行业拐点与复苏 - 海外户储及工商储行业处于困境反转拐点 [1] - 库存积压问题正在消解 [1] - 下游市场份额趋于集中 [1] - 亚非拉市场需求由点及面逐步释放 [1] 市场预期与业绩展望 - 头部企业预计在25Q2出现较大幅度改善且超市场预期 [1] - 全年业绩预计重回高增长区间 [1] 区域市场表现 - 澳洲、欧洲及新兴市场呈现复苏迹象 [1] - 小逆变器厂家Q2出货量同比环比普遍高增长 [1] - 后续市场指引保持积极态度 [1] 行业新阶段 - 海外储能逆变器行业开启增长新阶段 [1]

新能源产业链动态 - 比亚迪储能与国网湖南综能签署合作框架协议，聚焦集散式储能电力领域 [1] - 安徽安瓦新能源全球首条GWh级新型固态电池生产线首批工程样件下线，能量密度超300Wh/kg并通过安全测试 [1] - 工信部等六部门发文推进绿色数据中心建设，明确要求采用高效节能设备并积极利用储能技术 [1] 光伏产业分析 - 光伏产业供给侧过剩问题已得到充分重视，政策预期改善下硅料环节有望率先受益 [1] - BC电池凭借高效率形成溢价优势，成本端因贱金属方案应用有望进一步降低 [1] 海上风电发展 - 海上风电作为海洋经济重要一环，国内产业链在机组大型化、零部件国产化等领域取得突破 [1] - 度电成本显著下降，行业成长性明确 [1] 特高压建设进展 - 特高压建设加速推进，2025年将推动多条输电通道核准开工 [1] - 核心设备厂商将显著受益 [1] 新能源汽车与储能 - 固态电池等新技术成熟叠加以旧换新政策推动，新能源汽车销量有望持续增长，带动产业链企稳向好 [1] - 欧洲户储去库接近尾声，工商储在电价机制和补贴政策下步入快车道，需求复苏迹象明显 [1] 新能源ETF表现 - 创业板新能源ETF国泰跟踪创新能源指数，单日涨跌幅可达20% [2] - 创新能源指数由中证指数有限公司编制，聚焦新能源产业链上下游企业 [2] - 指数最新涨跌幅为2.98%，展现了新能源板块的市场表现 [2]

报告公司投资评级 - 买入（首次）[2] 报告的核心观点 - 海博思创是国内领先的电化学储能系统提供商，受益于行业增长，海外业务持续推进，盈利能力高于国内，预计未来业绩将增长，首次覆盖给予“买入”评级[2][5][6][7] 各部分总结 国内领先的储能系统提供商，受益行业增长 - 公司是国内领先的电化学储能系统解决方案与技术服务提供商，为“源 - 网 - 荷”全链条客户提供一站式整体解决方案[5] - 公司毛利率高于行业平均，原因包括不以低价内卷为竞争策略、注重技术降本、采购有规模化集采优势、生产计划安排降低成本[5] - 136号文出台后，风电、光伏加装储能需求增加，储能规模长期呈增长趋势，公司将直接受益[5] 海外业务持续推进，盈利能力高于国内 - 公司在全球主要地区布局营销及售后网点，产品和解决方案获主要储能市场认证证书，2024年境外收入5.4亿元，占主营收入6.5%，毛利率42.14%，高于国内业务[6] - 产品及项目方面，公司拓展海外项目，自研PCS产品获欧美认证，2024年在欧洲交付超300MWh储能系统项目[6] - 业务进展方面，公司重点布局欧洲、北美、中东和亚太四个区域，预计欧洲市场将爆发式增长，东南亚市场拓展有初步成效[6] - 业绩贡献方面，2025年公司海外业绩预计约65%由欧洲贡献，35%由东南亚、澳大利亚等区域贡献，力争未来3 - 5年海外收入规模与国内持平[6] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为103.41、123.89、142.33亿元，EPS分别为4.52、5.56、6.67元，当前股价对应PE分别为18.6、15.1、12.6倍[7] 财务数据 - 主营收入2024 - 2027年分别为82.7亿、103.41亿、123.89亿、142.33亿元，增长率分别为18.4%、25.0%、19.8%、14.9%[10][11] - 归母净利润2024 - 2027年分别为6.48亿、8.16亿、10.02亿、12.03亿元，增长率分别为12.1%、25.9%、22.9%、20.1%[10][11] - 摊薄每股收益2024 - 2027年分别为4.86、4.52、5.56、6.67元[10][11] - ROE2024 - 2027年分别为20.6%、20.7%、20.5%、19.9%[10][11]

