投资评级 - 报告维持宁德时代“买入”评级 [5][8] - 报告日收盘价220.41元，市净率2.6，股息率3.80%，流通A股市值939,083百万元 [1] - 每股净资产83.61元，资产负债率64.23%，总股本4,627百万股，流通A股4,261百万股 [1] 核心观点 - 2026年前三季度公司实现营业收入4,421.37亿元，同比增长56.19%；归母净利润645.30亿元，同比增长31.60%；扣非归母净利润578.76亿元，同比增长32.68% [5] - 2026Q3单季营业收入1,652.21亿元，同比+58.58%、环比+11.80%；归母净利润212.46亿元，同比+14.54%、环比-5.77%，业绩略低于市场预期 [8] - Q3毛利率20.69%，同比下降5.11个百分点、环比下降2.47个百分点；归母净利率12.86%，环比下降2.40个百分点，受产品结构、消费税和出口退税影响，公司通过与客户协商分担、新技术新产品落地改善盈利 [8] - 考虑全球新能源车销量增速变缓和储能竞争加剧，以及消费税和出口退税影响，报告下调26-28年盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为868.9/985.6/1100.6亿元（原预测为953.0/1218.3/1476.0亿元），对应PE为12/10/9倍 [8] - 公司处于全球电池头部地位，技术优势和业务能力领先行业，因此维持“买入”评级 [8] 收入与盈利表现 - 2026Q3收入保持较快增长，但产品结构与税费变化拖累单季盈利 [8] - 2025年营业总收入423,702百万元，同比增长17.0%；归母净利润72,201百万元，同比增长42.3% [7] - 2026Q1-3营业总收入442,137百万元，同比增长56.2%；归母净利润64,530百万元，同比增长31.6% [7] - 预测2026E/2027E/2028E营业总收入分别为602,230/708,558/754,102百万元，同比增长42.1%/17.7%/6.4% [7] - 预测2026E/2027E/2028E归母净利润分别为86,892/98,556/110,065百万元，同比增长20.3%/13.4%/11.7% [7] - 预测2026E/2027E/2028E每股收益分别为18.78/21.30/23.79元/股 [7] - 预测2026E/2027E/2028E毛利率分别为24.4%/25.8%/26.3%，ROE分别为20.5%/20.5%/20.3% [7] - 2026Q1-3毛利率22.7%，ROE 16.7% [7] 电池销量与全球份额 - 公司Q3动力及储能电池销量合计超过260GWh，其中储能占比约四分之一 [8] - 根据SNE Research，2026年1—8月公司全球动力电池使用量333.0GWh，同比增长25.2%；全球市占率39.4%，同比提升1.7个百分点 [8] - 展望2027年，需求端增长支撑包括乘用车电动化率及单车带电量提升、商用车电动化推进，以及海外储能需求增长 [8] - 供给端匈牙利工厂一期已进入试生产，欧洲本土交付能力有望逐步增强，需求来源趋于多元、海外产能逐步落地将为后续业务扩张提供支撑 [8] 换电生态与股东回报 - 乘用车巧克力换电站累计建成超2,500座，公司预计全年超过3,000座 [8] - 引望与公司及时代电服开展战略合作，有望促进换电网络与车型生态协同 [8] - 公司此前审议通过200亿—400亿元A股回购方案，回购股份将用于注销并减少注册资本；截止Q3该方案累计回购1,094.52万股，成交金额33.03亿元 [8] - 换电网络建设为长期业务拓展提供基础，回购则有望在注销完成后增厚每股收益，后续应分别跟踪运营效率和实际执行进度 [8] 财务摘要 - 2024A/2025A营业总收入分别为362,013/423,702百万元，2026E/2027E/2028E预测分别为602,230/708,558/754,102百万元 [10] - 2024A/2025A归属于母公司所有者的净利润分别为50,745/72,201百万元，2026E/2027E/2028E预测分别为86,892/98,556/110,065百万元 [10] - 2025A主营业务利润108,487百万元，经营性利润78,878百万元，营业利润89,519百万元，利润总额89,527百万元，净利润76,786百万元 [10] - 2026E预测营业成本455,196百万元，税金及附加4,216百万元，销售费用5,420百万元，管理费用16,260百万元，研发费用31,316百万元，财务费用-3,866百万元 [10] - 2026E预测经营性利润93,688百万元，营业利润108,145百万元，利润总额108,045百万元，净利润92,438百万元，少数股东损益5,546百万元 [10]

