公司概况与历史沿革 - 公司于2011年12月在港交所上市，旗下周大福品牌成立于1929年，由郑氏家族控股，股权结构集中 [1] - FY2025财年，公司总收入为896.56亿港元，同比下滑17.5%，归母净利润为59.16亿港元，同比下滑9.0% [1] - 公司收入主要来自中国内地，FY2025财年内地与海外收入占比分别为83.2%和16.8% [1] 发展阶段与股价表现 - 上市以来公司发展分为三阶段：1) FY2012~2017：收入、归母净利润CAGR分别为-2.0%、-4.5%，FY2017珠宝业务门店达2236家 [2]；2) FY2018~2024：收入、归母净利润CAGR分别为+10.6%、+8.0%，公司自FY2018扩张加盟渠道，FY2024珠宝业务门店达历史峰值7252家，其中内地加盟店5679家、直营店1428家 [2]；3) FY2025至今：终端零售波动下门店收缩，FY2026H1加盟门店数量收缩至4116家，公司同时优化低效门店提升效率 [2] 行业趋势与消费变化 - 金价快速上涨背景下，黄金首饰整体消费量疲弱，但古法金、国潮等细分赛道实现逆势增长 [3] - 2024年中国黄金产品市场规模为5688亿元，其中古法金规模占比从2018年的4%提升至2023年的30%，2023年规模达1573亿元，预计到2028年占比将达52%，规模将达4214亿元 [3] - 黄金消费场景从传统婚庆、亲子等扩展至日常穿搭时尚单品，消费群体走向年轻化 [3] 公司产品结构与表现 - 公司黄金首饰及产品分为定价和计价两类，FY2025收入占比分别为14.6%和66.2% [3] - FY2021~FY2025，定价首饰与计价黄金首饰的收入复合增速分别为34.5%和7.9%，定价首饰表现亮眼 [3] - FY2025Q1至FY2026Q3，内地市场定价首饰各季度零售值同比均为增长，而计价黄金首饰同比均为下滑 [3] - 公司打造差异化标志性产品系列，如传承系列（克重计价为主）、传福、传喜和故宫系列（“一口价”居多），定位中高端 [3] 门店网络与经营策略 - 2024年因金价上行及终端消费疲弱，公司门店由扩张转为收缩 [4] - FY2025财年，内地珠宝业务门店净减少833家（加盟店减少968家，直营店增加135家） [4] - FY2026H1较FY2025财年，内地珠宝业务门店继续净减少611家（加盟店减少595家，直营店减少16家） [4] - FY2025公司开启品牌转型，强化高线城市布局并开设高端新形象店，高端门店的月销售高于同区门店平均水平 [4] 财务预测与估值 - 预计公司FY2026~FY2028营业收入分别为933.45亿港元、983.80亿港元、1032.76亿港元 [4] - 预计公司FY2026~FY2028归母净利润分别为81.31亿港元、89.80亿港元、95.47亿港元 [4] - 预计公司FY2026~FY2028每股收益（EPS）分别为0.82港元、0.91港元、0.97港元，对应市盈率（PE）分别为14倍、12倍、12倍 [4] - 给予公司目标价13.66港元，对应2027财年PE为15倍，维持“买入”评级 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][11] 核心观点 - 2025年及2026年第一季度业绩表现超预期，公司作为古法金龙头优势持续显著 [1][6][10] - 线上渠道与境外市场拓展表现亮眼，品牌高端定位得到验证，全球影响力扩大 [7][8][10][11] - 基于一季度业绩好于预期，上调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [11] 业绩表现与财务数据 - **2025年业绩**：实现营业收入273.0亿元，同比增长221.0%；归母净利润48.7亿元，同比增长230.5%；剔除股权激励影响后的经调整净利润50.3亿元，同比增长234.9%；基本每股收益(EPS)为28.35元 [6] - **2025年利润率与分红**：归母净利率为17.8%，同比提升0.5个百分点；全年累计派息率为76.0% [6] - **2026年第一季度业绩预告**：预计收入为165~175亿元，净利润为36~38亿元，推算净利率为21.7%~21.8%，优于2025年全年水平 [6] - **未来盈利预测**：预计2026~2028年归母净利润分别为72.72亿元、92.37亿元、107.28亿元，对应EPS分别为41.14元、52.26元、60.70元 [11][12] - **估值水平**：当前股价对应2026~2028年预测市盈率(PE)分别为12倍、9倍、8倍 [11][12][16] 业务分项分析 - **产品结构**：2025年足金产品（含足金镶嵌和足金黄金）收入占比99.9%，同比增长221.0% [7] - **渠道表现**：2025年线下/线上渠道收入占比分别为82.9%/17.1%，线上占比提升4.7个百分点；线上渠道收入同比增长341.3%，表现亮眼 [7] - **门店数量**：截至2025年12月，公司共计拥有45家门店，同比净增加9家 [7] - **市场分布**：2025年中国内地/境外收入占比分别为85.6%/14.4%，境外收入同比增长361.0% [8] 盈利能力与费用 - **毛利率**：2025年毛利率为37.6%，同比下降3.5个百分点，主要系金价上涨较快所致 [9] - **费用率**：2025年期间费用率同比下降4.2个百分点至14.1%，规模效应显现；其中销售费用率同比下降3.0个百分点至11.6% [9] - **预测趋势**：预计2026-2028年毛利率将逐步回升至39.0%、39.5%、40.0% [15] 其他关键财务指标 - **存货**：2025年末存货为160.4亿元，同比增加292.5%；存货周转天数为216天，同比增加21天，主要为应对春节旺季需求 [9] - **经营现金流**：2025年经营净现金流为净流出68.5亿元，主要因销售快速增长及存货大幅增加 [9] - **预测现金流**：预计2026年起经营现金流将转正，2026-2028年分别为64.10亿元、90.31亿元、95.73亿元 [13] - **净资产收益率(ROE)**：2025年摊薄ROE为43.9%，预计2026-2028年将进一步提升至56.6%、61.3%、60.8% [12][15] 公司竞争优势与行业地位 - 公司是古法金赛道引领者，已打造出领先的品牌优势 [10] - 2026年在中国高净值人群最受青睐的珠宝品牌中排名前三，是榜单中唯一的中国品牌 [10] - 2025年单个商场平均实现年化销售业绩近10亿元，在中国内地的单个商场店效、坪效在全球奢侈品集团中排名第一 [10] - 与国际五大奢侈品牌（路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽等）的消费者平均重合率由2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，验证其高端品牌定位 [11]

