报告行业投资评级 - 报告对纺织服装行业整体展望积极，核心投资策略为“挖掘新消费，看好全球制造” [4][15][16] 报告核心观点 - 内需市场在2025年处于低位整固阶段，预计2026-2027年有望回暖，投资应围绕年轻消费群体特征，挖掘新消费高景气方向 [4][15][16] - 全球关税博弈变量逐步落定，不改中国核心制造的全球竞争力，看好运动制造产业链、澳毛涨价周期和卫材升级产业链带来的投资机会 [4][16][17] - 当前时点，品牌端复苏方向明确，制造端需关注后续订单修复机会，四季度户外运动板块在旺季和米兰冬奥催化下有望加速增长 [4][13][19] 本周板块表现与行业数据 - 本周（11月17日-11月21日）SW纺织服饰指数下跌4.8%，跑赢SW全A指数0.3个百分点，其中服装家纺指数下跌4.1%，纺织制造指数下跌6.7% [4][5] - 1-10月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额12053亿元，同比增长3.5%；10月纺织服装出口额222.6亿美元，同比下滑12.6% [4] - 主要原材料价格：11月21日国家棉花价格B指数报14737元/吨，本周下滑0.1%；11月20日澳毛价格指数报983美分/公斤，月内上涨5.4%，同比上涨32.3% [4][10] 细分领域投资观点与机会 纺织制造 - **澳毛涨价周期**：澳毛价格企稳回升，鉴于供给收缩及运动羊毛纱等新需求，价格仍处上涨初期，上涨空间或可比肩2011年及2018年高点，推荐新澳股份 [4][10][17] - **Nike创新周期**：Nike在26财年第一季度营收首次转正，库存开始环比增加，参照Adidas复苏路径，品牌巨头走出困境将带动供应链订单持续改善，推荐申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方 [11][17] - **卫材升级周期**：热风无纺布在海外卫护产品的替代市场规模测算超500亿元，推荐深度绑定国际卫护品牌集团的延江股份 [12][18] 服装品牌与零售 - **运动户外**：亚玛芬25年第三季度收入同比增长30%至17.6亿美元，调整后净利润同比增长161%至1.9亿美元，并上调全年指引，彰显板块高景气度，四季度旺季叠加米兰冬奥催化，建议关注波司登、安踏、滔搏、361度等 [4][13][16] - **女装困境反转**：部分女装品牌经历深度调整后出现复苏态势，歌力思25年第三季度归母净利润2845万元，同比大幅改善，推荐歌力思、地素时尚 [14][22] - **折扣零售与新兴消费**：看好折扣零售（推荐海澜之家旗下京东奥莱）、个护清洁（推荐诺邦股份、稳健医疗）、睡眠经济（推荐罗莱生活、水星家纺）等高景气方向 [4][16] 行业长期策略与市场格局 - **2026年投资策略**：内需回暖背景下，重点挖掘运动户外（2024年市场规模4089亿元，同比增长6.0%）、折扣零售、个护清洁、睡眠经济等高景气赛道 [15][16][52] - **市场竞争格局**：2024年中国运动服饰市场公司CR10达82.5%，安踏份额提升至23.0%，Nike份额为20.7%；男装市场CR10为25.0%；女装市场CR10为10.1% [52][55][58] - **线上销售表现**：10月淘系平台女装销售额同比增长14.6%，家纺增长4.7%，童装增长4.0%；运动鞋服销售额同比下滑11%，男装下滑8.1% [66][67][70][72][74]

