中国化学电话会议纪要关键要点 一、 公司概况与行业地位 * 公司为化工和石化工程"国家队"，承建了我国90%的化工项目、70%的石油化工项目、30%的炼油项目[1][6] * 公司在全球油气领域承包商排名中处于领先/首位，煤化工领域掌握核心先进技术，占据国内绝大部分市场份额[2][6] * 公司前身可追溯至1953年，承建了"一五"期间苏联援建的全部14个化工项目及国家引进的13套大化肥等重大工程[6] 二、 核心业务与战略 * **“两商”战略**：目标是打造工业工程领域综合解决方案服务商与高端化学品、先进材料供应商，推动工程与实业双轮发展[2][7] * **业务结构**：2024年营收构成中，化学工程占比82.1%，基础设施占比11.1%，实业与新材料占比约4.7%[7] * **新签结构**：2024年化学工程新签占比75.3%，实业新材料新签占比2.3%[7] * **煤化工优势**：中国化学是唯一具备煤化工总包能力的公司，在大型煤化工项目市占率超过80%，在煤气化制合成气环节优势明显[2][4] 三、 财务与运营表现 * **盈利能力**：2024年化学工程毛利率10.7%，高于基础设施毛利率6.2%[8] * **现金流**：2015年至2024年近十年经营现金流持续净流入，2023、2024年经营现金流净流入连续超过当期净利润[2][8][21] * **资本结构**：截至2025年三季度末，带息负债率仅7%，为八大建筑央企中最低[8][21]；货币资金与交易性金融资产合计386亿，超过公司带息负债规模[8] * **营收与订单**：2015-2024年营收年复合增速接近13%，近10年新签订单年复合增速达到20%[18]；2025年新签合同约4,000亿，同比增加10%，其中国内与海外均增长约10%[4]；2026年1月新签合同同比增长约19%[4] * **利润改善**：2024年归母净利润同比增长4.82%[19]；2025年前三季度归母净利润同比增长10.28%[19] 四、 研发投入与激励机制 * **研发投入**：2015—2024年研发费用由16.4亿增长至65.34亿元，年复合增速16.6%；研发费用率由2.58%上升至2024年的3.52%[9] * **激励机制**：公司制定"四个15%"激励政策，即科技成果对外转让许可净收入、科技成果实施转化税后净利润等相关净收益按15%用于激励科研队伍与人员，年度激励金额可达到千万级[3][9] 五、 重点项目进展 * **天辰齐翔己二腈项目**：一期年产能20万吨，2025年已实现达产并尝试满负荷生产[3][10]；该项目打破了国外技术封锁与垄断[3][11] * **甲醇项目**：受益于应用领域扩大和国外产能退出，需求与盈利有望改善[3][12] 六、 市场与行业展望 * **现代煤化工发展必要性**：我国石油进口依赖度已从2010年的53%上升至目前的73%[3]，且进口来源集中度较高（2025年俄罗斯17%、沙特14%、伊拉克11%、巴西8%）[3]；现代煤化工能够对石油化工形成补充[3] * **新疆煤化工机遇**：新疆地区已披露的现代煤化工已建与在建项目合计超过9,000亿[15]；2024—2025年新疆部分大型项目集中通过环评，未来几年预计处于相对集中的建设高峰期[15][16]；公司在新疆大型煤化工项目中市场份额预计不低于90%[16] * **海外业务表现**：2024年境外新签同比增长12.63%[13]；2025年境外新签120,045.17亿元，同比增长9.9%[13]；2024年境外营收同比增长30.06%[13]；境外毛利率呈现超过境内趋势，2024年境外毛利率达到10.5%[13] * **国内政策环境**：政策围绕传统产业绿色低碳、工业领域设备更新、产业基地建设等方向持续推进，对国内化工业务形成稳定基础[14] 七、 股东行动与估值 * **控股股东增持**：控股股东2024年增持金额为2亿[2][7]；2025年计划增持3—6亿，截至2025年10月10日已增持约2亿，对应股份比例0.43%[2][7] * **估值水平**：公司当前PB约0.8倍，处于相对低位[4] 八、 未来增长路径与目标 * **“五年再造”目标**：核心在于"更高质量"，利润端提出翻倍目标，未来5年利润年复合增速目标约15%[22] * **实现路径**：提高承接业务利润率要求；期待海外业务毛利率进一步改善；化工主业减值损失与应收账款回收或有改善；实业项目储备有望直接受益于化工产品价格上涨[22]