2025年业绩表现 - 公司2025年业绩预告表现亮眼，多项指标大幅增长，销售业绩（含税收入）预计约310~320亿元，同比增长约216~227% [4] - 预计收入约270~280亿元，同比增长217~229% [4] - 预计经调整净利润（剔除股权激励费用）约50~51亿元，同比增长约233~240% [4] - 预计净利润约48~49亿元，同比增长226~233% [4] - 业绩增长得益于品牌影响力持续扩大，形成市场明显优势，线上线下收入均实现大幅增长 [5] 产品与市场策略 - 公司持续优化产品并推新迭代，丰富产品矩阵，引领古法金审美风尚 [6] - 2025年以来推出多款新品，包括葫芦宝宝吊坠、3号玫瑰花窗吊坠、光明女神吊坠、九股玄黑金刚杵吊坠、午马系列、貔貅宝宝钻饰吊坠、玫瑰花窗1号宝石吊坠等 [6] - 策略上深化现有大单品在消费者中的心智，同时持续推新以吸引老客复购并不断破圈 [6] 渠道拓展与国际化 - 线下渠道方面，2025年新增门店10家，优化及扩容门店9家，产生增量营收贡献 [7] - 截至2026年3月11日，公司门店总数达50家，其中中国大陆43家，海外7家 [7] - 海外门店分布为中国香港4家、中国澳门2家、新加坡1家 [7] - 线上渠道增长迅猛，2025年在淘天平台销售额累计同比增长499%，在京东平台累计同比增长462% [7] - 2026年1-2月线上持续高增长，淘天平台1月同比增长264%，2月同比增长332% [7] - 京东平台2026年1月同比翻159倍（基数较小），2月同比增长446% [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 2025年业绩表现亮眼，好于预期，持续引领古法金赛道 [1][2] - 业绩高增得益于品牌影响力扩大、线上线下收入大幅增长 [2] - 公司作为古法金龙头，通过产品迭代、渠道拓展和国际化推进，持续引领行业发展 [4] 2025年业绩预告 - 预计2025年实现销售业绩（含税收入）约310~320亿元，同比增长约216~227% [1] - 预计2025年实现收入约270~280亿元，同比增长217~229% [1] - 预计2025年经调整净利润（剔除员工股权激励费用影响）约50~51亿元，同比增长约233~240% [1] - 预计2025年净利润约48~49亿元，同比增长226~233% [1] 业务亮点与增长驱动 - **产品推新迭代**：2025年推出葫芦宝宝吊坠、3号玫瑰花窗吊坠、光明女神吊坠、九股玄黑金刚杵吊坠、午马系列、貔貅宝宝钻饰吊坠、玫瑰花窗1号宝石吊坠等新品，深化大单品心智并吸引复购 [2] - **线下渠道扩张**：2025年新增门店10家，优化及扩容门店9家，贡献增量营收 [3] - **门店网络现状**：截至2026年3月11日，公司门店总计50家，其中中国大陆43家，海外7家（中国香港4家、中国澳门2家、新加坡1家） [3] - **线上销售高增**：2025年在淘天/京东销售额累计分别同比增长499%/462% [3] - **线上销售延续强势**：2026年1/2月在淘天单月分别同比增长264%/332%；在京东1月同比翻159倍（基数较小），2月同比增长446% [3] 未来展望与盈利预测 - **内生增长**：品牌破圈、产品升级、挖掘高客潜力、拓宽新客、优化门店位置与面积以提升店效 [4] - **外延扩张**：稳步推进国际化进程，海外门店有拓展空间 [4] - **上调盈利预测**：因业绩好于预期，上调2025~2027年归母净利润预测，较前次分别上调2%/5%/4% [4] - **最新盈利预测**：2025E/2026E/2027E归母净利润分别为48.54/68.80/87.99亿元 [4] - **最新EPS预测**：2025E/2026E/2027E分别为27.52/38.92/49.78元 [4] - **估值水平**：当前股价对应2025E/2026E/2027E的PE分别为20/14/11倍 [4] 财务预测摘要 - **营业收入**：预计2025E/2026E/2027E分别为278.22/374.57/469.29亿元，同比增长227.1%/34.6%/25.3% [5] - **归母净利润**：预计2025E/2026E/2027E分别为48.54/68.80/87.99亿元，同比增长229.5%/41.7%/27.9% [5] - **盈利能力指标**：预计2025E/2026E/2027E毛利率分别为37.7%/39.0%/39.5%，归母净利润率分别为17.4%/18.4%/18.7% [13] - **净资产收益率**：预计2025E/2026E/2027E ROE（摊薄）分别为55.1%/56.2%/52.8% [5][13] 市场与估值数据 - **当前股价**：639.0港元 [6] - **总股本**：1.77亿股 [6] - **总市值**：1129.40亿港元 [6] - **近期收益表现**：近1个月绝对收益-11.8%，近3个月绝对收益2.7%，近1年绝对收益6.7% [9]

行业趋势与变革 - 黄金珠宝行业正迎来产业性变革，古法金成为高端化重要载体 [1] - 因工艺迭代与金价上涨，金饰消费趋向高端化与轻量化 [1] - 古法金工艺和设计优于传统黄金，推动金饰消费向高定价拓展 [1] 公司定位与前景 - 老铺黄金是古法手工金器龙头品牌，有望持续受益于行业变革 [1] - 公司差异化布局高端黄金赛道，海内外拓店及渠道优化可期 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为48亿元，同比上升2.26倍 [1] - 预计公司2026年归母净利润为68.9亿元，同比上升44% [1] - 预计公司2027年归母净利润为87.1亿元，同比上升26% [1] - 参考可比公司，给予公司2026年18倍市盈率，对应合理价值775.64港元/股 [1] - 首次覆盖给予“买入”评级 [1]

老铺黄金公司动态 - 公司将于10月26日进行本年度第三次产品价格调整，具体调价幅度依据国际金价变化及产品类型而定 [1][3] - 公司采取“一口价+定期调价”策略，区别于传统“大盘金价+工费”模式，在金价上涨背景下凸显产品性价比 [3] - 公司天猫官方旗舰店近一个月热销产品超4万件，双11开启后10分钟内成交额突破3亿元，创品牌新纪录，同比增长超848倍 [3] - 公司上半年实现营业收入123.54亿元，同比增长251%，经调整净利润23.51亿元，同比增长290.6% [4] - 公司为控制调价前客流及需求，曾实施限购策略，包括顾客每日限购1次饰品类产品，同款不超过2件，累计不超过5件 [3] 黄金市场价格走势 - 国际金价持续走高，伦敦金现最高突破4380.79美元/盎司，创历史新高，较8月25日涨幅超26% [5] - 10月19日国内主流黄金品牌如周大福、六福珠宝金价均达1268元/克，多数品牌金价超过1200元/克 [6][7] - 老铺黄金部分产品按克价计算优惠后约1600多元/克，高于主流品牌价格 [7] 黄金行业与资本市场表现 - 黄金珠宝行业正经历由渠道向产品及品牌转型的周期，产品创新和差异化成为消费者关注重点 [4] - A股黄金概念股年内悉数上涨，招金黄金涨幅达269.02%，西部黄金、中金黄金、紫金矿业等涨幅均超100% [8][9]

公司核心观点 - 公司是古法黄金赛道的奢品玩家，凭借非遗工艺与高端定位实现逆势增长，被称为黄金中的“爱马仕” [1] - 公司2023年营收同比激增145.6%至31.8亿元，2024年6月上市后股价在9个月内最高涨幅超10倍 [1] - 公司的核心竞争力在于将非遗工艺与奢品化运营深度绑定，构建了高毛利、高单价的商业模式 [4][5] 发展历程与市场表现 - 公司2009年创立，是国内首家专注古法金饰品的门店，并推动行业标准化，参与起草《古法金饰品》等团体标准 [2] - 公司拥有超1800项原创设计与1000项著作权，2019年推出业内首个足金镶嵌钻石产品，打破行业传统 [2] - 