核心观点 - 报告核心观点为“整固蓄势，挖掘新消费，看好全球制造”，认为内需在2025年低位整固后，2026-2027年有望回暖，应围绕年轻消费群体特征挖掘新消费高景气方向，同时全球关税博弈变量逐步落定，不改核心制造全球竞争力，看好运动制造产业链、澳毛涨价周期和卫材升级周期等投资机会 [3][16][17][18] 本周板块表现与行业数据 - 本周（11月17日～11月21日）SW纺织服饰指数下跌4.8%，跑赢SW全A指数0.3个百分点，其中SW服装家纺指数下跌4.1%，跑赢SW全A指数1.0个百分点，SW纺织制造指数下跌6.7%，跑输SW全A指数1.6个百分点 [3][4] - 行业数据显示，1-10月全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额12053亿元，同比增长3.5%，10月纺织服装出口额222.6亿美元，同比下滑12.6% [3] - 本周涨幅前五的个股为真爱美家（39.0%）、九牧王（31.7%）、康隆达（8.3%）、太平鸟（7.0%）、泰慕士（4.3%） [6] 纺织制造板块观点与机会 - 澳毛价格指数报于983美分/公斤，月内上涨5.4%，同比上涨32.3%，因供给收缩及运动羊毛纱等新增需求，认为澳毛价格仍处上涨初期，看好其涨价周期催生的投资机会，推荐新澳股份 [3][10] - 全球体育用品行业呈现“两超多强”格局，Nike在26财年第一季度营收首次转为正增长（同比增长1%），Adidas已连续7个季度营收正增长，随品牌巨头走出困境，看好运动制造产业链，推荐申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方 [3][11] - 热风无纺布在海外卫护产品的替代市场规模测算超500亿元，推荐深度绑定国际卫护品牌集团的延江股份 [3][12] 品牌服装板块观点与机会 - 亚玛芬体育25年第三季度收入同比增长30%至17.6亿美元，调整后净利润同比增长161%至1.9亿美元，并上调全年指引，彰显户外板块高景气度，四季度旺季叠加米兰冬奥催化，建议关注户外运动板块投资机会 [3][13] - 四季度重点推荐波司登，逻辑包括全国降温利好冬装销售、26年春节较25年延后19天拉长销售窗口期、过往分红率保持在80%及以上测算股息率约6%，同时提示女装板块困境反转机会，推荐歌力思、地素时尚 [3][15] 2026年行业投资策略 - 内需方面，围绕年轻消费群体挖掘四大高景气方向：1）高性能户外（24年市场规模1027亿元，同比+17%），推荐安踏体育、波司登、滔搏、361度等；2）折扣零售，推荐海澜之家（旗下京东奥莱）；3）个护清洁，推荐诺邦股份、稳健医疗；4）睡眠经济，推荐罗莱生活、水星家纺 [3][17] - 制造端看好三大方向：1）Nike创新周期带来的补库存与产品创新共振，推荐申洲国际、华利集团等；2）澳毛涨价周期；3）卫材升级周期（海外热风无纺布替代空间超500亿元） [3][18][19] 2025年三季报总结 - 内需延续复苏趋势，1-10月社零总额同比增长4.3%至41.2万亿元，纺服零售总额同比增长3.5%，外需方面10月纺织服装出口同比下滑12.6%，但伴随中美经贸磋商利好，后续对美出口有望回暖 [20] - 港股运动品牌25年第三季度销售边际转弱，垂类户外及高性价比品牌表现更优，安踏其他品牌增长45-50%，特步主品牌流水同比低单位数增长，索康尼品牌流水同比增长超20%，361度主品牌及童装线下流水均取得约10%同比增长 [21] - 纺织制造企业25年第三季度业绩受关税等因素扰动，华利集团收入同比-0.3%，裕元集团收入同比-6.1%，预计后续随关税影响落地，接单节奏将回归正常，上游纺织企业如伟星股份、新澳股份单三季度归母净利润均同比增长3% [22] - 男女装及家纺品牌表现分化，男装收入平稳但利润承压，女装部分个股如歌力思单三季度归母净利润2845万元，相比24年同期亏损3703万元大幅改善，家纺品牌中罗莱生活、水星家纺利润表现超预期 [23][24] 国际公司与行业动态 - 多家国际户外品牌如Nike旗下ACG、挪威Norrøna、英国Rapha等在中国开出首店，显示中国户外市场进入更专业、更细分的新阶段 [31] - 海澜之家已于2025年11月21日向香港联交所递交H股上市申请 [33] 行业长期数据跟踪 - 2024年中国运动服饰市场规模达4089亿元，同比增长6.0%，公司口径CR10为82.5%，其中安踏市占率提升至23.0%，Nike市占率降至20.7% [54][55] - 2024年中国男装、女装、童装、内衣市场规模分别为5687亿元（同比+1.3%）、10597亿元（同比+1.5%）、2607亿元（同比+3.2%）、2543亿元（同比+2.1%） [57][60][63][65]