储能电池行业现状 - 2025年1-5月全球储能电池出货量达196.5GWh 同比增长118% [5] - 头部五家电池厂产能基本打满 需外协满足客户需求 [5] - 预计上半年出货接近250GWh 全年有望达到500GWh [6] 主要需求来源 - 增量需求集中在特斯拉 阳光电源 比亚迪 中车株洲所 海博思创 中电装储能 晶科能源等企业 [8] - 主要需求区域为中国 美国 英国 沙特 智利 澳洲等国家 [8] 中国市场政策影响 - 136号文要求新能源项目上网电量原则上全部入市 终结"保障性收购+固定电价"模式 [11] - 394号文推动多地电力现货市场建设 2025年底前多个省份将启动连续结算试运行 [11] - 政策转变从强制配储转向通过电力市场改革倒逼企业装储能 [11] 美国市场动态 - 关税政策变动导致储能抢出口现象 老订单提前交付 [13] - IRA政策退坡时间提前至2026年开始 2028年结束 刺激储能项目提前开工和抢装 [13] 欧洲市场情况 - 德国 西班牙 英国 波兰推出储能补贴政策 [15] - 西班牙4月28日大停电进一步刺激欧洲储能需求 [15] 其他区域发展 - 特斯拉上海工厂投运后 亚太区域项目开始从上海工厂发货 [17] - 比亚迪与沙特电力签订12.5GWh大项目 4月开始大批量出货 [17] - 宁德时代 比亚迪与智利Grenergy合作项目5月开始大批量出货 [17] - 晶科能源智利1.6GWh项目5月大批量出货 [17] 行业驱动因素 - 新能源快速增长 火电 气电灵活性改造和退役 电网不稳定性问题凸显 [17] - 电力市场改革是催化剂 储能可优化电力市场出力结构 [17]

报告行业投资评级 - 标配 [1] 报告的核心观点 - 全球能源转型加速，风光等波动性可再生电源装机快速增长，全球消纳形势严峻，亟需储能等灵活性资源进行系统疏导。短期来看，中国、欧洲市场受“强制配储”政策取消、储能补贴退坡等因素影响增速或将放缓，美国市场关税影响下有望迎来抢装潮。长期来看，并网流程简化、储能项目盈利提升将为上述市场储能需求带来持续增长动力。此外，新兴市场储能需求有望迎来爆发。全球储能产业链竞争加剧、落后产能正加速出清，行业低价形势短期内或仍持续，建议关注具备较强抗风险能力的龙头企业及在全球市场开拓中取得先发优势的企业 [4] 根据相关目录分别进行总结 产业链低价态势延续，需求增长具备较大空间 量：中美欧装机持续增长，需求逐步向新兴市场辐射 - 全球需求持续高增，新型储能贡献主要增量，中美欧仍为全球装机主力。2024年全球储能项目累计装机372GW、同比+28.6%；新型储能累计装机规模达165.4GW、同比+81.2%，装机占比提升至44.5%、同比+12.9pct。2024年全球储能新增装机82.8GW、同比+59.2%；其中新型储能新增装机74.1GW、同比+62.5%，装机占比近九成；中美欧2024年三大市场装机占比合计达90.1% [4][9] - 中国前期依靠政策强配，未来盈利能力提升为核心增长驱动力，看好独立储能、工商储等细分市场发展潜力。2024年底国内储能市场累计装机功率达137.9GW、同比+59.4%；其中新型储能累计装机占比过半，达78.3GW、同比+126.5%。源网侧为装机主要场景，2024年装机占比达98.2%，其中独立储能及新能源配储合计占比达95%。2025年2月“强制配储”正式取消，预计影响或将延迟至2026年体现，2025年一季度国内储能招标及中标量规模同比分别+148.1%、+400.0%。长期来看，消纳压力较大的地区仍然存在强配需求，随着电力市场化改革的不断推进及储能项目运行效率的提升，盈利性将为国内储能市场带来长期增长动力 [4][11][16] - 美国装机持续增长，短期内抢装需求迫切。2024年美国储能新增装机达12.3GW/37.1GWh，同比+32.8%/+34.0%。短期来看，美国市场利率下行、前期受加息影响而被压制的需求或将得到释放；2026年“301关税”实施预期+近期中美关税战反转，美国储能市场将迎抢装窗口期。