报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“优于大市”[1][5] 报告的核心观点 - 本周医药板块表现强于整体市场，化学制药板块领涨，生物医药板块市盈率处于近5年历史估值的69.61%分位数[1] - 血液净化行业受益于人口老龄化与治疗渗透率提升，器械行业国产替代加速[2] 各部分总结 血液净化器械行业分析 - 血液净化是将患者血液引到体外清除有害物质后输回体内，基础治疗方式多样，血液透析是终末期肾病最主要治疗方式[12] - 血液透析涉及设备和耗材，设备包括血液透析机等，耗材包括血液透析器等，血液透析器是关键[13] - 连续性肾脏替代治疗临床应用范围广，是危重病救治重要支持措施，治疗过程与血液透析类似，使用相关耗材[14][16] 行业发展趋势及市场现状 - 2019 - 2023年全球/中国ESRD患者数量复合年均增长率达5.09%/8.07%，预计2023 - 2027年为4.51%/6.32%[17] - 2024年全球约420万患者定期接受透析治疗，截至2023年末中国大陆透析患者约107万人，中国ESRD患者治疗率低，提升空间大[19] - 2019 - 2023年中国血透器械市场规模复合年均增长率达5.67%，预计至2030年增至515.15亿元，血液透析器占比约37%[25] - 中国CRRT市场规模2023年约15亿元，预计未来7年年增长率约22%，2030年有望突破60亿元[30] 竞争格局与相关企业 - 外资品牌在血液净化领域占主导，国产品牌崛起，主要有威高血净、山外山等[33] - 2024年血液透析机中标品牌费森尤斯占比24.2%居首，CRRT设备中标品牌前两名是外资，山外山排第三份额15.2%[33] - 血液透析器和管路市场中威高血净份额超30%居首，外资份额不足50%[37] - 威高血净布局血液透析+腹膜透析，实现全产业链布局，2024年收入36.04亿元[38] - 山外山从事血液净化设备和耗材研发等，2024年收入5.67亿元，打造“设备+耗材+服务”生态[41] - 健帆生物是血液灌流器领域龙头，2024年收入26.77亿元，毛利率高[45] - 三鑫医疗是血液净化耗材核心供应商，2024年收入15亿元，完善产品群[49] - 宝莱特涵盖生命信息与支持和肾病医疗业务，2024年收入10.6亿元，肾病板块占比76%[52] - 天益医疗布局血液净化+病房护理耗材，2024年收入4.19亿元，血液净化板块占比55%[55] 新股上市跟踪 - 派格生物医药 - B于5月27日上市，是致力于慢性疾病治疗领域创新药研发和生产的企业[59] 本周行情回顾 - A股市场中生物医药板块整体上涨2.21%，化学制药等子板块有不同涨幅，个股涨跌幅差异大[60] - 港股市场中恒生指数下跌1.32%，医疗保健板块上涨3.43%，子板块和个股表现有差异[61] 板块估值情况 - 医药生物市盈率（TTM）34.03x，各子板块市盈率有差异[67] 推荐标的 - 迈瑞医疗是国产医疗器械龙头，研发销售强，国际化成果显著，种子业务放量[71] - 药明康德是新药研发全产业链服务平台，“一体化、端到端”服务满足多元需求[71] - 新产业是化学发光免疫分析领域龙头，装机基础带动试剂销售，国际化和平台化开启新曲线[71] - 惠泰医疗专注电生理和介入类器械，品种齐全规模领先，迈瑞收购后有望全方位赋能[71] - 开立医疗是“超声+软镜”行业领军企业，业务矩阵丰富，新业务成长可期[72] - 澳华内镜是国产软镜设备龙头，旗舰产品推广顺利，有望提升收入和盈利[72] - 艾德生物是肿瘤精准诊断领域龙头，产品线领先，产品出海空间广[72] - 爱博医疗是高端屈光性人工晶状体厂家，隐形眼镜放量，研管线丰富[72] - 金域医学自主研发强，高端技术平台完善和数字化转型驱动盈利能力提升[72] - 康方生物是创新双抗龙头，在研管线丰富，产品商业化有望成重磅品种[73] - 科伦博泰生物 - B的ADC产品临床数据优秀，与默沙东合作利于全球商业化[73] - 和黄医药是创新型生物医药公司，多款药物有上市进展[74] - 康诺亚 - B的司普奇拜单抗获批多个适应症，有望通过国谈进医保[74] - 三生制药是生物制药领军企业，在多领域有研发销售经验[74] - 爱康医疗是3D打印人工关节领域龙头，产品线全，集采提升份额[74]

