报告行业投资评级 - 汽车与零部件行业评级为“中性”，且维持该评级 [5][6] 报告的核心观点 - 随着谷歌TPU需求增长、TPU v7服务器全面转向液冷，预计谷歌服务器液冷市场将迎来快速增长 [3][9] - 谷歌液冷供应商选择的破局，将为国内供应商提供更多配套市场空间，液冷业务将成为国内供应商的第二增长曲线 [3][9] - 谷歌与英伟达的液冷供应商选择模式不同，其直接对接并认证供应商的模式，为国内供应商切入其供应链体系提供了更大机会 [9][35][38] 根据相关目录分别进行总结 1 预计谷歌 TPU v7 服务器将全面转向液冷 - **谷歌AI算力需求与资本支出大幅增长**：谷歌在2025年3季度将资本支出指引由850亿美元上调至910-930亿美元，并预计2026年资本支出将大幅增长，目标是每6个月将计算能力翻倍，未来4-5年内实现1000倍的算力增长 [9][14] - **谷歌TPU外销取得突破，客户范围扩大**：外部用户包括Anthropic（计划扩大使用至100万片）、Meta（洽谈价值数十亿美元协议）、苹果、SSI、Cohere等，OpenAI、xAI等头部AI企业亦已成为潜在客户 [9][14][16] - **TPU v7性能对标英伟达GB200，成本优势显著**：TPU v7 Ironwood内存容量提升5倍至192GB，内存带宽提升4.5倍至7380 GB/s，FP8稠密算力提升近4倍至4614 TFLOPS，TDP达980W [19][21]；其单芯片总拥有成本（TCO）较GB200低约44%，外销时较GB200低约30%，较GB300低约41% [19] - **液冷成为TPU v7散热刚需**：TPU v7的TDP达980W，逼近风冷散热极限，预计未来TPU v7及以上芯片将全部转向液冷方案 [9][23][24] 2 谷歌服务器液冷市场将迎来快速增长 - **2026年谷歌服务器液冷市场规模预计约180亿元**：基于对TPU v7出货量及单机柜液冷价值量的测算，预计2026年市场规模约为25.70亿美元，对应人民币180.67亿元，较2025年大幅提升 [9][26] - **2026年海外服务器液冷市场总规模预计超900亿元，谷歌占比约19.3%**：预计海外服务器液冷市场总规模达934.78亿元，其中英伟达占比69.3%（约647.87亿元），谷歌占比19.3%（约180.67亿元），其他ASIC厂商占比11.4%（约106.24亿元） [9][29][30] - **液冷价值量分布以液冷板和CDU为核心**：参考英伟达GB300，预计液冷板占液冷价值量的33.7%，CDU占32.3%，其中CDU内的泵和换热器又是核心零部件 [31][32] 3 谷歌液冷供应商模式破局，国内供应商将获得更多配套空间 - **谷歌供应商模式与英伟达不同**：谷歌为保障数据中心安全稳定，预计将直接与液冷系统及部件供应商对接认证，液冷系统供应商作为一级供应商直接向谷歌配套 [9][35] - **谷歌对供应商有四大要求**：充足的产能、快速响应和交付能力（交付时间8-12周）、价格合理且有竞争力、具备全球交付能力 [9][44][49] - **谷歌供应商体系分为AVL、R-AVL和RVL**：自用CDU量产供应商计划为2家AVL和2家R-AVL，零部件量产供应商为2-3家AVL，成功进入体系的供应商有望获得稳定份额 [44][45][46] - **国内供应商迎来切入良机**：谷歌为避免供应链依赖英伟达体系主力供应商，预计将开发新供应商；同时，谷歌作为采购决定方，订单确定性高于英伟达体系中需通过ODM/OEM选择的模式 [38][39]；国内供应商在成本控制、快速响应及部分海外产能布局上具备优势 [50] - **国内厂商积极布局全产业链**：英维克、同飞股份、申菱环境、高澜股份等已实现液冷全栈解决方案落地并布局海外 [9][55]；在液冷板、CDU（含泵、换热器）、快接头、Manifold、冷却液等核心环节均有国内厂商布局 [55][56] 4 主要投资策略：国内液冷供应商将迎来较大机会 - **投资策略**：看好谷歌服务器液冷市场快速增长及国内供应商切入其供应链带来的机会 [3][58] - **相关标的**：报告列举了英维克、银轮股份、飞龙股份、川环科技、思泉新材、祥鑫科技、中鼎股份、溯联股份、高澜股份、申菱环境、科创新源、同飞股份、宏盛股份、奕东电子等一系列AI液冷相关公司 [3][59]

