股价表现与目标价调整 - 老铺黄金次季起至今股价累计下跌约5%，表现不及"新消费"同行(平均上涨10%)和黄金珠宝同行周大福(上涨43%)及六福集团(上涨26%) [1] - 美银将老铺黄金目标价由932港元上调7%至999港元，上调2025及2026财年净利润预测21%和15%至45亿元和62亿元人民币 [1] - 目标市盈率下调至预测今年35倍(原先为40倍)，与"新消费"同行一致，评级由"中性"升至"买入" [1] 业务发展驱动因素 - 公司今年已开设4家精品店，计划2025年共开设8家(超原预测)，新加坡新店吸引大量客流 [1] - 线上销售表现强劲，黄金价格上涨预期(未来12个月可能达每盎司4,000美元)将推动销量增长 [1] - 创新产品推出及品牌知名度提升促进市场渗透 [1] 限售股解禁与估值 - 6月28日将迎来23%股份解禁，预计自由流通股本改善后可能扩大投资者基础并降低波动性 [2] - 当前2025和2026财年市盈率分别为29倍和21倍，较"新消费"同行平均36倍和26倍折让19%及18% [2] - 海外投资兴趣增加及"新消费"类股轮动可能带来有利资金流 [2]

IPO政策与并购趋势 - 2023年8月27日IPO政策施行后A股IPO节奏显著放缓 2023年新股上市超300只 2024年降至100只 2025年截至6月20日仅50只新股上市 [1] - 严监管下准IPO企业转向并购重组实现资本化 2024年9月"并购六条"发布后A股并购重组热度持续上升 25家上市公司收购准IPO企业事项推进中或已完成 [1] 行业分布与支付方式 - 25家并购案例中电子行业6家 机械设备5家 基础化工和计算机各3家 12家构成重大资产重组 13家不构成 [2] - 支付方式多样化 12家现金支付(温氏股份最高16.1亿元) 2家发行股份(中核科技 石基信息) 9家混合支付(佛塑科技现金4亿元+股份46.8亿元收购金力股份) [2] 标的公司特征 - 25家标的公司中10家曾冲刺创业板IPO 8家曾冲刺科创板IPO 科技属性突出 如深圳尚阳通(半导体功率器件) 澎立生物(创新药CRO) [3] - 2024年重大重组事件50%分布于TMT和高端装备制造行业 体现硬科技企业横向扩张和纵向整合趋势 [3] 并购类型与战略 - 同行业并购占比84%(21/25) 包括横向互补(万盛股份收购熵能新材59.33%股权)和纵向整合(温氏股份 至纯科技 奥浦迈) [5] - 跨行业并购案例4家 如金一文化收购金融科技企业开科唯识43.18%股权 从黄金珠宝转型软件信息 [6] 估值与市盈率分析 - 9家披露估值数据标的平均增值率114.14% 最高为兆易创新收购苏州赛芯(增值率289.48%) 最低博杰股份收购广浩捷(2.27%) [8] - 5家含业绩承诺条款标的平均并购市盈率15.89倍 低于同期新股平均发行市盈率20.24倍 科创板新股平均发行市盈率36.68倍 [9] - 并购市盈率低于二级市场主因流动性差异 未上市公司信息不透明 上市公司融资渠道和品牌价值优势 [10]

新消费产业趋势核心观点 - 新消费产业趋势已酝酿数年，Z世代经济话语权提升推动消费行为变革，体现为旧秩序坍塌与新纪元破晓[3][4] - 社会结构转型引发深刻思潮变迁，消费范式转向理性主义，生产者、渠道商、消费者均被裹挟其中[4] - 新消费呈现冰火两重天格局，通过五大线索可厘清行业变革方向[5] 线索1：对洋品牌集体祛魅 - 运动服饰行业：耐克阿迪依赖商标溢价但创新不足，滔博财报显示其收入利润四连降，耐克阿迪占收入近9成[7] - 化妆品行业：抖音等兴趣电商打破信息壁垒，2023年国货市场份额首次超越外资达50%[7] - 汽车行业：新能源车三电技术领先带动自主品牌份额突破60%，30万元以上豪华车市场涌现理想、华为系等品牌[9] - 摩托车行业：自主品牌在250cc以上排量段市占率超80%，纯进口份额从40%降至10%以下[10] 线索2：国产品牌K型分化 - 黄金珠宝行业：老铺黄金通过美学设计创新实现单店营收3亿元，市值1370亿元反超周大福，2025年利润预期增长117%[15][16] - 电动两轮车行业：九号公司以高均价产品实现10%市场份额，智能化功能与时尚设计契合年轻人需求[18] - 传统行业变革：空调行业小米线上发力挑战格力，小鹏汽车重生挤压长城市场份额[19] 线索3：渠道效率革命 - 零食量贩模式：4年内颠覆传统渠道，通过压减供应链层级将加价率从60%降至30%，客单价30-40元[23][26] - 