2021-2023年，公司营收从12.65亿元增至31.8亿元，2024年上半年营收12.94亿元，延续稳健增长 [2] - 公司于2024年6月上市，截至2025年3月最高市值达1340亿港币，较上市首日收盘价涨幅超10倍 [2][20] 财务与运营效率 - 2023年公司毛利率达41.9%，远超周大福的22.4%和老凤祥的18.1% [3] - 公司单店营收达1.16亿元，凭借仅33家门店实现高效能运营，凸显“少而精”的高端逻辑 [3] - 2024年上半年，公司足金镶嵌产品占比已达49.3%，较2021年的37.9%显著提升，成为重要增长引擎 [4] 产品差异化与工艺 - 公司产品全程采用手工制作，核心工艺涵盖花丝镶嵌、金银错等国家级非物质文化遗产技艺 [4] - 花丝工艺需将黄金抽成发丝般细的金丝，一件复杂产品需资深工匠耗时数月完成，成本与艺术价值极高 [4] - 公司产品定价采用“一口价”奢品逻辑，核心价格带集中在1万-5万元，25万元以上高端产品占比逐年提升 [5] - 公司每年固定涨价两次，从不降价，并通过限购策略刻意控制供给以打造稀缺感 [5] 渠道策略与品牌建设 - 公司坚持直营模式，全国仅33家门店，均选址于SKP、恒隆广场等高端商圈，与LV、卡地亚等奢品品牌为邻 [6] - 门店以“中国文房”为主题装修，设置书房、茶室场景，2023年线下渠道贡献88.9%的营收 [6] - 2023年，公司与周大福一同入选《胡润中国高净值人群品牌倾向报告》，成为仅有的两家上榜中国珠宝品牌 [7] 行业趋势与市场定位 - 2023年中国珠宝市场规模达8200亿元，黄金品类占比超60%，古法金是增长最快的细分领域 [7] - 古法金预计2028年市场规模将达4214亿元，超过普通黄金市场规模 [7] - 黄金珠宝消费者年轻化趋势明显，18-34岁人群占比超50%，既看重保值属性，也追求文化内涵与设计感 [7] - 中国珠宝市场规模预计到2028年将达11400亿元，2018年至2023年复合年增长率为7.2% [23][24]

公司概况与市场表现 - 公司创立于2009年，是国内率先推广“古法金”概念的品牌，并于2024年6月在港交所上市 [1][12] - 截至2025年3月，公司股价较发行价最高涨幅达1040%，市值最高达1340亿港币 [1][18] - 2023年公司营收达31.8亿元，同比增长145.6%，在黄金珠宝行业整体承压背景下实现逆势增长 [1][15] 品牌定位与高端策略 - 公司定位高端市场，采用“一口价”策略，不与金价直接挂钩，每年固定涨价两次且从不促销，缺货时开启限购以打造稀缺性 [1][43][44] - 核心价格带集中在1万-5万元，25万元以上高价产品占比高于同行，淘宝旗舰店1000元以下产品仅占20%，远低于周大福（86%）和中国黄金（96%） [1] - 公司成功上榜2023年胡润中国高净值人群最青睐珠宝品牌，成为仅有的两个中国品牌之一 [1][42] 产品策略与工艺创新 - 公司深耕古法金工艺，传承锤揲、錾刻、花丝镶嵌等宫廷技法，并于2019年首创足金镶嵌钻石产品，打破传统K金镶嵌限制 [2][40] - 截至2024年6月，公司累计拥有超1800项原创设计和1000项著作权，产品融入中国传统文化与宗教元素 [2] - 2023年公司足金镶嵌产品占比达45.8%，较2021年提升7.9个百分点 [2] 渠道布局与运营效率 - 渠道布局以线下自营为主，2024年上半年线下营收占比达88.9% [2] - 门店聚焦一线及新一线城市高端商圈，与LV、卡地亚等奢侈品牌为邻，采用场景化装饰提供沉浸式体验 [2] - 公司严控扩张节奏，每年新开3-4家店，2025年初内地门店共33家，单店营收达1.16亿元，毛利率为41.9%，远超同行 [2] 行业背景与市场机遇 - 