报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周降准落地后资金面边际收敛，主要因政府债净缴款和逆回购与 MLF 净回笼规模与降准相当，可视作暂时性冲击 [3][18][19] - 4 月超储率降至 0.9%，低于预期，主要受央行对其他存款性公司债权下降等因素影响 [20] - 3 - 4 月银行净融出中枢回升推动资金转松，降准降息后银行融出中枢抬升或反映央行合意资金中枢回落，央行合意 DR007 中枢或在 1.5% 上方 [23][24] - 预计 5 月政府债发行规模约 2.42 万亿，净融资约 1.61 万亿，下周资金利率中枢大幅抬升概率有限，DR007 中枢大概率维持在 1.5% - 1.6% 之间 [4][32][39] 根据相关目录分别进行总结 一、货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 央行逆回购净回笼 3501 亿，周四 1250 亿 MLF 到期但降准 0.5% 落地，上半周资金利率走低，周四降准后资金边际收紧，周五 DR007 升至 1.64% [2][7] - 质押式回购成交量和规模先升后降，银行和非银机构净融出有不同变化，新口径资金缺口指数先降后升 [16] - 本周资金利率先松后收敛，政府债净缴款和逆回购与 MLF 净回笼是资金波动主因，可视作暂时性冲击 [18][19] - 4 月超储率降至 0.9% 低于预期，主要受央行对其他存款性公司债权下降等因素影响 [20] - 3 - 4 月银行净融出中枢回升推动资金转松，降准降息后银行融出中枢抬升或反映央行合意资金中枢回落，央行合意 DR007 中枢或在 1.5% 上方 [23][24] 1.2 下周资金展望 - 下周国债缴款规模或达 3860 亿，11 个地区地方债发行规模 2485 亿，政府债净缴款规模降至 4379 亿 [28][32] - 预计 5 月国债净融资约 9400 亿，地方债净融资约 6700 亿，政府债发行规模约 2.42 万亿，净融资约 1.61 万亿 [4][32] - 下周逆回购到期规模 4860 亿，5 月 22 日为缴税截止日，预计资金利率中枢大幅抬升概率有限，DR007 中枢大概率维持在 1.5% - 1.6% 之间 [39] 二、同业存单 - 本周 1Y 期 Shibor 利率下行 4.0BP 至 1.67%，1 年期股份行存单发行利率下行 0.8BP 至 1.67%，AAA 级 1 年期同业存单二级利率上行 1.5BP 至 1.675% [40] - 同业存单发行规模下降、到期规模上升，转为净偿还 799 亿，1Y 期存单发行占比降至 23%，3M 期占比最高为 57%，下周存单到期规模约 7460 亿 [42] - 各类银行存单发行成功率小幅下降，城商行 - 股份行 1Y 存单发行利差走阔 [43] - 货基和基金对存单需求减弱，理财产品和其他产品增持意愿上升，股份行倾向减持，存单供需相对强弱指数回升至 47.7%，各期限品种供需指数均上升 [55] 三、票据市场 - 本周票据利率先降后升，国股 3M、6M 期利率分别上行 5BP 至 1.14%、1.13% [62] 四、债券交易情绪跟踪 - 本周债市调整，信用利差收敛 [65] - 大行减持债券意愿下降，交易型机构倾向小幅减持，配置型机构增持意愿普遍上升，不同机构对不同类型债券的增减持意愿有差异 [65]

资金面分析 - 央行公开市场净投放4228亿元 通过7天期逆回购操作投放5308亿元 到期1080亿元 [3] - 月末资金面边际收敛 DR001大幅上行28BP至1.79% DR007维持在1.79%附近 [3] - 银行间回购市场成交量显著下降 总成交量43651.13亿元 较前减少15883.52亿元 [4] - R001成交量占比78.54% 利率上行2BP至1.85% 最高利率2.10%较前下降50BP [4] - R007成交量占比19.49% 利率上行3BP至1.84% 最高利率2.10%较前下降20BP [4] 债券市场动态 - 10Y国债利率震荡 开盘1.625% 尾盘小幅下行至1.621% [5] - 4月官方制造业PMI为49 大幅低于前值50.5 数据表现偏弱 [5] - 国债期货与现券走势分化 长端利率对PMI数据反应平淡 短端利率抢跑资金转松预期 [5] - 关键债券品种价格波动：250004下跌0.50BP 250205上涨0.55BP 2400006上涨0.45BP [8] 股票市场关联 - PMI数据偏弱导致股市小幅下跌 与债市形成"利好落地"效应 [5] - ST张家界拟发行优惠套票给被套小股东 引发市场调侃 [5] - 五一假期前市场避险情绪升温 股债尾盘双双出现小跳水 [6] 交易策略观察 - 时间止损策略需建立正常逻辑标准 市场偏离标准时需及时离场 [1] - 债市交易呈现预判性特征 短端利率提前反映资金面转松预期 [5]