财务业绩 - 2025年第三季度营收6.69亿元，同比增长20.17% [3] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润0.44亿元，同比增长34.49% [3] - 2025年前三季度累计营收18.65亿元 [3] - 2025年前三季度累计归属于上市公司股东的净利润1.56亿元 [3] 市场与客户 - 直接出口到美国的营收占比低于10% [4] - 智能座舱业务受益于北美客户订单回暖 [3] - ODM业务与某全球知名数位板跨国公司合作产品已量产并获得超预期订单 [8] - 车载显示板块聚焦中美新能源头部客户以提升供应占比 [10] 全球制造与产能布局 - 泰国工厂已实现量产，主要生产车载显示屏和商用一体机 [4][5] - 泰国工厂产能储备充足，目前可满足北美三大新能源车厂及部分欧美新客户需求 [5][6] - 未来计划在东南亚及北美等地新建产线以拓增产能 [7] - 全球制造是公司核心战略，已形成“中国+泰国”生产基地布局 [7] 战略与研发 - 公司紧跟AI等新技术趋势，持续加大研发投入 [9] - 业务已实现智慧零售、智能座舱、智慧金融和工控等行业的全球布局 [9] - 公司将通过降本增效、架构调整、发挥协同效应等措施提升车载显示板块盈利能力 [10]

核心观点 - 全球关税博弈变量逐步落定，不改核心制造全球竞争力，看好两大产业链（新消费、全球制造）和一个涨价周期（澳毛）[3][4] - 2026年纺织服装行业投资策略聚焦“整固蓄势，挖掘新消费，看好全球制造”，内需有望回暖，制造板块确定性更高[1][4] 板块复盘与市场表现 - 2025年1月1日至11月14日，SW纺织服饰指数绝对收益16.9%，相对申万A股指数-7.9%，相对收益位列全市场第17位[4][8] - 子行业表现：SW服装家纺绝对收益15.5%，SW纺织制造绝对收益15.7%[8] - 估值水平：截至2025年11月14日，SW纺织服饰PE（TTM）21.0倍，处于过去5年14%分位水平；港股纺织服饰PE（TTM）18.8倍，权重标的如申洲国际、安踏体育、李宁、波司登PE分位数分别为19%、2%、35%、41%，估值性价比显现[9][12] - 基金持仓：截至25Q3末，A+H股纺服板块基金重仓市值81亿元，占总市值0.20%，环比下降；海澜之家重仓市值约14亿元位居板块首位，申洲国际、锦泓集团、波司登等获较大幅度加仓[13][17] - 业绩跟踪：25Q1-3纺织制造业绩呈现高弹性，服装家纺延续弱复苏；细分来看，运动服饰中361度营收同比+11%，家纺中水星家纺营收同比+11%[20] - 内需景气度：2025年1-10月限额以上单位服装鞋帽、针纺织品零售额累计同比+3.5%，7-10月单月增速分别为+1.8%、+3.1%、+4.7%、+6.3%，呈现温和复苏态势[21][23] - 外需景气度：2025年1-10月中国纺织业出口额2439.9亿美元（同比-1.8%），其中纺织纱线、织物及制品1177.5亿美元（同比+0.8%），服装及衣着附件1262.3亿美元（同比-4.1%）；越南纺织品出口额326.6亿美元（同比+10.6%），增速快于中国[24][26] 新消费赛道分析 高性能户外 - 2024年中国高性能户外服饰市场规模1027亿元，同比+17%，2019-2024年CAGR为14%，预计2025-2029年CAGR为16%[29][33] - 行业格局分散，2024年CR10为27.2%，最大品牌市占率仅5.5%；国产品牌增速更快，2019-2024年国际/国产品牌零售额复合增速分别为12%/18%[34][38] - 