涉及的行业或公司 * 宏观经济分析，聚焦美国整体经济[1] * 人工智能行业，特别是大型科技公司的资本开支[2] * 房地产行业，涉及新房销售与开发商库存[2] * 制造业，关注厂房建设与回流趋势[2] 核心观点和论据 **1 2026年美国经济面临显著下行风险与类滞胀挑战** * 经济下行风险源于供需两侧的多重压力，包括关税不利影响显现、劳动力增长放缓、AI投资减速、房地产去库存、建筑投资下降及消费疲软[1][2][3] * 存在类滞胀风险，即经济增长放缓、就业减少，但通胀维持在3%左右具有结构性粘性[1][7] * 类滞胀风险体现在企业成本指数上升与招聘意愿下降的背离，以及居民面临的物价上涨和就业前景暗淡[8] **2 供给侧压力主要来自关税与移民政策** * 2025年实际征收关税税率约为10%-11%，低于宣布的20%，部分原因在于企业提前采购[2] * 提前采购效应将在2026年消退，企业将面临更高进口成本或减少进口量，关税的不利影响进一步显现[1][2] * 特朗普政府的移民政策限制劳动力流入，导致劳动力人口增速下降，预计2026年非农就业增长保持低位，每月新增岗位可能仅为3-5万[1][2] **3 需求侧压力来自投资放缓与消费疲软** * AI相关资本开支增速预计在2026年放缓，因边际回报递减及高昂成本，将拖累设备投资增速[1][2] * 房地产市场进入主动去库存阶段，新房销售滞后导致库存增加，开发商需通过降价等手段去化库存[2] * 建筑投资下降，制造业回流推动的厂房建设在2024年达高点后回落，特朗普政府未有效促进回流[2][3] * 消费呈现"K型"分化，富人消费强劲，但中低收入者因工资增速放缓且通胀上升，实际工资水平恶化，消费能力削弱[1][3] **4 政策对冲效果有限，难以扭转经济压力** * 财政政策方面，2026年实施的大美利法案带来的财政刺激效果有限，财政赤字率从2025年的6%升至2026年的6.8%，但考虑关税收入后基本保持中性或略有增加[1][5] * 货币政策方面，美联储降息的再融资效应被钝化，因大部分房贷已在2021年以低利率重新融资，当前再融资需求不旺盛，削弱了对居民资产负债表的改善作用[1][6] **5 就业市场疲弱，受AI替代与政策影响** * 2025年就业市场表现疲弱，受劳动力供给和需求双方影响[4] * 需求变弱与AI广泛应用相关，公司为降本增效使用AI替代人力导致裁员，暴露于AI替代风险的行业就业增长显著放缓[4] 其他重要但可能被忽略的内容 * 2025年AI投资对设备投资和GDP拉动明显[2] * 通胀预期抬升风险将约束美联储行动，使其陷入两难境地[7][9] * 消费者信心创近年来新低[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 贵金属整体维持强势，长期价值彰显，短期若遇波动可低多；铜价短期高位盘整；氧化铝价格偏弱运行；铸造铝合金期货价格随铝价偏弱震荡；电解铝价短期维持偏弱运行；锌价短期区间震荡；铅价短期高位震荡；镍价维持宽幅震荡；不锈钢保持震荡走势；工业硅可多单参与；多晶硅回调充分后多单参与；碳酸锂宽幅震荡；锡价维持高位震荡 [3][11][16][20][25][30][34][37][41][43][47][52][58] 根据相关目录分别进行总结 贵金属 - 市场回顾：伦敦金刷新历史新高后回落收涨0.46%报3764.02美元/盎司，伦敦银先涨后跌收跌0.07%报44.02美元/盎司，沪金主力合约收涨1.02%报859.88元/克，沪银主力合约收涨0.80%报10394元/千克；美元指数收跌0.08%报97.22；10年期美债收益率回落收报4.11%；人民币兑美元汇率收报7.1119 [2] - 重要资讯：美联储官员对利率和通胀发表不同观点，美国9月服务业和制造业PMI初值公布，市场预计美联储10月和12月降息概率高，地缘冲突有新动态 [2] - 逻辑分析：鲍威尔发言或为降息打开空间，市场对流动性宽松预期高，但美国类滞胀风险犹存且地缘冲突时有抬头，贵金属维持强势，PMI数据缓解经济减速担忧，贵金属有获利了结迹象，长期价值彰显下短期低多 [3] - 交易策略：单边延续低多思路，套利观望，期权领式看涨期权 [3] 铜 - 市场回顾：沪铜2511合约夜盘收于79970元/吨涨幅0.04%，LME收盘于9993.5美元/吨跌幅0.08%；LME库存减少400吨至14.49万吨，COMEX库存增加1511吨到31.82万吨 [5] - 重要资讯：中美外交交流，鲍威尔言论或为降息打开空间，美联储内部对货币政策有分歧，南方铜业预计秘鲁产量稳定并推进新项目 [5][7][8] - 逻辑分析：宏观上市场随美联储表态变动，基本面铜精矿供应偏紧，非美地区库存积累慢，国内产量下滑，消费旺季不旺 [9] - 交易策略：单边短期高位盘整，套利跨市正套继续持有，期权观望 [11] 氧化铝 - 市场回顾：夜盘氧化铝2601合约环比下跌18元至2881元/吨；现货市场多地价格下跌 [13] - 重要资讯：新疆、山东、河南有氧化铝现货成交，国内产能运行有变化，澳洲报价降低，8月进出口数据公布，河南实施货运限行政策 [13][14][15] - 逻辑分析：国内外现货报价共振下跌，进口窗口窄幅打开，几内亚铝土矿有增量预期，基本面偏弱 [16] - 交易策略：单边价格偏弱运行，套利月差反套，期权暂时观望 [16] 铸造铝合金 - 市场回顾：夜盘铸造铝合金2511合约环比上涨40元至20270元/吨；现货市场多地价格持平 [18] - 重要资讯：四部委通知影响再生铝行业，三地再生铝合金锭库存有变化，上期所启动铸造铝合金期货标准仓单生成业务 [18] - 交易逻辑：部分地区企业提前备原料，废铝短缺高价收料，下游开工率上升，合金锭现货价格稳中偏强 [18] - 交易策略：单边随铝价偏弱震荡运行，套利多AD空AL，期权暂时观望 [20] 电解铝 - 市场回顾：夜盘沪铝2511合约环比下跌15元至20670元/吨；9月23日铝锭现货价多地下跌 [22] - 重要资讯：欧元区和美国9月制造业PMI数据公布，主要市场电解铝库存减少，印尼项目将投产，8月铝锭进出口数据公布，鲍威尔警告联储使命面临威胁 [22][23][24] - 交易逻辑：宏观上美联储对降息谨慎，欧洲制造业PMI萎缩，关注美国PCE数据，国内关注下游双节备货 [25] - 交易策略：单边短期维持偏弱运行，套利和期权暂时观望 [25] 锌 - 市场回顾：隔夜LME市场跌0.36%至2889.5美元/吨，沪锌2511跌0.09%至21935元/吨；上海地区现货成交不佳，升水涨幅有限 [27] - 重要资讯：七地锌锭库存减少，广东部分压铸锌合金企业因台风停产 [27][28] - 逻辑分析：9月精炼锌供应或小幅减量但产量仍高，锌价走低带动库存去化，下游补库预期有限，海外去库对锌价有支撑，关注出口窗口和海外交仓 [28][30] - 交易策略：单边短期区间震荡，关注LME库存，套利和期权暂时观望 [30] 铅 - 市场回顾：隔夜LME市场跌0.03%至1999美元/吨，沪铅2511合约跌0.2%至17090元/吨；现货市场再生精铅成交有压力 [32] - 重要资讯：五地铅锭社会库存减少，8月铅精矿进口增加，铅酸蓄电池进出口下滑 [32][33][34] - 逻辑分析：铅价走强修复再生铅冶炼亏损，部分企业计划复产，下游节前或备库，多空交织铅价高位震荡 [34] - 交易策略：单边短期高位震荡，逢高轻仓试空，套利和期权暂时观望 [34] 镍 - 外盘情况：隔夜LME镍价上涨140至15340美元/吨，库存增加1554至230454吨，沪镍主力合约上涨570至121740元/吨；现货升水持平 [36] - 相关资讯：印尼对矿企处罚，刚果考虑延长钴出口禁令，央行行长回应货币政策 [36][37] - 逻辑分析：印尼对矿企出手提振镍价，但影响有限，8月精炼镍进口减少，预计9月净进口下降，LME库存增加，镍价宽幅震荡 [37] - 交易策略：单边宽幅震荡，套利和期权暂时观望 [37] 不锈钢 - 市场回顾：主力SS2511合约上涨35至12940元/吨；现货市场冷轧12700 - 13100元/吨，热轧12650 - 12700元/吨 [39] - 重要资讯：佛山受台风影响实行“五停”措施 [39] - 逻辑分析：9月排产回升但需求未显旺季特征，供应有压力，钢厂分货控制使库存去化，成本支撑强，价格震荡 [41] - 交易策略：单边宽幅震荡，套利和期权暂时观望 [41] 工业硅 - 市场回顾：期货主力合约窄幅震荡收于8925元/吨跌2.3%，现货价格暂稳 [43] - 相关资讯：8月出口总量同比和环比增加，1 - 8月累计出口量上升 [43] - 综合分析：库存结构“两边低、中间高”，多晶硅10月排产和市场情绪影响盘面，当前情绪好转可左侧多单参与 [43] - 策略：单边多单参与，期权寻机卖出虚值看跌期权，套利暂无 [43] 多晶硅 - 市场回顾：期货主力合约增仓下跌后反弹收于50260元/吨；现货价格暂稳 [45][46] - 相关资讯：8月全社会用电量数据公布 [46] - 综合分析：9月传言利空期货，现货价格上涨，11合约有仓单注销压力，盘面交易买交割逻辑，回调充分后多单参与 [46] - 策略：单边回调充分后多单参与 [47] 碳酸锂 - 市场回顾：主力2511合约下跌120至73660元/吨，广期所仓单增加；现货价格持平 [48] - 重要资讯：印度新能源政策，智利与锂生产商租赁协议进展 [49][51] - 逻辑分析：锂价胶着，供应增量有限，需求订单饱满，短期震荡偏强但下月备货热情不足，整体震荡 [51] - 交易策略：单边宽幅震荡，套利2511、2512合约反套，期权卖出需值看跌期权 [49][52] 锡 - 市场回顾：主力合约沪锡2510收于271090元/吨上涨0.31%；现货市场均价下跌，交投稳定但下游接单有限 [54] - 相关资讯：中美外交交流，鲍威尔言论或为降息打开空间，美联储内部有分歧，印尼矿商计划增产，美国冶炼厂动工 [56][57] - 逻辑分析：美联储分歧加剧，矿端供应紧张但短期有改善迹象，需求低迷，LME和社会库存减少，关注缅甸复产和电子消费复苏 [57] - 交易策略：单边维持高位震荡，期权暂时观望 [58]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周美联储降息25bps符合预期，因年内再降息两次预期高，美国类滞胀风险犹存且地缘冲突时有抬头，黄金短暂调整后继续攀高；降息带来乐观市场情绪，白银向上弹性更大，金银比小幅修复 [8] - 今晚美国PMI数据或带来市场波动；美国处于降息通道，海外主要经济体财政有问题，全球大类资产配置有向黄金倾斜动力，贵金属中长期价值彰显，短期遇波动仍可低多 [10] 各部分总结 市场回顾 - 