报告核心观点 - 北交所已有94家公司获受理，后备军新质生产力储备丰富，覆盖多元细分领域，本期选出睿健医疗、康华股份等公司，聚焦的5家后备军优选企业科技属性强、具备稀缺性 [2][3][4] 后备军新质生产力储备丰富，包含高端装备制造等方向 - 截至2025年5月25日，北交所94家获受理公司覆盖高端装备制造等多元细分领域，652家披露意向，其中609家辅导中，28家已辅导验收，2025年三批进层公司推动创新层发展，壮大北交所上市“后备军”阵容 [11] - 受理公司中已过会企业10家，2024年营收均值8.29亿元，归母净利润均值7199.06万元；待上会企业50家，不同行业营收和净利润均值有差异；中止状态34家，2024年营收均值8.91亿元，归母净利润均值11346.44万元 [11][12][17] 聚焦本批5家北交所后备军优选企业 睿健医疗 - 业务主要从事血液净化产品研发、生产和销售，血液透析器为主要营收来源，2024年占比70.83% [21][23] - 截至2025年3月25日，拥有71项专利及1项发明专利使用权，子公司欧赛医疗是国家级专精特新“小巨人” [24] - 2023 - 2024年对前五大客户销售收入分别占当年营收29.17%和32.62% [25] - 2024年营收4.83亿元，同比增17.63%，归母净利润12792.72万元，同比减12.63%，毛利率51.05%，归母净利率26.48% [26] - 掌握中空纤维膜设备研发制造技术，有三条生产线，两条自主设计，基础参数高于进口产线 [30] - 预计2030年血液透析器和血液透析机市场规模将达190.76亿元和98.55亿元 [30] - 有血液净化高值耗材研发及产业化、新型血液净化设备研发及产业化两个募投项目 [30] - 可比公司PE 2024均值为24.0X [31] 康华股份 - 以POCT为支点构建六大产品线，形成覆盖多疾病领域的产品集群，体外诊断试剂为主要营收来源 [32][33] - 截至2025年5月15日，拥有超100项境内发明专利，获多项荣誉称号 [33] - 销售模式多样，体外诊断仪器有常规和联动销售方式 [34] - 2024年营收7.28亿元，同比下滑1.48%，归母净利润12507.02万元，同比增长79.09%，毛利率66.68%，归母净利率17.18% [35] - 2021 - 2023年我国POCT市场规模年复合增长率为19.52% [40] - 2023年常规业务自产呼吸道POCT试剂境内销量4066.20万人份，在我国医疗机构门急诊ILI渗透率8.76% [41] - 有多个募投项目，建设期均为3年 [41] - 本次发行不超过12000.00万股，可比公司PE 2024均值20.6X [42] 通宝光电 - 定位于汽车电子零部件制造商，主营汽车照明等零部件研发、生产和销售，2022年进入电子控制系统领域，2024年CDU充配电总成量产 [45] - 截至2024年末，获73项专利，牵头起草行业标准，获多项荣誉，产品获多项认可 [46] - 汽车照明产品应用于多个汽车品牌热门车型，2024年前五大客户占比96.57% [50][51] - 2024年营收5.88亿元，同比增11.02%，归母净利润8309.35万元，同比增33.49%，毛利率24.07%，归母净利率14.14%，2024年研发费用率4.06% [52] - 2024年中国汽车产销同比增长，新能源汽车渗透率提升 [54] - 产品线系列齐全、品质优异，积极延伸下游市场，新产品研发创新拓宽产品矩阵 [55] - 募集资金拟投入新能源汽车智能LED模组等项目，投资总额预计34159.50万元 [56] - 可比公司PE TTM中值为21.7X [57] 族兴新材 - 生产的微细球形铝粉用于铝颜料及电子和半导体领域，微细球形铝粉为主要营收来源，2024年占比58.65% [60][62] - 