文章核心观点 - 宁德时代2026年三季度呈现营收高速扩张与利润增速大幅放缓的“剪刀差”现象，毛利率滑落至多年低位，引发市值大跌与机构下调目标价 [2][3][5] - 盈利能力变化主要源于产品结构波动、消费税恢复征收及出口退税率下调，公司正与客户沟通分担影响并推动新技术新产品落地 [3] - 管理层对2027年行业需求释放积极信号，认为全球动力及储能电池需求没有市场预期那么悲观，仍有不错增长潜力 [4] - 机构共识为盈利预测需下修，但出货份额、海外产能和储能长期需求并未被否定，分歧在于单位盈利能力修复的节奏和幅度 [6] 营收与销量表现 - 第三季度实现营业收入1652.21亿元，同比增长58.58%，环比增长11.8% [2] - 前三季度累计营收4421.37亿元，同比增长56.19% [2] - 第三季度动力和储能电池销量合计超过260GWh，其中储能电池占比约四分之一，出货规模仍在扩张通道中 [2] - 前三季度单季营收同比增速分别为52.45%、56.92%和58.58%，逐季走高 [2] 利润与毛利率表现 - 归属于上市公司股东的净利润同比增速从一季度的48.52%降至二季度的36.46%、三季度的14.54% [2] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为645.30亿元，同比增长31.60% [3] - 单季综合毛利率降至20.69%，较上年同期下降5.1个百分点，较二季度再降2.46个百分点 [3] - 毛利率已连续多个季度走低，并回到2022年三季度以来的低位区间 [3] 盈利能力变化原因 - 产品结构变化，一个季度的产品结构波动不代表长期方向 [3] - 消费税影响：自2026年9月1日起锂离子蓄电池等产品恢复征收消费税，先按2%的过渡税率执行，2027年9月1日升至4%的法定税率 [3] - 出口退税影响：电池产品增值税出口退税率自2026年4月1日起由9%下调至6%，并自2027年1月1日起完全取消 [3] - 公司正积极与客户沟通分担相关影响，同时推动新技术和新产品落地以降低对盈利能力的影响 [3] 资金与产能状况 - 截至第三季度末，公司货币资金和交易性金融资产合计超过4300亿元，在手资金充裕 [3] - 上半年公司产能利用率非常饱和，近年来根据市场需求加快产能建设进度，随着今年产能陆续投产，产能紧张程度有所缓解 [4] - 管理层认为市场需求持续增长，接下来产能利用率仍将处于较高水平，保持较健康状态 [4] - 自三季度起对上游供应商付款政策进行阶段性调整，通过预付货款、缩短账期等方式扶持核心供应商扩产，措施可能持续一段时间 [4] 行业需求展望 - 管理层表示近期部分投资者对明年行业需求有些担心，但从公司角度看2027年行业需求依旧可以期待 [4] - 全球动力及储能电池市场需求可能没有市场预期的那么悲观，仍有不错的增长潜力 [4] 资本市场反应与机构观点 - 10月21日宁德时代A股大跌12.03%，H股跌超11%，此后股价延续跌势 [4] - 截至10月22日收盘，A股报收220.41元，较5月7日年内历史高点已回落逾50% [4] - 摩根大通将H股评级由“超配”下调至“中性”，目标价由725港元降至500港元，认为电池消费税、出口退税率下调及贸易壁垒叠加，产业链利润正经历更广泛的重新分配 [5] - 花旗将A股目标价从500元下调至479元，H股从765港元下调至732港元，理由包括毛利率低于预期、费用及资产减值增加 [6]

关注公众号，点击公众号主页右上角" ··· "，设置星标 "⭐" ，关注 鑫椤锂电 资讯~ 本文来源 ： 成都东部新区 10月15日，四川华拓新材料科技有限公司（简称：华拓新材料）锂离子电池隔膜项目在四川成都东部 新区简州新城开工建设。 据悉， 华拓新材料锂离子电池隔膜项目总投资额45亿元， 将聚焦锂电新型隔膜材料、电池零配件等 核心业务，生产湿法锂电池隔膜，包含基膜和涂覆膜两大类产品，应用于动力电池、储能电池及部分 3C电子领域，项目将分两期建设，整体规划16条产线，预计一期投产后第3年实现达产，届时可实现 年营业收入不低于12.5亿元。 END ...

