报告行业投资评级 - 油粕行业投资评级为区间震荡 [1] 报告的核心观点 - 豆粕市场因南美丰产预期强化但节后大豆抛储和到港及阿根廷天气有不确定性，不建议过度看空，期货盘面宽幅震荡 [2] - 油脂市场短期驱动弱，处于下方空间有限、向上驱动不强的偏强震荡格局 [3] 各板块总结 豆粕 - 截至2026年1月29日，2025/26年度美国对中国大豆出口量432.4万吨低于去年同期1812.0万吨，当周装运80.9万吨，已销售未装运556.3万吨高于去年同期230.5万吨 [2] - 阿根廷干旱问题严重，虽有冷锋带来阵雨但降雨情况影响作物状况，晚播作物压力大 [2] - 机构上调巴西2025/26年度产量估值，收获进度优，市场对南美丰产及供应宽松预期强化 [2] 油脂 - 印尼计划2028年将汽油中乙醇强制掺混比例定为10%，因乙醇供应受限推迟计划 [3] - 2025/26年度印度葵花籽油进口量将降约一成至四年低点，买家转向棕榈油或助印尼和马来西亚库存下降、支撑马棕期货价格 [3] - 美国45Z政策对美豆油支撑强但限制原料进口，利好难渗透国内 [3]

能源自给与结构转型 - 2025年中国能源自给率提升至84.4% [1][2] - 2025年非化石能源消费占比达21.8%，风光新能源成为电力供应增量主体，预计2026年该占比将提升至23%以上 [1][2] - 2025年油气产量达4.2亿吨油当量，创历史新高，2026年原油产量预计保持2亿吨稳产，天然气继续保持较快增长 [1][2] 油气生产与海外拓展 - 2025年“七年行动计划”圆满收官，油气产量均创历史新高 [1] - 2025年中国企业海外权益产量增至1.96亿吨，通过深化合作、获取资产及加快新能源融合，2026年海外权益产量有望突破2亿吨 [1][2] 石油消费与结构变化 - 2025年中国石油消费量7.62亿吨，同比增长1.1%，结构呈现“汽柴降、航煤升、化工轻油大增”特征 [2][3] - 2026年石油消费总量基本稳定，“油降化升”趋势更明显，化工原料需求成为增长新引擎 [2][3] 天然气消费增长 - 2025年中国天然气消费量4320亿立方米，交通用气增速超10%，工业与发电用气稳步增长 [2][3] - 预计2026年天然气消费量达4500亿~4550亿立方米，2030年消费量约5500亿立方米 [2][3] 炼油与石化产业升级 - 2025年炼油产能步入平台期，基础石化产品自给率升至80%，行业在总量控制中迭代优化 [2][3] - 2026年预计新增炼油产能1500万吨/年，新增基础石化产能1900万吨/年，新材料国产替代成效显著，行业向高端化、精细化转型加速 [2][3]

核心观点 - 胜利油田2025年实现油气产量连续第三年增长 凸显传统能源在中国能源安全战略中的持续重要性[2] - 公司在维持传统业务增长的同时 通过开发页岩油和推进低碳技术应用开辟了新的资源接替与增效路径[2] - 新能源业务投资持续增长 光伏发电能力已能满足约25%的油气生产用电需求[3] 产量与储量表现 - 2025年共生产原油2371.1万吨 天然气9.09亿立方米[2] - 2025年新增探明储量超亿吨[2] - 页岩油成为新的增长点 2025年生产页岩油70万吨[2] 页岩油进展 - 新兴油田成为国内首个通过自然资源部评审备案的亿吨级页岩油田[2] - 页岩油勘探开发标志着中国在复杂地质条件下的页岩油勘探技术取得阶段性成果[2] - 页岩油成为未来产能接替的关键新阵地[2] 低碳技术与提高采收率 - 碳捕集、利用与封存示范项目已累计注入二氧化碳230万吨[2] - 该技术将相关区域原油日产量提升至460吨 较初期增长一倍[2] - 该技术不仅减少了碳排放 还显著提高了原油采收率[2] 新能源业务 - 已累计建成572兆瓦光伏发电能力[3] - 光伏年发电量达7.4亿千瓦时[3] - 绿电可满足约25%的油气生产用电需求[3] 行业意义与政策导向 - 胜利油田的产量增长和页岩油突破反映了中国在维持能源自给率方面的政策导向[3] - 作为中国东部重要生产基地 胜利油田的稳定油气产出对于保障国家能源安全具有重要意义[3]

