2025年08月25日 国泰君安期货商品研究晨报-农产品 观点与策略 | 棕榈油：美豆油SRE利空出尽，国际油脂上涨 | 2 | | --- | --- | | 豆油：四季度缺豆交易暂缓，高位震荡整理 | 2 | | 豆粕：隔夜美豆小幅收涨，连粕或反弹震荡 | 4 | | 豆一：反弹震荡 | 4 | | 玉米：震荡运行 | 6 | | 白糖：窄幅波动 | 7 | | 棉花：期货价格震荡偏强 | 8 | | 鸡蛋：近端关注淘鸡节奏，远端情绪仍偏弱 | 10 | | 生猪：收储利多落地，等待现货印证 | 11 | | 花生：关注新花生上市 | 12 | 国 泰 君 安 期 货 研 究 所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 期货研究 商 品 研 究 2025 年 8 月 25 日 商 品 研 究 棕榈油：美豆油 SRE 利空出尽，国际油脂上涨 豆油：四季度缺豆交易暂缓，高位震荡整理 | | | 【基本面跟踪】 油脂基本面数据 | | | 单 位 | 收盘价 (日盘） | 涨跌幅 | 收盘价 （夜盘） | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | ...

2025 年 8 月 25 日 商 品 研 究 棕榈油：美豆油 SRE 利空出尽，国际油脂上涨 豆油：四季度缺豆交易暂缓，高位震荡整理 | | | 【基本面跟踪】 油脂基本面数据 | | | 单 位 | 收盘价 (日盘） | 涨跌幅 | 收盘价 （夜盘） | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 棕榈油主力 | 元/吨 | 9,510 | 0.78% | 9,570 | 0.63% | | | 豆油主力 | 元/吨 | 8,492 | 0.83% | 8,428 | -0.75% | | | 菜油主力 | 元/吨 | 9,995 | 1.18% | 9,851 | -1.44% | | | 马棕主力 | 林吉特/吨 | 4,531 | 1.59% | | | | 期 货 | CBOT豆油主力 | 美分/磅 | 55.20 | 2.47% | | | | | | 单 位 | 昨日成交 | 成交变动 | 昨日持仓 | 持仓变动 | | | 棕榈油主力 | 手 | 48,758 | -9332 | 55,391 | -16,867 | | | 豆 ...

财务数据和关键指标变化 - 2025年第二季度合并净亏损9000万美元 每股亏损1.14美元 EBITDA亏损2400万美元 [5] - 调整后EBITDA为9900万美元 调整后每股亏损0.23美元 [11] - 石油板块调整后EBITDA为3800万美元 较去年同期略有增长 [11] - 可再生板块调整后EBITDA亏损400万美元 较去年同期亏损200万美元有所扩大 [12] - 化肥板块调整后EBITDA为6700万美元 受尿素和氨销售价格及销量增长推动 [13] - 第二季度运营现金流为1.76亿美元 自由现金流为使用1200万美元 [13] 各条业务线数据和关键指标变化 石油板块 - 2025年第二季度总吞吐量为17.2万桶/日 轻质产品收率为99% [5] - 集团3-2-1基准裂解价差平均为24.02美元/桶 去年同期为18.83美元/桶 [6] - 每桶RIN成本为6.08美元 占集团3-2-1裂解价差的25%以上 [6] - 直接运营成本为6.45美元/桶 低于去年同期的6.94美元/桶 [12] - 预计2025年全年吞吐量为20-21.5万桶/日 [15] 可再生板块 - 2025年第二季度处理约1400万加仑植物油燃料油 [9] - 毛利率为0.38美元/加仑 低于去年同期的0.43美元/加仑 [9] - 预计第三季度吞吐量为1600-2000万加仑 [16] 化肥板块 - 氨利用率为91% [10] - 预计2025年氨利用率为93-98% [15] - 预计2025年直接运营成本为6000-6500万美元 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 石油板块完成Coffeyville工厂计划性检修 2025-2026年无其他计划性检修 [6] - Wynnewood烷基化项目已完成40% 预计2027年投产 [19] - 正在改造Coffeyville的储罐和管道以生产航空燃料 [19] - 对炼油行业近期和中期前景持谨慎乐观态度 [20] - 将继续评估可再生业务的未来发展选择 [21] - 已开始实施去杠杆化策略 第二和第三季度偿还9000万美元定期贷款本金 [24] - CEO Dave Lamp宣布将于年底退休 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 炼油市场条件持续改善 柴油库存比2021-2024年平均水平低近15% [17] - 美国成品油需求保持稳定 中西部地区汽油和柴油库存处于或低于近期历史平均水平 [18] - 预计美国GDP增长和交通燃料需求将受益于"大美丽法案" [20] - 可再生柴油业务盈亏平衡 