长期来看，政策激励下储能项目装机并网流程将不断简化、盈利性有望持续提升，美国储能市场具备长期增长动力 [4][27] - 欧洲户储装机增速短期放缓，大储市场有望迎来高增。2024年欧洲储能新增装机21.9GWh、同比+15.3%，其中用户侧及电网侧大储装机占比分别为58.0%、41.2%，用户侧装机占比较2023年有所下滑。当前欧洲各国储能端补贴逐步退坡、气电价格企稳，短期来看户储需求或将回落。未来欧洲市场增量有望来自可再生能源转型背景下的平衡电网需求、负电价频发、欧元区利率下行提升储能项目经济性，业主装机意愿提升，以及英国、意大利、德国、波兰等国多个大型储能项目规划于2028年后启动 [36] - 新兴市场能源转型目标明确，增长空间广阔。全球储能市场需求正不断从中美欧等传统市场向沙特、南非等新兴市场辐射，如沙特“2030愿景”要求到2030年将可再生能源发电占比提升至45% - 50%，新能源发电渗透率提升将相应催生储能需求。此外，亚非拉市场电网基础设施陈旧、用电紧缺，各国政府亦通过政策激励、设立主权基金等措施刺激光储需求。2025年一季度我国对巴基斯坦、南非实现逆变器出口9642.7/4588.6万美元，同比分别+53.2%/+25.8%，环比分别+98.6%/+56.3% [46] 价：行业整体过剩，产业链低价态势延续 - 行业整体过剩，产业链低价态势延续。2024年末碳酸锂价格为7.6万元/吨，较年初下跌23.7%；上游原材料价格走低+落后产能出清，电芯端价格相应下滑，2024年底磷酸铁锂方型储能电芯均价已跌至0.34元/Wh，较年初下降22.7%。2024年国内2小时储能系统最低报价已跌破0.6元/Wh，当前储能系统报价已接近成本线，产业链承压明显 [4][50] 业绩复盘：前期已触及底部，业绩正逐季修复 储能板块整体情况 - 2024年受产业链整体低价影响，储能板块整体实现营业收入6833.1亿元，同比-5.1%；归母净利润750.6亿元，同比+6.5%。分板块来看，PCS、温控环节营收净利实现双增，2024年营收分别同比+6.8%/+23.6%、归母净利润分别同比+6.6%/+12.0% [59] - 2024Q4板块整体实现营业收入2000.6亿元，同比+1.2%、环比+16.5%；归母净利润192.8亿元，同比+16.2%、环比-4.2%。从季度数据来看，2024Q4板块整体营收及利润有所修复，各环节营收环比均已改善 [65] - 2025年一季度板块营收及归母净利润同比双增。2025Q1板块整体实现营收1573.4亿元，同比+11.3%、环比-21.4%；归母净利润204.8亿元，同比+29.3%、环比+6.2% [70] - 毛利率方面，2024年产业链整体竞争激烈，多数环节盈利能力下降，2025年一季度环比有所改善。2024年板块整体毛利率为23.6%，同比+0.8pct，其中2024Q4整体毛利率为17.9%，同比-5.9pct、环比-9.9pct；2025Q1板块整体毛利率为23.9%，同比-1.7pct、环比+6.1pct [76] - 归母净利率方面，电芯环节表现相对亮眼，温控、消防环节承压明显。2024年板块整体归母净利率为11.0%，同比+1.2pct，其中2024Q4整体归母净利率为9.6%，同比+1.2pct、环比-2.1pct；2025Q1板块整体归母净利率为13.0%，同比+1.8pct、环比+3.4pct，盈利能力有望逐季修复 [77] - 从营运表现来看，行业整体付现情况继续恶化、电芯/PCS等环节去库基本结束。2024年末板块整体应收账款同比+13.8%，存货同比+18.2%；2025Q1板块整体应收账款同比+19.1%，存货同比+27.7%；应收账款增速高于营收，付现情况继续恶化 [83] 储能行业细分板块 - 营收方面，电芯及集成环节承压显著，PCS及温控环节增速较高。