市场表现 - A股和H股尾盘拉升，wind全A和恒生科技跌幅收窄至0.1-0.2%，但港股新消费和创新药板块显著下跌且尾盘未反弹 [1] - 港股新消费板块全市场垫底，"老雪特"组合（泡泡玛特等）单日跌幅约6%，主因前期涨幅过大及唱空声音增多 [2] - 创新药板块单日跌幅超5%，回调幅度达10%，与药X生物大股东减持及药品关税消息有关 [7][8] 新消费板块风险 - 泡泡玛特面临假货侵权风险，宁波海关查获2万件假冒Labubu，4月30日曾查获20万件假货但未引发广泛关注 [3][4] - 市场质疑泡泡玛特产能不足说法，认为其产品易被仿制，假货泛滥或冲击高价单品及股价 [3] - 黄牛控盘导致产品价格短期暴涨，渠道供应不稳定现象凸显 [3] 创新药板块动态 - 药X生物大股东减持引发板块连锁反应，港股配售减持机制加剧市场抛压 [9] - 歌礼制药股价剧烈波动：因宣布与35家企业洽谈合作（含全球前15大药企七成）单日涨12.5%，次日因减持担忧跌13.5% [13][14] - 行业处于景气上行周期，但企业市值管理行为（如提前释放合作意向）可能放大股价波动 [16] 债券与外资动向 - 短端利率债显著下行，3年期国债收益率累计下降6bps，外资持续买入短期限利率债 [21] - 5月银行结售汇顺差超100亿美元，外资增持A股规模环比扩大，反映人民币汇率预期改善 [22][23] 保险行业政策 - 部分合资保险已将分红险预定利率下调至1.5%，行业或于9月全面跟进调整 [25] - 预定利率下调可能影响保险产品吸引力及资金配置方向 [26]

林园还提到，茅台当前的增长幅度仍在乐观预期内，未来10年至20年间将继续保持当前增速，并且他最 近还在买茅台的股票，不会减仓只会加仓??。 医药股今年开始爬出坑，港股创新药更是暴涨。白酒板块今年再遭重击，年内跌幅14%。 最近更是出现加速下跌的情况。 值得一提的是，有资金在接道ETF抄底白酒，酒ETF上周吸金12.43亿元，本月吸金17.7亿元。 在今年5月19日茅台股东大会上，私募大佬林园表示，茅台一直是稀缺资源，股东比较有信仰，他依旧 看好白酒市场??。 （原标题：飞天茅台零售价格出现跳水，酒ETF上周吸金超12亿元） 飞天茅台零售价格出现跳水。 25年飞天茅台原箱、24年散瓶批发参考价均已跌破2000元的"心理防线"。 今日酒价披露的批发参考价显示，25年飞天茅台散瓶价1930元/瓶，较上一日下跌30元；原箱报1960元/ 瓶，较上一日下跌30元。24年散瓶价1950元/瓶，较上一日下跌40元；原箱报2030元/瓶，较上一日下跌 45元。 白酒、医药跌了4年。自2021年2月以来中证白酒下跌57%，位居中证行业指数倒数第一。 国信证券认为当前位置进入底部可布局区间，或可适当乐观。1）飞天批价可视为行业景 ...

行业景气指数 - 5月中国铅锌产业月度景气指数为35.4，较4月上升4.4个点，位于"正常"区间中部，呈现企稳回升态势 [1][3] - 先行指数为76.7，较4月上升3.3个点，创2024年以来新高，预示行业短期向好 [1][7] - 构成景气指数的9项指标均位于"正常"区间，其中铅锌矿进口指数、固定资产投资指数表现积极 [5] 分项指标表现 - **价格与需求**：LME铅锌价格指数较4月下降8.8个点，受国际市场投机资金扰动及消费复苏缓慢影响，但终端补库需求逐步启动 [8] - **货币供应**：M2指数为55.2，较4月增加2.7个点，货币政策环境稳定支持行业发展 [8] - **下游生产**：铅酸蓄电池产量指数较4月上升23.6个点，传统消费旺季需求显著增长；镀锌板产量指数与4月持平，基建项目用锌量抵消房地产低迷影响 [8] - **进口与投资**：铅锌矿进口指数为139.1，连续3个月上升，同比增长28.6个点；固定资产投资指数较4月上升12.3个点，企业加大环保与智能化投入 [8][9] - **生产与盈利**：生产指数较4月下降18.1个点，但冶炼端稳定；主营业务收入指数上升16.7个点，利润总额指数上升1.4个点，企业亏损面缩小 [9] 历史数据趋势 - 2025年5月景气指数35.4，较4月31.0显著回升；先行指数76.7为近13个月最高值 [2][7] - 一致合成指数78.6、滞后合成指数81.2，均较4月有所上升，反映行业整体稳定性增强 [2] 未来展望 - 预计2025年二季度景气指数将继续在"正常"区间运行，行业温和复苏 [10] - 需关注国际市场波动风险及消费复苏进度，把握再生铅锌产业发展机遇 [10]