10月20日—22日，2026可持续全球领导者大会在上海市黄浦区世博园区举办。大会期间，由《中 国能源报》主办的"出海新逻辑——ESG重塑能源企业全球竞争力"主题对话如期举行，六家企业可 持续发展板块负责人受邀出席，200余名国内外行业专家参会。 本次对话由协鑫集团ESG高级总监胡珺主持，对话嘉宾包括：晶科能源ESG副总经理姚臣谌， 荣 耀终端ESG总监、荣耀ESG负责人刘小军， 厦门海辰储能ESG负责人黄俊，涂鸦智能公关总监兼 ESG负责人钱晓宇，商道咨询合伙人、欧洲金融分析师联合会认证ESG分析师陈雯。嘉宾们立足 光伏、消费电子、储能、AIoT、专业咨询等多元视角，围绕全球可持续发展现实挑战、中国科技 与能源企业出海机遇展开深度研讨，分享一线实战经验。 以下为对话环节精彩观点节选： · 胡珺 协鑫集团ESG高级总监 中国企业出海正迈入 "产能出海、运营本地化、全球合规" 的新阶段。ESG早已不再是加分项，而 是关乎市场准入、客户信任、融资成本与品牌长期价值的核心治理能力。当前，欧盟碳边境调节 机制已进入正式实施阶段，企业可持续发展报告指令、企业可持续发展尽职调查指令等规则的适 用范围和实施节奏虽有所调整， ...

文章核心观点 - 宁德时代三季报表面数字不佳（营收同比+58.58%、归母净利同比+14.54%、环比-5.77%、毛利率同比-5.11pct），但真实盈利能力接近250亿，当前股价下跌主要源于估值收缩而非业绩恶化 [4][6][7] - 现价259元对应13.3倍PE、11.3倍EV/净利，已处于历史最低估值区间，向下空间个位数，无需悲观 [3][7][11][12] 表面数字确实不好看 - 单季营收1652.21亿，同比+58.58%；归母净利212.46亿，同比+14.54%，环比-5.77%；毛利率20.69%，同比-5.11pct [4] - 收入增速比利润增速快44个百分点，是股价跌2.97%的直接理由，但差距大部分不来自经营本身变差 [4] 三笔账加回后真实盈利约250亿 - 消费税+出口退税约14亿（政策因素，可谈）[5] - 研发费用环比增加10.8亿（主动投入）[5] - 碳酸锂跌价存货减值11.9亿（发出商品已锁价，可冲回）[6] - 三项合计36.7亿税前、税后约31亿，212+31=243亿，再加零碎接近250亿，符合预期 [6] - 单Wh归母0.082元（212.46亿÷260GWh），环比掉1分5，主因储能占比升至1/4、低毛利产品交付变多，属结构性变化 [6] 下跌的是估值不是业绩 - 5月高点467元对应21.6倍PE，现价259元对应13.3倍，估值杀了36%，盈利预期只杀了14% [7] - 扣掉净现金1799亿，企业价值1.02万亿，对应2026年900亿净利，EV/净利11.3倍，与2024年初历史最低11倍基本持平 [7] - 43家机构最低目标价390元，公司回购均价301.8元，现价259元比最悲观分析师还低三成 [8] 明年靠量不靠价 - 管理层说明年增速20-30%，拆分量价：量可信，价保守 [9] - 限产政策已执行：开工率超80%企业按国家指标扩产，限制严格，宁德在建产能全行业最大，限产相当于给龙头送份额红利 [9] - 储能前8个月+88%、商用车电动化、海外本地化三条腿仍在，2027年出货1280GWh、+28%问题不大 [9] - 消费税仍在谈，出口退税2027年1月归零是硬约束，按单位盈利持平算2027年1050亿、+17%，比机构1100亿低5% [9] 催化剂与后市展望 - 现价隐含"2027年1000亿净利、12倍PE"，即市场默认增速掉到10%；只要Q4毛利率从20.69%回到22%，该假设即被推翻 [10] - 催化剂密集：Q4环比改善（机构预计）、消费税分摊谈判、限产政策落地、回购加码（9月末已投33亿、最新38亿，200-400亿额度仍在）[10] - 向下空间个位数，向上空间取决于Q4毛利率 [11]

