公司业绩预告 - 预计2025年度归属于母公司所有者的净利润为1.4亿元到1.59亿元，同比增加98%到125% [1] - 预计2025年度扣除非经常性损益的净利润为1.34亿元到1.54亿元，同比增加135%到170% [1] 业绩增长驱动因素 - 公司作为国产血液净化设备龙头企业，凭借技术领先和强大品牌效应，产品市场占有率持续提升，推动了血液净化设备销售收入的稳步增长 [1] - 报告期内公司自产的血液净化耗材销售收入大幅提升 [1]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9][10] 核心观点 - 天益医疗作为国内领先的血液净化耗材制造商，通过战略性并购补齐CRRT全产业链产品矩阵，构建了“设备+耗材+服务”的完整生态闭环 [5] - 在ESRD患者持续增长、政策红利释放、海外市场拓展的多重驱动下，公司有望实现业绩快速增长 [5] - 公司凭借清晰的战略布局，形成了血透耗材、CRRT和病房护理三大业务支柱，并通过“内生+外延”策略不断强化竞争优势 [7] 行业层面：需求刚性扩容，市场空间广阔 - 中国ESRD患者数量庞大且持续增长，预计到2027年将增至527.13万人，2023-2027年CAGR为6.32% [6][15] - 中国ESRD患者治疗率较低，2020年透析治疗率仅为24.40%，远低于日本（90%）和欧美（75%）等发达国家水平，提升空间巨大 [15] - 中国接受血液透析的ESRD患者数量从2019年的63.27万人增加到2023年的91.66万人，CAGR为9.71%，预计至2030年将达到332.93万人 [6] - 随着治疗人数增加，中国血液透析医疗器械市场规模预计至2030年将增加至515.15亿元 [6][15] 公司层面：三轮驱动构筑护城河与增长引擎 血透耗材业务：与全球巨头合作驶入快车道 - 2024年，公司与全球肾脏透析领域巨头费森尤斯医疗达成战略合作，自2026年1月1日起为其生产血液透析管路，首年供货金额预计4000万美元 [7][16] - 此次合作是对公司产品品质与生产体系的最高认可，将极大提升公司在国内外市场的品牌形象和市场份额 [7][16] - 公司是国内领先的体外循环血路提供商，核心技术处于国内领先水平，产品可适用于费森尤斯、百特、贝朗、尼普洛等全球主要厂商的多种血液透析机型 [53][56] CRRT业务：并购整合打造第二增长曲线 - 2025年，公司通过收购日机装CRRT业务及意大利BELLCO S.R.L.的CRRT-滤器业务资产，形成了完整的CRRT产品线 [8][18] - 收购完成后，公司将成为继费森尤斯、万益特之后全球第三家具有CRRT全线产品的公司，构建起能够独立和闭环运营的CRRT产品生态圈 [8][18] - 我国ICU建设加快带动CRRT设备需求，2025年CRRT设备招标量约为3176台，预计到2028年总装机量将达到16.6万台，国内市场规模预计将达到158亿元 [17][62] - 公司是国内极少数的获得CRRT治疗模式注册的企业，也是国内首家获得CRRT专用管路注册证书的医疗器械企业 [58][68] 病房护理业务：OEM合作与市场拓展双轮驱动 - 病房护理业务是公司的“现金牛”和业绩稳定器，主要包括一次性使用一体式吸氧管、喂食器与喂液管 [8] - 喂食器与喂液管主要通过OEM模式与NeoMed（被Avanos收购）合作，合作关系稳定且深入 [8][78] - 随着一次性使用吸氧管产品渗透率逐步提升，该产品收入有望稳定增长 [8][75] 公司财务与业务表现 - 公司营业收入从2018年的约2.58亿元增长至2024年的4.19亿元，年复合增长率为8.40% [24] - 2025年前三季度营业收入达到3.87亿元，同比增长24.14%，增长显著提速 [24] - 2025年前三季度实现归母净利润0.20亿元，同比增长216.81%，盈利能力逐步改善 [25] - 血液净化类产品是公司核心业务，2025年上半年收入占比达59.05% [27] - 公司境外业务收入占比逐步提升，2025年上半年约为36.89%，随着与费森尤斯合作及CRRT出海，国际化程度有望进一步加深 [27] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5.14亿元、9.36亿元、15.56亿元，同比增速分别为22.7%、82.1%、66.3% [9][86] - 预计2025-2027年实现归母净利润为0.21亿元、0.96亿元、2.34亿元，同比分别增长2967.9%、350.4%、143.3% [9][86] - 对应2026年1月27日股价PE分别为162倍、36倍、15倍 [10][86] - 到2027年，公司估值（15倍PE）显著低于可比公司平均水平（29倍PE） [87][88]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9][10] 核心观点 - 天益医疗作为国内领先的血液净化耗材制造商，通过战略性并购补齐CRRT全产业链产品矩阵，构建了“设备+耗材+服务”的完整生态闭环，在ESRD患者持续增长、政策红利释放、海外市场拓展的多重驱动下，有望实现业绩快速增长 [5] - 公司凭借清晰的战略布局，形成了血透耗材、CRRT和病房护理三大业务支柱，并通过“内生+外延”策略不断强化竞争优势 [7] 行业层面：需求刚性扩容，市场空间广阔 - 中国ESRD患者数量庞大且持续增长，预计到2027年将增至527.13万人，2023-2027年CAGR为6.32%，高于全球水平，但治疗率仅为24.40%，远低于日本（90%）和欧美（75%）等发达国家，提升空间巨大 [6][15] - 中国接受血液透析的ESRD患者数量从2019年的63.27万人增加到2023年的91.66万人，CAGR为9.71%，预计至2030年将达到332.93万人 [6][15] - 随着治疗人数增加，中国血液透析医疗器械市场规模预计至2030年将增加至515.15亿元 [6][15] - 为强化重症救治能力，中国ICU建设进程加快，带动CRRT设备需求增长，预计到2028年CRRT设备总装机量将达到16.6万台，国内CRRT市场规模预计将达到158亿元 [17][62] 公司层面：三轮驱动构筑护城河与增长引擎 血透耗材业务：与全球巨头合作驶入快车道 - 2024年，公司与全球肾脏透析领域巨头费森尤斯医疗达成战略合作，约定自2026年1月1日起，公司为费森尤斯进行血液透析管路生产并发货，合同首年供货金额预计4000万美元 [7][16] - 此次合作不仅带来订单量的快速增长，也极大提升了公司在国内外市场的品牌形象 [7] - 公司是国内领先的体外循环血路提供商，是费森尤斯医疗、百特医疗在中国境内的体外循环血路产品的唯一外部供应商 [53][57] CRRT业务：并购整合打造第二增长曲线 - 2025年，公司通过与实控人合作完成对日机装CRRT业务的收购，日机装是全球CRRT装机量排名第三的公司 [8][69] - 同年，公司通过新加坡子公司收购意大利BELLCO S.R.L.的CRRT-滤器业务资产，交易对价预计为1199万欧元 [8][71] - 收购完成后，公司将形成完整的CRRT业务产品线，成为继费森尤斯、万益特之后第三家具有CRRT全线产品的公司，构建起能够独立和闭环运营的CRRT产品生态圈 [8][72] - 公司是国内极少数的获得CRRT治疗模式注册的企业，也是国内首家获得CRRT专用管路注册证书的医疗器械企业 [58][68] 病房护理业务：OEM合作与市场拓展双轮驱动 - 病房护理业务（主要包括一次性使用一体式吸氧管、喂食器与喂液管）是公司的“现金牛”和业绩稳定器 [8] - 喂食器与喂液管主要通过OEM模式与NeoMed（被Avanos收购）合作，合作关系稳定且深入 [8][78] - 随着一次性使用吸氧管产品渗透率逐步提升，该产品收入有望稳定增长 [8][75] - 病房护理类业务收入从2018年的7399万元增长到了2024年的1.34亿元，年复合增速约为10.46% [81] 公司基本面与财务表现 - 公司股权集中度较高，实际控制人吴志敏、吴斌父子及一致行动人张文宇合计持有股份占比68.88% [20] - 营业收入从2018年的约2.58亿元增长至2024年的4.19亿元，年复合增长率为8.40% [24] - 