日本能源战略转向与柏崎刈羽核电站重启 - 日本新潟县议会批准全球最大核电站——柏崎刈羽核电站的重启，标志着日本在福岛核事故后能源政策的重大战略转折 [1] 国家能源政策根本性转变 - 日本内阁于今年2月通过的《第七期能源基本计划》彻底删除了“尽可能降低对核电依赖度”的核心表述，标志着过去十余年“去核化”战略的正式结束 [3] - 新计划将核电与可再生能源并列为脱碳电源，并提出“最大限度利用”的新目标，核电定位发生根本变化 [3] - 日本计划到2040年将核电在全国电力结构中的比重从2023年的8.5%提升至约20% [3] - 重启包括柏崎刈羽电站在内的几乎所有现有核电机组是实现上述国家战略目标的首要任务 [3] 重启决策背后的多重驱动因素 - **能源安全压力**：作为资源贫瘠的岛国，日本能源自给率低，俄乌冲突引发的全球能源危机加剧了其对能源紧张和价格暴涨的担忧，重启核电被视为提升能源自主、保障国家安全的最直接有效方案 [5] - **经济成本压力**：长期依赖进口天然气和煤炭发电导致日本电力价格居高不下，重启核电有助于降低企业和家庭负担 [5] - **气候目标压力**：日本承诺到2040年减少温室气体排放73%，核电作为零碳电源是平衡经济与环保目标、实现减排承诺的关键手段 [6] - **产业竞争需求**：日本计划扩展人工智能、数据中心和半导体等高耗电产业，新《能源基本计划》提出需要稳定、充足且廉价的电力供应以支持绿色转型和高端制造业复兴 [6] 地缘政治与产业战略考量 - 重启核电站旨在振兴面临严重萎缩的日本核工业，是保持技术创新和人才储备的必要步骤，日本还计划在旧核电站原址上建设新一代核反应堆以推动行业发展 [8] - 提高能源自给率有助于减少日本对外部能源的依赖，从而在全球能源博弈中增强外交自主性和话语权 [8] - 柏崎刈羽核电站的运营商东京电力公司是福岛核事故的责任方，其重启最大核电机组被视为对该公司的最终考验，也意味着国家命运与企业命运的深度捆绑 [8] 社会信任与安全挑战 - 重启决策面临巨大的社会信任危机，新潟地区民众抗议声音响亮，公众提交了超过四万条反对意见，凸显了对核能安全及东京电力公司管理能力的深度不信任 [10] - 日本政府强调将安全性置于能源安全、经济效率和环境可持续性之前的“3E+S”原则，但在地震频发的日本，如何确保核电站的绝对安全仍是政策成败的关键 [10]

政策规划 - 印度尼西亚计划于2027年实施汽油中掺混10%生物乙醇的强制性标准[1] - 该政策是降低燃料进口依赖计划的重要组成部分[1] 战略目标与挑战 - 国家致力于扩大使用棕榈油和甘蔗制成的生物燃料以实现更高能源自给率[1] - 受乙醇供应限制问题影响汽油强制掺混生物乙醇的计划已被推迟[1] 原料与需求预测 - 实施10%生物乙醇强制掺混标准预计将需要140万千升的生物乙醇[1] - 木薯、玉米和甘蔗可作为乙醇生产的替代原料[1] 行业产能与供需现状 - 2024年生物乙醇年产能为303,325千升但实际产量仅为160,946千升[1] - 2024年进口量为11,829千升国内需求为125,937千升出口量达到46,839千升[1]