投资评级 - 报告对宁德时代评级由“强烈推荐”下调至“推荐”评级 [9] - 报告给出股价227.9元 [1] 核心观点 - 公司动力和储能电池市场地位全球领先，业绩受税费等因素影响短期承压，长期成长仍可期 [9] - 考虑到消费税和出口退税等因素对公司利润的影响，以及动储电池市场较高基数下后续增速可能有所放缓，下调公司2026-2028年归母净利润预测至895.43/1059.60/1248.72亿元（预测前值为979.91/1218.89/1463.99亿元），对应10月21日收盘价PE分别为11.8/10.0/8.4倍 [9] - 仍看好公司作为全球锂电池领先企业的技术研发和成本控制优势，以及在固态电池、AIDC等新兴领域的前瞻性布局 [9] - 综合考虑税费成本向下游传导的不确定性、动储电池市场竞争加剧等情况，出于审慎原则下调评级 [9] 公司业绩表现 - 2026年前三季度公司实现营收4421.4亿元，同比+56.2%；实现归母净利润645.3亿元，同比+31.6%；扣非净利润578.8亿元，同比+32.7% [4] - 2026年第三季度公司实现营收1652.2亿元，同环比+58.6%/+11.8%；归母净利润212.5亿元，同环比+14.5%/-5.8%；扣非净利润188.6亿元，同环比+14.9%/-9.8% [4] - 公司第三季度动力和储能电池销量合计超过260GWh，折算单瓦时净利润约为0.082元/Wh，较前两季度有所下降 [8] - 公司第三季度单位盈利变化主要受到产品结构短期变化、消费税和出口退税因素的影响 [8] - 公司正就税费传导因素积极与客户沟通，一起来分担相关影响，同时积极推动新技术和新产品的落地，降低对盈利能力的影响 [8] 产能与海外布局 - 上半年公司产能利用率处于饱和水平，随着年内产能陆续投产，产能紧张程度有所缓解 [8] - 随着市场需求持续增长，公司认为后续产能利用率仍将处于较高水平，保持较健康的状态 [8] - 公司海外产能布局继续推进，海外本土化布局领先业内，匈牙利工厂一期已正式试生产，西班牙工厂也在稳步推进中 [8] - 凭借公司扎实的技术功底、严格的质量管理、与客户关系的不断深化，公司海外本土产能可更好满足客户和市场需求 [8] 行业展望 - 公司表示2027年行业需求仍有支撑 [9] - 动力电池方面，乘用车带电量提升和商用车电动化趋势对动力电池需求形成支撑：国内乘用车方面，尽管2026年乘用车整体销量有所下降，但电动化率快速提升，且单车带电量也有较快提升，国内新能源乘用车动力电池的增速依然实现了正增长；国内新能源商用车的电动化率也在快速提升 [9] - 欧洲的电动化趋势具有连续性，不断有竞争力的新车型推出；其他市场也具有较好的电动化潜力 [9] - 储能方面，国内和海外市场都有望保持一定增速，特别是海外部分市场储能需求较为旺盛 [9] - 整体而言，全球动力及储能电池的市场需求仍有较好的增长潜力 [9] 财务预测与估值 - 营业收入预测：2026E为611,034百万元（YOY+44.2%）、2027E为735,110百万元（YOY+20.3%）、2028E为845,633百万元（YOY+15.0%） [6] - 净利润预测：2026E为89,543百万元（YOY+24.0%）、2027E为105,960百万元（YOY+18.3%）、2028E为124,872百万元（YOY+17.8%） [6] - 毛利率预测：2026E为22.6%、2027E为22.5%、2028E为22.3% [6] - 净利率预测：2026E为14.7%、2027E为14.4%、2028E为14.8% [6] - ROE预测：2026E为23.4%、2027E为24.3%、2028E为25.0% [6] - EPS摊薄预测：2026E为19.35元、2027E为22.90元、2028E为26.99元 [6] - P/E估值：2026E为11.8倍、2027E为10.0倍、2028E为8.4倍 [6] - P/B估值：2026E为2.8倍、2027E为2.4倍、2028E为2.1倍 [6] - 资产负债率预测：2026E为61.1%、2027E为62.3%、2028E为62.1% [12] - 每股经营现金流预测：2026E为35.04元、2027E为40.79元、2028E为45.23元 [12] - EV/EBITDA估值：2026E为7.0倍、2027E为6.1倍、2028E为5.4倍 [12] 主要数据 - 公司总股本4,627百万股，流通A股4,261百万股，流通B/H股218百万股 [1] - 总市值10,730亿元，流通A股市值9,710亿元 [1] - 每股净资产83.61元，资产负债率64.2% [1] - 大股东为厦门瑞庭投资有限公司，持股22.04%，实际控制人为曾毓群 [1]