公司交易概述 - 领益智造以8.75亿元人民币收购立敏达35%股权，并通过表决权委托获得17.78%股权的表决权，合计控制立敏达52.78%表决权，取得控制权 [1] 交易战略意义 - 交易有助于公司快速获得境内外特定客户服务器液冷散热的技术储备与客户认证资质 [1] - 交易将与公司现有服务器散热及电源业务形成协同效应 [1] - 交易旨在快速提升公司AI硬件服务器板块的业务规模和盈利能力 [1] 目标公司业务与技术 - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相液冷散热模组、相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理核心硬件产品，以及母线排、服务器机架 [1] - 立敏达是一家以热管理产品为核心的服务器综合硬件方案供应商 [1] - 立敏达为英伟达AVL/RVL认证供应商，提供液冷板、液冷歧管以及NVQD系列快接头散热组件 [2] - 立敏达于今年8月加入由英特尔牵头的通用快接头互插互换联盟，其产品可与其他品牌实现“互插互换”，为数据中心客户提供更大灵活性和选择空间 [2] 行业背景与前景 - 芯片功耗升级将带动液冷价值量快速增长 [2] - 散热与电源是AI服务器的两大核心硬件环节 [2] - 领益智造若完成在散热与电源两个领域的突破，有望从单一硬件供应商升级为全链条解决方案服务商 [2]

公司业务结构与市场地位 - 公司为汽车热管理龙头，是国内热管理老将 [1] - 公司主业稳健发展，基于主业领域丰富经验及技术储备拓展新兴领域 [1] 核心业务板块表现与前景 - 乘用车业务强劲领跑，有望受益于新能源渗透率提升 [1] - 数字能源业务开始快速放量 [1] - 商用车及非道路业务保持稳定贡献，有望迎来行业修复及海外客户突破 [1] 新增长曲线与未来布局 - 公司拓展数据中心、机器人等新增长曲线 [1] - 机器人业务前瞻布局，有望受益于远期空间释放 [1] - 公司拓展AI液冷及具身智能机器人等新兴领域，蓄力未来可持续发展 [1]

股价表现与回购情况 - 公司股价再涨超4%，报32.96港元，成交额2026.75万港元 [1] - 公司于11月25日耗资312.06万港元回购10万股 [1] - 今年以来累计进行56次回购，合计回购852.30万股，累计回购金额2.04亿港元 [1] AI液冷业务表现 - 上半财年公司AI液冷销售金额约1.2亿元，占国内销售金额5.2%，是业绩增长主要驱动力之一 [1] - 直通型液冷接头占总市场需求量80%，使用公司自动车床加工具有明显优势 [1] - 液冷接头产品加工工艺基本确定，行业已进入批量采购设备阶段 [1] 订单与未来展望 - 今年1-9月，公司已与数十家客户签订设备订单，占国内订单金额约5% [1] - AI液冷行业在2026财年下半年及2027财年有望成为公司业绩增长主要驱动力之一 [1]

公司股价与回购动态 - 津上机床中国股价再涨超4% 截至发稿涨4.63% 报32.96港元 成交额2026.75万港元 [1] - 公司于11月25日耗资312.06万港元回购10万股 [1] - 今年以来公司累计进行56次回购 合计回购852.30万股 累计回购金额达2.04亿港元 [1] 上半财年业务表现与增长驱动力 - 上半财年公司AI液冷业务表现突出 销售金额约1.2亿 占国内销售金额5.2% 是业绩增长主要驱动力之一 [1] - 直通型液冷接头占总市场需求量的80% 使用公司主力产品自动车床加工具有明显优势 [1] - 液冷接头产品加工工艺基本确定 行业已进入批量采购设备阶段 [1] 订单情况与未来业绩展望 - 今年1-9月 公司已与数十家客户签订设备订单 占国内订单金额约5% [1] - AI液冷行业有望在2026财年下半年 并在2027财年成为公司业绩增长的主要驱动力之一 [1]

股价表现 - 公司股价早盘上涨超过6%，截至发稿时上涨4.86%，报31.5港元，成交额为2792.69万港元 [1] 中期业绩核心财务数据 - 上半年集团收入总额为24.97亿元人民币，同比增长约26.2% [1] - 毛利约为8.63亿元人民币，同比增长约35.1% [1] - 整体毛利率由去年同期的约32.1%上升约2.5个百分点至约34.6% [1] - 纯利约为5.02亿元人民币，同比增长约47.7% [1] - 公司拟派发中期股息每股普通股0.60港元 [1] AI液冷业务表现与前景 - 上半财年公司AI液冷表现突出，销售金额约1.2亿元，占国内销售金额的5.2%，是业绩增长的主要驱动力之一 [1] - 公司直通型液冷接头产品占总市场需求量的80%，使用公司主力产品自动车床加工具有明显优势 [1] - 液冷接头产品加工工艺已基本确定，行业已进入批量采购设备阶段 [1] - 2025年1-9月，公司已与数十家客户签订设备订单，占国内订单金额约5% [1] - AI液冷行业预计在2026财年下半年，并有望在2027财年成为公司业绩增长的主要驱动力之一 [1]