是国家级专精特新“小巨人”，参与行业标准制定，截至2025年4月25日，拥有85项已授权专利 [63] - 打破国外企业在中高端铝颜料领域垄断，产品远销多国，主要客户包括跨国涂料巨头等 [64] - 2024年向前五大客户销售额占比营收18.83% [65] - 2024年营收7.07亿元，同比增2.53%，归母净利润5871.77万元，同比减32.31%，毛利率21.27%，归母净利率8.30% [65] - 铝颜料和微细球形铝粉应用广泛，水性油墨用铝颜料产品达国际先进水平 [66] - 2023年公司子公司曲靖华益兴国内外市场占有率分别为22.63%和15.03% [68] - 本次预计投入募集资金2.58亿元用于三个募投项目，建设期均为2年 [68] - 本次发行前股份总数9700万股，拟公开发行不超过2000万股，可比公司PE 2024中值60.6X [68] 沛城科技 - 定位于锂电新能源行业局部电路增值服务商，从事第三方电池电源控制系统研发、生产及销售，提供元器件应用方案 [70] - 是国家高新技术企业和国家级专精特新“小巨人”，截至2024年12月31日，拥有15项发明专利、166项软件著作权 [73] - 2024年前五大客户集中度达25.82% [73] - 2024年营收7.33亿元，同比 - 4.02%，归母净利润9344.49万元，同比 - 17.58%，毛利率28.57%，归母净利率12.75% [74] - 客户覆盖多家出货量排名前列厂商，2024年BMS出货量排名第四，具备多家头部核心元器件原厂代理资质 [75] - 预计2030年全球电池管理系统市场规模达171亿美元 [75] - 电池与电源控制系统产能提升项目预计新增产能，年均新增营收和净利润可观 [76] - 可比公司PE 2024均值为70.2X [76]

血液净化市场概况 - 我国血液净化市场规模以年均15%速度增长，尿毒症患者数量突破300万人，叠加老龄化趋势，长期需求明确 [2] - 血液透析医疗器械市场规模将从2019年的116亿增至2025年的211亿，2030年达515.15亿元 [2] - 威高血净在血液透析器和血液透析管路市场份额分别为32.5%和31.8%，透析机市场份额24.6%位列第二 [2] - 健帆生物血液灌流器占营收86.23%，毛利率超80%；山外山血液透析设备占营收66.67%，毛利率55.91% [2] 威高血净财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为34.26亿元、35.32亿元、36.04亿元，归母净利润分别为3.15亿元、4.42亿元、4.49亿元 [3] - 2023年净利润同比增幅40.36%，2024年仅微增1.65%，符合带量采购"以价换量"策略 [3] 公司业务与产品 - 威高血净实现血液透析与腹膜透析全产业链覆盖，产品包括透析器、管路、透析机及腹膜透析液 [5] - 血液透析器发展历程：2005年首款自主研发产品打破海外垄断，2024年第四代透析器处于注册报批阶段 [6][8] - 血液透析管路2006年首款上市，2022-2024年销量从3006万套增至3900万套（增幅29.74%），营收从4.14亿增至4.95亿 [9] - 血液透析机2012年首款产品上市，2021年推出国内首款量产全自动透析辅助系统设备 [10] - 腹膜透析液2018年取得首张药品注册证，2022年开发中性低GDP双室袋产品 [12][14] 资本市场动态 - 威高血净于2025年5月19日在上交所主板上市（代码603014），募集资金10.91亿元，发行价26.5元/股 [1] - 募集资金用于智能化生产基地和研发中心建设 [1]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入26.77亿元，同比增长39.27%，归母净利润8.20亿元，同比增长87.91%，扣非净利润7.79亿元，增幅达90.46% [1] - 2025年一季度营收5.48亿元，同比下滑26.40%，归母净利润1.89亿元，同比下降33.71%，扣非净利润降幅32.15% [1] - 