渠道创新特征：SKU达2000且月迭代100+新品，1.5km覆盖半径，25%定制化产品，200人选品团队[26] - 传统零售困境：百城商铺租金连续8年下降，ROE持续为负[27] 线索4：悦己消费崛起 - 旅游行业景气：携程2024年收入533亿元创历史新高，增速20%超2018-2019年水平[30] - 消费行为特征：注重精神满足拒绝物质炫耀，表现为穷且精致、自费社交、小众品类兴起[28][29] - 第四消费时代特征：去物质化重体验，主体意识觉醒重构社交模式[32] 线索5：单身经济与宅经济 - 市场规模预测：2025年单身人口突破3亿，即时零售规模将超万亿元，2030年达2万亿元[34][36] - 消费特征表现：倾向一人份产品、情感补偿消费、效率优先服务，腾讯音乐付费率超20%[34][35] - 即时零售发展：美团数据显示21-35岁用户占比70%，30分钟配送成确定性需求[35]

行业趋势 - 高端白酒市场遇冷 茅台股价下跌 渠道库存积压 年轻人消费习惯改变导致"茅五洋"光环失效 [1][18] - 新消费品牌逆势崛起 泡泡玛特 蜜雪冰城 老铺黄金形成"新消费三姐妹"阵营 分别代表潮玩 茶饮 黄金珠宝三大赛道 [1][2] - 消费市场结构性变化 年轻人偏好转向具有情绪价值 社交属性 文化叙事的商品 传统炫耀性消费模式式微 [18][19] 泡泡玛特 - 商业模式从盲盒公司升级为IP生态运营商 构建包含30+自有IP 产品矩阵涵盖盲盒 毛绒 手办等全品类 海外收入占比达38.9% [3][14] - 2024年市值逼近3000亿港元 LABUBU等头部IP形成全球影响力 被泰国公主 韩国明星 Rihanna等名人带货 [3] - 采用内容工业化打法 建立IP生命周期管理体系 通过MEGA系列 城市限定等策略强化话题性 单月新品开发周期压缩至45天 [14] 蜜雪冰城 - 全球门店突破4.6万家 2024年营收248亿元 净利润44亿元 毛利率保持行业领先 单店平均3个月回本 [3][4] - 极致性价比战略 核心产品定价4元 通过自建供应链实现原料统一配送 加盟商单店投资门槛仅3万元 [3][7] - 全球化布局加速 在印尼 越南等东南亚市场快速复制 形成类似可口可乐的国民品牌渗透率 [10][14] 老铺黄金 - 2024年业绩爆发式增长 销售额98亿元(+166%) 营收85亿元(+167.5%) 净利润14.7亿元(+254%) 单店平均销售额超3亿元 [5] - 产品策略融合古法工艺与现代设计 采用明代花丝镶嵌 珐琅等工艺 将黄金首饰溢价率提升至奢侈品水平 [4][15] - 渠道布局聚焦高端商场 北京国贸 上海恒隆等标杆项目坪效达行业均值3倍 客群中年轻女性占比超65% [1][16] 增长逻辑 - 三家企业均建立系统化运营模型：泡泡玛特重IP矩阵 蜜雪冰城强供应链 老铺黄金打造文化溢价 摆脱单一爆品依赖 [7][13] - 精准捕捉Z世代核心需求：蜜雪满足"便宜高频" 泡泡玛特提供"微炫耀场景" 老铺黄金打造"文化资产" [9] - 渠道策略差异化：泡泡玛特线下店+抽签App 蜜雪冰城万店覆盖 老铺黄金高端商圈+私域闭环 [10][15] 未来方向 - 泡泡玛特加速IP周边全栈开发 重点拓展毛绒化 互动化产品线 降低盲盒收入占比至60%以下 [14] - 蜜雪冰城继续深耕供应链效率 计划将海外门店占比提升至15% 同步开发预包装食品业务 [10][14] - 老铺黄金瞄准本土奢侈品定位 通过文博联名 限量发行等策略强化收藏属性 客单价目标突破5万元 [16][17]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年618大促电商高质量增长，国际品牌回暖，强品牌力美妆龙头和新锐功效品牌脱颖而出，建议关注情绪消费主题下高景气赛道优质公司 [3] 根据相关目录分别进行总结 零售行情回顾 - 本周（6月16日 - 6月20日），商贸零售指数报收2062.20点，下跌2.75%，跑输上证综指2.24个百分点，板块表现在31个一级行业中位居第24位；2025年年初至今，零售行业指数下跌7.89%，表现弱于大盘 [5][14] - 零售各细分板块中，本周商业物业经营板块跌幅最小，为1.11%；2025年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大，为23.29% [16] - 个股方面，本周浙江东日（+48.2%）、翠微股份（+5.8%）、友阿股份（+3.9%）涨幅靠前 [5] 零售观点：618大促收官，电商高质量增长、国际品牌回暖 