**涉及公司** * 中国化学工程股份有限公司 (简称“中国化学”) [1] **核心观点与论据** **投资逻辑与核心优势** * **核心投资逻辑**：聚焦现代煤化工景气度与战略地位抬升 [3] 中国化学在现代煤化工工程领域占据主导地位，市占率超过80% [2][6] 是唯一具备煤化工总包能力的工程方 [2][3][6] 受益于油价上涨、化工品价格回暖及双碳政策推动的减碳需求 [2] * **战略定位与业务结构**：公司实施“两商”战略，即工业工程综合解决方案服务商和高端化学品与先进材料供应商 [2][9] 2024年化学工程营收占比82.1%，毛利占比83%，盈利质量优于基础设施业务 [2][9][10] * **财务质量与稳健性**：公司资产质量优良，现金流充裕 [2] 2025年Q3末带息负债率仅7%，为八大建筑央企中最低 [11] 现金类资产规模386亿元，超过带息负债 [11] 近年来年末经营现金流持续为正 [10][31] * **订单与增长韧性**：在行业下行背景下，公司订单保持增长，2025年新签合同额同比增长约10% [2][7] 2015-2024年新签订单额年复合增速约20% [27] 2024年4月新任董事长上任后强化利润考核，2025年前三季度归母净利润同比上升10.28% [28] **近期催化因素** * **油价与化工品价格**：油价走高提升煤化工经济性 [3] 化工品价格出现小幅提价迹象，涉及己二胺及部分小品种 [4] 己二腈产业链（己二酸、丁二烯、己二胺、尼龙66切片）价格均出现上涨 [3][16] * **政策与项目推进**：双碳政策关注度回升，公司作为减碳化工领域技术服务商受益 [4] 新疆煤化工项目储备丰富（规模达“大几千亿”水平）[24] 2026年新疆政府工作报告强调煤化工发展方向，后续项目加速推进及环保审批将成为板块催化剂 [2][4] * **股价与估值**：公司股价处于底部且仍处破净状态，具备配置吸引力 [2][4] **实业项目与研发** * **研发投入**：公司属于研发型央企，2015年至2024年研发费用由10.164亿元增长至65.34亿元，年复合增速16.6%，研发费用率由2.58%上升至3.52% [12][13] * **激励机制**：设定“四个15%”激励政策，覆盖科技成果转化等多个领域 [12] * **实业项目储备**：包括环氧丙烷、己二腈、PBAT、气凝胶、己内酰胺、甲基乙二醇等 [3][13] 市场关注度最高的是甲基乙二醇项目 [3][13] * **己二腈项目进展**：公司己二腈项目（天辰齐翔）于2022年7月开车成功，2025年6月起生产负荷提升至85%，并于2025年12月宣布全面达产 [15] 2025年2月，第二个年产40万吨己二腈项目（福建海辰化学）进入全面建设阶段 [15] **行业与市场环境** * **能源安全与煤化工定位**：中国石油进口依赖度已由2010年的53%上升至目前的73% [3] 现代煤化工被视为对石油化工的战略补充，化工用煤占比仅8%，替代空间明确 [3] 现代煤化工被定位为优势产能，与“限制落后产能”政策不冲突 [4][5] * **行业周期**：国内化工行业整体处于下行周期，化学原料和化学制品制造业固定资产投资增速在2025年已转为同比下滑8% [22][23] * **海外业务**：海外拓展顺利，2024年境外新签合同同比上升12.63%，境外营收同比大幅增加30.06%，占比接近25% [21] 2025年上半年境外营收同比增长28.75%，占比接近30% [21] **其他重要内容** **股权结构与股东行为** * 控股股东中国化学工程集团直接及间接合计持股43.62% [8] * 控股股东持续增持：2024年2月增持2亿元，2025年4月启动第二轮增持计划（3-6亿元），截至2025年10月10日已增持2亿元，对股价形成支撑 [2][8] **财务与运营细节** * **毛利率结构**：2024年化学工程、基础设施、实业毛利率分别为10.7%、6.2%、7.53% [10] * **减值损失**：2024年减值损失率为0.44%，在八大建筑央企中最低 [30] 2025年前三季度减值损失出现转回信号 [30] * **股权激励目标**：2025年为股权激励最后一年，考核要求扣非归母净利润同比增速不低于10.03% [29] 2025年前三季度扣非归母净利润同比增速为3.43% [29] * **未来增长目标**：“五年再造一个更高质量的中国化学”目标，对应利润年复合增速目标可能接近15% [32] 实现路径包括提高业务利润率、发力高毛利海外业务、受益化工产品涨价 [32] **产业链与价格数据** * **己二酸价格**：2025年11月底至2026年2月累计涨幅约25%，超过25% [17] 其中2026年1月月度涨幅为11.43% [17] * **丁二烯价格**：2026年1月单月涨幅超过28% [18] * **己二胺价格**：英威达报价连续3个月上调，2026年3月起执行18，200元/吨，较2月上涨400元/吨 [19] * **尼龙66价格**：截至昨日基准价为15，766.67元/吨，较2月初上涨1.28% [20] * **全球己二腈格局**：截至2023年下半年，全球产能约240万吨，英威达、奥升德、巴斯夫三家公司合计占全球约80% [14]

投资评级 - 报告给予中国化学“买入”评级，并维持该评级 [13] 核心观点 - 中国化学是国务院国资委监管的化学工程国家队，创立70余年来设计建造了我国90%的化工项目、70%的石油化工项目 [3][8] - 2021年公司提出“两商”战略，向“科研创新+化工实业+工程设计+工程施工”转型，2024年具有实业背景的莫鼎革接任董事长，提出“用5年时间再造一个更高质量的中国化学” [3][8][28] - 公司经营质量在建筑央企中领先，2024年实际净现金达327.1亿元，为八大建筑央企中唯一正值，2025年前三季度实际净现金为210.1亿元，在手现金充裕 [8][9][46] - 工程板块方面，新疆煤化工与海外市场是核心增长极，化工实业板块正逐步成长为第二增长极 [3][8][10][11] - 公司实施股权激励，2023-2025年扣非归母净利润考核目标复合年增长率不低于15%，体现管理层对长期发展的信心 [8][30] 工程板块：新疆煤化工与海外市场 **经营质量与产业链地位** - 公司化学工程业务技术护城河深厚，涉及高温高压、易燃易爆特殊工艺，且下游以市场化制造业企业为主，产业链地位更高 [9][37][39] - 公司货币资金占比达21%，显著高于行业14%的水平，资产中应收类资产占比相对较低，经营质量突出 [9][43] - 2025年前三季度，八大建筑央企中仅中国化学的实际净现金（货币资金-有息负债）为正值，达210.1亿元 [9][46] **新疆煤化工增长点** - 新疆煤炭资源禀赋突出，煤价长期低于内地，叠加油价上行，煤化工经济性凸显 [10][48] - 新疆拟建、在建煤化工项目规模约7000-8000亿元，公司全资子公司赛鼎工程为煤化工领域龙头，技术积累深厚，将充分受益 [10][52] - 公司历史上承接了大量煤化工项目，覆盖煤制油、煤制烯烃、煤制天然气等全品类领域 [56] **海外市场增长点** - 公司深耕“一带一路”，海外业务集中于中东、东南亚、非洲和拉美等地区，实施以化工石化为主体，油气和基础设施为两翼的“一体两翼”战略 [10][65] - 2025年公司新签订单达到4036.62亿元，同比增长10% [67][69] - 海外订单充足，例如俄罗斯波罗的海化工综合体项目待履行金额仍有645.95亿元，纳米比亚绿氢项目金额达143.45亿元，尼日利亚化肥项目金额达151.65亿元 [67][70][72] 化工实业板块：第二增长极 **整体发展情况** - 2021-2024年，公司化工实业收入从69.69亿元稳步增长至87.50亿元，2024年同比增长13.42% [11][74] - 公司构建起以尼龙全产业链为核心、多点布局的纵向一体化实业版图 [11][76] **己二腈项目** - 子公司天辰齐翔自主研发丁二烯法己二腈技术，打破国外垄断，2022年7月国内首台套工业化装置投产，2025年12月20万吨装置全面达产 [11][85] - 项目配套丙烯腈、己二胺生产线，形成完整尼龙66产业链，填补国内技术产业空白 [11][85] **气凝胶业务** - 子公司华陆新材采用自主创新技术，一期5万方硅基气凝胶项目于2022年投产，产品已销往30余家企业 [11][99] - 公司规划设立五大区域营销中心，定位为气凝胶产品综合服务商，二期25万方产能正在建设中 [11][99][100] **己内酰胺业务** - 子公司天辰耀隆己内酰胺项目实现满负荷生产 [11][78] - 2025年11月，行业工厂一致同意减产20%并提价100元/吨，反内卷行动叠加户外需求增长，尼龙6产业链有望迎来价格拐点 [11] 财务预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年实现业绩63.46亿元、70.58亿元、78.06亿元 [11] - 对应当前市值的估值分别为7.25倍、7.72倍、6.98倍 [11]

公司管理层变动 - 中国化学副总经理武宪功因到龄退休辞职，辞职后不在公司担任其他职务 [1] 行业土地市场动态 - 广州土地市场出现激烈竞争，8家房企经过9小时243轮竞价，以236亿元人民币成交一幅地块 [1] - 该地块楼面价达8.5万元/平方米，成为广州楼面价新地王 [1] - 拍卖过程吸引了超10万人围观，导致服务器被挤爆 [1]

公司股价与市场表现 - 2月24日，中国化学股价上涨5.05%，收报8.73元/股，成交额达13.01亿元，换手率为2.48%，总市值为533.11亿元 [1] 公司基本情况 - 中国化学工程股份有限公司成立于2008年9月23日，于2010年1月7日上市 [1] - 公司主营业务收入构成为：化学工程82.74%，基础设施10.08%，实业5.34%，现代服务业0.89%，环境治理0.56%，其他(补充)0.39% [1] 基金持仓动态 - 博时基金旗下博时中证基建工程指数发起式A（代码020323）在2023年第四季度减持中国化学6.03万股，期末仍持有12.17万股，该股票占基金净值比例为4.18%，为其第八大重仓股 [2] - 基于2月24日股价涨幅测算，该基金持有中国化学的仓位当日浮盈约5.11万元 [2] 相关基金产品信息 - 博时中证基建工程指数发起式A成立于2024年3月19日，最新规模为1410.93万元 [2] - 该基金今年以来收益率为2.84%，近一年收益率为8.98%，成立以来收益率为12.79% [2] - 该基金的基金经理为王祥，其累计任职时间为9年117天，现任基金资产总规模为777.37亿元，任职期间最佳基金回报为277.41%，最差基金回报为-47.82% [3]

中国化学2025年及2026年初经营业绩 - 2026年1月，公司签约项目593个，签约金额369.25亿元，其中化学工程298.71亿元，实业业务8.46亿元 [2] - 2026年1月单笔合同额5亿元以上的重大合同有10个，例如吉远（四平）绿色能源有限公司梨树风光制绿氢生物质耦合绿色甲醇项目化工EPC总承包（13.294亿元）、永农生物科学有限公司生物酶催化新材料及绿色功能化学品智造项目（12.005亿元）等 [2] - 2025年全年，公司签约项目数量合计4760个，签约总额达4036.62亿元，创历史新高，较2024年的3669.40亿元增长约10% [2][3] - 2025年签约总额中，境内为2791.45亿元，境外为1245.17亿元，实业及新材料销售为105.78亿元 [2] 重大项目与行业趋势 - 2025年单笔超过5亿元的合同有115个重大项目，其中在化工新材料领域有54个 [3] - 2025年有两个超过百亿的重大项目：尼日利亚MIPL化肥项目EPC合同（151.65亿元）和纳米比亚海芬绿氢（绿氨）项目（143.45亿元）[3] - 纳米比亚海芬绿氢（绿氨）项目是全球最大绿氨项目，计划2029年全面达产后年产240万吨绿氨 [3] - 