投资评级 - 报告对领益智造（002600.SZ）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司拟以8.75亿元自筹现金收购立敏达35%股权，并通过表决权委托合计控制其52.78%表决权，从而取得控制权，交易完成后立敏达将纳入合并报表范围 [1] - 立敏达是英伟达RVL/AVL名录上的液冷核心供应商，此次收购将强化公司在AI服务器领域“散热+电源”的布局 [1] - 公司“消费电子+机器人+AI服务器”三块业务资源互补，有望打开远期增长空间 [1] - 基于此次收购，报告上调了公司盈利预测，预计2025/2026/2027年归母净利润为25.16/35.75/47.65亿元，原预测值为24.82/33.30/42.86亿元 [1] - 当前股价对应2025/2026/2027年市盈率（PE）分别为46.5/32.7/24.5倍 [1] 收购标的分析 - 立敏达成立于2009年，深耕企业级服务器热管理领域，拥有东莞、菲律宾两大生产基地 [2] - 主要产品包括服务器液冷快拆连接器（UQD）、液冷歧管（Manifold）、单相及相变液冷散热模组、服务器均热板（VC和3D VC）等热管理核心硬件，以及母线排（Busbar）、服务器机架等，可提供以热管理为核心的服务器综合硬件方案 [2] - 核心客户覆盖英伟达、英特尔、富士康、比亚迪电子、伊顿（Eaton）、康舒科技（AcBel）、施耐德电气、亚源科技（APD）等行业巨头 [2] - 从英伟达供应商名录看，立敏达可提供用于GB200/GB300 NVL72机柜液冷系统的冷板、歧管、电源分配板（PDB）散热器、UQD/MQD等组件，部分产品已进入量产 [2] 业务协同与战略布局 - 领益智造自身在服务器热管理产品已覆盖液冷、风冷全系列产品，具备CDU、液冷模组、液冷板、空冷模组、热管、均热板、石墨片等研发生产能力，已为AMD等客户批量出货散热产品 [2] - 收购立敏达后，双方在液冷领域的技术与客户资源可协同互补，并降低服务器电源相关产品的开发成本和验证周期 [2] - 公司于2019年通过收购赛尔康切入电源业务，目前已深度布局消费级、企业商用级各类电源产品，并在海外批量出货高功率电源柜 [2] - 2025年，公司战略投资铂科电子并成立合资公司赛铂电子，专注于高功率AI服务器电源研发，铂科电子也已布局高压直流（HVDC）供电及液冷电源技术 [2] - 公司还与博华芯达在大功率服务器电源等AI电源相关领域展开合作 [2] - 未来在AI服务器领域，公司“液冷+电源”两块业务有望形成战略协同，提升该板块业务规模与盈利能力 [2] 三大业务板块展望 - **消费电子**：得益于端侧AI创新，AI眼镜、可穿戴AI终端、折叠屏设备等产品未来有望保持较高增长，公司覆盖海内外头部客户，有望受益于散热、电池、快充等零部件环节的升级趋势 [3] - **机器人**：公司工艺体系完整，具备各类关键零部件与整机集成能力，截至2025年12月3日已完成超过5000台人形机器人硬件/整机组装服务，涵盖整机/灵巧手组装，关节模组，头、腰、脑、臂、腿、灵巧手等高精度部件，充电方案，散热方案，软质纺织皮肤等关键模块，客户涵盖北京人形、智元机器人、强脑科技等20多家企业 [3] - **AI服务器**：通过收购立敏达，强化了“散热+电源”布局，与现有业务形成协同，打开远期增长空间 [1][2] 财务与估值摘要 - **营业收入预测**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为541.27亿元、633.73亿元、735.50亿元，同比增长率分别为22.4%、17.1%、16.1% [4] - **归母净利润预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为25.16亿元、35.75亿元、47.65亿元，同比增长率分别为43.5%、42.1%、33.3% [1][4] - **盈利能力指标**：预计2025/2026/2027年毛利率分别为16.7%、17.2%、17.6%，净利率分别为4.6%、5.6%、6.5% [4] - **估值指标**：报告发布日当前股价为16.00元，总市值为1169.01亿元，流通市值为1151.64亿元 [5] - **每股收益（EPS）**：预计2025/2026/2027年摊薄每股收益分别为0.34元、0.49元、0.65元 [4]