文章核心观点 - 宁德时代三季报营收4421亿元、归母净利润645亿元，单季营收1652亿元同比增长58.6%、归母净利润212.5亿元同比增长14.54%，营收与利润增速差拉大至44个百分点，引发资本市场剧烈反应，A股单日跌幅12.03%、收报227.90元、成交额324.39亿元，自5月467元/股历史高点市值蒸发逾1.1万亿元 [2][3] - 公司回应市场关切，将利润增速差、存货上升和现金流下降归因于产品结构变化、交付确认周期延长和主动支持供应链等因素，而非终端需求走弱或销售不畅，并强调需求可能没有市场预期那么悲观 [6] - 行业层面，2027年全球动力及储能电池市场需求仍有不错增长潜力，储能领域国内与海外均保持不错增速，海外部分市场储能需求比较旺盛 [8] 市场聚焦的两组数据 - 第一组为利润增速差：第三季度营收1652亿元同比增长58.6%，归母净利润212.5亿元同比增长14.54%，当季营收与利润增速差拉到44个百分点，收入仍在放量但利润增速没有同步跟上 [3] - 第二组为现金流与存货：前三季度经营活动现金流量净额616亿元同比下降23.6%，三季度末存货1447.7亿元较上年末增53%，利润增速放缓的同时这两个指标发生变化，易被市场解读为压力信号 [3] 需求端与销量数据 - 公司表示需求可能没有市场预期那么悲观，第三季度动力和储能电池销量合计超过260GWh，其中储能电池占比约四分之一 [6] - 以此折算储能电池销量约65GWh，同比增速约60% [6] - 近期部分投资者对明年行业需求有些担心，从公司角度看2027年行业需求依旧可以期待，全球动力及储能电池市场需求可能没有市场预期那么悲观，仍有不错的增长潜力 [8] - 储能方面无论国内还是海外都保持着不错的增速，特别是海外部分市场的储能需求比较旺盛 [8] 盈利变化归因 - 第三季度单位盈利能力变化主要受几方面因素影响：一是产品结构变化，单季度产品结构波动不代表长期方向；二是消费税和出口退税的影响 [6] - 公司表示正积极与客户沟通共同分担相关影响，同时推动新技术和新产品落地以降低对盈利能力的影响 [6] 存货变化归因 - 三季度存货金额变大是业务规模发展带来的结果，近几个季度存货周转天数一直相对稳定，并没有销售不畅或出货不畅的情况，属于正常存货周转 [7] - 从结构看增长的主要是发出商品，未来会逐渐体现为公司收入 [7] - 储能方面公司正从销售电芯和直流侧产品转向提供交流侧和系统产品，产品结构和形态更丰富，但相应交付和确认收入周期较过去有所延长 [7] 现金流变化归因 - 近几年锂电上游供应链企业现金流压力较大，公司从第三季度开始主动对供应商付款进行了调整，优先支持有研发能力、创新精神、积极配合公司扩产的合作伙伴，包括缩短账期、支付预付款、研发资金支持等组合拳 [8] - 这些措施可能会持续一段时间，是为了推动产业链更健康、可持续的发展，经营性现金流可能会有阶段性影响，但从长远来讲不会影响公司的现金盈利能力，未来会回到相对健康的水平 [8] 产能利用率 - 上半年公司产能利用率非常饱和，近年来公司根据市场需求加快产能建设进度，随着今年产能的陆续投产，产能紧张程度有所缓解 [8] - 但市场需求也在持续增长，整体而言接下来产能利用率仍将处于较高水平，保持较健康的状态 [8] 回购与市场信心 - 10月21日宁德时代回购股份数目为348.86万股，每股最高回购价为231.38元，每股最低回购价为227.51元，付出的资金总额约8亿元 [9] - 后续真正要关注的有两个方面：利润增速差能否随产品结构稳定而收敛，存货与现金流能否回到正常节奏 [9] - 截至发稿宁德时代A股股价为220.41元/股，总市值为1.020万亿元 [10] 行业研究框架（文章目录） - 全球储能发展格局方面，关注算力负荷与电力市场化双重变革，包括全球储能装机发展现状与区域发展差异、海内外电力市场化发展对比、全球AIDC算力产业扩张催生储能新增量空间 [12] - 新型储能产业关键技术及产品进展分析 [12]

文章核心观点 - 宁德时代2026年前三季度归母净利润645亿元同比增长31.6%，但资本市场不买账，股价较一年前跌近三成、较5月高点跌超四成，核心矛盾在于利润增速远低于营收增速、单位盈利能力持续下滑 [4][6] - 三季度单季营收1652.21亿元同比增长58.6%，归母净利润212.5亿元同比仅增14.5%，增收不增利特征明显，毛利率从一季度24.8%降至三季度20.7% [4][11] - 每瓦时净利润从去年三季度约0.103元降至今年三季度约0.08元，每度电利润从约103元降至约82元，一年间单位利润缩水约两成 [12] - 车企"去宁化"从口号进入密集落地阶段，宁德时代正从"一家独大"转向"多方博弈"的关键转折期，定价权出现松动迹象 [19][28] - 