中国珠宝市场规模从2018年的5800亿元增长至2023年的8200亿元，复合年增长率为7.2%，预计2028年将达11400亿元 [22][23][24] - 古法金赛道增长迅猛，预计其市场规模将从2023年的130亿元增长至2028年的4214亿元，是目前增长最快的细分领域 [2][38][39] - 2023年按销售收入计，公司在古法黄金珠宝市场份额为2.0%，前五大品牌分别为周大福（19.7%）、老凤祥（11.0%）、中国黄金（5.8%）、会元股份（5.7%）和梦金园（3.9%） [30]

公司涨价策略与市场反应 - 公司于8月25日实施产品提价 涨幅在10%-12%之间 个别款式如十字金刚杵项链小号涨幅达20% [2][3] - 今年2月曾进行一轮提价 涨幅5%-12% 本次为年内第二次提价 [2][3] - 线上平台同步上调价格 热门饰品上调1000-3000元 涨幅5%-13% 但线上购物可享九折优惠抵消涨幅 [3] - 涨价策略引发消费者抢购 北京SKP门店出现排队现象 排队时间达20-30分钟 [2][4] - 去年3月、9月和今年2月三次涨价公告均带来"排队潮" 显示消费者对涨价策略的积极反应 [6] 公司定价逻辑与毛利率影响 - 公司声称价格调整基于品牌定位和定价策略 与黄金价格涨幅无直接关系 实时金价仅影响调整浮动大小 [4] - 2025年上半年毛利率为38.1% 同比下降3.2个百分点 因提价幅度小于金价涨幅 [6] - 证券机构预计本次提价将支撑下半年毛利率 有望实现环比提升 [6] 品牌定位与竞争策略 - 公司通过频繁涨价模仿国际奢侈品牌策略 旨在提升品牌价值并拉开与本土竞争对手的差距 [6] - 董事长徐高明表示公司预判并顺应国潮和古法金趋势 目前未见构成竞争压力的同行 [1][9] - 公司采用折扣活动作为竞争策略 包括开业打折和活动打折 声称此举提高品牌影响力和势能 [8][9] 国际市场拓展计划 - 公司计划2026年积极拓展东南亚市场 同时启动欧美市场前期调研 [10] 行业环境与金价走势 - 2025年前6个月黄金价格涨幅超过23% 2024年全年上涨28% [4] - 世界黄金协会预计2025年下半年金价可能上涨15% [4] - 金价高企导致二季度全球金饰需求量同比下降14% 但以价值计消费额依然上涨 [4] 品牌争议与挑战 - 要客研究院院长周婷认为公司品牌力与国际奢侈品牌存在代际差距 溢价能力先天不足 [7] - 公司依赖的"古法工艺"并非独家优势 且发展高度依赖国潮这一阶段性消费潮流 [7] - 产品与消费场景局限在华人文化圈 国际化面临挑战 [7] - 频繁涨价策略可能压抑消费者热情 国际奢侈品牌如香奈儿和LV今年业绩出现下滑 [8]

报告核心观点 报告围绕商贸零售行业2025年度中期投资策略展开，指出行业维稳谋变，应重视新消费，各细分板块有不同投资机会与风险，美护、医美、黄金珠宝、商超百货等板块需关注产品、经营、渠道等因素，推荐了相关公司[1][7]。 零售行业总览 细分板块逻辑梳理 - 美护板块25年1 - 5月表现强劲，下半年聚焦产品势能强、经营改善、龙头企业三条投资主线，推荐巨子生物等公司[7]。 - 医美行业胶原蛋白赛道景气，对渠道和运营能力要求高，关注新材料和新产品管线，推荐锦波生物、爱美客[7]。 - 黄金珠宝市场多元化年轻化，部分品牌靠工艺承接消费变化，关注从渠道转向产品与品牌驱动的公司，推荐老铺黄金等[7]。 - 商超百货25年政策助力，下半年聚焦零售调改和折扣零售两条主线，推荐重庆百货[7]。 社零总览与分板块表现 - 2025年1 - 3月社零总额12.47万亿元，同比+3.6%，金银珠宝类零售额同比+8.06%，化妆品类同比+5.48%[14]。 - 2025年1 - 2月消费者信心指数回升，3月回落但高于1月[14]。 