2025年前三季度营业收入达到3.87亿元，同比增长24.14%，收入增长显著提速 [24] - 2025年前三季度实现归母净利润0.20亿元，同比增长216.81%，盈利能力逐步改善 [25] - 血液净化类产品是公司核心业务，2025年上半年收入占比达59.05% [27] - 公司境外业务收入占比逐步提升，2025年上半年约为36.89% [27] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5.14亿元、9.36亿元、15.56亿元，同比增速分别为22.7%、82.1%、66.3% [9][86] - 预计2025-2027年实现归母净利润为0.21亿元、0.96亿元、2.34亿元，同比分别增长2967.9%、350.4%、143.3% [9][86] - 对应2026年1月27日股价PE分别为162倍、36倍、15倍 [10][86] - 与可比公司（威高血净、山外山、振德医疗、采纳股份）相比，天益医疗2025年估值较高，但到2027年估值（15倍）显著低于可比公司平均水平（29倍） [87][88]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖威高血净，给予“买入”评级 [1][3][5] - 核心观点认为威高血净是国内血液净化行业龙头企业，产品矩阵丰富，核心单品市场地位领先，且通过外延并购（威高普瑞）和海外业务拓展，有望突破原有行业天花板，打开新的成长空间 [1][3][12] 公司概况与业绩表现 - 威高血净是国内血透领域领军者，已完成从血液透析器、透析管路、透析机到腹膜透析液等全产品线的布局 [1][5][19] - 公司整体业绩稳健，2020-2024年营业收入和归母净利润的复合年增长率（CAGR）分别达到8.1%和10.9% [1][5][33] - 2024年公司营业收入为36.04亿元，同比增长2.0%；归母净利润为4.49亿元，同比增长1.7% [3][33] - 2025年第一季度至第三季度，公司收入/归母净利润分别同比增长3.5%/7.9% [1][33] - 血液透析产品是公司主要收入来源，其中最核心单品血液透析器2024年收入占总营收的51.0% [1][5][37] - 腹膜透析液业务增长强劲，2024年收入同比增长48.1%，收入占比提升至6.6% [12][38] - 公司海外市场收入快速增长，2023年、2024年、2025年上半年分别增长97.5%、54.1%、64.0%，2025年上半年海外收入占比提升至8.4% [12][48] 行业前景与市场格局 - 中国血液透析医疗器械市场稳步增长，2019年至2023年市场规模CAGR达5.67%，预计2023至2027年CAGR高达21.52% [2] - 细分市场中，预计2023至2027年血液透析机、血液透析器、血液透析管路市场规模CAGR分别为22.23%、20.83%、28.94% [2] - 需求端：中国终末期肾脏病（ESRD）患者数量迅猛增长，接受血液/腹膜透析的ESRD患者数量从2018年的57.9万/9.5万人增加到2023年的91.7万/15.3万人 [2] - 供给端：国产厂商在血液净化行业居领先地位，带量采购等政策有望进一步加速国产替代和提升市场集中度 [2] - 2023年，威高血净的血液透析器、血液透析机、血液透析管路产品在国内市占率分别达32.5%、24.6%、31.8%，分别位列第一、第二、第一名 [3][78] - 在血液透析机设备市场，2024年威高日机装（合资品牌）市占率达21.91%，排名第二 [75][76] 公司竞争优势与增长动能 - 产品优势：公司覆盖血液净化全产业链，血液透析器掌握关键制膜技术和生产工艺，产品线丰富 [3][19][24] - 研发优势：在研项目覆盖多款血液透析器和便携式CRRT装置，增长动能充足 [3] - 应对集采：在已执行带量采购的省份，2024年7-12月公司血液透析器和管路的平均出厂价同比分别下降约16%和11%，但销量分别增长约23%和21%，实现以价换量 [41] - 出海战略：公司积极拓展海外市场，透析机+透析器出海打造第二增长曲线 [3][48] - 外延并购：公司拟收购威高普瑞，拓展生物制药上游业务（如生物制药滤器），打开新的成长空间 [3][12][20] 盈利预测与业务假设 - 报告预计公司2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为1.08/1.20/1.32元 [3] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为36.88/40.34/43.70亿元，同比增长2.32%/9.38%/8.34% [14] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为4.52/4.99/5.51亿元，同比增长0.67%/10.38%/10.25% [14] - 分业务预测： - 血液透析器：预计2025-2027年收入分别为17.63/19.38/21.10亿元，毛利率分别为61.00%/60.50%/60.00% [15] - 血液透析管路：预计2025-2027年收入分别为5.06/5.50/5.93亿元，毛利率稳定在16.50% [15] - 血液透析机：预计2025-2027年收入分别为6.88/7.29/7.66亿元，毛利率维持在19%左右 [15] - 腹膜透析液：预计2025-2027年收入分别为3.17/3.94/4.70亿元，毛利率稳中有升 [15]

公司经营与市场沟通 - 公司目前生产经营一切正常，不存在应披露而未披露的重大风险事项 [2] - 公司表示股价波动受宏观经济、市场环境、行业周期等多种因素综合影响 [2] - 公司将持续聚焦血液净化主业发展，努力提升经营业绩，以良好的基本面回报投资者 [2] 信息来源 - 信息来源于公司在互动平台对投资者提问的回答 [2] - 新闻文章来源为证券日报 [3]

投资评级与目标价 - 报告对山外山给予“买入-A”投资评级，并维持该评级 [4][6] - 设定6个月目标价为22元，较2025年11月3日股价16.96元存在约30%的上涨空间 [4][6] - 目标价对应2025年44倍的动态市盈率 [4] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年第三季度业绩高速增长，单季度营收达2.27亿元，同比增长61.66%，归母净利润为0.49亿元，同比大幅增长205.50% [1][2] - 业绩增长主要驱动因素为行业招采活动恢复提速、公司市占率提升带来的设备收入稳健增长，以及自产耗材收入开始稳步提升 [2] - 利润端的显著增长得益于规模效应的显现 [2] 增长动力与未来展望 - 公司在血液净化耗材领域实现全线布局，已取得血液透析浓缩液、血液透析器、连续性血液净化管路、一次性使用血液灌流器等多个产品注册证 [3] - 2025年上半年自产耗材收入达0.65亿元，同比增长91.9%，未来有望延续高速增长趋势 [3] - 报告预测公司2025年至2027年收入增速分别为41.2%、29.6%、26.5%，净利润增速分别为125%、31.3%、30.7%，成长性突出 [4] 财务预测与估值指标 - 预测公司2025年营业收入为8.01亿元，净利润为1.60亿元，每股收益为0.50元 [5][9] - 预计净利润率将从2024年的12.5%提升至2025年的19.9%，并进一步升至2027年的20.8% [5][9] - 预测净资产收益率将持续改善，从2024年的4.2%升至2027年的12.8% [5][9] - 对应市盈率方面，2025年预测为33.2倍，2026年及2027年分别降至25.3倍和19.4倍 [5][9]