公司规模和制造能力仍是行业门槛，但需向下游证明技术和成本优势可顺畅转嫁压力，钠离子电池量产与换电生态锁定能力是下一阶段定义行业利润分配规则的关键 [30] 一、财务表现：增收不增利，单位盈利持续下滑 - 前三季度营收4421.37亿元同比增长56.19%，归母净利润645.30亿元同比增长31.60%，扣非归母净利润578.76亿元同比增长32.68% [11] - 三季度单季营收1652.21亿元同比增长58.58%，归母净利润212.46亿元同比增长14.54%，环比二季度净利润还少了5.8% [10][11] - 相比去年三季度多卖了610亿元的货，只多赚了27亿元；营业成本比去年同期多约537亿元，相当于新增收入的近九成 [10][11] - 毛利率逐季下滑：一季度24.8%、二季度23.2%、三季度20.7% [11] - 三季度毛利约341.8亿元，二季度约342.2亿元，营收创新高但毛利反而略降 [13] - 三季度确认收入对应出货量超260GWh，按归母净利润粗算每瓦时净利润约0.08元，即每卖出一度电容量电池赚约82元，二季度约98元、去年三季度约103元 [12] - 基本每股收益三季度4.62元同比增长12.68%，前三季度14.13元同比增长28.22%；加权平均净资产收益率前三季度17.64%同比下降0.12个百分点 [11] - 总资产1.18万亿元较上年度末增长21.37% [11] 二、利润承压的三大成因：成本、汇率税费、产品结构 - 成本端：营业成本增速接近收入增速的九成，直接拉低毛利率 [11] - 汇率因素：去年前三季度财务费用带来70亿元净收益，今年同期只剩14.5亿元，少了55.7亿元，差额主要来自汇兑损失 [14] - 消费税：自2026年9月1日起电池恢复征收消费税税率2%计入"税金及附加"，前三季度该项支出同比多92%，三季度仅覆盖一个月、四季度为完整季度影响，2027年9月税率将升至4% [14] - 出口退税：退税率自2026年4月起从9%降至6%，2027年1月起将取消，压力进一步加大 [14] - 产品结构：管理层将单位盈利下滑归因于低附加值产品占比提升、消费税开征、出口退税下调三件事，明确产品结构影响大过税，判断多为短期可逆冲击 [25] - 公司正与客户协商共同承担税负，预计四季度压力与三季度差不多 [25] 三、现金流与资产负债变化 - 三季度单季经营现金流仅约14亿元，同期净利润212.5亿元；前三季度经营现金流净额616.3亿元同比下降23.6%，而同期收入涨56% [15] - 存货1447.7亿元创新高，应收账款较年初增加47.8%，预付款项增长85%，短期借款较年初多两倍 [15] - 公司称现金流偏弱是响应行业倡议主动缩短上游账期、增加预付，属阶段性安排预计持续两三个季度；存货增加主要是发出商品增加，海外储能项目确认收入周期长、周转天数未变 [15] - 合同负债406.7亿元，环比半年报末回升11.5%，客户预付货款订产能金额在恢复 [15] 四、业务结构：储能占比提升，动力与储能毛利率双降 - 业务覆盖动力电池、储能电池及系统，并向材料、回收和矿产环节延伸 [16] - 三季度储能出货约占四分之一 [16] - 半年报显示动力电池和储能业务上半年均增收，但毛利率分别同比下降约1个和2个百分点 [16] - 新增税费能否传导给客户是核心问题，车企供应链人士称传导并不顺畅；若自行消化需靠降本和改善产品结构弥补，若客户分担则需对方接受相应价格 [16] 五、车企"去宁化"密集落地 - 理想：6月新款L8首次搭载自研电池、宁德退出该主力车型供应；9月初向欣旺达动力增资26.5亿元持股11.17%成第二大股东；新一代MEGA和i9后续切换自研电池，四季度i6直接"无宁德版本" [19] - 小米：9月4日发布龙甲电池，与中创新航、欣旺达动力达成战略合作供应电芯，同日欣旺达纳入供应体系，电池供应商从宁德时代和弗迪两家扩至四家 [19] - 小鹏把电池包和系统集成拿回自己手里；赛力斯问界M6纯电版定点了国轩高科电池包；蔚来在固态电池上转向自研；吉利、长安、零跑扩大供应商名单 [19] - 直接动因是车企利润空间收窄：2026年前七个月汽车行业利润率仅3.6%，上游电池板块同期净利率接近9%，电池通常占整车BOM成本三到四成 [20] - 利润集中度悬殊：今年上半年宁德时代归母净利润432.8亿元，同期A股、港股15家主流上市车企利润合计仅210.5亿元 [20] - 车企争夺的还有定义权，理想汽车动力电池高级总监表示自研是为掌握定义权而非为替代而替代 [21] 六、切换供应商的现实门槛与宁德护城河 - 