行情表现与资金面特征 - 25年年初至今美容护理板块表现优，商贸零售板块略承压，子版块涨跌幅排序为钟表珠宝>医疗美容>化妆品>跨境电商>百货[16][17]。 - 公募基金对商贸零售配置逐季上升，美容护理整体稳定；25Q1商贸零售与美容护理持股市值环比上行，部分子板块有不同变化[16][17]。 行业复盘 线上情况 - 25年1 - 4月电商实物总销售额指数回升，5月微降；1 - 4月电商客单价水平指数下滑，5月回升[23]。 线下情况 - 25年1 - 5月商铺出租率指数回升，维持在中高位景气区间；经营场所增减指数呈稳态区间波动，新增店铺预期下降[29]。 行情情况 - 25年1 - 5月美容护理板块PE - TTM波动上行，跑赢沪深300；商贸零售板块PE - TTM“前低后高、波动上行”，涨幅与政策相关[33]。 - 商贸零售子行业指数跟随大盘但表现弱，4月下跌后企稳，互联网电商政策敏感度高；医疗美容领涨，美容护理板块整体表现强劲[37]。 核心标的盈利能力 - 美容护理和商贸零售板块核心标的2024年和2025年第一季度营收和归母净利表现分化，部分公司实现正增长[39]。 美容护理行业 行业复盘 - 2025年1 - 5月美容护理（申万）指数涨幅10.82%，排名2/31；商贸零售（申万）指数跌幅 - 3.95%，排名靠后；互联网电商和个护用品表现相对更优[44]。 - 2024 - 2025年3月社零总额稳定增长，25年3月为40940亿元，同比增长5.9%；2024年化妆品销售额下滑，2025年1 - 3月同比+3.61%[49]。 - 25Q1三大平台美妆类目销售额表现分化，抖音增长强劲，淘天京东增速承压[52]。 - 25年“618”活动时间提前，玩法简单化，跨平台合作助力流量增长[55]。 - 国货品牌业绩表现分化，2024年和2025年第一季度部分公司营收和归母净利同比实现正增长[57]。 投资主线 - 25年聚焦产品势能强劲、经营改善、龙头大而全三条投资主线，推荐珀莱雅等公司[62]。 医美行业 行业概况 - 玻尿酸赛道向注射层次和部位精细化发展，关注产品管线扩充进程[65]。 - 胶原蛋白赛道未来空间广阔，国内多企业加速研发布局，重组胶原蛋白特性显著，在医美多领域有应用[70][71]。 - 国内医美市场合规注射材料品类达7种，未来核心竞争要素在于运营和差异化定位[74]。 投资建议 - 医美行业需求承压，推荐布局新产品管线、具备强渠道管理与产品运营能力的锦波生物、爱美客，建议关注华东医药[78]。 黄金珠宝行业 行业趋势 - 金价长期高位，25Q1消费者部分持币观望或转向轻克重金饰；2025年金银珠宝类零售额上升，3月达324.8亿元，同比+10.6%[85]。 - 金价受供需、货币金融、政治格局和消费习惯等因素影响，企业采取对冲政策；长期看金价仍有上涨空间[87]。 - 中国金饰消费市场呈多元化、年轻化趋势，黄金饰品主导地位增强，消费者偏好多样，购买动机转向悦己消费[92]。 - 各品牌通过差异化策略推出新品，如周大福IP联名、潮宏基年轻化设计、周大生文化内涵产品等[95]。 投资建议 - 行业层面关注消费表现和金价走势，个股推荐品牌力崛起、产品设计卓越、经营有改善的老铺黄金、潮宏基、曼卡龙[107]。 商超百货行业 消费与政策情况 - 消费者消费意愿承压，25年3月消费者信心指数为87.5%，低于24年3月和25年2月[109]。 - 国家出台多项扩内需促消费政策，如《提振消费专项行动方案》等[112]。 商超调改情况 - 传统商超业态老化，多家商超参考“胖东来模式”调改，聚焦商品结构、动线布局等方面[115]。 - 调改举措改善传统商超经营表现，永辉超市、步步高、重百新世纪调改后销售额、客流等指标提升[121]。 投资主线 - 关注传统零售调改和折扣零售两条投资主线[122]。