等待IRS最终法规以确认PTC税收优惠 [21] - 春季种植季节进展顺利 氮肥需求强劲 [21] - 预计2025年玉米和大豆库存将低于十年平均水平 [22] - 对炼油行业长期前景持乐观态度 预计2023年前无新炼厂投产 [42] 其他重要信息 - 截至6月30日 估计未偿还RFS义务为5.48亿美元 [12] - 截至第二季度末 合并现金余额为5.96亿美元 [15] - 预计2025年总资本支出为1.65-2亿美元 计划性检修支出约1.9亿美元 [15] - 公司拥有CVR Partners约37%的普通单位 将获得约1500万美元的现金分配 [13] 问答环节所有的提问和回答 问题1: 关于检修期间库存管理的影响 - 检修期间建立库存是必要的 以应对可能出现的其他问题 [32] - 库存管理对第二季度捕获率的影响估计为7-9% [35] 问题2: 2026年资本支出和检修计划 - 2026年资本支出预计不会异常 目前无计划性检修 [36] - Wynnewood检修可能在2027年进行 届时可能会有前期支出 [36] 问题3: 新任CEO的战略重点 - 公司需要市场多元化 可能通过收购或被收购实现 [40] - 化肥业务价值显著 且供应紧张 [41] 问题4: 炼油行业长期前景 - 预计2023年前无新炼厂投产 需求有望增长 [42] - 原油价格在50-70美元区间 行业前景乐观 [42] 问题5: 股息恢复可能性 - 公司希望尽快恢复股息 但需先实现目标杠杆水平 [48] - 董事会持续评估资本回报策略 [51] 问题6: 小型炼厂豁免(SRE)前景 - 公司认为Wynnewood炼厂是SRE的典型案例 [53] - 如果EPA不批准SRE 公司将再次诉诸法律 [55] - 法律未要求对SRE进行重新分配 EPA此举是政治行为 [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国环保署颁布2026 - 2027年RFS拟议规则，政策超预期利多，未来两年原料需求总量呈增长趋势 [20] - 按6月12日D4RIN价格估算，北美本土原料制可再生柴油比海外原料有溢价，且价差动态波动，美豆油底部夯实但弹性增大，需防范价格上涨风险，小型炼厂需求有不确定性 [20] - 因生物质柴油义务量增加及原料补贴差异，北美用大豆油等生产生物柴油，海外竞争弱的原料用于食品和油脂化工，通过进口海外植物油填补北美需求 [21] - 预计美国增加国内大豆压榨量、减少出口，国内植物油产量增加且无需扩种，中国需关注大豆进口情况，CBOT大豆价格抗跌 [22] 根据相关目录分别进行总结 政策背景与初衷 - 2025年6月13日美国环保署颁布拟议规则规定2026 - 2027年RFS，引发美豆油大涨，7月8日举行虚拟公开听证会，必要时7月9日再开会 [2] - 政策初衷是为生产商提供市场确定性、为消费者降油价，支持生物燃料行业，保障能源安全、增加就业、帮助农民 [3] 政策主要内容 - 为主要可再生燃料设定强劲增长目标，设定2026 - 2027年可再生燃料目标 [3][4] - 降低外国可再生燃料和原料价值，将美国放首位，提议减少进口可再生燃料及外国原料产燃料的RIN数量 [3][7] - 在RFS计划下取消电力作为合格可再生燃料，实现总统取消电动汽车强制令目标，拟从RFS法规及相关法规中删除“可再生电力”定义 [3][19] 政策详细解读 可再生燃料目标 - EPA提议2026年RV0总数240.2亿个RIN，较2025年增长近8%；2027年RV0为244.6亿个RIN，较上一年增长近2% [5] - 2026年和2027年生物质柴油义务量分别为56.1亿加仑和58.6亿加仑，超市场预期，能增加美国生物质柴油产量、提升开机率、增加原料需求 [6] 原料价值调整 - 进口可再生燃料或外国原料产燃料的RIN数量是美国国内原料产燃料的一半，利于拉开北美本土与国外原料价差 [7] - 按6月12日D4RIN价格估算，北美本土原料制可再生柴油比海外原料溢价约10美分/磅（约220美元/吨），价差随RIN价格动态波动，美豆油底部夯实但弹性增大，需防范价格上涨风险，小型炼厂需求有不确定性 [10] 原料需求情况 - 因生物质柴油义务量增加及原料补贴差异，预计北美用大豆油等生产生物柴油，海外竞争弱的原料用于食品和油脂化工，通过进口海外植物油填补北美需求 [11] - 2026年和2027年生物质柴油义务量比对2024年，2026年持平，2027年增加4.46%，全球植物油总需求增加，北美市场强于海外市场 [13][14] 美国大豆情况 - 预计美国增加国内大豆压榨量、减少出口，国内植物油产量增加且无需扩种，25/26年大豆压榨量预计为24.90亿蒲式耳（折合6776万吨），同比增加2.8% [18] - 美国大豆国内压榨产能从2023年初到2025年初增长14%，预计2030年总产能或超27.8亿蒲式耳（折合7566万吨），2025年和2030年产能开满，国内需求分别同比增加164万吨和790万吨 [18] - 中国2023 - 2024年从美国大豆采购量2年年度平均为2294万吨，美国发展生物质柴油能部分对冲出口减少风险，需关注中国大豆进口情况，CBOT大豆价格抗跌 [18][22]