行业表现 - 中国造船产业在复杂全球贸易形势下展现强劲市场韧性与竞争力 [1] - 2024年1-4月中国造船新接订单量占世界市场份额保持全球第一 [1] - 全球船厂产能持续处于紧平衡状态 [1] 行业趋势 - 存量船队周期性更新需求正在释放 [1] - 造船业景气周期预计仍将持续 [1] 企业状况 - 多家造船企业订单饱满，生产任务排至几年后 [1] - 有船企手持订单约170条船，以欧洲订单为主 [1] - 部分企业订单已排至2029年 [1]

行业景气指数 - 4月铝冶炼产业景气指数为64.4，较3月上升2个点，进入"偏热"区间底部 [1][3] - 先行合成指数为80.7，较3月上升4.7个点，反映市场需求预期改善和政策支持 [1][7] - 构成景气指数的10项指标中，7项处于"正常"区间，"铝冶炼投资总额"为"偏热"，"商品房销售面积"和"铝材出口总量"为"偏冷" [6] 关键指标变化 - **铝价**：LME铝价指数71.1，较3月下降28.8点，伦铝最低2210美元/吨，沪铝主力合约触及19000元/吨 [8] - **货币供应**：M2指数45.5，较3月增加6.9点，融资环境稳定 [8] - **投资**：铝冶炼投资指数172.5，较3月大幅上升，企业加大基建和技术投入 [8] - **房地产**：商品房销售面积指数-30.1，较3月下降12.3点，下游需求疲软 [8] - **发电量**：指数40.7，较3月下降1.5点，工业生产放缓可能影响能源成本 [9] 生产与效益 - **电解铝**：产量指数22.9，较3月上升1.4点，开工率增长 [9] - **氧化铝**：产量指数52.5，较3月下降4.9点，价格涨势缓解 [9] - **行业效益**：主营业务收入增长4%，利润增长37.6%，盈利能力增强 [9] - **出口**：铝材出口总量指数-88，受美国关税政策影响持续下降 [10] 未来展望 - 行业预计将在"偏热"或"正常"区间运行，经济稳定发展为支撑 [1][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后首个交易日A股市场在外围市场集体回暖带动下高开高走，期指中IM领涨 [7] - 后续关注两大修复动能，一是中美关税缓和预期叠加海外AI产业景气验证，利于改善市场流动性并提振科技板块；二是4月底财报披露窗口关闭，中小市值公司业绩不确定性显著降低 [7] - 预计前期显著分化的大/小盘风格或将收敛，策略上关注大盘企稳后的中小盘弹性释放机会，多头品种主要以IM为主 [7] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融数据 - DRO01收盘价1.71，较前一日变动-7.58bp；DR007收盘价1.73，较前一日变动-7.14bp；GC001收盘价1.71，较前一日变动17.00bp；GC007收盘价1.74，较前一日变动1.50bp；SHBOR 3M收盘价1.75，较前一日变动-0.20bp；LPR 5年收盘价3.60，较前一日变动0.00bp；1年期国债收盘价1.46，较前一日变动0.25bp；5年期国债收盘价1.51，较前一日变动0.75bp；10年期国债收盘价1.63，较前一日变动0.50bp；10年期美债收盘价4.36，较前一日变动3.00bp [3] - 央行昨日开展4050亿元逆回购操作，当日10870亿元逆回购到期，单日净回笼6820亿元 [3] - 本周中国央行公开市场将有16178亿元逆回购到期，其中周二、周三分别到期10870亿元、5308亿元 [4] - 中央政治局会议表示要“适时降准降息”，“创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等” [4] 股票市场数据 - 沪深300收盘价3809，较前一日上涨1.01%；上证50收盘价2648，较前一日上涨0.55%；中证500收盘价5740，较前一日上涨1.93%；中证1000收盘价6103，较前一日上涨2.57% [5] - IF当月收盘价3798，较前一日上涨1.2%；IH当月收盘价2646，较前一日上涨0.7%；IC当月收盘价5706，较前一日上涨2.1%；IM当月收盘价6060，较前一日上涨2.6% [5] - IF成交量88012，较前一日变动22.8%；IF持仓量249358，较前一日变动0.9%；IH成交量41457，较前一日变动-0.6%；IH持仓量80972，较前一日变动0.0%；IC成交量86203，较前一日变动19.0%；IC持仓量204298，较前一日变动3.3%；IM成交量175258，较前一日变动1.6%；IM持仓量310803，较前一日变动2.9% [5] - 昨日收盘沪深两市成交额达到13362亿，较上个交易日放量1668亿，行业板块几乎全线上扬，小金属、电源设备等板块涨幅居前，仅银行板块逆市下跌 [6] 期指升贴水情况 - IF升贴水当月合约10.49%，下月合约9.02%，当季合约7.04%，下季合约5.35% [8] - IH升贴水当月合约2.64%，下月合约5.55%，当季合约5.00%，下季合约3.24% [8] - IC升贴水当月合约22.09%，下月合约16.72%，当季合约11.98%，下季合约9.90% [8] - IM升贴水当月合约25.91%，下月合约19.90%，当季合约14.46%，下季合约12.20% [8]