政策规划 - 印度尼西亚计划于2027年实施汽油中掺混10%生物乙醇的强制性标准 [1] - 该计划是降低燃料进口依赖的重要组成部分 [1] - 实施10%生物乙醇强制掺混标准将需要140万千升的生物乙醇 [1] 行业背景与目标 - 印尼致力于扩大使用棕榈油和甘蔗制成的生物燃料以实现更高能源自给率 [1] - 受乙醇供应限制问题影响汽油强制掺混生物乙醇的计划已被推迟 [1] - 木薯、玉米和甘蔗可作为乙醇生产的替代原料 [1] 市场供需现状 - 2024年印尼生物乙醇年产能为303,325千升但实际产量仅为160,946千升 [1] - 2024年印尼生物乙醇进口量为11,829千升 [1] - 去年印尼国内需求为125,937千升出口量达到46,839千升 [1]

“十四五”能源规划核心目标 - 到2025年，国内能源年综合生产能力目标为达到46亿吨标准煤以上 [3] - 非化石能源发电量比重目标为39%以上，核电运行装机目标为7000万千瓦，风电、光伏总装机目标超过12亿千瓦 [4] - 煤炭产能目标维持在41亿吨/年左右，煤电平均供电煤耗目标降至300克标准煤/千瓦时以下 [4] - 天然气产量目标达2300亿立方米以上，原油产量目标稳定在2亿吨/年左右 [4] 能源综合生产能力构成 - 能源综合生产能力指通过各种能源生产途径所能生产的能源总量，以标准煤为单位计量 [5] - 2025年46亿吨标准煤目标的具体构成预计为：原煤产量42亿吨（折合标准煤30亿吨）、石油产量2亿吨（折合标准煤2.86亿吨）、天然气产量2300亿立方米（折合标准煤2.23亿吨）、非化石能源生产能力11亿吨标准煤 [5] 能源生产现状与增长趋势 - 2024年能源生产总量为49.8亿吨标准煤，较2020年的40.8亿吨标准煤增长22% [6] - 2025年上半年一次能源生产总量为25.8亿吨标准煤，同比增长3.2%，其中煤炭产量24亿吨（同比增长5.4%），原油产量1.1亿吨（同比增长1.3%），天然气产量1300亿立方米（同比增长5.8%） [6] - 2024年煤炭产量47.6亿吨，原油产量2亿吨，天然气产量2200亿立方米 [6] 能源结构转型进展 - 能源生产结构向清洁低碳转型，2024年煤炭在一次能源生产中占比降至53.2%，较2020年下降4.6个百分点 [7] - 非化石能源生产占比提升至19.3%，较2020年提高3.4个百分点 [7] - 2024年全国发电量突破10万亿千瓦时，可再生能源发电量达3.46万亿千瓦时，占全部发电量的35% [7] 能源消费特点 - 2024年能源消费总量为59.6亿吨标准煤，较上年增长4.3% [8] - 2025年能源消费总量预计达61.6亿吨标准煤，较上年增长3.3% [8] - 工业是能源消费主体，占比超过60% [8] 能源安全面临的挑战 - 石油对外依存度超过70%，天然气对外依存度约为40% [9] - 煤炭消费比重仍达53.2%，高于世界平均水平 [9] - 单位GDP能耗和单位产品能耗高于世界平均水平 [9] 国际能源自给率比较 - 2024年美国能源自给率为110%，俄罗斯为150%，中国保持在80%以上 [11] - 欧盟能源自给率较低，为15% [12] 能源保障的战略意义 - 提升能源自给率有助于应对国际地缘冲突和能源价格波动带来的供应风险 [14] - “十四五”期间能源领域投资预计超过10万亿元，可创造就业岗位超过500万个 [15] - 能源结构转型推动煤电平均煤耗降至300克标准煤/千瓦时以下，并推动新能源产业发展 [16] - 中国在风电、光伏、储能等领域生产能力全球领先，光伏组件产量占全球80%，风机产量占全球60% [18]

