2025年上半年铜矿供给概况 - 2025年上半年全球24家头部铜企合计产量为741万吨，同比增长20万吨，同比增速为2.8% [1][2] - 24家铜矿企业中，仅有9家企业产量同比增速出现下滑，减量主要原因为原矿品位和回收率降低、水资源限制等外部干扰 [1][2] - 从同比增量看，主要贡献企业为力拓（同比+11万吨）、五矿资源（同比+10万吨）、智利国家铜业（同比+6万吨）和紫金矿业（同比+5万吨） [1][2] - 头部24家铜企上半年产量指引完成度为49%，基本符合预期，市占率在60%以上 [2] 2025年下半年及全年铜矿供给展望 - 2025年头部铜企全年产量指引预计同比增长1.7%，较年初的产量指引（同比+2.8%）有所下调，合计下调11.4万吨 [3] - 部分企业如嘉能可、泰克资源、智利国家铜业下调了产量指引，而力拓预期产量位于指引上限 [3] - 根据指引测算，头部矿企下半年产量合计为570万吨（排除自由港和必和必拓），同比下降1.9%，环比增长2.2% [3] - 自由港因泥石流矿泄可能影响20万吨产量，综合来看2025年全年矿端几乎无增量 [3] - 2025年下半年预期产量同比增速较快的企业包括顶石铜业（同比+22%）和力拓（同比+11%） [3] 铜矿企业成本与现金流分析 - 以披露C1成本的15家铜企为例，2025年上半年平均C1成本为1.72美元/磅，同比下降8.7% [4] - 2025年上半年仅4家铜企成本出现上涨，五矿资源、安托法加斯塔、南方铜业的C1成本下滑最为明显，原因包括铜产量提升、强劲的副产品产量和价格等 [4] - 海内外企业净利率和自由现金流出现分化，中国铜企的净利率和自由现金流同比均增长，而海外铜企则出现不同程度下滑 [4] 行业重大事件与格局变化 - 英美资源与泰克资源预计于2025年9月合并，合并后实体AngloTeck铜年产量将超过120万吨，成为世界前五的铜生产商 [4] - 合并前，2024年泰克资源和英美资源的铜产量排名分别为第7名和第12名 [4]

文章核心观点 - 美国页岩油公司在油价疲软背景下，通过提升资本开支效率和改善现金流管理，以维持高水平的股东回报，但产量增长面临挑战 [1][3] - 2025年第二季度页岩油气公司的预估盈亏平衡成本为54.5美元/桶油当量 [1][4] - 若WTI油价低于60美元/桶，美国页岩油产量可能出现明显下降 [3] 2025年第二季度资本开支与产量指引 - 美国页岩油公司在第一季度财报中普遍下调了全年资本开支及产量指引，第二季度基本延续了第一季度的全年指引 [2] - 页岩油公司已削减资本开支，产量增长驱动因素减少 [3] 现金流与股东回报 - 油价疲软开始影响石油公司的利润和现金流 [1][3] - 公司在资本开支效率和还债方面的现金流流出得到明显改善 [1][3] - 现金流管理的改善使公司能够维持历史上较高的股息和股票回购计划 [1][3] 盈亏平衡成本与产量前景 - 根据RBN对39家页岩油气公司的测算，拉长周期看，盈亏平衡成本有所提升 [1][4] - 2025年第二季度勘探与生产公司的预估盈亏平衡成本为54.5美元/桶油当量 [1][4] - 页岩油产量实现增长可能较为困难，仅依赖效率提升，除非AI带来超预期的技术提升 [3] - 若WTI油价维持在60美元/桶，页岩油产量可能略有下降；若低于60美元/桶，则可能出现明显下降 [3]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q2自有铜产量同比减少21%至17.6万吨，钴产量同比增加1.1%至9400吨 [1] - 2025H1自有铜产量同比减少26%至34.39万吨，主要因计划采矿排序导致原矿品位和回收率降低 [3] - 2025H1自有钴产量同比增加19%至1.89万吨，主要反映Mutanda矿山钴品位及产量较高 [3] - 2025H1自有锌产量同比增加12%至46.52万吨，主要因Antamina锌品位较高及McArthur River产量提升 [7] - 2025H1自有镍产量同比减少7%至3.66万吨，主要因Murrin Murrin停机维护 [8] - 2025H1焦煤产量同比大幅增加362%至1570万吨，主要因收购Elk Valley Resources业务 [9] - 2025H1石油权益产量同比减少19%至174.2万桶油当量 [10] 2025Q2生产经营情况 - 铜：17.6万吨（同比-21%，环比+4.8%） [1] - 钴：9400吨（同比+1.1%，环比-1.1%） [1] - 锌：25.16万吨（同比+18.9%，环比+17.8%） [1] - 铅：4.1万吨（同比-7%，环比-17.8%） [1] - 镍：1.78万吨（同比-12.7%，环比-5.3%） [1] - 金：15.6万盎司（同比-7.1%，环比+7.6%） [1] - 银：486.7万盎司（同比+5.9%，环比+15.1%） [1] - 铬铁：15.6万吨（同比-48.3%，环比-43.7%） [2] - 