核心观点 - 报告预测2026年美国经济将呈现"不均衡的再加速"，实际GDP增速从2025年的2.0%提升至2.3%，名义GDP增速从4.6%上升至5.1% [2] - "双速经济"格局延续，AI相关投资高速增长与传统部门温和复苏并存，AI投资对经济增长贡献显著 [2][12] - 政策组合转向财政宽松与货币政策变量增多，财政赤字率预计为6.9%，联储可能在2026年底前降息2-3次 [3][4] - 通胀仍具粘性，核心CPI预计为3.3%，美元指数先扬后抑，2025年底预测为100，2026年底降至95 [2][5] 2025年经济复盘 - 特朗普政府初期政策以加关税和改革政府等"减法"为主，导致2025年上半年经济增长和风险偏好受压制，实际GDP季环比折年增速均值降至1.6% [1][11] - AI叙事成为经济关键支撑，2025年上半年AI投资占GDP比例达4.5%，季环比折年均增速达32.9%，对GDP增长贡献0.93个百分点，接近居民消费的贡献水平 [12] - 政策不确定性在5月后边际下降，股市估值提升推动金融条件宽松，缓冲了政策无序性对总需求的冲击 [1][12] 2026年增长前景 - 消费预计增长2.1%，投资增长3.7%，贸易逆差保持高位；居民消费在关税影响消退和财富效应支撑下逐步修复 [2][25] - AI投资维持高增速，狭义AI投资（计算机和软件业）同比增速预计从2024年的11%升至2025年的12.8%，2026年边际放缓至9%；广义AI相关产业（数据中心、电力等）投资加速 [2][30] - 地产投资呈现弱修复，2026年季度环比折年增速从负转正，但房贷利率预计维持在6%以上抑制反弹幅度 [42] - 就业市场逐步企稳，新增非农就业预计回升至月均5-10万人，失业率2025年底和2026年底分别为4.4%和4.3% [46] 政策展望 - 财政政策宽松，"大而美"法案带来企业减税（如合格资产全额折旧、研发开支费用化）和个人减税，预计推升总需求 [3][30] - 货币政策变量增多，联储可能在2025年12月降息后暂停，2026年6月后再度降息1-2次；联储主席换届带来政策组合不确定性 [4][74] - 美元走势受美国增长相对优势和降息预期饱满影响，先升至100后回落至95；10年期美债利率预计在4.2%-4.3%区间逐步上行 [5][77][78] 通胀与结构性挑战 - 核心通胀粘性源于关税对中间品影响的持续性、房租分项温和放缓、以及潜在服务通胀压力，2026年核心CPI预测为3.3% [2][48][57] - 油价低位（WTI期货定价2026年均值61.3美元/桶）压制能源通胀，但数据中心用电需求可能推升电价；食品通胀因牛肉价格涨幅放缓而贡献下降 [52] - 收入分配不均衡加剧，AI技术对初级岗位影响明显，前10%收入群体持有87%的股票与共同基金份额，政治极化趋势难以逆转 [5][10]