报告核心观点 - 欧盟对华乳制品反补贴调查初裁落地，自2025年12月23日起对原产于欧盟的相关乳制品实施临时反补贴保证金措施，此举有望推动乳制品深加工业务向国内转移，加速国产替代进程[3] - 领益智造拟以8.75亿元人民币收购立敏达35%股权，并通过表决权委托合计控制其52.78%表决权，旨在快速切入AI算力服务器热管理黄金赛道[5] - 滔搏FY2026Q3（2025年9-11月）全渠道销售额同比下降高单位数，直营门店毛销售面积同比下滑13.4%，公司经营仍处波动期，需关注品牌伙伴去库存和新品上架节奏[6] 食品饮料行业：欧盟乳品反补贴影响 - 根据商务部调查，在2020年至2024年3月期间，欧盟相关乳制品进口数量占中国相关乳制品总进口量的23.6%至34.6%[3] - 对欧盟征收反补贴税保证金，有望推动乳制品深加工业务向国内转移，当前妙可蓝多、伊利、蒙牛、立高等企业均在着力布局深加工业务[3] - 目前国内奶价已低于海外，成本优势有望加速深加工领域的国产替代进程[3] - 对于上游原奶产业链，深加工业务的发展有望提升原奶耗用量，从需求端进一步推动行业供需格局改善[3] 电子行业：领益智造收购案分析 - 领益智造收购的立敏达深耕企业级服务器热管理领域，是服务器综合硬件解决方案提供商[5] - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相/相变液冷散热模组、服务器均热板以及母线排、服务器机架等产品[5] - 立敏达已构建优质客户矩阵，核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链伙伴、服务器代工厂、电源解决方案公司[5] - 财务数据显示，立敏达2025年1-9月实现营收4.86亿元，实现净利润0.21亿元，同比去年盈利能力改善明显[5] - 此次收购将助力领益智造快速获得境内外特定客户服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质，降低开发成本和产品验证周期[5] - 立敏达与公司现有服务器业务可形成显著战略协同，进一步丰富公司服务器板块产品矩阵，并提升AI硬件服务器板块的业务规模与盈利水平[5] 纺织服饰行业：滔搏经营情况 - 滔搏FY2026Q3全渠道销售额（含零售流水及批发发货金额）同比下降高单位数[6] - 截至季度末，公司直营门店毛销售面积环比下降1.3%，同比下降13.4%[6] - 报告认为，公司作为运动鞋服下游渠道龙头，终端门店结构正在优化，数字化转型带动零售效率提升，高效的会员运营持续巩固用户粘性[7] - 盈利预测显示，预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为12.29亿元、13.79亿元、15.33亿元，现价对应FY2026市盈率为14倍，报告维持“买入”评级[7]

调研活动概况 - 领益智造于2025年12月22日接待了包括睿远基金、光大证券、华泰证券等在内的107家机构调研 [1] - 公司最新股价为15.52元，较前一交易日下跌0.43元，跌幅2.70%，总市值1133.90亿元 [1] - 公司滚动市盈率为49.63倍，在消费电子行业中排名第38位，行业平均及中值市盈率分别为48.15倍和50.30倍 [1] 收购立敏达的战略目的 - 收购立敏达主要是为了获得服务器热管理领域的核心技术和客户资源 [1] - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相/相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理核心硬件产品 [1] - 其核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链伙伴、服务器代工厂、电源解决方案公司 [1] AI算力与数据中心散热市场前景 - 公司看好AI算力基建带来的巨大商业机会，预计全球数据中心资本投入将从2024年的约4500亿美元增长至2030年超过3万亿美元 [2] - 随着服务器芯片功耗提升及全球对AI数据中心能效管控加严，传统风冷方案难以满足需求，推动液冷散热技术加速普及 [2] - 全球企业级商用服务器高精密热管理硬件市场规模从2020年的2亿美元增长至2024年的45亿美元，预计至2029年达到330亿美元 [2] 公司战略布局与产品规划 - 公司构建了“人-眼-折-服”四大战略聚焦领域，形成从核心材料、精密功能件、模组到精品组装的一体化解决方案平台能力 [2] - 在AI服务器领域，公司已布局GPU散热模组、液冷散热模组、高性能GPU散热解决方案等产品 [2] - 公司致力于开发先进的企业级服务器电源解决方案，并计划扩大AI服务器电源产能和热管理产品线规模 [2] 公司基本信息与股东情况 - 广东领益智造股份有限公司成立于1975年7月1日，主营业务为计算机、通信和其他电子设备制造业 [3] - 截至2025年09月30日，公司股东户数为539,120户，较上次增加243,778户 [3] - 户均持股市值为21.03万元，户均持股数量为1.36万股 [3] 参与调研机构信息 - 参与调研的睿远基金是一家以价值投资、研究驱动和长期投资风格为主的机构 [3] - 睿远基金聚焦权益和固定收益投资，截至目前管理基金数量为5只 [3] - 其旗下睿远成长价值混合A基金最新单位净值为1.9808，近一年增长65.73% [3]

