中经记者 秦玉芳 广州报道 近期，黄金价格强势震荡。自5月9日以来，伦敦现货黄金价格先降后升，从跌至最低3120.2美元/盎司 到上穿3345美元/盎司，期间波动进一步加剧。 在剧烈震荡环境下，机构及个人投资者对黄金资产配置的观望情绪也在增强，尤其黄金ETF期间净流出 规模持续增长。 业内人士分析指出，在黄金利空集中出现后，随着近期美国信用评级下调和美债的再度走弱，黄金价格 短线延续震荡偏强走势。中长期来看，市场关税对经济的潜在负面影响并未解除，黄金的避险多头逻辑 依然存在，叠加各国央行存在持续买入需求，黄金价格依然有上涨空间。对于投资者来说，尽管长期来 看对黄金资产的配置需求依然不减，但短期须警惕阶段性波动风险，在进行投资时要评估自身风险承受 能力。 金价强势震荡 盈米基金豆投顾团队分析认为，中美初次接触及其超预期结果，使得投资者对其他风险因素如俄乌谈判 也提前计价了可能的超预期。综合因素影响下，导致了此前黄金价格的大幅回调。 济安金信基金评价中心研究员王昊宇也指出，受短期地缘政治风险缓和影响，全球资本避险需求减弱， 加之美联储降息预期推迟引发的美元走强，压制了黄金的吸引力。同时，技术性抛售和程序化交易加速 ...

黄金市场现状 - 2024年以来黄金价格创下60余次历史新高 其中2025年以来有20余次刷新历史纪录 [1] - 国际金价近期回调至每盎司3200美元附近 但市场涨幅仍接近60% [1] - 国内市场黄金相关ETF基金交易规模从700亿元增长至接近1500亿元 [2] 黄金价格驱动因素 - 世界黄金协会模型显示2024年金价波动主要受央行购金(贡献率超10%)和地缘政治风险(贡献9%)影响 [1] - 2025年地缘政治风险指标提振金价约4% 黄金ETF净流入贡献5.6%涨幅 [1] - 逆全球化和去美元化趋势使黄金定价回归货币价值 2022年以来持续加剧 [2] - 地缘政治风险攀升和美元体系质疑是推动金价上行的关键因素 [3] 黄金资产特性 - 黄金是穿越周期 抵御货币贬值的长期配置资产 而非短期博弈工具 [1] - 过去50年黄金年化收益率接近9% [2] - 黄金不产生利息也不分红 价格取决于下一个买家的出价 [2][3] - 黄金定价本质是定价尾部风险 [3] 历史表现与周期 - 布雷顿森林体系解体后金价上涨近10年 但1980年代回调后震荡盘整近20年 [3] - 2000年国际金价仅每盎司200多美元 [3] - 黄金长期趋势上涨 但短期波动较大 演绎周期较长 [3]

"从黄金的定价逻辑看，本质是定价尾部风险，其价格变化反映市场对极端风险事件的预期与担忧，因 此在地缘政治风险攀升的情况下，黄金有了上行驱动力。"叶燕武表示，驱动逻辑则是看各国央行的购 金行为，此外，对美元体系的质疑也是推动金价上行的因素。 周泓灏则表示，黄金价格上涨的主要推动因素在于2022年以来持续加剧的逆全球化和去美元化特征，使 得黄金的定价回归到货币价值。尤其是今年1-4月持续升级的关税矛盾，加剧了美元信用的危机，反应 在黄金行情中。 从金价归因模型分析黄金的驱动因素，贾舒畅说，短期的金价归因模型囊括14个指标，而在2024年整个 黄金的变化情况最主要的贡献来自两个方面，一是央行购金，贡献率超过了10%，二是地缘政治风险指 标贡献了9%。 "2025年的情况与去年类似，但也有不一样的地方，比如地缘政治风险指标依然重要，提振了金价约4% 左右，黄金ETF从净流出变成净流入，贡献了金价5.6%的涨幅。"贾舒畅援引世界黄金协会的研究认 为，美元走弱也成为近期驱动黄金上涨的主要因素，其在2025年前四个月贡献了约8%的涨幅。 新华财经上海5月17日电 作为资产中的"避险王者"，在布雷顿森林体系瓦解后的半个世纪后 ...

