文章核心观点 - 2025年黄金和铜在结构性及周期性因素的双重驱动下走强 黄金年内涨幅超过50% 但未来行情的延续性面临不确定性 对黄金而言 长期结构性机会依然存在 但需降低对每年复制高涨幅的预期 对铜而言 需关注美国库存回流及美股波动等潜在风险 [1][2][3][4][17][18] 周期性与结构性因素推动黄金和铜走强 - 商品价格由结构性因素和周期性因素共同驱动 周期性因素与经济周期相关 结构性因素则与经济周期无关 [3] - 铜的周期性影响因素与全球制造业PMI及GDP高度相关 2025年铜价上涨主要受结构性因素驱动 包括矿山供给扰动以及美国关税和AI预期下的囤积需求 同时面临周期性逆风 [3] - 黄金的周期性影响因素包括赤字率和实际利率 2025年美国经济增速和利率的明显下滑带来周期性顺风 同时 美国关税政策构成了结构性的顺风 [3] - 在结构性叠加周期性的双重利好下 2025年黄金涨幅超过50% [4] 回归本质供需关系 利用AI提升交易和研究效率 - 投资分析的根本仍在于回归最本质的供求关系 [7] - 商品研究需落脚于供需平衡表 黄金供需平衡表在2022年后出现关键变化 央行购金成为新的重要变量 [8] - 央行购金行为变化的原因包括美债价格下跌、收益率上涨带来的亏损风险 以及地缘政治冲突引发的偿付性风险 [9] - 铜市场在2025年的巨大变化体现为美国铜库存数量急剧增加 以及因关税预期导致的铜从LME市场向COMEX市场的转移 [9] - AI的出现打破了机构投资者的信息处理优势 普通投资者获取和处理信息的能力变强 [6] - 分析师正尝试利用AI技术 特别是通过有针对性的机器学习 来理解市场上具有投资能力的人的预期 [6] 中美合作范式重构 相信长期回归规律 - 全球地缘政治格局正在发生根本性转变 过去“中国生产、美国消费”的合作范式面临重构 这种改变具有持续性 [11][12] - 中国将推进内需战略 美国将推进本土生产战略 在此过程中 供应链和价值链的重构与重组将带来长期投资机会 [12][13] - 通过“3+因子”模型分析黄金价格 短期内地缘政治因素影响大但易被市场快速吸收 长期理解黄金价格的核心在于中美合作范式的改变及通货膨胀问题 [13] 关注黄金长期投资价值 - 投资者需要在增长与安全之间进行平衡和配置 黄金在普通和专业投资者眼中均代表安全资产 [15][16] - 投资于黄金、铜或相关矿业股时 需明确自身交易的观点和出发点 清楚所持有资产的实际属性（如黄金股兼具黄金与股票性质） [16][17] - 2025年黄金的结构性利好（如美元信用问题）和周期性利好（美国经济降速、利率下降）在2026年能否延续存在疑问 除非发生重大地缘冲突 否则黄金延续2025年高涨幅行情是小概率事件 [17] - 黄金的长期结构性行情依然存在 但可能成为逢低买入的品种 而非每年维持高涨幅 [18] - 铜的长期趋势可能因美国AI预期、美股出现大幅波动以及美国囤积的库存回流而受到挑战 [18]