收购立敏达的战略意义与业务协同 - 收购立敏达有助于公司快速获得服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质，并降低相关产品的开发成本和验证周期 [6] - 立敏达可与公司现有服务器业务形成战略协同效应，进一步丰富公司服务器板块的产品矩阵，提升AI硬件服务器板块的业务规模和盈利能力 [6] - 本次收购是公司以2030发展目标为指引，通过“内生+外延”双轮驱动战略打造新增长曲线的举措，相关交易不会对公司财务及经营状况产生重大影响 [7] AI算力与服务器市场的机遇与布局 - 全球数据中心资本投入预计将从2024年的约4,500亿美元增长至2030年超过3万亿美元 [8] - AI算力需求推动企业级服务器散热、电源等高精密硬件需求显著增加，液冷技术因高功率密度（单机柜功率密度已从不足10kW提升至120kW以上）而加速普及 [8] - 公司为GPU及CPU提供热管理产品及解决方案，并致力于开发先进的企业级服务器电源解决方案（如千瓦级高功率电源机柜） [9] 服务器液冷市场前景与公司规划 - 全球企业级商用服务器高精密热管理硬件市场规模从2020年的2亿美元增长至2024年的45亿美元，年复合增长率高达133.6% [10] - 预计该市场至2029年将达到330亿美元，从2025年起的年复合增长率为47.1% [10] - 公司计划扩大AI服务器电源产能，并聚焦AI服务器液冷环节的核心产品（如服务器液冷板、CDU、液冷快拆连接器等）以满足散热需求 [11] 公司核心业务与“人-眼-折-服”战略定位 - 公司致力于构建从核心材料、精密功能件、模组到精品组装的一体化解决方案平台能力 [13] - 公司战略聚焦四大新兴应用领域：“人”－人形机器人、“眼”－AI眼镜及XR设备、“折”－折叠屏设备、“服”－服务器，形成多赛道协同优势 [13] 被收购方立敏达的业务概况 - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相/相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理核心硬件，以及母线排、服务器机架 [5] - 立敏达是一家以热管理产品为核心的服务器综合硬件方案供应商，核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链合作伙伴 [5] - 立敏达成立于2009年，拥有东莞总部和菲律宾两大基地，是国家高新技术企业 [6]

收购交易核心信息 - 领益智造以8.75亿元现金收购东莞市立敏达电子科技有限公司35%股权，并通过表决权委托获得额外17.78%股权的表决权，合计控制立敏达52.78%表决权，正式取得控制权 [1] - 本次收购以收益法评估，标的公司股东全部权益评估值为25.10亿元，较审计后合并报表归属于母公司所有者权益增值243872.98万元，增值率达3421.81%，对应约34倍估值 [1] 标的公司业务与资质 - 立敏达专注于散热解决方案与电子元器件，主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相及相变液冷散热模组等热管理核心硬件产品 [1] - 立敏达已成为英伟达AVL/RVL认证供应商，为其提供液冷板、液冷歧管及NVQD系列快接头散热组件 [1] 收购的战略意义 - 此次交易标志着领益智造正式切入AI服务器液冷赛道，有助于公司快速获得境内外特定客户服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质 [3] - 交易将降低服务器电源相关产品的开发成本和产品验证周期 [3] 公司的业务背景与近期布局 - 领益智造是AI终端硬件核心供应厂商，业务涵盖AI手机及折叠屏手机、AIPC及平板电脑、热管理（散热）、AI眼镜及XR可穿戴设备、传感器、机器人等相关硬件产品 [2] - 除本次收购外，公司近期以2.4亿元现金购买江苏科达60%股权，以深化在汽车产业领域的布局，加速向汽车市场渗透，并为探索AI终端硬件产品的应用场景拓展提供基础 [3] 公司财务表现与并购动机 - 公司2022年至2024年营业收入分别为344.85亿元、341.24亿元、442.11亿元，归母净利润分别为15.96亿元、20.51亿元、17.53亿元 [3] - 2025年前三季度，公司实现营业收入375.90亿元，同比增长19.39%；归母净利润19.41亿元，已超去年全年，同比增长38.17% [3] - 系列并购的背后，是公司为了打造多元化的业务来保持业绩增长 [3]