行业动态：618大促收官，美妆类目稳健、高端国际品牌回暖 - 2025年618大促全网GMV实现高质量增长，综合电商销售总额为8556亿元，同比增长15.2%；各电商平台以官方立减替代复杂满减，提高大促增长质量 [23] - 618大促线上美妆大盘稳健增长，四大平台美妆类目总GMV达659.09亿元，同比增长超10%，淘系以41.3%的份额位居线上第一渠道 [29] - 国际高端美妆回暖，兰蔻、欧莱雅等在天猫、抖音平台稳居前列；国货品牌珀莱雅和韩束分别稳居天猫及抖音美妆第一，毛戈平、双妹等增长显著 [32] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等 [35] - 线下零售：关注顺应趋势积极变革探索的企业，重点推荐永辉超市、爱婴室等 [35] - 化妆品：关注具备差异化且能力持续迭代的国货美妆品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份等 [36] - 医美：关注具备差异化管线的医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛 - B等 [36] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 美团闪购启动水果闪电仓招商；全国首家七鲜美食MALL开业；橘宜集团收购科学护肤品牌百植萃；天猫618真实GMV增长10%；润辉生物首款Ⅲ类“水光针”获NMPA受理 [4] 大事提醒 - 关注多家公司股东大会召开等 [13]

黄金价格与市场表现 - 全球政局不稳定推动黄金价格持续上涨，2022至2024年上海黄金交易所Au9999品种收盘价均值同比分别增长5%、15%和24% [2][4] - 黄金首饰消费量呈现波动，2023年上升8%后2024年下滑24.7%，显示金价过高抑制消费 [5] - 2024年4月以来黄金首饰企业股价大幅反弹，A股潮宏基上涨近100%，港股周大福上涨30%，六福珠宝、周生生上涨超20% [9][10] 周大福经营动态 - 2024年公司股价下跌超30%，市值蒸发约800亿港元，净利润低于预期且毛利率降至2009年以来最低 [7][8] - 2025财年营收同比下降17.5%至896.6亿港元，归母净利润下滑9%至59.2亿港元，主因黄金借贷公允价值变动导致61.8亿港元账面亏损 [13][19] - 经营策略转向高质量门店，2025财年净关闭906家门店至6644家，但经营利润率提升4个百分点至16.4%，经营利润同比增长9.8%至147.5亿港元 [16][17][20] 行业竞争与产品结构 - 老铺黄金毛利率达41.2%，周大福通过"一口价"模式（古法黄金、故宫系列）推动毛利率逆势增长5.5个百分点至29.5%，固定价格黄金产品销售额占比从7.1%跃升至19.2% [23][24][25] - 新兴品牌冲击下，周大福启动五年品牌转型计划，引入前Tiffany设计总监并计划开设20家新形象店 [26] 消费者行为与市场趋势 - 中国大陆和印度占全球黄金需求超50%，2021年以来中国大陆黄金饰品消费占比提升至25%-30%，2024年黄金首饰占珠宝零售额59% [31][32] - 年轻消费者（25-34岁）占比从16%跃升至59%，偏好轻量化（<10克）、设计感强的产品，推动深圳水贝市场轻量金饰贡献超35%销售额 [36][38][39] - 消费场景从婚庆转向日常佩戴（40%自戴），线上渠道（直播、微商城）和分众化定制产品崛起 [34][35][42][43] 行业长期展望 - 黄金首饰行业品牌壁垒高，周大福等龙头分红稳定（股利支付率超80%，股息率3.92%），加盟模式资本效率优势显著 [46][48] - 年轻消费偏好持续重塑市场，设计创新与文化属性成为关键竞争要素 [41][44][45]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升；中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力；关税政策缓和信号或利好板块公司估值提升[3][4] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - Zara母公司Inditex发布FY2025Q1季报，营收同比增长1.5%至83亿欧元，毛利率同比基本持平为60.6%，毛利同比增长1.5%至50亿欧元，净利润同比增长0.8%至13亿欧元；5月1日至6月9日全渠道销售额同比增长6%；截止4月末库存金额为37.91亿欧元，同比增长6%，库存质量健康；预计2025 - 2026年店均毛销售面积同比增长5%，销售面积扩张将带来正向销售贡献，同时持续推动电商业务运营[1][15][20] 本周观点 - 服装家纺关注基本面稳健品牌公司，2025年运动鞋服品牌增长稳健，库存和终端折扣健康，户外运动及跑步需求等新消费赛道规模扩张可期[3] - 黄金珠宝关注产品力和渠道效率提升的公司，如周大福、潮宏基，2025年有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业[4] - 服饰制造关税政策缓和利好板块公司估值提升，具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计持续享受份额提升，推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等[4][24] - 运动鞋服板块推荐安踏体育、特步国际，关注滔搏；品牌服饰推荐海澜之家、稳健医疗、波司登，关注比音勒芬、森马服饰；家纺板块关注罗莱生活[6][25] 本周行情 - 沪深300指数 - 0.45%，纺织制造板块 - 4.9%，品牌服饰板块 - 3.42%；A股周涨跌幅前三为日播时尚、美邦服饰、*ST爱迪，后三为锦泓集团、明牌珠宝、潮宏基；H股周涨跌幅前三为维珍妮、李宁、波司登，后三为滔搏、晶苑国际、中国利郎[28] 近期报告 海澜之家 - 男装主业稳扎稳打，2024年末主品牌线下门店近6000家，预计2025 - 2027年HLA品牌收入分别为158.0/161.2/165.3亿元，同比分别 + 3%/+2%/+3%；团购定制系列预计2025 - 2027年收入分别为24.2/25.4/26.7亿元，同比分别 + 9%/+5%/+5%[33] - 京东奥莱业务盈利模式优越，预计2025 - 2027年门店分别达80家/150家/200家，净利润分别为1.67/4.88/7.77亿元，归母净利润分别为1.08/3.17/5.05亿元[34] - 斯搏兹业务独家代理阿迪达斯FCC系列产品，截至2024年末门店433家，预计2025 - 2027年Adidas FCC项目净利润分别为0/0.71/1.35亿元，归母净利润分别为0/0.46/0.88亿元[35] - 预计2025 - 2027年收入分别为222.7/244.8/264.6亿元，同比分别 + 6.3%/+9.9%/+8.1%；归母净利润分别为25.4/28.9/32.5亿元，同比分别 + 17.7%/+13.9%/+12.1%；2021 - 2024年股利支付率均为85%+[35] - 维持“买入”评级，当前股价对应2025年PE为13x，当前总市值347亿元；目标市值430亿元，对应2026年PE为15倍，空间20%以上[36] 周大福 - FY2025营收同比下降17.5%至896.56亿港元，经营利润同比增长9.8%至147.46亿港元，归母净利润同比下降9%至59.16亿港元；董事会建议派发末期股息每股0.32港元，全年股息每股共0.52港元，2025财政年度全年派息率约为87.8%[9][37] - 内地营收下降17%，渠道端净关店，聚焦单店运营，预计FY2026仍谨慎运营；产品端定价黄金销售收入翻倍增长，带动利润率改善[37][38][39] - 港澳及其他地区营收同比下降20.6%，加大海外市场拓展力度，港澳线上RSV同比增长91%，其他市场RSV同比增长9.4%[39] - 预计FY2026营收增长4%，经营利润略降1%，归母净利润同比增长28%至75亿港元；预计FY2026 - 2028归母净利润为75.46/85.32/95.30亿港元，对应FY2026PE为17倍，维持“买入”评级[40] 重点公司近期公告 - 新澳股份2025年6月17日召开会议审议通过2025年度“提质增效重回报”行动方案[41] - 周大福2025年6月16日与经办人订立认购协议，将发行本金总额88亿港元的0.375%可换股债券[41] 本周行业要闻 - BROOKS在中国市场2025年第一季度营收同比增长超200%，已进入中国市场2年，在上海开店、北京开展快闪活动[42] - 2025天猫618运动户外全面增长，行业规模占比全网第一，36个品牌成交破亿，2196个品牌同比翻倍增长[42] - 6月15日李宁集团与北京体育大学达成战略合作，围绕多方面开展合作[42] 本周原材料走势 - 截至2025/06/17末国棉237价格同比 - 18%至21820元/吨，截至2025/06/20末长绒棉328价格同比 - 6%至14879元/吨；截至2025/06/13末内棉价格高于人民币计价的外棉价格1441元/吨[43]

