涉及的行业与公司 * 行业：贵金属行业，核心品种为黄金、白银、铂、钯 [1][3][18] * 公司：未提及具体上市公司 核心观点与论据 1 近期贵金属价格飙升的核心驱动因素 * **宏观与避险驱动**：自2019年以来的美元宽松环境未变，叠加特朗普2.0政策不确定性，市场避险需求增加，共同推动金银价格上涨 [1][3] * **工业与库存驱动**：美国对战略金属征收高额关税的传言，导致全球白银库存向美国转移（伦敦库存减少，纽交所库存增加），同时有色金属整体行情走强也对白银形成支撑 [1][3] * **情绪与叙事驱动**：特朗普2.0政策对全球货币体系及二战后国际秩序造成冲击，加剧了市场情绪的极度亢奋，使得传统分析指标暂时失效 [1][4][9] * **价格表现**：2025年黄金价格上涨超过65%，白银因最后两个月大幅飙升，总体涨幅超过150%，波动幅度历史罕见 [1][3] 2 不同驱动因素的相对重要性 * **地缘冲击与库存压力是更直接的因素**：相比基于AI叙事的旺盛需求预期，地缘冲击（特朗普2.0政策）和库存压力对当前白银行情的影响更为直接和现实 [1][4] * **基本面难以解释极端涨幅**：基本面可以解释白银价格上扬，但难以解释其高斜率、单边上涨，这更多反映了市场情绪的强烈变化 [1][4] 3 关于白银逼仓与交割压力的分析 * **交割压力客观存在但不宜夸大**：随着库存下降，确实存在交割压力，但并非如部分描述般严重；真正的交割压力来自现货市场的真实紧张或囤积行为，而非持仓量大幅超过交割量 [5] * **现代交易所风控手段完善**：相比80年代，现代交易所有更完善的风控手段（如协议平仓），即使库存较低，也不会导致合约崩溃 [6] * **逼仓与价格的互动关系**：逼仓行情与价格是互动关系；若价格极端上扬，现货商吸收或囤积现货的必要性下降；需关注租借率和库存下降 [1][7] * **历史案例的启示**：亨特兄弟逼仓失败的重要原因是价格先出现拐点，导致其囤积的现货和期货投资双双亏损，双循环机制加速下跌 [7] 4 贵金属未来走势的核心决定因素 * **美国经济走向是关键**：贵金属未来走势主要取决于美国经济现实走向 [2][10][13] * **硬着陆**：美联储可能降息至零并实施量化宽松，将延续贵金属牛市 [10][11] * **软着陆**：美元降息停止时，黄金牛市动能减弱 [10][11] * **加息**：中期对黄金不利，但长期仍会回到降息轨道 [10][11] * **特朗普2.0政策是最大不确定性**：其政策反复多变，使得传统预测方法失效，成为当前市场主导因素 [9][12] * **关注法院裁定**：需关注联邦法院对特朗普关税的裁定，若否决部分关税措施，可能减少不确定性，稳定市场 [2][11][12][18] 5 对2026年市场及不同品种的展望 * **预测难度极大**：在特朗普2.0政策不确定性冲击下，用传统技术分析或基本面分析都难以准确预测高点 [11][13] * **可能引发回调的因素**：包括美国经济硬着陆发生，或联邦法院对特朗普关税裁定带来影响 [11] * **牛市阶段判断**：当前贵金属牛市进入后半段，标志是白银在过去两个月内涨幅大于黄金 [10] * **铂钯走势**：铂钯基本与金银同向运动，在当前黄金牛市未结束情况下，其牛市延续有基本面支撑 [18] * **黄金逼仓难度极高**：黄金库存相对充足，工业需求占比小（不到10%），且面临全球央行和商业银行的巨大储备，逼仓所需资金规模极大，难度远高于其他大宗商品 [16] 6 市场参与者情绪与行情判断 * **投资者情绪**：随着价格飙升，个人投资者涌入情绪上升；国内外机构对当前快速飙升解释相对乏力，表现出困惑 [17] * **市场逻辑**：部分观点认为这是基于特朗普2.0冲击下的“反美元交易”逻辑，即抛售美元资产并寻找替代资产如贵金属 [17] * **行情结束的判断**：判断逼仓行情结束需参考周线级别的技术指标回到超卖状态，日线级别的短幅回调不足以判断 [15] 其他重要内容 * **价格预测的失准**：许多机构在2025年底预测2026年黄金最高价约为5000美元，但不到一个月价格已达5500美元，远超预期 [9][17] * **战略金属政策**：美国对战略金属的政策直接与特朗普2.0相关，是影响市场的重要因素 [8]