资金面与货币政策 - 央行公开市场净投放2330亿元，包括1760亿元7天期逆回购和1000亿元国库现金定存，对冲430亿元逆回购到期 [1] - 税期走款导致资金面边际收敛，DR001利率上行至1 72%附近 [1] - 4月LPR报价维持不变，符合市场预期，未出现降息操作 [2][3] 银行间资金市场 - R001加权利率1 74%，单日上行65bp，成交量53525 64亿元，占回购市场总成交量85 37% [2] - R007成交量7428 09亿元，环比增加1085 13亿元，最高利率2 50% [2] - 全市场回购成交量62699 84亿元，环比增长2079 68亿元 [2] 债券市场动态 - 10年期国债利率从1 645%震荡上行至1 663%，单日波动幅度1 55bp [3][5] - 股债跷跷板效应显现，股市偏强表现对债市形成压制 [3] - 政策性金融债2400006利率上行2 25bp至1 8975% [5] 黄金市场 - 特朗普推文提及"拥有黄金者制定规则"，市场解读为对黄金的看涨信号 [4] - 美元走弱叠加市场情绪推动，黄金价格再创新高 [4] 市场情绪与解读 - 《金融时报》比喻当前政策环境为"资金宽松是陪嫁、股市强势是男方优势"，认为降息预期不切实际 [4] - 投资者行为呈现典型锚定效应：下跌时寻找看多理由，反弹后转向收集利空信息 [1]

市场交流时， 99% 的人都会问：你对市场怎么看？ 最专业的回答是"不知道"。 然而，这会被 99% 的人嘲笑为"不专业"。 ——笔记哥《应对》 【笔记20250318— 失忆底＆哭泣底（+央行大额净投放资金-资金面边际收敛=微下)】 资金面边际收敛，长债收益率微幅下行。 今天债市终于等到央妈大额净投放资金，获得一丝喘息之机。但从盘面看，债农们现在也不敢大喘气，生怕央妈一个不高兴，明天再来个大额净回笼资 金。这么看来，央妈已经成功给债市多头留下了心理阴影，不失为教科书式的投资者教育。 今日市场上流传着两则真假未知的消息：一是某债券投资经理因压力过大晕厥后失忆，二是某固收首席因持续看多在晨会上哭泣。史称"失忆底"、"哭泣 底"。做股的纷纷嘲笑做债的没见过世面，30BP的波动就失忆的话，做股的都重生好几世咯。 其实，我们万万不可嘲笑那些为亏损而反思的人们，这都是我们成长路上所必经的，没有经历过市场锤打是不可能真正敬畏市场，也不可能真正成熟的。 -------------------------- 【今日盘面】 央行公开市场开展2733亿元7天期逆回购操作，今日有377亿元逆回购及1200亿元国库现金定存到期，合计 ...

市场策略分析 - 左侧交易属于预测范畴 基于历史数据或个人经验对未发生事件进行预判 [1] - 右侧交易属于策略范畴 只应对已发生的趋势变化而不预测转折点 [1] 央行公开市场操作 - 央行单日净回笼145亿元 开展45亿元7天逆回购对冲193亿元到期量 [3] - 2025年1月起暂停公开市场国债买入操作 导致10Y国债利率短时冲高15bp至1.67% [5][6] - 操作效果仅持续15分钟 反映货币政策传导存在自我抵消效应 [6] 资金市场动态 - 隔夜回购利率(R001)报1.76% 成交量单日减少7875亿元至5.52万亿元 [4] - 7天回购利率(R007)报1.79% 成交量逆势增加210亿元至9389亿元 [4] - 全市场回购成交量下降7921亿元至6.56万亿元 隔夜占比84.16% [4] 债券市场反应 - 10Y国债收益率日内振幅达5.25bp 最高1.67%最低1.6175% [5][7] - 股市大跌与保险预定利率动态调整机制出台共同推动利率下行 [5] - 30年国债利率单日下行2.5bp至1.87% 波动幅度超8bp [7] 政策信号解读 - 央行暂停购债被解读为抑制债市过热 但实际影响短暂 [6] - 金融时报发文警示市场勿过度解读宽松政策 早盘债市承压 [5] - 财政部发布会未释放增量信息 政策协调性受质疑 [6]