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节分别实现营收4639.7/1258.3/104.6/52.3/778.3亿元，同比分别-8.3%/+6.8%/+23.6%/-2.1%/-5.0%；2024Q4各环节分别实现营收1307.8/415.0/38.7/15.1/224.0亿元，同比分别-2.7%/+9.9%/+38.5%/+2.4%/+5.2%，环比分别+11.2%/+32.7%/+55.8%/+16.2%/+17.1%；2025Q1各环节分别实现营收1097.8/291.2/23.5/9.4/151.5亿元，同比分别+8.1%/+38.0%/+39.0%/-3.9%/-5.6%，环比分别-16.1%/-29.8%/-39.2%/-37.7%/-32.4% [88][89] - 归母净利润方面，龙企展现较强承压能力。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节分别实现归母净利润543.2/166.7/6.7/3.3/30.7亿元，同比分别+9.3%/+6.6%/+12.0%/-52.6%/-20.5%；2024Q4各环节分别实现归母净利润143.7/45.9/1.2/0.0/2.0亿元，同比分别+6.8%/+53.7%/+18.3%/-98.2%/+247.5%，环比分别-0.4%/+2.1%/-47.1%/-97.7%/-76.4%；2025Q1各环节分别实现归母净利润148.1/50.6/1.8/0.7/3.6亿元，同比分别+26.1%/+71.9%/+43.7%/-11.8%/-62.3%，环比分别+3.1%/+10.2%/+43.4%/+2175.0%/+81.1% [90] - 毛利率方面，2025年一季度，除集成环节外其余环节盈利能力环比修复显著。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节毛利率分别为22.6%/30.2%/25.6%/36.6%/18.2%，同比分别+1.1/-0.9/-3.8/-2.2/+0.7pct；2024Q4各环节毛利率分别为14.7%/27.1%/22.0%/34.6%/17.3%，同比分别-8.7/-1.0/-7.3/-4.2/+0.4pct，环比分别-13.6/-4.4/-6.5/-4.2/-0.4pct；2025Q1各环节毛利率分别为22.6%/33.6%/24.9%/38.1%/13.8%，同比分别-1.7/-1.2/-2.5/-3.5/-6.9pct，环比分别+7.9/+6.5/+2.9/+3.5/-3.4pct [91] - 归母净利率方面，已处底部区间，静待技术迭代下的行业反转。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节归母净利率分别为11.7%/13.2%/6.4%/6.3%/3.9%，同比分别 +1.9/ 基本持平 /-0.7/-6.7/-0.8pct ； 2024Q4各环节归母净利率分别为11.0%/11.1%/3.2%/0.2%/0.9%，同比分别+1.0/+3.2/-0.5/-11.9/+1.5pct，环比分别-1.3/-3.3/-6.2/-10.4/-3.5pct；2025Q1各环节归母净利率分别为13.5%/17.4%/7.5%/7.6%/2.4%，同比分别+1.9/+3.4/+0.2/-0.7/-3.5pct，环比分别+2.5/+6.3/+4.3/+7.4/+1.5pct [92] 投资建议 - 建议关注具备较强抗风险能力的龙头企业及在全球市场开拓中取得先发优势的企业，如宁德时代、亿纬锂能、阳光电源、德业股份、海博思创等 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 碳酸锂价格春节后下跌15%，4月震荡走弱，需求端受关税和储能抢装结束影响，供应端4月先增后减，5月预计供应小幅回升，需求平稳，过剩扩大，价格向下 [3][4] - 策略上反弹沽空，套利暂时观望，持有lc2507看跌比例期权 [5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 回顾与展望 - 价格走势：春节后碳酸锂价格下跌15%，4月清明节后跳空低开，此后震荡走弱，最低67500元/吨 [3] - 需求端：中美互加关税冲击美国新能源汽车市场，影响外销占比高的三元正极厂订单，国内储能531抢装结束，出口面临关税，订单转弱，正极厂4月排产微增，采购克制 [3] - 供应端：4月产量先增后减，部分冶炼厂检修减产，倒逼矿价下跌，澳矿CIF价格跌破800美元/吨，预计降至750美元/吨，4月国内供应环比3月有数千吨增长 [3] - 库存与套利：SMM社会库存在减产下仍增加，需求不乐观，价格低位波动率下降，月间价差难套利，跨期正套和期现商操作空间压缩，现货基差走强，持货商以现货销售为主 [4] - 展望5月：需求端动力环比小幅增长被储能下降抵消，保持平稳；供应端4月检修冶炼厂复产，部分有新检修计划，总产量小幅回升，智利出口增加，总供应超需求，过剩扩大，库存先减后增创新高，价格向上无反弹空间，向下成本支撑走弱，建议反弹沽空 [4] 市场跟踪 碳酸锂价格及价差变化 - 价格走势：4月清明节后跳空低开，此后震荡走弱，最低67500元/吨，上游出货积极性低，下游逢低采购不囤货 [10] - 套利情况：价格低位波动率下降，月间价差难套利，跨期正套和期现商操作空间压缩，现货基差走强，持货商缺乏注册仓单积极性，广期所仓单维持低位，期现结合盈利难 [10] 上游锂矿价格及进口盈亏走势 - 矿价下调：本月进口锂辉石精矿均价下跌20美元/吨（3.2%），云母矿下跌180元/吨（10.2%） [19] - 成本倒挂：锂盐价格跌幅超锂矿，冶炼厂成本倒挂，3月起小厂停产，减产迫使矿山降价，锂盐和锂矿价格螺旋式下跌 [19] 下游正极材料价格走势 - 关税影响：关税对中国进出口新能源汽车影响小，但储能系统和锂电池出口受影响，美国车企受关税、补贴取消、通胀影响步履维艰，部分三元正极材料企业暂停采购原料 [22] - 电池情况：磷酸铁锂电池受动力和储能双重影响，关税对动力影响弱，预计5月动力环比小增，储能环比下降，拖累需求下滑 [23] 供需基本面 4月旺季特征不明显，环比小幅增长 - 新能源汽车：4月1 - 20日全国乘用车新能源市场零售47.8万辆，同比增20%，环比降11%，零售渗透率53.3%，今年累计零售289.8万辆，同比增33%；全球1 - 2月新能源汽车销量250万辆，同比增33.7%，欧美增速放缓；中国1 - 3月出口43.9万辆，同比增43%，特斯拉出口锐减，插混出口增速快，欧盟若执行最低限价将提振出口 [34][35] - 储能：非动力用锂电池关税提前，部分企业暂停出口重新谈判价格，市场对后市有分歧；136号文“531”抢装3月基本结束，4月储能对碳酸锂需求转弱，5月后出口受影响，储能电池面临双重压力 [45] - 正极厂：1 - 3月中国动力电芯产量264GWh，同比增64%，海外46.5GWh，同比增36.6%；中国储能电芯产量95.3GWh，同比增127%；4月环比增量有限，5月基本持平；三元正极厂出口订单4月后减少，部分暂停采购，5月排产预计环比增1000吨左右；磷酸铁锂电池5月动力增幅被储能抵消，与4月基本环比持平 [50][51] 5月碳酸锂供应小幅增加 - 锂矿价格：第三方预测矿价至少跌至750美元/吨以下，矿山和盐厂技改降本，750美元矿价折锂盐不足6.9万元/吨；一体化大型矿山现金成本不到7万，向6 - 6.5万降本；非洲矿降本受物流成本制约，中短期物流成本预计下降，长期津巴布韦政策将使物流成本进一步降低；一季度国内矿石供应偏紧，二季度澳洲发运修复，非洲大矿回流，矿石进口量预计环比增加，矿价有下行空间 [58][59] - 冶炼厂情况：4月至少6家以上冶炼厂检修减产，影响产量超5000吨，5月年度检修企业复产一半以上，其他企业等矿价下跌；5 - 6月另有冶炼厂检修，预计影响产量1000余吨；1 - 3月中国碳酸锂净进口量同比增24%至4.95万吨，3月智利出口到中国1.66万吨，环比增38%，同比增3%，4 - 5月进口量预计环比增加，5月国内总供应预计环比小幅增长 [63][64] 过剩重新扩大，价格震荡走弱 - 库存情况：4月周度库存累库，截至4月24日，SMM碳酸锂社会库存13.18万吨，5月有数千吨过剩预期，库存预计创新高；广期所仓单注册成本高，基差走强，新注册仓单有限，仓单水平将维持低位 [77] - 价格走势：5月需求旺季尾声无明显增长，供应修复式增长，6月盐湖生产旺季开始，供应压力增大；矿山成本下降，主力合约2507预计测试6.5万一线支撑，建议反弹沽空 [77]