焦煤：740万吨（同比+270%，环比-10.8%） [2] - 动力煤：2490万吨（同比+13.2%，环比+6.4%） [2] - 石油：85.9万桶油当量（同比-14.2%，环比-2.7%） [2] 2025H1生产经营情况 - 铜：34.39万吨（同比-26%） [3] - 钴：1.89万吨（同比+19%） [3] - 锌：46.52万吨（同比+12%） [7] - 铅：9.09万吨（同比+3%） [8] - 镍：3.66万吨（同比-7%） [8] - 金：30.1万盎司（同比-18%） [8] - 银：909.7万盎司（同比-0.2%） [8] - 铬铁：43.3万吨（同比-28%） [8] - 焦煤：1570万吨（同比+362%） [9] - 动力煤：4830万吨（同比持平） [9] - 石油：174.2万桶油当量（同比-19%） [10] 2025年产量指引 - 铜：850-890千吨（此前指引850-910千吨） [13] - 钴：42-45千吨（此前指引40-45千吨） [13] - 锌：940-980千吨（此前指引930-990千吨） [13] - 镍：74-80千吨（此前指引74-86千吨） [13] - 焦煤：30-35百万吨（维持不变） [13] - 动力煤：90-96百万吨（此前指引87-95百万吨） [13]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [10] 报告的核心观点 - 报告分析了英美资源2025Q2生产经营情况并给出2025年生产指引，各产品产量和价格有不同变化趋势 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 2025Q2生产经营情况 产量情况 - 2025Q2铜产量17.3万吨，同比减少11%，环比增加3%，秘鲁Quellaveco产量增加被智利计划产量降低抵消，Collahuasi业绩改善促使环比增长 [2] - 2025Q2铁矿石产量为1590万吨，同比增加2%，环比增加3%，得益于Minas - Rio公司的强劲表现 [4] - 2025Q2锰矿石产量为74.6万吨，同比增加109%，环比增加114%，因澳大利亚业务在2024年3月热带气旋破坏后恢复采矿活动，出口销售5月下半月逐步恢复 [6] - 2025Q2铂族金属产量为49.2万盎司，同比减少47%，环比减少29%，截至5月分拆时同比下降18%，是计划精矿采购量减少及Amandelbult的Tumela Lower洪灾后暂停运营所致 [7] - 2025Q2公司焦煤产量210万吨，同比减少51%，环比减少8%，原因是Grosvenor、Jellinbah、Moranbah公司停产或出售 [8] - 2025Q2公司镍产量9500吨，同比减少5%，环比减少3%，因预期品位较低 [12] - 2025Q2公司毛坯钻石产量410万克拉，同比减少36%，环比减少32%，是对长期需求下降的生产反应 [13] 价格情况 - 2025H1，铜平均实现价格4.36美元/磅，同比上涨2% [3] - 2025H1，铁矿石平均实现价格89美元/湿吨，同比下跌4% [5] - 2025H1，铂族金属平均实现价格1506美元/盎司，同比上涨4% [7] - 2025H1，焦煤 - HCC平均实现价格172美元/吨，同比下跌37%；焦煤 - PCI平均实现价格132美元/吨，同比下跌34% [8][9][11] - 2025H1，镍平均实现价格6.28美元/磅，同比下跌8% [13] - 2025H1，钻石平均实现价格155美元/克拉，同比下跌5% [14] 2025年生产指引 产量指引 - 铜2025年产量指引为69 - 75万吨（智利38 - 41万吨；秘鲁31 - 34万吨），智利产量取决于水供应，预计下半年产量提高 [15] - 铁矿石2025年产量指引为5700 - 6100万吨（Kumba 3500 - 3700万吨；Minas - Rio 2200 - 2400万吨），Kumba产量取决于第三方铁路和港口，Minas - Rio产量考虑三季度管道检查 [16] - 钻石2025年产量指引为2000 - 2300万克拉（100%基准） [17] - 焦煤2025年产量指引为1000 - 1200万吨，不包括Grosvenor，计划三季度Aquila长壁移动对产量影响小，继续评估Moranbah临时停产影响 [19] - 镍2025年产量指引为37000 - 39000吨 [21] 单位成本指引 - 铜秘鲁单位成本约为100美分/磅（之前约为110美分/磅）预计下降，智利单位成本约为195美分/磅（之前约为185美分/磅）预计提高 [15] - 铁矿石2025年单位成本指引约为36美元/吨（Kumba约39美元/吨；Minas - Rio约32美元/吨） [16] - 钻石2025年单位成本指引约为94美元/克拉 [18] - 焦煤因Moranbah临时停产，正在审核2025年约105美元/吨的单位成本指引 [19] - 镍2025年单位成本指引约为505美分/磅 [22]