贵金属市场：白天贵金属整体强劲，伦敦金刷历史高点至3765美元附近，伦敦银站回44美元一线；受外盘驱动，沪金收涨2%报855.44元/克，沪银主力合约收涨1.78%报10349元/千克 [3] - 美元指数：窄幅波动，交投于97.35附近 [4] - 美债收益率：10年美债收益率小幅走低，交投于4.13%附近 [5] - 人民币汇率：人民币兑美元窄幅波动，交投于7.113附近 [6] 重要资讯 - 美联储观点：博斯蒂克认为当前无太多理由进一步降息，预期今年只降息一次；穆萨莱姆称进一步降息空间有限，通胀风险增加时不支持降息；哈玛克表示解除政策限制应谨慎，对中性利率估计较高；米兰认为适当利率在2%中间区域，不支持调整2%通胀目标 [7] - 美联储观察：10月维持利率不变概率10.2%，降息25个基点概率89.8%；12月维持利率不变概率1.7%，累计降息25个基点概率23.1%，累计降息50个基点概率75.3% [7] 逻辑分析 - 上周美联储降息符合预期，美国类滞胀风险和地缘冲突影响下黄金攀高，降息使白银弹性增大，金银比修复；关注今晚美国PMI数据；美国降息、海外财政问题使贵金属中长期价值彰显，短期可低多 [8][10] 交易策略 - 单边：延续低多思路 [11] - 套利：观望 [12] - 期权：领式看涨期权 [13] 数据参考 - 美元指数与贵金属走势：展示美元指数与伦敦金、伦敦银走势图表 [15][16] - 实际收益率与贵金属走势：展示实际收益率与伦敦金、伦敦银走势图表 [18][22] - 内外盘期货走势：展示COMEX白银与SHFE白银、COMEX黄金与SHFE黄金走势图表 [20][23] - 期现走势：展示黄金、白银期现走势及期现价差图表 [25][26] - 内外价差：展示内盘黄金、白银溢价及相关价差图表 [29][31] - 金银比：展示上期所金银比和Comex金银比图表 [35][37] - ETF持仓：展示SPDR黄金持仓量、SLV白银净持仓量与伦敦现货金银价格关系图表 [39][41] - 期货持仓量：展示黄金、白银期货持仓量与收盘价关系图表 [42][43] - 期货库存：展示沪金、沪银期货库存与收盘价关系图表 [48][44] - 成交量：展示沪金、沪银期货成交量与收盘价关系图表 [45][47] - TD数据：展示黄金、白银td递延费、交收量图表 [50][56] - 国债收益率与盈亏平衡通胀率：展示名义利率、通胀预期、实际利率、美债收益率等相关图表 [54]

美联储政策与市场预期 - 美联储降息25个基点，符合市场预期，但鲍威尔将其界定为“风险管理式降息”，鸽派程度不及市场预期[2] - 美联储票委投票结果的分歧程度好于市场预测，点阵图路径相对温和，2026年仅降息一次的预测超出市场定价[1][2] - 市场对美联储的降息预期可能随新主席的任命而出现回升，新主席人选概率变动影响市场预期[1] 贵金属价格短期走势 - 降息交易退坡后贵金属可能进入阶段性盘整，因鸽派不足及初请失业金数据强劲（录得23.1万人，低于预期的24万人和前值26.4万人）[1] - 美元指数和10年期美债收益率连续反弹，贵金属短期利好暂时出尽，出现回调[2] - 鲍威尔的言论引发市场混乱和不确定性，促使黄金市场出现获利回吐，导致短期波动剧烈[3] 贵金属价格长期支撑因素 - 美国的类滞胀风险犹存，鲍威尔隐晦表达对此担忧，为贵金属下方提供支撑基础[1][2] - 黄金长期看涨趋势未变，地缘政治风险、美联储加息周期尾声及全球央行持续增持黄金为金价筑牢支撑[3] - 每次金价创出新高都增强了其冲击每盎司4000美元目标的可信度，黄金在不确定时期表现出韧性[3] 