融资与资金用途 - 国医通完成近亿元D轮融资 [1] - 本轮融资由浙生协同生命健康基金独家领投 [1] - 所筹资金将主要用于核心在研产品开发、商业化推广以及新产线投建 [1] 公司业务与市场覆盖 - 公司自2016年起专注于血液净化产品与技术服务领域 [1] - 致力于为医疗机构和肾科患者提供设备、耗材、慢病管理及医疗服务的一站式综合解决方案 [1] - 产品业务已累计覆盖上千家医疗机构 [1] - 基层机构占比逐年稳步提升 彰显公司在基层透析中心市场的领先优势 [1] 产品与技术发展 - 公司形成血液透析用水处理系统、集中供液设备、透析浓缩液及透析粉、透析器等丰富的血液净化产品矩阵 [1] - 持续推动技术突破 创新研发腹膜炎预判系统并获得美国、欧盟、中国等发明专利 [1] - 创新研发中通、高通透析器 腹膜透析液 CRRT设备及相关耗材等关键产品 [1] - 通过服务赋能工业创新、工业赋能服务提质的闭环发展模式 [1] 战略与行业定位 - 公司发展模式精准契合分级诊疗政策导向 [1] - 有效解决了基层透析中心在专业能力、运营效率及人才短缺方面的痛点 [1] - 兼顾血液净化产业并购整合发展机遇 [1] - 加速实现血液净化产品体系的全品类覆盖、全链条延伸与智能化升级 [1]

融资事件与行业背景 - 国医通（北京）科技发展有限公司于2025年10月30日完成近亿元人民币D轮融资，由浙生协同生命健康基金独家领投 [2] - 融资资金将用于核心在研产品推进、市场化落地与新产线建设 [2] - 血液透析是慢病治疗中周期最久、连续性最强、风险容忍度最低的细分领域之一，行业壁垒高，企业竞争逻辑正从单品差异走向综合能力建设 [2] 市场需求与结构变化 - 中国血液透析患者已超过百万，并呈持续增长趋势，增长基础源于老龄化、糖尿病发病率上行及CKD早筛推进 [3] - 分级诊疗政策推动透析服务重心由大型医院向市县与基层延伸，透析体系的地理版图、供给结构与业务模式发生实质变化 [3] - 过去三年，中小型透析中心、区域连锁中心与公立医院合作共建模式快速落地，为市场带来新的增量空间 [5] - 传统大型医院透析排队压力大、治疗排期紧、通勤时间长，基层透析中心在政策与产业链成熟作用下加速铺开 [5] 公司战略与业务演变 - 公司成立于2016年，八年深耕血液净化领域，战略重点长期围绕透析科室建设、运营与供给体系建设，未采取多品类快速扩张路径 [6] - 业务布局起步于血液透析用水处理系统、集中供液设备、透析浓缩液与透析粉等基础体系，逐步延展到透析器等关键耗材 [6] - 公司自早期构建“设备+耗材+慢病管理+服务”体系，服务对象覆盖三甲医院、区域医疗中心与基层透析单位 [6] - 公司已为上千家医疗机构提供服务，其中基层机构占比持续提升，证明其服务能力可嵌入资源相对有限的地区 [6] 产品与技术布局 - 随着融资推进，公司将继续扩展产品与技术布局，推进中通与高通透析器产品，并在腹膜透析液及相关耗材、CRRT设备和配套物料领域加速研发 [7] - 公司自主开发的腹膜炎风险预判系统已获得中国、美国与欧盟发明专利，尝试用数字手段解决腹透场景下的感染管理难题 [7] - 公司技术创新强调实际应用与临床安全性，在可落地、可持续路径上深耕，是医疗设备企业较为稳健的发展路线 [7] 工业与服务能力建设 - 公司强调工业能力与服务能力“双线建设”，不仅掌握生产与质量体系，也形成明确的供应链与生产控制能力 [8] - 在透析中心建设、设备运行、耗材保障与运营支持方面逐步形成体系化能力，解决“透析科如何长期稳定运行”的问题 [8][10] - 新产线建设落地后，公司的生产灵活性、产能保障与质量管理体系将进一步增强，为更多场景落地提供保障 [11] 行业趋势与公司定位 - 血液净化产业正从“补短板”走向“建体系”，透析科室扩张、县域医疗能力提升、信息化与智能化应用落地让赛道具备长期成长确定性 [12] - 公司发展路径不强调规模速度，而强调结构稳固与能力沉淀，其价值在行业进入体系化阶段时更加凸显 [12] - 公司产品体系、工业能力与服务网络的完善是中国血液净化能力走向成熟、覆盖更广人群的重要一步 [12]

