至4060美元/盎司下方，日内跌幅超过1% [1] - 此前现货黄金已迎来迅猛回调，21日伦敦金现一度下跌6.3%，为2013年4月以来最大日内跌幅 [2] 黄金价格波动驱动因素 - 黄金大幅上涨后迅速回调的主要动因是技术修正和宏观环境的变化 [2] - 长期维度下，黄金上涨逻辑未改，美元信用体系结构性侵蚀是核心驱动力 [2] - 去美元化趋势、地缘政治风险以及投资组合多元化的需求，推动全球央行和机构投资者持续增配黄金 [2] 黄金类上市企业业绩 - 金价高位支撑带动黄金类上市企业业绩大增 [2] - 山东黄金预计2025年前三季度实现净利润38亿元至41亿元，同比增长83.9%到98.5% [4] - 招金黄金前三季度归属于上市公司股东的净利润8216.05万元，同比增长191.2% [4] - 紫金矿业前三季度归属于上市公司股东的净利润378.64亿元，同比增长55.45% [4]

黄金价格表现 - 10月24日现货黄金价格跌破4100美元/盎司，日内跌幅超过1.00% [1] - 黄金ETF华夏（518850）下跌0.49%，黄金股ETF（159562）涨跌持平 [1] - 有色金属ETF基金（516650）上涨1.15% [1] 宏观经济数据与预期 - 市场关注即将公布的美国9月CPI数据，预计整体CPI将从2.9%升至3.1%，核心CPI预计维持在3.1% [1] - 利率市场隐含的美联储下周降息25个基点的概率接近100% [1] - 低于预期的CPI数据可能刺激年底至明年年中的降息预期，从而拖累美元利好黄金 [1] 行业观点与投资逻辑 - 黄金仍被视为最合适的避险资产，市场对其长期配置价值的共识未变 [1] - 金价仍处于长期上行区间，短期下跌不影响长期逻辑 [1] - 价格回调被视为提供加仓机会 [1]

黄金价格表现 - 周五亚盘时段现货黄金交投于4120美元附近，震荡受阻于4150美元下方 [1] - 本周金价经历短暂回调后迅速反弹，站稳4100美元上方，周四盘中一度攀升1.37%至4154美元附近，收报4125.81美元/盎司 [1] - 尽管周二金价创下五年最大单日跌幅，但全年涨幅仍高达57% [1] - 金价在周二暴跌近5.5%，从4380美元高点跌至4120美元低点，周三一度跌至4000关口附近 [5] 驱动因素分析 - 黄金反弹受多重因素影响，包括关键美国通胀数据发布前投资者重新布局、地缘政治紧张局势升级以及美联储货币政策预期 [1] - 尽管美元指数收报98.92上涨约0.05%，美国10年期国债收益率攀升4个基点至3.997%，实际收益率飙升至1.717%，但黄金价格仍能忽略这些传统逆风因素实现近1%的反弹 [3] - 市场对美联储宽松政策存在强烈预期，投资者已将美联储2025年剩余时间降息50个基点的概率定价为98%，2026年降息幅度接近100个基点 [3] - 自上世纪90年代以来，美联储开启降息周期后的60天内，黄金平均涨幅达6% [3] - 三季度黄金ETF流入创纪录的260亿美元，总资产管理规模达4720亿美元 [3] - 特朗普政府对俄罗斯石油巨头实施制裁，重新点燃市场对安全避险资产的需求 [5] - 白宫计划限制美国公司向中国出口软件，进一步升级了中美科技紧张关系 [5] - 全球央行进行美元多元化配置，例如欧洲央行宣布黄金在其储备中占比已超过欧元，达到20% [5] 宏观经济背景 - 美国政府停摆已持续23天，如果持续到11月4日之后将成为历史上时间最长的停摆 [4] - 政府停摆的影响可能加剧，包括机场航班混乱、为4200万低收入人群提供食物的援助项目面临叫停 [4] - 经济学家估计每次政府停摆会从每年的GDP增长中扣除约0.1%-0.2个百分点 [4] - 华尔街机构警告关税传导将在未来几个季度持续推高商品价格，核心服务通胀如医疗和交通领域仍显顽固 [3] - 美国经济增长放缓预期增强，美元贬值将使黄金对国际买家更具吸引力 [3] 技术面与市场情绪 - 日线级别显示金价录得较长下影线收盘显示支撑，但盘中两度受阻4160下方，暗示市场仍有意图延续下探，短期或有望触及3900关口 [8] - 短线走势自4380附近两度测试后迅速回吐涨幅至4000大关一线稳住阵脚，但隔夜盘中尝试反弹仍显示卖压 [8] - 随着本周金价大幅回吐为市场过热迅速降温，短期仍存在部分多头头寸了结风险 [5] - 地缘政治紧张、贸易问题及美联储宽松预期和机构买入将共同驱动价格上行 [5]

贵金属市场供需基本面 - 现货白银价格为48.56美元/盎司，现货黄金价格为4090美元/盎司 [1][5] - 白银市场面临物理短缺，COMEX仓库银库存在两周内流出2900万盎司，伦敦市场面临1-1.5亿盎司的缺口 [1] - 白银市场的供需紧张可能通过套利机制传导至黄金，强化黄金的结构性牛市 [1] - 铂族金属的不透明库存暗示全球贵金属交付系统正面临压力 [3] 宏观经济与政策影响 - 市场关注即将公布的美国CPI数据，经济学家预计整体和核心CPI同比涨幅均为3.1%，该数据将直接影响美联储的利率路径 [4] - 若通胀数据顽固，可能强化市场对美联储进一步降息的预期，从而利好非生息资产如黄金 [4] - 美国9月成屋销售数据超出预期，增长1.5%至406万套 [4] - 摩根士丹利警告，若美联储降息路径偏离预期或美元维持强势，黄金可能面临回调 [1] 地缘政治与结构性需求 - 特朗普政府对俄罗斯石油巨头实施制裁，重新点燃市场对安全避险资产的需求 [4] - 白宫计划限制美国公司向中国出口软件，升级了中美科技紧张关系，形成持续的避险潮流 [5] - 黄金价格显示出独立于传统经济指标的避险属性，在周二暴跌近5.5%后因地缘政治不确定性迅速恢复 [4][5] - 全球央行正进行美元多元化配置，例如欧洲央行宣布黄金在其储备中占比已超过欧元，达到20%，标志着黄金向战略储备资产的结构性转变 [5] 潜在市场干扰因素 - 高价位已引发需求破坏迹象，央行为实现储备目标可能减少购买量，而珠宝市场疲软进一步放大这一效应 [1] - 即将到来的美国232条款对银的审查，若将银定为关键矿产，可能引发关税或出口限制，间接影响黄金定价 [3] - 更极端情况下，政府干预可能国家化部分贵金属供应，用于国防、AI和能源领域，这将放大市场波动 [3] - 投资者还需关注政府关门和俄乌局势的进一步消息，这可能加剧不确定性 [4]