报告核心观点 - 中美和谈暂无进展，巴西贴水上周五企稳反弹，美豆产区近期降水偏少，需关注对单产的影响，供需平衡表预期偏紧支撑CBOT美豆盘面，进口成本支撑下，预期01下方空间有限，短期走势偏震荡，建议逢低做多 [7][8] 供应情况 - ISDA8月报告将美豆单产从52.5蒲/英亩上调至53.6蒲/英亩的历史高位水平，下调25/26年度美豆种植面积250万英亩至8090万英亩，25/26美豆期末库存下调至2.9亿蒲，新作供需平衡表偏紧 [7] - 本周美豆优良率升至69%，处于历年高位水平，近期产区降雨偏少但温度较低，优良率或有所下调但影响幅度有限 [7] - 9月国内大豆到港量预期在千万吨以上，预期仍处于累库周期，10月国内大豆预期开始去库，明年一季度的豆粕供需缺口取决于中美政策变化 [7][8] 需求情况 - 生猪和禽类养殖短期预期维持高存栏，支撑饲用需求，但政策导向控生猪存栏和体重，预期影响远月生猪供应 [8] - 豆粕性价比较高，提货居于高位，部分地区小麦替代玉米，减少对蛋白的用量，本周豆粕下游成交较为谨慎 [8] 库存情况 - 国内大豆库存增至高位，豆粕库存上升，库存水平低于去年同期，但预期仍处于累库周期，饲料企业豆粕库存天数上升 [8] 价格及价差数据 基差数据 - 43%豆粕现货基差方面，大连为96，天津为46 - 4，日照为 - 34，张家港未明确给出，东莞为 - 94，湛江为 - 84，防城为 - 44；菜粕现货基差广东为34 [6] 价差数据 - 豆粕 - 菜粕现货价差（广东）为386，盘面价差（主力）为541；RM1 - 5价差为107，M1 - 5价差为240，M1 - RM1未明确给出具体数据 [6][7] 升贴水及榨利数据 - 美元兑人民币汇率为7.1332，巴西盘面榨利为280元/吨，进口大豆盘面毛利未明确给出具体数据，巴西大豆CNF升贴水涨跌为10美分/蒲 [7]

大豆供需预测 - 2024/25年度大豆种植面积预测为87.1百万英亩，与6月预测持平，2025/26年度预测小幅下降至83.4百万英亩 [1] - 2024/25年度大豆产量预测为4366百万蒲式耳，2025/26年度预测下调5百万蒲式耳至4335百万蒲式耳 [1] - 2025/26年度大豆出口量预测大幅下调70百万蒲式耳至1745百万蒲式耳，而国内压榨量预测增加50百万蒲式耳至2540百万蒲式耳 [1] - 2025/26年度大豆期末库存预测上调15百万蒲式耳至310百万蒲式耳，库销比从6.68%上升至7.05% [1] 豆油供需预测 - 2025/26年度豆油产量预测大幅上调590百万磅至29970百万磅 [1] - 2025/26年度豆油进口量预测增加150百万磅至450百万磅 [1] - 2025/26年度豆油国内使用量预测大幅增加1600百万磅，其中生物柴油用量增加1600百万磅至15500百万磅 [2] - 2025/26年度豆油出口量预测骤减1000百万磅至700百万磅 [2] - 2025/26年度豆油期末库存预测增加140百万磅至1671百万磅，库销比从5.17%上升至5.53% [2] 豆粕供需预测 - 2025/26年度豆粕产量预测上调1150千短吨至59850千短吨 [2] - 2025/26年度豆粕国内使用量预测增加450千短吨至41775千短吨 [2] - 2025/26年度豆粕出口量预测增加700千短吨至18700千短吨 [2] - 2025/26年度豆粕期末库存预测维持在475千短吨不变，库销比从0.8%微降至0.79% [2]

原油市场做空潮分析 市场动态 - 对冲基金大举做空原油 布伦特原油空头头寸飙升至13万手 为8个月来峰值 单周增加1.6万手 [1][3] - WTI原油纯空押注同步攀升至三周高位 显示机构集体押注油价下行 [3] 做空驱动因素 - 欧佩克+可能第三次大幅增产 沙特牵头的小组将召开产量会议 市场担忧供应激增导致价格承压 [3] - 美伊核协议进展带来额外供应压力 若伊朗制裁解除 其原油可能重返市场 加剧供应过剩预期 [3] 市场逻辑分层 - 短期逻辑：资金博弈欧佩克+增产与伊朗回归预期 导致油价提前反应 [4] - 中长期逻辑：全球经济复苏节奏决定需求端表现 若需求疲软叠加供应增加将形成砸盘效应 [4] 投资观察指标 - 需重点关注美国原油库存变化与全球制造业复苏情况 这些是决定油价趋势的核心指标 [4] - 对冲基金仓位变化具有滞后性 历史显示空头极端集中后常出现反向反弹行情 [4] 行业特性 - 原油市场具有地缘政治与金融投机双重属性 天然波动率较高 [5] - 中长期投资需聚焦供需平衡表与宏观周期 短期情绪扰动不宜作为决策依据 [4][5]