重大项目涉及众多知名企业，包括浙石化、中海壳牌、海辰化学、甘肃巨化、陕煤集团、鲁南化工等 [3] 化工新材料项目列举 - 项目覆盖多种高端化学品与新材料，例如：浙江石化高端新材料项目的10万吨/年氢氰酸装置、1己二腈装置等 [4] - 福建海辰化学有限公司年产40万吨己二腈及原料配套项目多次出现，涉及多个标段 [4][6] - 甘肃巨化新材料有限公司的高性能硅氟新材料一体化项目涉及多个标段 [4][6] - 项目类型多样，包括生物乙醇、工业硅、二氧化硅、环氧乙烷、聚碳酸酯、聚甲醛、绿色生物甲醇、锂离子电池负极材料、生物航煤、绿色甲醇、废橡胶回收利用、电池级氢氧化锂等 [4][5][6] - 陕煤集团榆林化学有限责任公司1500万吨/年煤炭分质清洁高效转化示范项目出现多个装置工程承包合同 [6] 新材料行业展会信息 - FINE 2026 × Carbontech轻量化功能化与可持续材料展将于2026年6月10日至12日举行 [7][9] - 展会展览面积50,000平方米，预计有800+企业参展，200+科研院所参与，举办30+主题论坛 [8] - 展品范围广泛，包括轻量化材料（如碳纤维、工程塑料、金属合金）、功能化材料（如光电材料、热防护材料、导电材料）和可持续材料（如生物基与降解材料、回收材料、二氧化碳基材料）[8] - 展会聚焦未来产业，如具身机器人、低空经济、消费电子、半导体、AI数据中心、智能汽车、航空航天等领域的新材料应用 [8]

公司高管股份变动 - 公司总经理助理胡永红完成股份减持计划，减持前持有公司股份240,000股，占公司总股份的0.0039% [1] - 2026年2月5日通过集中竞价方式减持60,000股，占公司总股份的0.00098% [1] - 减持价格区间为每股8.40元至8.46元，减持总金额为505,800元 [1] 减持后持股情况 - 本次减持后，胡永红持股数量降至180,000股，持股比例降至0.0029% [1] - 其持有的全部股份均来源于公司的股权激励计划 [1]

己二腈项目产能与生产状况 - 公司己二腈项目总产能为年产20万吨，公司权益产能为15万吨 [1] - 该项目已于去年（2023年）实现达产，目前处于较高负荷生产水平 [1] - 关于未来的产能规划，公司表示尚在研究之中 [1]

公司与青海东台吉乃尔锂资源股份有限公司的战略合作 - 东华科技近期与青海东台吉乃尔锂资源股份有限公司签署了《战略合作框架协议》[1] - 双方就东台吉乃尔盐湖新建盐湖资源综合开发利用项目建立战略合作伙伴关系[1] - 本次协议为框架性协议，具体合作事宜尚需双方另行协商并签署正式合同[1] 协议性质与潜在影响 - 协议为意向性文件，后续合同的签署时间及内容存在不确定性[1] - 协议对公司本年度及未来年度经营业绩的影响将视项目合作进展情况而确定[1]

公司：中国化学 一、 整体业绩与经营目标 * 公司2026年超额完成年度经营计划，新签合同额计划3700亿元，实际完成4030.36亿元，超额约10%[3] * 业绩增长主要得益于境外业务的显著增长和国内业务的稳定表现[2][3] * 公司继续推进“再造一个中国化学”的目标，注重高质量发展，提高盈利能力和资本资产质量，而非单纯追求规模扩大[4][15] 二、 订单与业务结构 * **新签合同总额**：2026年新签合同额4030.36亿元[3] * **国内订单**：国内订单保持5-10%的增长，其中煤化工领域和国家战略相关改造项目有所增加[4][15] * 2026年国内煤化工订单预计在450亿至500亿元之间[2][5] * **海外订单**：海外业务重心转向东南亚、中亚、非洲和中东地区，海外布局迅速发展带动收入增长[2][5] * 海外新签合同区域分布：东亚、东南亚占比约25%，中亚和中东合计约15%[2][6] * 俄语区2026年合同量预计超过200亿元[2][6] * **业务板块**： * 新签合同主要集中在化学工程领域[5] * 实业和新材料销售额相比往年有较大提升[2][5] 三、 重点项目进展 * **新疆煤化工项目**：审批集中在煤制烯烃和煤制天然气领域，预计“十五”规划期间将有新项目推出，整体进度未见放缓[2][7] * **实业板块项目**： * 