公司股价表现 - 早盘涨幅超过6%，截至发稿时上涨4.86%，报31.5港元 [1] - 成交额为2792.69万港元 [1] 中期财务业绩 - 上半年集团收入总额为24.97亿元人民币，同比增长约26.2% [1] - 毛利约为8.63亿元人民币，同比增长约35.1% [1] - 整体毛利率从去年同期的约32.1%上升约2.5个百分点至约34.6% [1] - 纯利约为5.02亿元人民币，同比增长约47.7% [1] - 公司拟派发中期股息每股普通股0.60港元 [1] AI液冷业务表现 - 上半财年AI液冷业务表现突出，销售金额约1.2亿元，占国内销售金额的5.2% [1] - AI液冷业务是公司业绩增长的主要驱动力之一 [1] - 直通型液冷接头产品占总市场需求量的80% [1] - 使用公司主力产品自动车床加工具有明显优势 [1] - 液冷接头产品加工工艺已基本确定，行业进入批量采购设备阶段 [1] 订单与未来展望 - 2025年1月至9月，公司已与数十家客户签订设备订单，占国内订单金额约5% [1] - AI液冷行业有望在2026财年下半年成为公司业绩增长的主要驱动力之一 [1] - 该行业在2027财年有望继续成为公司业绩增长的主要驱动力 [1]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业为液冷（特别是AI服务器与数据中心液冷）行业[1] * 纪要重点分析的公司包括英维克和科创新源（康欣源）[1] 核心观点与论据 **行业市场前景** * 全球AI液冷市场空间预计到2027年将达到1000亿元人民币[3] * 由于OpenAI和英伟达等大厂加速AI建设以及北美厂商创新融资加速芯片出货 预计2026年液冷市场空间将比原先预测更高[1][3] * 预计2026年将成为国内超级计算中心发展元年 数量将从2025年的19个增加到2026年的四五十个 再到2027年的约70个[5] * 国内外液冷渗透率将在2026年快速提升 推动行业规模和增速大幅增长[1][5] **中国厂商竞争力** * 中国液冷厂商在储能领域积累丰富经验 自2021年以来储能领域液冷技术渗透率已超过40% 在技术积累和实际应用方面领先海外[1][4] * 中国厂商具备产能、服务和价格优势 有望快速占据市场份额[1][4] * 以英维克为代表的中国企业在储能温控领域有创新研发 例如快捷头解决方案[4] **重点公司分析：英维克** * 英维克已成为全球主要互联网公司及GPU制造商的重要合作伙伴 具备端到端解决方案能力[1][6] * 公司已进入英伟达合作名单 并与谷歌联合研发CPU产品[1][6] * 英维克海外收入确认节奏提前 原计划明年下半年形成海外收入和利润 现进程有望提前至2025年第四季度或2026年上半年[6][8][11] * 公司海外业务净利率有望达到20%-30%[1][6] **重点公司分析：科创新源（康欣源）** * 康欣源通过全现金收购东莞兆科51%-60%的股权 增强了业绩弹性[1][9][10][11] * 东莞兆科是导热界面材料及液态金属解决方案的重要参与者 与奇宏、英特尔、富士康、台达等公司关系紧密[1][9] * 收购成功概率显著提升 双方合作意向明确[1][9] * 收购后 康欣源可扩大可参与代工项目范围 不仅参与冷板代工 还能涉足更多液冷器件代工 提升整体价值量[1][10] * 公司有望切入台湾大厂供应链 并受益于华为和中兴等国内客户[1][10] 其他重要内容 **行业边际变化** * 行业内主要边际变化包括英维克海外收入确认节奏提前 以及康欣源并购东莞兆科增强业绩弹性[2][11] * 这些变化表明行业内部分企业具备较强的发展潜力和增长空间[2][11] **对科创新源的补充说明** * 科创新源作为新型客户 其边际变化值得关注 但具体细节需进一步沟通了解[7]