切换成本高：按宁德电池开发的车型换供应商需重新标定BMS、重新验证热管理、重新对接软件接口，从立项到稳定量产通常按两到三年计算 [22] - 制造门槛：宁德时代首席制造官称"会造车不一定会造电池"，车规级电池门槛落在一致性、良率和长期可靠性上 [22] - 产能利用率对比：宁德时代上半年产能利用率94.86%，四家头部二线电池厂在65%至86%之间，存在天然成本差距 [22] - 车企可增加第二供应商，但难在短时间内完全替换原有供应链，需在议价收益和切换成本间权衡 [23] 七、宁德时代的应对动作 - 并购：9月3日对吉利旗下重庆耀宁新能源收购通过反垄断审查，规划年产能18GWh电池工厂并入宁德体系，为成立以来首次整体并购外部电池厂 [24] - 换电生态：10月19日与华为旗下引望签署换电生态合作，搭载华为智驾车型将接入巧克力换电网络，到9月底巧克力换电站已建成超2520座 [24] - 重卡与租赁：10月20日发布天行Ⅱ重卡"电电增程"方案和新电池租赁政策，主驱电池以租赁模式使用，首批签约1.3万台 [24] - 钠离子电池：储能钠电系统9月已开始交付，乘用车钠电池规模化量产排在四季度，量产后材料成本据称比磷酸铁锂低三到四成 [24] 八、市场份额与估值 - 2026年前八个月全球动力电池市占率39.4%，同比提升1.7个百分点；国内前九个月装车量份额44.2% [28] - 财报发布次日股价报232.33元，近一年跌幅扩大至37%，总市值约1.08万亿元，市盈率（TTM）约12.3倍 [6] - 里昂证券指出过去五年该股票总在13倍预期市盈率附近触底；按最保守算法2027年每瓦时只赚8分钱，宁德一年仍能赚1100亿到1200亿元 [7] - 摩根大通将H股评级降至"中性"、保留A股"超配"，担忧集中在税负、贸易环境和下游车企盈利压力 [7] 九、回购计划与资金状况 - 7月抛出A股历史上最大单次回购计划200亿至400亿元，回购股份全部注销 [29] - 截至2026年9月30日累计回购1094.52万股，占总股本0.2482%，最高成交价331.61元/股、最低286.53元/股，成交总金额33.03亿元（不含交易费用） [30] - 三个多月过去仅买了约33亿元，账上货币资金加交易性金融资产超过4300亿元 [29] - 回购托不了底，估值破局点还在成本传导和新技术 [30]

投资评级 - 报告维持宁德时代优于大市（OUTPERFORM）评级 [2] - 现价HK$364.80，目标价HK$442.00，较现价有21%上行空间 [2][9] - 目标价对应2026年港股目标PE 20倍（原32倍），对应目标总市值1.75万亿元，按H股本比例4.7%及人民币/港元汇率1.17计算 [9] 核心观点 - 出货高增份额稳固，单位盈利待修复：收入与利润增速的裂口主要来自消费税与出口退税的阶段性冲击、国内储能占比提升带来的产品结构变化，以及资产减值与汇兑损失，而非需求端走弱 [4][11] - 动储双轮驱动，Q3电池销量260GWh，同比增长57%、环比增长13%，其中动力195GWh（同比+51%、环比+14%）、储能67GWh（同比+81%、环比+13%），储能占比稳定在约25% [5][12] - Q3单位盈利明显收窄，单Wh归母净利约0.082元；Q3税金及附加22.1亿元（环比增加15.3亿元）、资产减值17.1亿元（环比增加11.9亿元）、汇兑损失约6亿元，三项合计影响约28亿元，剔除后Q3利润与收入增速差距将显著收窄 [5][12] - 全球市占率39.4%，同比提升1.7个百分点，稳居全球第一；国内动力电池市占率44.16%，同比提升1.41个百分点 [6][13] - 产能利用率维持95%左右，已建成产能约1050GWh，在建产能764GWh，总规划产能超过1.8TWh，产能基本饱和 [6][13] - 储能与AIDC打开第二曲线，2026年1-8月全球锂电储能出货量同比增长86%，AIDC需求爆发进一步推升行业景气，客户决策指标正从单Wh价格转向全生命周期经济性 [7][14] - 产品端向587Ah大电芯迭代以适配长时化，磷酸铁锂覆盖主流大储、钠电聚焦高寒及高频调用，"天恒"钠电已签约欧洲客户加速出海，交流侧出货占比快速提升 [7][14] - 将"零碳新基建"战略延伸至AIDC，沿"绿电生产—储能—高效供电—算力消纳"链条提供一体化零碳能源方案 [7][14] - 换电生态方面，巧克力换电站累计建成超2500座、覆盖31省200余城、换电车型超30款；商用车端收购启源芯动力股权并成为第一大股东，搭载公司电池的电动重卡超43万辆、已占全行业约70% [7][14] - 