机构对具体品种的观点 - 在美联储预防式降息背景下，建议重点关注白银的价格上涨机会[1] - 美国经济数据疲软可能成为催化剂，推动金价再次稳固突破每盎司3700美元[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周内美元和10年美债收益率低位盘整，贵金属延续上周向上势能迭创新高并在历史高点附近盘整，白银跟随黄金走势录得上破 [3] - 本周市场关注美国通胀情况，前一周美国非农数据指向就业市场降温，推动市场对美联储年内连降3次息的预期，本周PPI意外未落、CPI温和反弹且接近市场预期，巩固了鸽派市场预期，黄金维持强劲走势，美股指数创新高使白银跟上黄金上涨节奏 [3] - 最新美国CPI反弹温和且符合预期，叠加8月非农数据爆冷和此前数据大幅下修，凸显美国劳动力市场脆弱性，巩固了市场对美联储年内多次降息的预期，因美国劳动力市场走弱且关税冲击可能传导，“类滞胀”风险难解除，贵金属有望在高位延续偏强走势 [7] 根据相关目录分别进行总结 综合分析及交易策略 综合分析 - 伦敦金大幅上行，突破3600、3650美元大关，刷历史新高至3674.78美元/千克，最终收于3543，周涨幅1.6%；伦敦银上破41、42美元关口，触及2011年以来新高42.457，最终收于42.16美元，周涨幅2.9%；沪金刷新高至840.82元，最终收于834.22，周涨幅2.28%；沪银突破10000元整数大关，刷合约上市以来新高至10075，最终收于10035元，周涨幅2.27% [3] - 美元指数上涨乏力，在97 - 98区间震荡，最终收于97.55，周跌幅0.22%；10年美债收益率回落，周中一度破4、将至3.996%，最终收于4.06%，为4月以来新低 [3] - 美国8月未季调CPI年率2.9%，为1月以来新高，预期2.90%，前值2.70%；未季调核心CPI年率3.1%，预期3.10%，前值3.10%；季调后CPI月率0.4%，为1月以来新高，预期0.30%，前值0.20%；季调后CPI核心月率0.3%，预期0.30%，前值0.30% [3] - 美国8月PPI年率录得2.6%，为6月以来新低，市场预期和前值均为3.3%；PPI月率 - 0.1%，预期0.30%，前值0.90% [3] 交易策略 - 单边可考虑背靠5日均线继续持有前期多单，套利观望，期权采用看涨领式期权策略 [9] 宏观面数据追踪 市场交易主线 - 市场交易主线从关税博弈转向降息博弈，特朗普政府对美联储施压，多次要求降息，还尝试解雇鲍威尔，后对美联储理事进行调查，动机是迫使美联储尽早、尽快降息以减轻美国国债利息负担、改善财政收支 [17][25] 美国经济 - GDP减速、消费预期变差：美国二季度GDP表面增长亮眼，但进口量大幅萎缩使净出口分项异常走高抬高整体数据，消费领域商品和服务消费较一季度好转但与去年相比疲软，投资分项萎靡，零售数据宽幅震荡，9月一年期通胀率预期初值4.8%，预期4.7%，前值4.80%，9月密歇根大学预期指数初值51.8，预期54.9，前值55.9 [33][35] - 两大PMI指标趋弱：8月标普全球服务业PMI终值54.5，预期55.4，前值55.4；ISM非制造业PMI 52，预期50.1，前值50.1；ISM制造业PMI 48.7，预期49，前值48；标普全球制造业PMI终值53，预期53.3，前值53.3 [43][44] - 