以下为研究报告摘要： 2025Q2美国页岩油资本开支及产量指引变化 暨4月份关税政策影响油价后，美国页岩油公司在Q1季报中均纷纷下调全年的资本开支 及产量指引，Q2大体延续Q1时给的全年指引。 现金流下降，倾斜配置维持股东回报 天风证券近日发布石油石化行业专题研究：根据RBN统计的39家页岩油气公司桶油税前 利润测算历年盈亏平衡成本，拉长周期看，盈亏平衡成本有所提升，2025Q2E&P公司盈亏 平衡成本54.5美金/boe。油价疲软开始影响油公司的利润和现金流，公司注重资本开支的效 率、还债，公司在这些方面的现金流流出明显得到改善，使得公司能够维持历史上较高的股 息和股票回购计划。 意味着之前我们分析的美国页岩油产量增长的驱动因子减少一项——收并购协同效应带 来的产量超预期，同时页岩油公司还削减了资本开支，仅依赖于效率的提升（除非AI带来 超预期的技术提升），我们预计美国页岩油产量实现增长可能较为困难。若WTI维持在60美 金/桶，页岩油产量可能略有下降，但若低于60美金/桶，页岩油产量可能出现明显下降。 盈亏平衡成本测算 根据RBN统计的39家页岩油气公司桶油税前利润测算历年盈亏平衡成本，拉长周期看， 盈亏 ...

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q2自有铜产量同比减少21%至17.6万吨，钴产量同比增加1.1%至9400吨 [1] - 2025H1自有铜产量同比减少26%至34.39万吨，主要因计划采矿排序导致原矿品位和回收率降低 [3] - 2025H1自有钴产量同比增加19%至1.89万吨，主要反映Mutanda矿山钴品位及产量较高 [3] - 2025H1自有锌产量同比增加12%至46.52万吨，主要因Antamina锌品位较高及McArthur River产量提升 [7] - 2025H1自有镍产量同比减少7%至3.66万吨，主要因Murrin Murrin停机维护 [8] - 2025H1焦煤产量同比大幅增加362%至1570万吨，主要因收购Elk Valley Resources业务 [9] - 2025H1石油权益产量同比减少19%至174.2万桶油当量 [10] 2025Q2生产经营情况 - 铜：17.6万吨（同比-21%，环比+4.8%） [1] - 钴：9400吨（同比+1.1%，环比-1.1%） [1] - 锌：25.16万吨（同比+18.9%，环比+17.8%） [1] - 铅：4.1万吨（同比-7%，环比-17.8%） [1] - 镍：1.78万吨（同比-12.7%，环比-5.3%） [1] - 金：15.6万盎司（同比-7.1%，环比+7.6%） [1] - 银：486.7万盎司（同比+5.9%，环比+15.1%） [1] - 铬铁：15.6万吨（同比-48.3%，环比-43.7%） [2] - 焦煤：740万吨（同比+270%，环比-10.8%） [2] - 动力煤：2490万吨（同比+13.2%，环比+6.4%） [2] - 石油：85.9万桶油当量（同比-14.2%，环比-2.7%） [2] 2025H1生产经营情况 - 铜：34.39万吨（同比-26%） [3] - 钴：1.89万吨（同比+19%） [3] - 锌：46.52万吨（同比+12%） [7] - 铅：9.09万吨（同比+3%） [8] - 镍：3.66万吨（同比-7%） [8] - 金：30.1万盎司（同比-18%） [8] - 银：909.7万盎司（同比-0.2%） [8] - 铬铁：43.3万吨（同比-28%） [8] - 焦煤：1570万吨（同比+362%） [9] - 动力煤：4830万吨（同比持平） [9] - 石油：174.2万桶油当量（同比-19%） [10] 2025年产量指引 - 铜：850-890千吨（此前指引850-910千吨） [13] - 钴：42-45千吨（此前指引40-45千吨） [13] - 锌：940-980千吨（此前指引930-990千吨） [13] - 镍：74-80千吨（此前指引74-86千吨） [13] - 焦煤：30-35百万吨（维持不变） [13] - 动力煤：90-96百万吨（此前指引87-95百万吨） [13]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [10] 报告的核心观点 - 报告分析了英美资源2025Q2生产经营情况并给出2025年生产指引，各产品产量和价格有不同变化趋势 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 2025Q2生产经营情况 产量情况 - 2025Q2铜产量17.3万吨，同比减少11%，环比增加3%，秘鲁Quellaveco产量增加被智利计划产量降低抵消，Collahuasi业绩改善促使环比增长 [2] - 2025Q2铁矿石产量为1590万吨，同比增加2%，环比增加3%，得益于Minas - Rio公司的强劲表现 [4] - 2025Q2锰矿石产量为74.6万吨，同比增加109%，环比增加114%，因澳大利亚业务在2024年3月热带气旋破坏后恢复采矿活动，出口销售5月下半月逐步恢复 [6] - 2025Q2铂族金属产量为49.2万盎司，同比减少47%，环比减少29%，截至5月分拆时同比下降18%，是计划精矿采购量减少及Amandelbult的Tumela Lower洪灾后暂停运营所致 [7] - 2025Q2公司焦煤产量210万吨，同比减少51%，环比减少8%，原因是Grosvenor、Jellinbah、Moranbah公司停产或出售 [8] - 2025Q2公司镍产量9500吨，同比减少5%，环比减少3%，因预期品位较低 [12] - 2025Q2公司毛坯钻石产量410万克拉，同比减少36%，环比减少32%，是对长期需求下降的生产反应 [13] 价格情况 - 2025H1，铜平均实现价格4.36美元/磅，同比上涨2% [3] - 2025H1，铁矿石平均实现价格89美元/湿吨，同比下跌4% [5] - 2025H1，铂族金属平均实现价格1506美元/盎司，同比上涨4% [7] - 2025H1，焦煤 - HCC平均实现价格172美元/吨，同比下跌37%；焦煤 - PCI平均实现价格132美元/吨，同比下跌34% [8][9][11] - 2025H1，镍平均实现价格6.28美元/磅，同比下跌8% [13] - 2025H1，钻石平均实现价格155美元/克拉，同比下跌5% [14] 2025年生产指引 产量指引 - 铜2025年产量指引为69 - 75万吨（智利38 - 41万吨；秘鲁31 - 34万吨），智利产量取决于水供应，预计下半年产量提高 [15] - 铁矿石2025年产量指引为5700 - 6100万吨（Kumba 3500 - 3700万吨；Minas - Rio 2200 - 2400万吨），Kumba产量取决于第三方铁路和港口，Minas - Rio产量考虑三季度管道检查 [16] - 钻石2025年产量指引为2000 - 2300万克拉（100%基准） [17] - 焦煤2025年产量指引为1000 - 1200万吨，不包括Grosvenor，计划三季度Aquila长壁移动对产量影响小，继续评估Moranbah临时停产影响 [19] - 镍2025年产量指引为37000 - 39000吨 [21] 单位成本指引 - 铜秘鲁单位成本约为100美分/磅（之前约为110美分/磅）预计下降，智利单位成本约为195美分/磅（之前约为185美分/磅）预计提高 [15] - 铁矿石2025年单位成本指引约为36美元/吨（Kumba约39美元/吨；Minas - Rio约32美元/吨） [16] - 钻石2025年单位成本指引约为94美元/克拉 [18] - 焦煤因Moranbah临时停产，正在审核2025年约105美元/吨的单位成本指引 [19] - 镍2025年单位成本指引约为505美分/磅 [22]