报告公司投资评级 - 维持山东黄金 A 股和 H 股增持评级，对应 A 股目标价 36.98 元，H 股目标价 24.4 港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 山东黄金 2025 年 Q1 营收和归母净利同比大幅增长，公司加快项目建设，金价长期具备上升空间，黄金股具配置价值 [1] - 25Q1 公司自产金、外购金销量同比提升，小金条产销量同比下降，金价上涨推动归母净利润同比大增 [2] - 控股股东及其一致行动人计划增持公司股票，彰显对公司未来发展信心 [3] - 关税冲击使黄金续创历史新高，美元及美元资产安全性下降，避险情绪推升黄金配置价值 [4] - 鉴于金价上涨超预期，上调公司 25 - 27 年 EPS 预测，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 年 Q1 营收 259.35 亿元（yoy + 36.81%、qoq + 67.19%），归母净利 10.26 亿元（yoy + 46.62%、qoq + 15.86%），扣非净利 10.30 亿元（yoy + 45.19%） [1] - 25Q1 自产金产/销量分别为 11.87/10.99 吨，分别 yoy - 0.31%/+7.98%，外购金产/销量分别为 20.24/20.24 吨，分别 yoy + 1.67%/+12.94%，小金条产/销量分别为 3.2/2.9 吨，分别 yoy - 55.49%/-59.21% [2] - 预计公司 25 - 27 年 EPS 分别为 1.45/2.03/2.34 元（较前值分别 + 23.9%/+18.7%/+17.6%） [5] 股东增持 - 控股股东山东黄金集团及其一致行动人计划自 2025 年 4 月 9 日起 12 个月内增持公司 A 股股份，拟增持金额不低于 5 亿元不超过 10 亿元 [3] 黄金价格与配置价值 - 25Q1 黄金均价 672.13 元/克（yoy + 37.2%） [2] - 关税冲击使黄金续创历史新高，美元及美元资产安全性下降，避险情绪推升黄金配置价值 [4] 盈利预测与估值 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PB 均值为 3.82 倍，给予公司 25 年 3.82 倍 PB，对应 A/H 目标价 36.98 元/24.4 港元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|59,275|82,518|98,027|112,036|123,206| |+/-%|17.83|39.21|18.79|14.29|9.97| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,328|2,952|6,508|9,092|10,484| |+/-%|86.84|26.80|120.48|39.72|15.31| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.52|0.66|1.45|2.03|2.34| |ROE (%)|5.43|7.58|14.82|17.43|17.06| |PE (倍)|59.29|46.76|21.21|15.18|13.16| |PB (倍)|4.17|3.65|3.19|2.70|2.31| |EV EBITDA (倍)|20.87|16.08|10.25|7.97|7.09| [7] 基本数据 |(港币/人民币)|1787 HK|600547 CH| |----|----|----| |目标价|24.40|36.98| |收盘价 (截至 4 月 28 日)|22.85|30.85| |市值 (百万)|102,218|138,005| |6 个月平均日成交额 (百万)|234.93|931.69| |52 周价格范围|12.44 - 27.15|22.63 - 33.95| |BVPS|5.54|8.61| [9] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|PB（2025E）| |----|----|----| |600988 CH|赤峰黄金|4.63| |000975 CH|山金国际|3.70| |002155 CH|湖南黄金|3.13| |可比公司均值|3.82| [14]

报告公司投资评级 - 维持对山东黄金的增持评级，A 股目标价 36.98 元，H 股目标价 24.4 港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 山东黄金 2025 年 Q1 营收和归母净利同比大幅增长，公司加快项目建设，金价长期具备上升空间，黄金股具配置价值 [1] - 25Q1 公司自产金、外购金销量同比提升，小金条产销量同比下降，得益于金价上涨，归母净利润同比大增 [2] - 控股股东及其一致行动人计划增持公司股票，彰显对公司未来发展的信心 [3] - 近期黄金在关税冲击下续创历史新高，美元及美元资产不安全性上升，避险情绪推升黄金配置价值 [4] - 鉴于金价上涨超预期，上调公司 25 - 27 年 EPS 预测，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5] 经营预测指标与估值 财务指标预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 980.27 亿、1120.36 亿、1232.06 亿元，同比分别增长 18.79%、14.29%、9.97% [7] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 65.08 亿、90.92 亿、104.84 亿元，同比分别增长 120.48%、39.72%、15.31% [7] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.45、2.03、2.34 元，较前值分别增长 23.9%、18.7%、17.6% [5][7] 估值指标 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PB 均值为 3.82 倍，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5][13] - 2023 - 2027 年 PE 分别为 59.29、46.76、21.21、15.18、13.16 倍，PB 分别为 4.17、3.65、3.19、2.70、2.31 倍，EV/EBITDA 分别为 20.87、16.08、10.25、7.97、7.09 倍 [7] 盈利预测 资产负债表预测 - 预计 2025 - 2027 年流动资产分别为 328.35 亿、434.73 亿、397.53 亿元，非流动资产分别为 1433.06 亿、1545.49 亿、1632.02 亿元 [19] - 预计 2025 - 2027 年流动负债分别为 642.51 亿、714.03 亿、722.97 亿元，非流动负债分别为 443.29 亿、463.71 亿、360.99 亿元 [19] 利润表预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 980.27 亿、1120.36 亿、1232.06 亿元，营业成本分别为 760.00 亿、839.39 亿、917.93 亿元 [19] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 65.08 亿、90.92 亿、104.84 亿元 [19] 现金流量表预测 - 预计 2025 - 2027 年经营活动现金分别为 173.76 亿、266.35 亿、253.28 亿元，投资活动现金分别为 - 171.57 亿、- 178.06 亿、- 159.96 亿元，筹资活动现金分别为 18.78 亿、4.66 亿、- 147.08 亿元 [19]