二、交易量：居民存款搬家支撑，有望维持高位 各位投资者好，本期旬度的题目就是我们当前对大类资产的主要观点， " 看股做债，存款搬家定天下，行业景 气， AI 支出凝共识 " ，我今天将就经济形势、交易量、股债关系、市场风格、行业景气等方面，详细阐述我 们的思考。 一、经济形势：或仍是供过于求、物价偏弱 我们认为大的推动利润上行的因素，目前尚未看到 ，我们在前几次旬度会议中有所提及，从三大终端需求来 看： 1 ）财政支出，今年广义财政支出增速预计在 3.4-3.5% ，虽然预算草案中给出的增速是 5% ，但是我们认 为收入端的不确定性可能会制约支出增速。 2 ）社零，以旧换新的支持体量在 3000 亿，对应全年的社零增速 大概在 4% 左右； 3 ）固投，预计也是 3%-4% 左右。三大终端需求力量均未超过 5% ，意味着今年可能仍是供 过于求、物价偏弱、利润偏弱的状态。 对于通胀， 预计全年 PPI 为 -1.7% ， CPI 约 0% ， GDP 平减指数为负，价格整体仍偏弱，全年名义 GDP 预计 在 4.3%-4.5% 之间，虽然不会突破 2023 年 4.0%-4.2% 的低点，但也难以看到大的弹性。 ...

沈思越 连一席 遥远 本轮春季躁动当中投资者有两大烦恼：一是港股走牛、A股震荡，两地市场的分化造成机构产品 业绩分化；二是国内宏观波动在降低，市场从三年宏观大年步入宏观小年，但不少原有应对剧烈 宏观波动的杠铃型策略很难在市场快速上涨时完成调仓。从市场分化的角度来看，本轮以新经济 为主线的春季躁动当中，互联网、硬科技、智能车和创新药当中最优质的核心资产聚集在港股， 这是港股走牛而A股仍在震荡的本质原因。约6 0%的公募资管产品不具备港股通权限，即使具备 权限，测算港股可投比例距离基金合同上限平均还有约2 6 . 5%的上升空间，业绩分化和赛马机制 在驱动配置型持仓加速从A股转向港股，加剧两地市场走势分化。从策略范式的角度来看，过去 三年是宏观大年，宏观波动和政策应对是驱动市场的主要变量，杠铃策略成为应对频繁宏观扰动 的方式；反观今年，政策方向和目标清晰，国内宏观波动在降低，市场在向宏观小年过渡，宏观 和政策的边际变化很难再成为驱动市场方向和结构的因素，产业景气驱动的思路在接棒杠铃策 略。从应对而言，端侧AI和高能量密度电池是A股相对具有独占性的产业主题，且我们预计二季 度将会迎来密集催化；A股传统核心资产出清在 ...