就业：8月季调后非农就业人口2.2万人，预期7.5万人，前值由7.3万人修正为7.9万人；失业率4.3%，预期4.30%，前值4.20%；平均每小时工资年率录得3.7%，符合市场预期，月率录得0.3%，符合市场预期；数据指向美国劳动力市场进一步降温，且6月和7月非农就业人数合计再次下修2.1万人加剧市场对就业衰退的担忧 [52] - 通胀：8月未季调CPI年率2.9%，为1月以来新高，预期2.90%，前值2.70%；未季调核心CPI年率3.1%，预期3.10%，前值3.10%；季调后CPI月率0.4%，为1月以来新高，预期0.30%，前值0.20%；季调后CPI核心月率0.3%，预期0.30%，前值0.30%；8月PPI年率录得2.6%，为6月以来新低，市场预期和前值均为3.3%；PPI月率 - 0.1%，预期0.30%，前值0.90% [3][59] 市场的降息预期 - 市场对今年降息的押注时点在9月，当前押注美联储将在今年降息3次；随着美国宏观展现韧性，叠加特朗普政策可能抬高通胀，市场对未来降息路径的押注持续回调，2月中旬以来因美国部分宏观数据疲软和贸易战担忧，降息预期提升，4月2日美国对等关税政策落地使降息预期走高，5月关税谈判缓和、对等关税延期，降息预期回调，当前因部分宏观数据走弱、美联储措辞转鸽、特朗普政府干扰，降息预期再度回升 [63][64] 贵金属基本面数据追踪 黄金——供需情况 - 2025年上半年黄金总供应量同比小幅增长1%至2423吨，金矿产量增至1742吨，回收金总量为696吨，同比增长2%；需求总量为2385吨，同比增长13%，投资总需求增长117%至1028吨，科技用金同比基本持平为133吨，金饰消费量下降18%至782吨，全球央行购金为415吨，同比减少21% [70] - 2022年起全球央行掀起购金潮，2022 - 2024年购金量分别为1082吨、1037吨、1045吨，中国、波兰、土耳其、印度等发展中国家表现积极 [78] 白银——世界供需平衡 - 2024年全球白银供给量为31573吨，同比+2%，需求36208吨，较上年 - 3%，需求包括工业用银21166吨（光伏用银6146吨）、银首饰6491吨、银器1686吨和投资5938吨，供需缺口4634吨 [82] - 2025年预计供给增长2%至32055吨，工业用银整体变化不大，光伏用银维持在6千吨左右，供需缺口将减少至3658吨；白银库存从2024年底部触底反弹，由3.6万余吨涨至当前3.9万吨，供需缺口收敛 [82]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对等关税对全球市场影响显著复杂，美国有效税率大幅提升，市场反应剧烈，面临流动性冲击、类滞胀风险和美元走势三大风险，各国央行或采取措施对冲，中国需加强内需应对，不同市场和行业受影响程度各异 [2] 根据相关目录分别进行总结 对等关税对全球市场的影响 - 资产波动剧烈，情绪宣泄甚至恐慌明显，美国有效税率达近 100 年来高点至少 23%以上，市场反应剧烈源于超预期关税措施 [2] - 市场情绪冲击表现为避险交易，抛售高估值股票，美股、美元下跌，债券和黄金上涨，后出现流动性冲击，所有资产跌美元涨 [2][3][5] - 未来货币政策框架需关注国内流动性环境与政策空间，各国央行或采取措施对冲，中国央行可能调整货币政策工具 [2][6] - 观察市场流动性风险可通过 VIX 指数和市场急跌等指标，目前流动性问题集中在股市内部，未扩散至其他市场，否则将导致更大系统性金融风险 [7] - 美国关税政策推高通胀约两个百分点，使整体通胀达 4% - 5%，美联储难以降息，中期类滞胀风险增加，未来增长压力增大 [2][8] - 美元走弱因美国经济优势减弱等因素，美国需权衡关税和资金流入，关税政策或拖累 