美国“双速经济”格局 - 2025年上半年，AI相关投资（计算机设备和软件）占美国GDP的4.5%，但对GDP增长的拉动接近1个百分点，与权重7成的居民消费贡献基本相当[1][9] - 2025年上半年，AI投资累计同比增速达14.6%，而剔除AI投资后的内需增速仅为2.2%[9] - 预计2026年狭义AI相关产业对增长的贡献有望达到1%以上，广义AI产业（含数据中心、电力等）贡献率更大[1][33] 历史类比：互联网革命时期 - 1995-2000年互联网革命期间，计算机设备投资和软件投资同比增速均值分别达41.5%和19.3%，显著高于其他内需部门[39] - 同期美联储在1998年预防性降息三次，政策利率由5.50%降至4.75%，金融条件宽松[40] - 标普500信息技术指数在1995-2000年累计上涨377%，市值占比从17%升至30%[56] 本轮周期特点与资产含义 - 相比互联网时期，本轮财政政策更宽松，“大而美”法案预计使2026年财政赤字率上行0.7个百分点至7%[72] - 美元呈现结构性走弱趋势，弱美元周期下权益资产表现强劲，标普500在历史弱美元周期中涨幅介于8.8%至33.2%[70][72] - 债券市场波动率或维持高位，因通胀威胁和财政可持续性隐忧（如利息开支占财政收入比例可能从2024年的18%升至2028年的30%）[72] AI渗透的社会经济影响 - AI可能导致劳动力“分层”，对人力资源、合规风控等岗位的“降本”作用远高于“增收”，减少对初级岗位招聘但增加高级岗位需求[94] - AI增长红利更多分配至技术与资本持有者，2025年二季度收入前10%的群体持有87%的公司股票与共同基金资产[95] - MAG7市值占标普500的33%，2025年以来AI相关股票对标普500涨幅贡献达54%，加剧财富不平等[95]

信贷市场风险 - 过去十年信贷规模爆发式增长，高收益债券、杠杆贷款和私募信贷领域总借款额已达约5万亿美元，私募信贷是主要增长动力 [1] - 信贷市场近期遭遇三起涉嫌欺诈事件，加剧对潜在深层风险的担忧，包括锡安银行、西部联合银行涉及不良商业抵押贷款基金欺诈，以及三色控股和第一品牌集团的破产案 [1] - 若出现违约案例，情况将十分棘手 [1] 经济分化与企业破产 - 存在"双速经济"风险，近期企业倒闭事件表明经济底层群体面临困境，而该领域此前存在大量信贷投放 [2] - 企业破产风波扰乱信贷市场，导致银行和投资公司出现损失，例如摩根大通因三色控股事件承受1.7亿美元损失 [2] - 摩根大通首席执行官警示可能还有更多类似的潜在风险存在 [2] 行业内部争议 - 私募信贷公司对银行关于尽职调查不足的言论表示不满，认为问题出在银行主导的贷款业务 [2] - 私募信贷机构与银行同属一个体系，不应将彼此对立，若出现危机所有参与者都将受到影响 [2][3]

美联储利率决议预期 - 市场普遍预期美联储将降息25个基点，但可能出现三位委员支持降息50个基点的分歧 [1] - 市场关注焦点将是经济预测摘要中的点阵图，预计点阵图将显示今年政策利率下调三次 [2] - 市场已定价美联储明年降息至3%以下或约150个基点，但点阵图难以从3.58%大幅下调至3%以下，这可能令市场失望 [3] 债券市场定价与价值 - 市场已定价美联储未来几年大幅降息，但远期利率显示10年后10年期国债收益率接近5.5%，为20多年来的最高水平 [5] - 市场定价中包含的期限溢价可能过高，因难以想象未来20年经济增长率持续保持在5.5% [6] - 债券市场在曲线远端存在价值，通胀挂钩债券的实际收益率达2.5%被认为具有吸引力 [7][13] 经济分化与通胀动态 - 经济呈现双速发展，高收入消费者持续支出，而小企业因高利率而裁员，导致失业率上升 [8][9] - 剔除住房的核心通胀上月同比增长2.7%，为过去两年最高水平，高收入消费者的旺盛支出使通胀形势复杂化 [9] - 降息有助于小企业，但可能通过财富效应加剧通胀粘性，形成两难局面 [10] 政策环境与市场共识 - 市场处于金发姑娘环境，预期经济增长放缓且失业率上升，但新任美联储主席将积极行动以延长经济扩张 [12] - 打破市场共识的风险在于通胀回升，关税政策已导致核心商品价格环比上涨0.3%，并可能带来滞胀效应 [15] - 关税和移民等政策可能同时导致经济增长放缓和通胀上升，通胀挂钩债券是应对此类情景的工具 [15]