行业变化 - 5月综合天猫+抖音，国货品牌斐萃在低基数下延续高增长，GMV超6000w，绽家、PA、newpage、科兰黎、珂蔓朵、拉芳、创福康增速均超100%，毛戈平、RV、六神、完美日记增速超50% [1] - 海外品牌中SKII、后、雅漾增长亮眼，抖音TOP10国货占比30%，天猫TOP10国货占比20% [1] - 若羽臣回购价格上限由30.22元/股上调至88.4元/股，已累计回购942万，剩余回购金额约0.9-1.9亿元 [1] - 颖通集团通过港交所上市聆讯，2025财年收入20.83亿同比+11.8%，净利润2.27亿同比+9.96% [2] - 巨子生物控股股东计划增持不低于2亿港元股份 [2] - 5月化妆品进口金额101.9亿元同比下滑4.9%，1-5月进口金额503.7亿元同比下滑0.2% [2] - 周大福FY25收入896.6亿港元同比-17.5%，归母净利润59.2亿港元同比-9.0%，4-5月零售额同比-1.7% [4] - 老凤祥推出AI智能眼镜，定位老年消费群体 [4][5] - 永辉超市完成全国100店调改，计划2026年春节前完成300家门店调改 [5] 核心观点 - 美妆个护行业关注国货龙头结构性超预期表现，重点公司包括若羽臣、水羊股份、上美股份等 [3] - 医美行业关注再生胶原新品放量及25H2医美新品商业化落地，重点公司包括锦波生物、爱美客等 [3] - 黄金珠宝板块推荐周大福，同时关注六福集团、周生生等低估值港资企业 [6][14] - 零售板块建议关注基本面强且估值低的龙头标的 [6] - 中美脱钩趋势下推荐小商品城 [7] 行业趋势 - 黄金珠宝行业消费趋势向高端化、轻量化、差异化转变 [8][9] - 新消费黄金珠宝客群年轻化，悦己属性增强，定价模式以一口价为主 [10][11] - 新消费黄金珠宝估值区间30-45x，传统黄金珠宝估值区间10-20x [13] - 黄金珠宝行业3-5年远期PE预计在10-15x左右 [13]

黄金价格波动 - 国际现货黄金价格4天内从3440美元/盎司跌至3360美元/盎司以下，跌幅超80美元/盎司 [1] - 国内金饰价格同步下跌，周生生足金饰品5天内从1038元/克跌至1020元/克，跌幅18元/克 [3] - 老庙黄金、周大福、老凤祥金价分别较16日下跌19元/克、15元/克、17元/克 [3] 品牌金价表现 - 6月20日周大福报价1020元/克（日跌幅0%），老凤祥1018元/克（-0.2%），周生生1020元/克（-0.29%） [4] - 六福珠宝、老庙黄金当日报价分别为1020元/克（-0.49%）、1012元/克（-0.39%） [4] 机构观点 - 专家认为美元信用下降和央行增持黄金将支撑金价，下半年大幅调整概率低 [4] - 国际黄金长期上涨趋势未改，3500美元阻力位突破概率较高，新兴市场官方增持是关键变量 [4] - 欧洲央行报告指出黄金供给变化是未来价格走势的重要影响因素 [5]

新消费板块效应 - 关税扰动、外围市场震荡、内需顺周期低迷及优质消费资产稀缺等多因素催生"新消费"板块效应 [1] - 结构化机会集中在优质新消费品牌产品上行周期、IP+/AI+产业机遇、低估值的线下零售/服务公司 [1] - 建议关注商超调改龙头和会展龙头 [1] 珠宝美护行业 - "新消费"行情本质是脱离宏观扰动的强alpha行情，优质品牌逆势增长源于结构性红利与产品周期共振 [2] - 美容护理、黄金珠宝等可选消费板块呈现大行业小公司格局，国货品牌通过细分红利和供给侧创新实现突破性增长 [2] - 2024Q2-Q3化妆品与珠宝类可选消费处于低基数，企稳回升趋势延续，差异化明显的品牌有望逆势增长 [2] IP+与AI+产业 - 国内IP产业链从内容生产、授权运营到消费变现已形成完备基础，2025年将更积极拥抱资本市场 [3] - 三丽鸥中国等显示IP行业景气度高，持续看好IP+产业链黄金发展期 [3] - AI+消费在招聘、跨境电商等场景实现应用落地及C端付费转化 [3] 线下零售与服务 - 2024年/2025Q1线下零售/服务行业收入增速承压，但低位蕴含政策托底和低基数带来的改善机会 [4] - 中观层面2025Q2以来酒店、人服等顺周期行业同比增速企稳并上行 [4] - 微观层面如锅圈等企业同店数据已现好转，政策提振+低基数下改善趋势有望延续 [4]