行业背景与周期 - 中国制造业正经历以新能源汽车和人工智能为代表的转型升级，提升了产业链景气度，高端数控机床是典型受益领域 [1] - 自2024年第一季度以来，中国机床行业进入明确的上升周期，各制造领域动能持续增强 [1] 公司核心财务表现 - 2026财年上半年收入达24.97亿元人民币，创历史新高，同比增长26.2% [2] - 毛利为8.63亿元，同比增长35.9%，毛利率提升2.5个百分点至34.6% [2] - 净利润为5.02亿元，同比增长51.1%，净利率达20.1%，利润规模及盈利能力为历史同期最高 [2] - 计划派发中期股息每股0.6港元，刷新公司上市以来半年度分红纪录 [2] 各业务板块表现 - 核心业务精密车床实现收入20.51亿元，占总收入82.1%，同比增长19.4% [3][4] - 精密加工中心业务收入2.07亿元，占比从4.1%大幅提升至8.3%，营收增幅高达157% [3][4] - 精密磨床收入1.26亿元，同比增长47.5%，收入占比5.1% [3][4] - 其他业务（含精密滚丝机、零部件销售及售后服务）收入1.13亿元，同比增长19.8% [3][4] 分地区与下游市场表现 - 国内地区销售额达23.5亿元，为历史同期最高，同比增加39.2%，环比增加11.4% [5] - 来源于国内汽车行业的收入为10.3亿元，同比大增51.6%，占国内总收入44% [5] - 来源于3C行业的销售收入为1.9亿元，同比增加29.7%，环比增加28.3% [6] - 来源于气动、液压行业的收入为1.6亿元，同比增长4% [6] - 来源于其他行业的收入达9.7亿元，同环比增幅分别为38.6%和49.2%，其中AI液冷领域贡献收入1.2亿元 [6] 未来增长动力 - 汽车技术变革以及人工智能与具身机器人技术的发展将持续推高市场对微型精密零部件的需求 [10] - 在AI液冷领域，公司自动车床在加工直通型液冷接头产品方面具明显优势，已与数十家客户签订设备订单，约占国内订单总额5% [10] - 针对人形机器人行业，公司多款设备可用于加工行星滚柱丝杆、谐波减速器等核心零部件，前9月已同数十家客户签订设备订单 [11] - 公司上市后累计派息达5.16港元每股，稳定的高派息与高成长性共同强化其投资价值 [11]

公司IPO进程与业绩表现 - 公司正加速启动IPO进程，已在招聘平台放出“财务专家（市运作）”岗位，并于9月面向核心员工启动新一轮股权激励计划[2] - 公司作为华为X86服务器业务继承者，在2021年剥离后独立运营，由河南国资控股，短短三年间营收从数十亿元跃升至400亿元[4] - 公司董事长刘宏云表示2025年营收目标将突破500亿元，2025年上半年服务器销售额已达268亿元，位居国内第二[4] 行业技术趋势：从性能到能效的竞赛 - 在AI大模型时代，性能边界正由“算力”转向“热力”，GPU功耗突破1000W，机柜功率攀升至100kW以上，数据中心朝兆瓦级发展[5] - 单相/两相冷板液冷、浸没式液冷正成为AI服务器厂商战略必争地，液冷已从“节能选项”变成“生存门槛”[5] - 英伟达GB200 Grace Blackwell超级芯片功耗高达1200W，整机柜系统热设计功率超过130kW，预计2026年下半年推出的Vera Rubin功耗将飙升至2300W[5] - 英伟达全面采用冷板直冷架构以控制温升，将热阻降至0.1K/W以下，实现更高散热效率和更低PUE[7] 公司液冷技术实力与产品 - 公司在2023年便率先推出机架级液冷解决方案，实现整机PUE低至1.1，并搭建冷却液全生命周期管理平台[8] - 公司最新发布FusionPoD for AI整机柜液冷系统，采用移除风扇、全冷板液冷架构，单芯片散热能力可达1500W[8] - 该液冷系统单柜支持72个GPU、总功率达120kW，兼容CPU/GPU混合负载场景，并配备冷却液循环闭环控制系统[8] - 截至2024年10月，公司已累计批量交付7万+液冷节点，目前聚焦冷板液冷技术路线，尚未大规模推广浸没式液冷[10] 液冷技术的投资逻辑与产业生态 - AI服务器估值不仅取决于计算力，更取决于能效水平，热管理水平正成为估值溢价的新变量[11] - 公司快速崛起源于对液冷技术的前瞻性投入，液冷被视为AI算力基础设施的核心环节[11] - 国际巨头正加速锁定液冷关键节点，如Eaton以95亿美元收购Boyd的液冷业务，Daikin并购Chilldyne[11] - 国内厂商如公司、浪潮信息、寒武纪、中科曙光等纷纷加强与冷板、冷却液及系统厂商合作，形成“AI服务器+液冷全栈生态”布局[11]