公司财务业绩 - 前三季度实现营业收入3.87亿元，同比增长24.14% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2009.41万元，同比增长216.81% [1] - 业绩高增主要源于血液净化类产品及病房护理类产品销售收入增长 [1] 公司业务与技术 - 公司专注于血液净化及病房护理领域医用高分子耗材的研发、生产与销售 [1] - 将技术创新作为核心发展动力，成立医用体外循环血路工程（技术）中心 [2] - 体外循环血路产品具有超过200种规格型号，满足多样化临床需求 [2] - 前瞻布局CRRT领域，是国内最早取得CRRT专用体外循环血路注册证书的企业 [2] - 研发生产的CRRT专用体外循环血路可适配市面上所有主流CRRT设备 [2] 公司战略与并购 - 通过战略并购快速补齐CRRT业务短板并拓展市场版图 [3] - 2024年向关联方增资6000万元并持有其20.87%股权，以现金收购日本日机装的CRRT业务 [3] - 2025年9月完成收购BELLCO S.R.L.持有的CRRT滤器业务资产 [3] - 已形成完整的CRRT产品线，构建起可独立闭环运营的CRRT产品生态圈 [3] 行业发展与市场 - 国内血液净化市场正迎来发展期，但企业技术水平相较于国外仍有差距 [2] - 肾病患者人数增长及血液透析费用医保报销比例提高推动市场规模快速增长 [2] - 中国血液透析行业市场规模从2020年420亿元跃升至2024年735亿元，年均复合增长率达14.8% [2] - 国内CRRT市场长时间被进口产品垄断 [3]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予威高血净（603014）“增持”评级 [2][6] - 预计公司2025年和2026年每股收益分别为1.22元和1.35元，对应估值分别为32倍和29倍 [6][65] - 报告核心观点：公司作为国内血液净化行业龙头企业，核心产品市场份额位居行业第一，受益于终末期肾病治疗渗透率提升的行业趋势 [6][13][62] 公司概况与产品线 - 公司成立于2004年，专注于血液净化医用制品的研发、生产和销售，主要产品包括血液透析器、血液透析管路、血液透析机以及腹膜透析液 [13][18] - 公司是国内产品线最为丰富的血液净化医用制品厂商之一，产品销售覆盖中国31个省、直辖市和自治区，最终销往超过6,000家医疗机构，其中超过1,000家三级医院 [13][60] - 公司实际控制人为陈学利先生，通过威高集团、威高股份和威海凯德合计控制公司83.70%的股份 [14] 财务表现与盈利能力 - 公司营收从2020年的26.42亿元增长至2024年的36.04亿元，复合年均增长率为8.07%；归母净利润从2.97亿元增长至4.49亿元，复合年均增长率为10.94% [24] - 公司净利率有所提高，从2020年的11.23%提升至2024年的12.47%，主要得益于规模化效应显现和期间费用率降低 [30][31] - 公司营收主要来源于血液透析产品业务，2022年至2024年该业务收入占主营业务收入的比重均超过80% [27] 行业市场前景 - 中国终末期肾病患者基数庞大，2020年透析治疗率仅为24.40%，显著低于发达国家；预计到2030年，血液透析治疗率将提升至54.29%，治疗渗透率将显著提升 [6][54] - 中国ESRD患者数量持续增长，从2019年的302.52万人增至2023年的412.59万人，预计到2027年将达到527.13万人 [43] - 中国血液透析医疗器械市场规模稳步增长，2019年至2023年复合年均增长率为5.67%，预计到2030年将突破515.15亿元 [47][49] 公司竞争优势与市场地位 - 公司核心产品市场份额位居行业第一，2023年在中国血液透析器市场占有率达32.5%，在血液透析管路市场占有率达31.8% [6][62] - 公司自主研发的血液透析器系列产品在清除率、超滤系数、筛选系数等关键性能指标上接近、达到或超过国外领先厂商主流产品 [6][18] - 公司构建了深度覆盖的立体化销售网络，并与国际知名企业日机装、泰尔茂成立合资公司，引入先进技术 [19][23][60] 产品技术优势 - 公司掌握血液透析器关键制膜技术和生产工艺，是中国血液净化行业中较早在血液透析用中空纤维膜技术上取得突破的国产厂商之一 [18] - 公司血液透析器产品线丰富，包括低通量、中通量、高通量及血液透析滤过器等五大系列，能够满足患者多样化需求 [19][20] - 公司销售的腹膜透析液包括国内首个获批上市的中性、低GDP双室袋腹膜透析液产品，具有技术优势 [23]