本土公司加码布局：安踏体育拥有迪桑特、科隆、狼爪等品牌；滔搏独家代理Soar、Norrøna等；伯希和2022-2024年收入/归母净利润CAGR高达116%/241%[39][45] 折扣零售 - 奥莱行业抗周期性强，2024年7月至2025年6月205家品质化奥莱实现销售额1800亿元（同比+8.9%），客流量近9亿人次；渠道下沉至低线市场仍是蓝海[46][50] - 海澜之家旗下京东奥莱发展迅速，预计全国开店数达40~50家；25Q1-3其他品牌业务营收24亿元（同比+37%），主要受益于阿迪达斯FCC项目及京东奥莱贡献[51][57] - 运动品牌创新支线：超级安踏店效约普通门店2倍；361度超品店截至25Q3末达93家；特步精选奥莱25年规划开店约30家，月店效百万[58][61] 个护清洁 - 湿巾是全球千亿、中国百亿级市场，2024年中国湿巾零售市场规模129亿元，近9年CAGR约+10%；前十大品牌零售份额合计48%，本土品牌占半壁江山[62][64] - 诺邦股份25Q1-3营收20.2亿元（同比+30%），归母净利润0.96亿元（同比+38%）；自有品牌小植家25H1营收同比+70%[65][68] - 稳健医疗25Q3消费品收入同比+17%，卫生巾业务25Q1-3高增64%；股权激励指引2025-2027年收入均同比增长13-18%[68] 睡眠经济 - 中国睡眠经济市场规模从千亿向万亿级扩大；亚朵集团旗下亚朵星球品牌22-24年零售业务收入从2.5亿元扩大至22亿元，贡献集团营收占比从11%提升至30%[69][73] - 家纺爆品迭出：从23年羽绒被畅销到24-25年人体工学枕打爆破圈；24年罗莱/水星枕芯营收及毛利率逆势提升，25H1罗莱枕芯类营收1.5亿元（同比+56%）、毛利率59.5%（同比+4.4pct）[74][77] 全球制造与产业周期 Nike创新周期 - Nike调整已超两年，26Q1（2025年6-8月）单季营收首次转正，期末库存开始环比加库；参照Adidas，自24Q1起已连续7个季度营收正增长，25Q3期末库存54.7亿欧元（同比+21%）[90][93] - Nike占产业链标的营收比重高：丰泰86%、申洲国际26%、华利集团33%、裕元集团25%[96] - 制造商业绩改善：申洲国际25H1Uniqlo/Nike/Adidas/Puma营收同比+27%/6%/28%/15%；华利集团25Q3毛利率22.2%（环比+1.1pct）；裕元集团25Q1-3制鞋出货量1.9亿双（同比+1.3%），ASP为20.88美元（同比+3.2%）[99][102] 澳毛涨价周期 - 澳毛价格每隔4-5年迎一轮2-3年上行周期；2025年10月1日澳毛东部综合指数触达1032美分/公斤（年内+41%），10月30日回落至933美分/公斤（年内+28%）[107][110] - 供给端收缩：25/26年度澳大利亚绵羊存栏数量约5790万头（同比-8.1%），羊毛产量25.2万吨（同比-10.2%）；需求端运动羊毛T恤等跑量级产品涌现[111][113] - 新澳股份低位充足备料，期末库存处于历史较高水平；越南、中国宁夏基地扩产，全球化产能网络竞争优势显著[115][119] 卫材升级周期 - 热风无纺布在海外卫护产品替代市场规模超500亿元，其中面层、底层无纺布可替代空间超250亿元；全球纸尿裤零售市场规模497亿美元，卫生巾365亿美元[120][123] - 延江股份深度绑定宝洁、金佰利等国际客户；2024年前五大客户销售额12.43亿元（同比+24.1%），CR2达67.6%；全球化产能布局中国、埃及、美国、印度[124][129] 投资分析意见 - 高景气新消费方向包括高性能户外、折扣零售、个护清洁、睡眠经济，相关标的如安踏体育、波司登、海澜之家、诺邦股份、罗莱生活等[4] - 全球制造竞争力标的聚焦Nike产业链（申洲国际、华利集团、裕元集团）、澳毛涨价周期（新澳股份）、卫材升级（延江股份）[4][99][107][120]