下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为875/1038/1189亿元（原预测959/1179/1440亿元），对应增速+21%/+19%/+15% [9][15] - 消费税压力在四季度边际加大、出口退税于2027年1月归零的冲击将在2027上半年逐步体现 [9][15] 财务表现总结 - 2026前三季度营收4421.37亿元，同比增长56.19%；归母净利润645.3亿元，同比增长31.60%；扣非净利润578.8亿元，同比增长33% [4][11] - Q3营收1652.21亿元，同比增长58.58%、环比增长12%；归母净利润212.46亿元，同比增长14.54%、环比下降5.8%；扣非净利润188.6亿元，同比增长15%、环比下降10% [4][11] - 前三季度综合毛利率22.7%，同比下降2.6个百分点；Q3单季毛利率20.69%，同比下降5.1个百分点、环比下降2.46个百分点；Q3归母净利率12.9%，同比下降4.9个百分点 [4][11] - 前三季度累计销量约700GWh，同比增长60% [5][12] - 盈利预测：2026-2028年营收分别为6440.47/7222.52/8411.80亿元，同比增长52.00%/12.14%/16.47%；毛利率分别为25.4%/25.8%/26.0%；ROE分别为24.7%/26.2%/26.3%；对应P/E分别为16/14/12倍 [2] - 每股指标：2026-2028年EPS分别为18.92/22.43/25.69元，BVPS分别为80.27/90.91/104.65元 [10] 行业与市场动态 - 据SNE Research，2026年1-8月公司动力电池全球使用量市占率39.4%，同比提升1.7个百分点，稳居全球第一 [6][13] - 据动力电池联盟，2026年1-9月国内动力电池市占率44.16%，同比提升1.41个百分点 [6][13] - 2026年1-8月全球锂电储能出货量同比增长86%，AIDC需求爆发进一步推升行业景气 [7][14] - 行业客户决策指标正从单Wh价格转向全生命周期经济性 [7][14]

行业投资评级 - 碳酸锂行业预期锂价弱势运行 成材行业重心下移偏弱运行[2] - 碳酸锂后续走势判断为区间宽幅震荡[5] 核心观点 - 碳酸锂盘面由弱预期主导 锂价弱势运行[3] - 碳酸锂供应维持高位 中期供应增量形成上方压制 下游锂电市场11月排产环比下降 美联储10月加息概率走高 宏观情绪偏谨慎[3] - 碳酸锂库存持续去化 不同环节库存走势分化 储能电池维持高景气 多项国内相关政策长期托底需求 对中长期供需平衡形成支撑[4] 分目录内容总结 碳酸锂盘面及短期运行逻辑 - 碳酸锂昨日主力合约跌4.71%至9.50万元 持仓增加2.41万手 仓单减少1477吨至2.17万吨[3] - 碳酸锂现货方面SMM电碳均价10.27万元/吨 环比增加300元/吨 期限结构呈"近高远低"back结构[3] - TD预测中国锂电市场11月排产环比下降5.0% 本周Mysteel碳酸锂去库4050吨[3] 碳酸锂基本面情况 - 供应端 上周锂辉石精矿(CIF中国)周度均价环比下降10.56%至1545美元/吨 含渣提锂的开工率为50.3% 环比提升0.37个百分点 产量26086吨 环比增加191吨 辉石云母贡献主要增量[4] - 需求端 上周三元电池减产去库 铁锂增产累库 储能电池9月开工率88.24% 环比提升1.01% 同比提升3.45% 维持高景气[4] - 据创新联盟数据显示 9月我国动力和储能电池销量为222.7GWh 环比下降0.2% 同比增长52%[4] - 库存方面 上周SMM碳酸锂周度总库存减少5145吨至13.44万吨 库存持续去化 上游 电芯厂及其他环节累库 正极厂 贸易商去库[4] 宏观及政策相关情况 - 国际方面 9月美国CPI再度高于预期 美联储10月加息概率升至83.9% 宏观情绪偏谨慎 美国15%临时关税豁免锂等关键矿物 外部需求预期向好[4] - 国内方面 电池消费税政策落地 预期内扰动已消化 动力电池综合利用管理办法及新能源重卡规模化应用 矿区电动重卡纳入规模化替代等政策长期托底需求 青海盐湖开发 储能"十五五"规划及零碳园区建设 对中长期供需平衡形成支撑[4] 后续关注方向 - 后续需关注下游排产 终端销售 库存情况等核心指标[5]