教育金项目（或为“点金项目”笔误）运行负荷保持在90%左右[3] * 点金项目二期目前仍处于规划阶段，尚无具体投资规划[9] * 玲珑66名词项目已经基本建设完成[10] * 二甲经项目处于满产状态[28] * 丙烯酰胺项目因反倾销措施，在2025年10月和11月期间价格有所回升[28] * 清凝胶材料自2025年第四季度以来负荷约为80%，与行业平均负荷80%-90%相当[28] * **海外大项目**： * 2019年签署的波罗的海大型项目以及2023年6-7月签署的一些超大订单，目前均未开工/执行[23] * 俄语区某大项目因业主方原因自2023年签订后一直未执行[29] * 公司目前一些大项目负荷在90%至100%之间[29] 四、 财务与现金流状况 * **现金流**：第三季度现金流表现良好，主要由于回款情况较好[2][11] * **全年回款展望**：四季度是建筑行业回款高峰期，整体向好，但年底回款力度可能不及往年，因为往年年底的大额回款在今年一季度已经发生[2][11] * **俄罗斯项目回款**：2026年回款情况正常，收款率维持在100%以上，付款节点未像前两年集中在四季度[12] * **减值冲回**：东华签约项目暂时没有减值冲回以增厚利润的相关事宜[13] * **支付情况**：2026年底对供应商和农民工工资的支付不会出现显著增加，与往年差异不大[13] * **ABS业务**：去年以来公司没有再做ABS，集团目前也无计划，因成本较高且公司希望压缩优质应收账款的出售规模[14] 五、 盈利能力与分红预期 * **实业板块盈利**：2026年实业板块预计仍会亏损，主要因全年化工行业低迷，四季度末才出现回暖迹象[2][8] * 若2027年市场持续回暖，产品价格上涨，甲氨蝶呤、西安产量及成本控制情况有望实现显著减亏甚至扭亏为盈[2][8] * **项目毛利率**：国内化学工程项目的毛利率大概在10%左右[17] * **不同类型项目利润率**：信息过于细分，无法提供详细数据，无法确定新能源类项目利润率是否更高[25] * **股权激励与分红**：2025年股权激励目标基本实现[16] * 2026年分红水平预计有所提高，比例上会有所提升，可能不会达到30%，预计逐步小幅上行，以平衡分红与资本开支需求[16] 六、 海外战略与市场拓展 * **海外业务占比**：目前订单收入中海外业务占比约为20%至30%，预计未来将有所提升，但到2027年末的具体目标尚无明确数字[4][19] * **发展模式**：积极推广中国装备和标准，与大型央企（如中国交建、中国电建）合作，通过“并船出海”方式推动项目，并计划在海外成立实业公司以推广装备[4][20][30] * 合作模式以EPC（工程总承包）为主，公司多负责化学工程相关部分[30] * **属地化情况**：在东南亚、中东、非洲等核心市场设立了办公室或当地公司，会雇佣一定比例本地员工，但项目经理通常由公司派遣[21] * **项目周期与回款**：从签约到施工再到确认收入，一般需要3年左右时间，整体回款情况较好，多数按合同执行[21] * **结算币种**：海外项目多以属地币种结算（如印尼盾、欧元、美元等），目前还没有广泛使用人民币结算[22] * **中东市场展望**：中东地区未来两到三年资本开支预期相对积极，尤其是沙特阿美等企业仍保持百亿美元级别规模，公司在该区域投入了大量精力[24] 七、 技术优势与行业展望 * **技术优势**：不仅在煤化工领域具备技术优势，在生物化工领域也有较强技术实力，在石油炼化等领域也会根据需要采用外部工艺包[17] * **行业前景与订单潜力**：行业前景取决于经济性，过去两年出现了投资意愿下降的趋势，但未来应该不会更差[15] * **项目前周期**：项目前周期与其规模密切相关，大型综合体类复杂度高、决策程序长，跟踪周期较长[26] * **化工品战略**：当前几个实验项目维持现有规模，未来是否扩展将视市场需求和经济性而定，目前没有明确的资本开支计划[27] 八、 其他重要信息 * 公司计划围绕自动化进行一定资本开支，但总体结构分散，不会一次性投入过大规模资金[16] * 海外项目也存在因业主融资问题导致延迟开工的情况[21]