财务表现 - 上半年归母净利润12.7亿元 同比增长6.6% [1] - 第二季度归母净利润8.1亿元 同比增长4.1% [1] - 跨境电商业务保持30%以上增速 [1] 业务发展 - 三大产品线协同发展 电动工具打造第二成长曲线 [1] - 自有品牌占比持续提升 全球化运营能力强化 [1] - 建立全球采购、全球制造、全球分发运营体系 [1] 产能布局 - 全球拥有23处生产制造基地 [1] - 继续新增东南亚制造产能 [1] - 加快推动墨西哥、新加坡和马来西亚全球产能落地 [1] 行业前景 - 手动工具龙头有望受益美国降息周期 [1] - 电动工具业务形成第二成长曲线 [1]

会议基本信息 - 活动类别为业绩说明会，于2025年5月15日下午14:30 - 17:00通过网络远程方式召开 [2] - 接待人员包括董事兼总经理李明芳、独立董事郭莉莉、财务总监徐可欣、董事会秘书钟柏安、投资总监赖洲洋 [2] 关税与海外建厂 - 5月12日中美会谈后关税问题稍缓解，但未来仍有不确定性，公司将关注动态并实施“全球制造”等策略 [3] - 泰国工厂2024年量产，形成智能座舱业务“中国 + 泰国”双工厂布局，计划拓展产能并评估欧美外协工厂 [3][4] 市值管理与股份回购 - 投资者建议做好市值管理，公司表示将积极经营回报投资者 [3][4] - 2024年推进回购股份等举措维护市值，2024年度现金分红和股份回购总额169,955,631.05元，占当年度归属于母公司股东净利润的90.36%，预计2024年每10股派发现金股利5元（含税） [4] 投资收益与业务合作 - 投资瑞讯科技协同效应明显，对业绩有帮助 [4] - 鸿通科技2024年底全面量产，公司全资子公司已减持ITH股份，未来视资金需求评估减持 [5] 业务拓展与项目研发 - 2025年国内车载显示业务有新定点项目量产，公司聚焦“中国 + 美国”市场布局争取项目 [5] - 2025年将利用境内外资源优势开展投资并购，包括供应链整合、横向扩张、布局新技术 [6][7][8] - 研发在三大业务板块有新项目，预计2025年落地转化 [9] 营收与利润情况 - 2025年一季度合并报表营业收入6.22亿元，同比下降3.00%；归母净利润4,968万，同比下降23.90% [11] - 营收下降因北美新能源车市场需求下降，客户拉货不及预期；净利润下降因产品组合影响毛利率及增加股权激励费用 [11]

公司经营情况 - 2024 年公司营收 22.14 亿元，同比增长 31.76%；净利润 1.88 亿元，同比增长 18.16%，因欧洲客户拉货、品牌业务扩大、子公司新产品量产等因素实现两位数增长 [3] - 2025 年主要经营计划为三大业务板块协同发展、完善全球制造体系、提升研发能力、打造全球化团队 [3] 行业竞争与公司核心竞争力 - 商用智能交互显示设备行业竞争格局分散，集中度低 [4] - 公司核心竞争力在于三大业务协同、海外渠道与客户资源、全球制造能力、软硬件研发与系统总成能力 [4] 零售行业情况 - 2025 年全球 POS 终端市场规模超千亿美元，2025 - 2030 年复合年增长率超 8% [5] - 增长动能来自消费刺激政策和新技术运用 [5] 泰国工厂情况 - 泰国工厂 2024 年量产，形成智能座舱业务“中国 + 泰国”双工厂布局，计划拓展产能 [6] 关税政策影响 - 中美下调 115%关税 90 天，公司产品属豁免范畴，关税变动对业绩直接影响有限 [7] - 公司将实施“全球制造”等策略降低关税和贸易摩擦影响 [7] 主营业务策略 - 由商用人机交互 ODM 单一引擎延展到消费电子 EMS 双引擎驱动 [8] - 自有品牌业务由“渠道建设为中心”转为“产品建设为中心” [9] 车载显示业务情况 - 主要客户包含北美和国内头部新能源整车厂，基于保密原则不对具体客户评论 [10] - 因营收规模和产能利用率问题毛利率低，将通过多方面措施提升毛利水平 [11]