一季度业绩下滑主要因2024年初主力产品终端价格下调26%，但实现单季度环比增长13.75% [1] 核心产品分析 - 血液灌流器2024年销售收入25.04亿元，同比增长59.58%，占总营收93.6%，毛利贡献率90.7% [3] - 肾科领域HA/KHA/pHA系列灌流器覆盖6000余家医院，销售收入同比增长84% [3] - 灌流器毛利率常年超80%，2024年升至82%，主力产品HA130价格从578元降至426元（降幅26%） [3] 业务多元化进展 - 肾科领域构建HA/KHA/pHA差异化矩阵，开拓高端全病程管理产品 [5] - 肝科与重症领域形成第二增长曲线，DPMAS人工肝模式覆盖2000余家医院，CA系列细胞因子吸附柱进入1800家医院 [5] - 营销策略上通过DX-10血液净化机投放形成"设备+耗材+服务闭环"模式 [5] 海外市场布局 - 产品已进入98个国家，在2000多家海外医院临床应用 [6] - 2024年境外收入5936万元，仅占营收2.2%，面临技术认知差异和认证壁垒 [6] 行业竞争与政策风险 - 国内14家企业拥有21张血液灌流器注册证，公司独占3张且型号最全 [7] - 市占率超80%但面临天津紫波、淄博康贝等国内企业及瑞典金宝、日本旭化成等国际巨头竞争 [7] - 集采政策不确定性仍是主要风险，公司强调集采趋向"优质优价"导向 [7] 战略规划 - 2025年重点拓展肝病、危重症市场，探索血液灌流技术在亚健康领域应用 [8] - 继续推进国际化布局，寻求资本市场并购机会 [8]

文章核心观点 北交所受理睿健医疗首发申请，乐普系再次分拆资产IPO 睿健医疗与关联方存在大量关联交易或成IPO受审重点 2024年公司增收不增利，主要产品销售价格因带量采购明显降低 [1] 乐普系分拆情况 - 睿健医疗是乐普系计划分拆的第五笔资产，此前乐普医疗已分拆乐普生物、心泰医疗赴港上市，曾计划分拆乐普诊断至科创板未成功，旗下秉琨医疗还在接受创业板IPO辅导 [2] - 2024年12月睿健医疗挂牌新三板，今年3月末北交所受理其首发申请，普华和顺分拆其至A股上市迈出实质一步 [2] - 普华和顺可控制睿健医疗50.55%股份表决权，乐普医疗持股17.11%，蒲忠杰及其岳母Yufeng LIU为共同实控人 [2] 关联交易情况 - 2021 - 2024年前九月，睿健医疗向关联方销售商品金额合计2.02亿元，主要销售血液透析器、血液灌流器，占当期营收比例分别为20.03%、20.37%、12.97%、7.71% [1][3] - 2022 - 2024年前九月，乐普医疗旗下公司为睿健医疗第二或第三大客户，销售金额合计7088.18万元 [1][3] - 2021 - 2024年前九月，乐普医疗为睿健医疗代付代缴部分员工薪酬，睿健医疗再支付给乐普医疗 [3] - 2021 - 2022年，睿健医疗代关联方长沙乐普外科医疗器械有限公司代付代缴员工薪酬，2023年收回金额 [4] 经营业绩情况 - 2021 - 2024年前九月，睿健医疗营收分别为2.61亿元、3.45亿元、4.11亿元、3.42亿元，净利润分别为6793.18万元、1.04亿元、1.46亿元、9262.67万元 [5] - 2024年全年，公司营收4.83亿元，同比增长17.63%，净利润和扣非净利润同比减少12.63%、5.88%，首次增收不增利 [5] - 因股份支付费用，预计2025年一季度营收1.2 - 1.5亿元，同比增长19.45% - 49.31%，净利润和扣非净利润同比变动 - 20.15%至 - 1.73%、 - 17.8%至1.17% [6] 产品价格及产能情况 - 2021 - 2024年前九月，血液透析器和血液灌流器销售单价降幅分别约为12.3%、13% [7] - 各报告期内，血液透析器产能利用率分别为96.27%、89.54%、83.42%、74.03%，血液灌流器产能利用率分别为61.71%、92.94%、91.12%、88.25% [7] 募资情况 - 睿健医疗拟公开发行新股不超过4300万股，募资不超过4.82亿元，投入血液净化相关项目 [7]