收购交易核心信息 - 领益智造以8.75亿元人民币收购东莞市立敏达电子科技有限公司35%股权 [1] - 通过表决权委托形式取得17.78%股权的表决权，合计控制立敏达52.78%表决权，从而取得控制权 [1] 标的公司业务与市场地位 - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相/相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理核心硬件，以及母线排、服务器机架，是一家以热管理产品为核心的服务器综合硬件方案供应商 [1] - 立敏达核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链合作伙伴、服务器代工厂、电源解决方案公司，并已建立深厚长久的客户合作关系 [1] - 立敏达为英伟达AVL/RVL认证供应商，提供液冷板、液冷歧管以及NVQD系列快接头散热组件 [2] - 2025年8月，立敏达加入由英特尔牵头的通用快接头互插互换联盟，其快接头产品能与其他品牌实现“互插互换” [2] 收购的战略意义与协同效应 - 交易有助于公司快速获得境内外特定客户服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质 [2] - 交易将降低服务器电源相关产品的开发成本和产品验证周期 [2] - 标的公司可与公司现有服务器业务形成战略协同效应，有助于进一步丰富公司服务器板块的产品矩阵 [2] - 交易旨在提升公司AI硬件服务器板块的业务规模和盈利能力 [2]

公司交易概述 - 领益智造以8.75亿元人民币收购立敏达35%股权，并通过表决权委托获得17.78%股权的表决权，合计控制立敏达52.78%表决权，取得控制权 [1] 交易战略意义 - 交易有助于公司快速获得境内外特定客户服务器液冷散热的技术储备与客户认证资质 [1] - 交易将与公司现有服务器散热及电源业务形成协同效应 [1] - 交易旨在快速提升公司AI硬件服务器板块的业务规模和盈利能力 [1] 目标公司业务与技术 - 立敏达主营业务包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相液冷散热模组、相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理核心硬件产品，以及母线排、服务器机架 [1] - 立敏达是一家以热管理产品为核心的服务器综合硬件方案供应商 [1] - 立敏达为英伟达AVL/RVL认证供应商，提供液冷板、液冷歧管以及NVQD系列快接头散热组件 [2] - 立敏达于今年8月加入由英特尔牵头的通用快接头互插互换联盟，其产品可与其他品牌实现“互插互换”，为数据中心客户提供更大灵活性和选择空间 [2] 行业背景与前景 - 芯片功耗升级将带动液冷价值量快速增长 [2] - 散热与电源是AI服务器的两大核心硬件环节 [2] - 领益智造若完成在散热与电源两个领域的突破，有望从单一硬件供应商升级为全链条解决方案服务商 [2]

交易核心信息 - 领益智造以现金8.75亿元人民币收购立敏达35%的股权 [1] - 通过表决权委托获得张强持有的立敏达17.78%股权的表决权 [1] - 交易完成后，合计控制立敏达52.78%的表决权，取得控制权 [1] - 交易对价分两期支付：第一期支付总价的51%，第二期支付剩余49% [2] 标的公司业务概况 - 立敏达主营业务聚焦于企业级服务器热管理领域 [1] - 核心产品包括服务器液冷快拆连接器、液冷歧管、单相/相变液冷散热模组、服务器均热板等热管理硬件 [1] - 产品线还包括母线排和服务器机架，是一家服务器综合硬件方案供应商 [1] - 核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链伙伴、服务器代工厂、电源解决方案公司 [1] 收购战略协同与意义 - 交易有助于公司快速获得境内外特定客户服务器液冷散热业务的技术储备与客户认证资质 [3] - 交易有助于降低服务器电源相关产品的开发成本和产品验证周期 [3] - 标的公司可与公司现有服务器业务形成战略协同效应 [3] - 交易有助于进一步丰富公司服务器板块的产品矩阵，提升AI硬件服务器板块的业务规模和盈利能力 [3] 收购方业务背景 - 领益智造是全球领先的AI终端硬件核心供应厂商，提供智能制造服务与解决方案 [3] - 公司业务涵盖AI手机及折叠屏手机、AIPC及平板电脑、影像显示、材料、电池电源、热管理、AI眼镜及XR设备、机器人硬件等多个领域 [3] - 公司拥有模切、冲压、CNC、注塑、MIM、压铸等核心工艺制造技术 [3] - 产品广泛应用于AI终端设备、汽车及低空经济、清洁能源等行业 [3]