GDP 至少 0.7 个百分点，盈利预期降至 5%左右，美债利率中枢可能上移至 4.2 - 4.5% [2][9][11] 关税政策对中国经济及市场的影响 - 中国总体关税水平超 70%，对出口导向型企业造成较大压力，生物科技创新药受直接影响较小，需财政支持补足盈利损失，加强内需对冲外需减少 [12] - 港股市场面临压力，恒指短期波动加剧，25,000 点以下性价比逐步显现，短期内资金流出是大概率事件，但有机会吸引外资回流 [13] 特朗普对等关税框架相关内容 - 特朗普对等关税框架包括全面 10%关税和一国一税率，力度超主流机构预期，部分行业有特殊情况 [18] - 一国一税率政策针对贸易逆差大或贸易交换不公平的经济体，涉及欧盟、日本、韩国、中国等国家和地区，还有小包裹关税新规 [20][21] - 墨西哥和加拿大在本轮对等关税中有不同情况，墨西哥因芬太尼和非法移民问题被征 25%关税，加拿大能源被征 10%关税 [22] - 新一轮对等关税政策带来三方面不确定性，包括其他国家反制、特朗普后续措施、谈判中是否让步 [23] - 与 2018 - 2019 年中美贸易战相比，新一轮政策涉及范围更广，美国本土有效进口关税率大幅上升 [24] - 对美国国内企业和消费者，加征关税使企业面临提价或不提价选择，推升通胀，使 PCE 通胀推升 1.9 个百分点，GDP 下降 1.3 个百分点 [25] 美联储及信贷市场相关情况 - 美联储面对滞胀风险需谨慎，预计等待两个月评估新政影响后再决定货币政策方向 [26] - 2025 年信贷市场负债端扰动增加，基建和消费贷领域可能发力，居民消费贷余额增速低位，需配合多领域政策拉动消费 [27] - 资产荒指信贷需求小于审批程度，利率趋势向下，2024 年理财增速高于存款，2025 年初剪刀差上行引发部分理财产品赎回 [28] - 对公中长期贷款是衡量财政和基建发力的重要指标，目前企业中长期贷款及基金贷款增速处于历史低位，放松地产和基建可托底经济 [29] - 新消费贷规定出台但居民消费贷余额增速仍为负值，与房地产周期密切相关，拉动消费需多领域政策配合 [30] - 银行息差压降因信贷需求未恢复，央行加大信贷投放指引 [31] - 负债荒由流动性影响造成，票据贴现利率低于对公定期存款利率，存在资金空转现象，企业存款创造效率为负 [32] - 资产荒背景下，短期冲量性贷款替代部分中长期实体需求类贷款，总体结构变化可拉动经济 [33] - 2024 - 2025 年银行债市投资者结构变化，非银金融机构取代银行成为主要债券买家，原因是金融脱媒和银行兑现债券浮盈 [34] - 银行负债端存款流失后通过同业负债补充缺口，非银机构向银行反向投放流动性，同业负债成本高，央行投放谨慎会造成阶段性负债缺口 [35] 货币政策相关情况 - 近期货币政策边际改善，MLF 超额续作，二季度可能存在降息窗口，信贷市场部分表现边际改善 [37] - 中国货币政策框架经历多阶段演变，近年来从数量调控转向价格调控为主，强化政策传导有效性，支持实体经济 [38] - 中国货币市场利率挂钩隔夜回购利率，对资产定价和实体经济支持有重要影响，受海外经济和政策环境约束，未来有望加强支持作用 [39] - 地缘政治冲突和去美元化推动人民币国际化进程加速，短期汇率约束对货币政策放松有制约，但不会长期持续 [40][41] - 中国货币市场利率有较大补降空间，降低利率可改善相关问题，加强对实体经济支持，年内普降概率较高 [42] - 债市未来仍有延续空间，若货币市场利率下降，债市将进一步打开空间，全年收益曲线趋于牛市趋势 [43]