文章核心观点 - 海外风险偏好集体回升，但地缘政治冲击导致黄金和原油价格大幅上涨 [2] 海外风险偏好 - 全球主要股指普遍上涨，纳斯达克指数周涨1.4%，标普500指数周涨1.3%，德国DAX指数周涨1.6%，日经225指数周涨0.8% [2] - 美国10年期国债收益率回落至4.5%以下，周度下行约10个基点 [2] - 美元指数回落至106以下，周度下跌约0.5% [2] 大宗商品市场 - 地缘政治冲突推动黄金价格大幅上涨，COMEX黄金期货价格周涨1.5% [2] - 地缘政治冲突推动原油价格大幅上涨，布伦特原油期货价格周涨3.9%，WTI原油期货价格周涨4.5% [2]

文章核心观点 - 当周全球市场呈现“海外风险偏好集体回升”与“地缘冲击下金油大涨”的特征，主要股指普遍上涨，避险资产黄金、原油及部分大宗商品价格大幅上扬 [2][5] - 美国经济数据呈现分化：12月非农就业新增5万人弱于预期，但失业率回落至4.4%；ISM制造业PMI为47.9连续第三个月下滑；财政赤字规模同比收窄，但美联储官员对经济前景态度偏乐观，市场预期2026年将降息 [2][59][64][66] - 美国房地产市场面临的核心矛盾是需求不足，因居民购房成本处于历史高位；预计2026年美联储降息对抵押贷款利率的下拉作用有限，叠加特朗普“地产新政”效果存疑，美国地产市场可能仅呈现弱复苏 [89][90][91][92] 大类资产表现 - **全球股市**：发达与新兴市场股指多数上涨。标普500上涨1.6%，纳斯达克指数上涨1.9%；日经225上涨3.2%，德国DAX上涨2.9%；新兴市场中，韩国综合指数上涨6.4%，伊斯坦布尔证交所全国30指数上涨5.9% [2][5] - **行业表现**：美国标普500行业中，可选消费、材料、工业分别上涨5.8%、4.8%、2.5%；欧元区科技、医疗保健、工业分别上涨7.3%、4.9%、4.2%；恒生行业指数中，医疗保健、原材料、地产建筑分别上涨10.1%、4.7%、3.0% [8][13] - **国债收益率**：发达国家10年期国债收益率多数下行，英国下行10.96bp至4.41%，意大利下行9.8bp至3.47%，美国下行1.0bp至4.18%；新兴市场国债收益率多数上行，土耳其上行40.0bp至27.52% [17][19] - **外汇市场**：美元指数上涨0.7%至99.14，主要非美货币兑美元悉数下跌；人民币兑美元升值，离岸人民币汇率升至6.9760 [2][25][30] - **大宗商品**：受地缘冲击影响，油价金价大涨。WTI原油价格上涨3.1%至59.1美元/桶，COMEX金价格上涨3.6%至4473.0美元/盎司，COMEX银价格大幅上涨12.3%；有色金属价格悉数上涨，LME铜上涨3.8%，LME铝上涨5.0% [2][32][38] 美国财政与债务 - **财政状况**：截至12月31日，美国2025日历年累计财政赤字规模为1.82万亿美元，低于2024年同期的1.91万亿美元；累计财政支出8.10万亿美元，收入5.0万亿美元 [2][50] - **国债发行**：截至1月7日，美国TGA（财政部一般账户）余额降至7836亿美元；当周美债净发行规模下降，15日滚动净发行额降至-27.03亿美元 [2][47] 美国经济数据与美联储 - **就业市场**：美国12月非农就业新增5万人，弱于市场预期的6.5万人，但失业率回落0.1个百分点至4.4%，劳动力供给收紧或是数据分化的主因；当周初请失业金人数20.8万人，低于预期 [2][64][69] - **制造业**：美国2025年12月ISM制造业PMI为47.9，连续第三个月下滑，回落的核心动力来自于库存去化 [2][66] - **美联储观点**：多位联储官员对2026年美国经济表示乐观；市场预期美联储将在2026年6月、9月共降息2次，但12月就业数据公布后，对降息空间的预测有所缩减 [59][60] 美国房地产市场分析 - **核心矛盾**：当前美国地产市场的核心矛盾在于需求不足，而非供给短缺；居民购房成本月均3060美元，占家庭收入比重达43.2%，远高于月均2227美元的租房成本，主因房价和房贷利率均处于历史高位 [89][90] - **利率影响**：2026年美联储或降息1-2次，但美债长端利率中枢下行空间有限，预计至2026年底10年期美债利率中枢位于4.0%左右，因此抵押贷款利率下行空间有限，难实质性提振住房需求 [91] - **政策效果**：特朗普政府提出的多项“地产新政”中，仅购买2000亿美元MBS可能在近期落地，但测算其对房贷利差的抑制效果可能不到10BP，且“缺工人”和建筑成本高昂制约供给修复，预计新政较难弥补需求侧短板 [92] - **市场展望**：展望2026年，随着房贷利率逐步回落，美国地产市场或仅表现为弱复苏，地产销售可能小幅改善 [92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 供应增加预期下化工需求预期提升存一定支撑，预期山东有所提振，华东华南更偏震荡；地缘明显升级预计对情绪面扰动较大，建议谨慎操作 [1] 根据相关目录分别进行总结 价格数据 - 2025年6月20 - 26日华南液化气价格在4660 - 4755元间波动，26日较25日无变化；山东液化气价格在4623 - 4667元间波动，26日较25日降25元；山东醚后碳四价格在4650 - 4810元间波动，26日较25日降100元；MB丙烷价格在560 - 621间波动，26日较25日降26 [1] - 2025年6月20 - 26日CP预测合价在533 - 606间波动，26日较25日降30；华东民用气价格在4960 - 5520元间波动，26日较25日降100元；纸面进口利润在 - 413 - 529元间波动，26日较25日增209元 [1] 市场情况 - 最便宜交割品为华东民用气4642元；PP价格震荡，FEI和CP价格下跌，CP贴水下跌，PDH生产利润好转，FEI生产成本较CP更高；PG盘面上行，07 - 09月差 - 3至107；美国至远东套利窗口关闭 [1] - 民用气先涨后跌，因国际供应扰动但国内供应充足且需求疲软；当前最便宜交割品为华东民用气4657元；PG盘面单边大幅走强受地缘冲击影响，07合约基差走弱至80（ - 141）；月差大幅走弱，07 - 08为10、07 - 09为195 [1] - 外盘价格持续走强，油气比上行；区域价差方面，内外持续走强，FEI - MB小幅走强，FEI - CP、MB - CP走弱；美亚套利窗口关闭；AFEI丙烷离岸贴水小幅走弱至2.25，CP到岸贴水大幅下跌至12美元；运费小涨 [1] 下游利润 - PDH现货利润因拉丝价格上涨有所好转；FEI生产PP利润下降，CP生产利润上涨；烷基化和MTBE利润下降；FEI - MOPJ价差下移 [1] 基本面情况 - 到港延迟、化工需求小增，港口库存和库容比下降；厂库基本持平；外放基本持平；化工需求有支撑，PDH、MTBE开工提升，烷基化基本持平；后续多家PDH工厂预计提负荷带动PDH开工提升 [1] 仓单情况 仓单注册量8358手（ - 647），主要因金能化学 - 270，上海煜驰 - 377 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 民用气先涨后跌，PG盘面单边大幅走强，外盘价格持续走强，下游利润有不同变化，基本面到港延迟、化工需求小增，后续多家PDH工厂预计提负荷，供应增加预期下化工需求预期提升存一定支撑，山东或有所提振，华东华南更偏震荡，地缘升级预计对情绪面扰动较大 [1] 根据相关目录分别进行总结 价格数据 - 2025年6月1 - 23日，华南液化气价格在4660 - 4695之间波动，山东液化气价格在4623 - 4677之间波动，山东醚后碳四价格在4550 - 4810之间波动等 [1] - 日度变化方面，如华南液化气价格变化35，山东醚后碳四价格变化180等 [1] 市场情况 - 最便宜交割品为华东民用气4623，PP价格上涨，PDH生产利润好转，FEI生产成本较CP更高，PG盘面下行，07 - 09月差 +2至99，美国至远东套利窗口关闭 [1] - PG盘面单边大幅走强受地缘冲击影响，07合约基差走弱，月差大幅走弱，外盘价格持续走强，油气比上行，区域价差有不同变化，美亚套利窗口关闭，运费小涨 [1] 下游利润 - PDH现货利润因拉丝价格上涨有所好转，FEI生产PP利润下降，CP生产利润上涨，烷基化和MTBE利润下降，FEI - MOPJ价差下移 [1] 基本面情况 - 到港延迟、化工需求小增，港口库存和库容比下降，厂库基本持平，外放基本持平，化工需求有支撑，PDH、MTBE开工提升，烷基化基本持平 [1] 仓单情况 - 仓单注册量8358手（ - 647），主要原因是金能化学 - 270，上海煜驰 - 377 [1]

市场预期与美联储政策 - 市场对美联储政策陷入预期博弈 黄金3379位置多空争夺激烈 等待鲍威尔讲话提供方向性指引 [1] - 白银价格受空头平仓潮推动大幅上涨 关键支撑位将决定后续上行空间 [1] 宏观事件对市场影响 - 降息预期与地缘政治冲击形成双重影响 需寻找最优风险收益比策略 [1]