能源安全保障 - 能源自给率保持在80%以上 有效保障14亿多人的能源安全 [3][4] - 能源消费增量90%以上由国内自主保障 新能源发电量增量占全国新增发电量近50% [5] - 建成完备能源产供储销体系和保供稳价机制 未发生全国性大面积停电事故 [5] 新能源发展 - 风光发电装机从2020年5.3亿千瓦增至2024年7月16.8亿千瓦 年均增速28% [6] - 风光发电量占比从2020年9.7%提升至2024年18.6% 上半年达1.15万亿千瓦时占用电量近四分之一 [6] - 风电装机连续15年全球第一 光伏装机连续10年全球第一 总装机占全球47% 新增装机占全球63% [6] 电力市场建设 - 市场交易电量从"十三五"10.7万亿千瓦时增至23.8万亿千瓦时 实现翻倍增长 [7] - 市场交易电量占比从2020年40%提升至连续4年稳定在60%以上 [7] - 构建"1+6"基础规则体系 形成省内省间交易、年度实时交易等多维度市场架构 [7] 基础设施与创新 - 建成全球最大可再生能源体系和电动汽车充电网络 [3] - "沙戈荒"地区新增新能源装机超1.3亿千瓦 海上风电新增装机超3500万千瓦 [6] - 新能源专利数占全球超40% 光伏转换效率和海上风电单机容量持续刷新世界纪录 [3]

能源供应保障能力 - 能源自给率始终保持在80%以上 国内能源消费增量90%以上由国内自主保障 [2] - 新能源发电量增量占全国新增发电量近50% 推动非化石能源供应总量增长近50% [2] - 建立完备能源产供储销体系和保供稳价机制 建成4个区域电力应急基地保障系统稳定运行 [2][3] 能源投资发展态势 - 能源工业投资年均增速超过16% 累计投资额占全社会固定资产投资比重接近10% [4] - 电力热力生产和供应业投资增速超过20% 年度投资额接连突破4万亿/5万亿/6万亿元大关 [4] - 可再生能源投资占电源投资比重超过80% 2024年新型能源重点项目投资完成额接近2000亿元 [4] 新能源建设成就 - 风光合计装机从2020年5.3亿千瓦增至2024年7月底16.8亿千瓦 年均增速28%占新增电力装机80% [7] - 风光发电量占比从2020年9.7%提升至2024年18.6% 2024年上半年发电量1.15万亿千瓦时占比近25% [7] - "沙戈荒"地区新增装机超1.3亿千瓦 海上风电新增装机超3500万千瓦 分布式光伏新增装机超4亿千瓦 [7] 全球市场地位 - 风电装机规模连续15年全球第一 光伏装机连续10年全球第一 [7] - 2024年风光合计装机规模占全球47% 新增装机占全球63% [7] - 电力设施建设领域民营企业占比超85% 充电运营服务商民营企业占比超80% [5]

估值与财务状况 - 公司当前PB为0.75倍，处于近10年6.2%分位，估值处于历史底部 [1] - 2024Q3末有息债务率仅为6.3%，为8大建筑央企中最低，在手现金类资产397亿元，净现金256亿元（市值453亿元） [1] - 上市以来每年经营性现金流净额均为正，近五年经营性+投资性现金流净额合计139亿元（8大央企中仅两家为正） [1] - 分红率目前20%，显著低于可比公司（中钢国际、中材国际平均43%），未来提升空间大 [1] 己二腈项目与化工新材料 - 己二腈项目负荷率逐步提升，受益进口替代（美国企业占全球产能68%）及原材料价格下行 [2] - 原材料成本显著下降：丁二烯价格从11100元/吨降至8600元/吨（-22.5%），单吨己二腈成本下降12.6%至10323元/吨 [2] - 一期20万吨产能可因成本下降增厚利润2.98亿元 [2] - 重点推进阻燃尼龙、尼龙6T、POE等中试项目，打造第二增长曲线 [2] 施工业务发展 - 国内煤化工投资加速：2025-2026年预计年投资额1177/2104亿元，公司有望获得EPC订单391/736亿元（占2024年订单10.7%/20.1%） [3] - 海外订单持续高增：2024年新签海外订单1133亿元（占比30.9%），在2023年大增165%基础上再增13% [3] - 海外订单进入施工期，将驱动营收与利润加速 [3] 盈利预测与增长驱动 - 预计2024-2026年归母净利润57/63/72亿元，同比增速5.8%/9.8%/13.8%，对应PE 7.9/7.2/6.3倍 [4] - 增长驱动包括海外订单执行、煤化工投资提速、实业项目潜力及分红提升预期 [4]