"随着中国经济的稳步发展和居民生活水平提升，人均肉类消费量显著增长，这直接推动了动物饲料市 场的发展。中国特种饲料蛋白市场本身也蕴藏着巨大潜力。当前，中国市场的蛋白需求更加多元化，对 蛋白产品功能性提出了更高要求。这些新兴诉求孕育了大量市场机遇。我们有信心通过此次投资，更好 地满足中国特种蛋白饲料市场日益增长的需求。"陈嘉渊说，"中国市场竞争越来越激烈，涌现出许多具 有借鉴意义的创新模式。越来越多企业正走向'在中国，为世界'。路易达孚该投资项目落地中国，也是 基于这样的考量。其目标不仅是服务中国市场，也希望天津工厂的产品能够拓展至其他亚洲市场，寻求 更广阔发展空间。" 据悉，新投产的特种饲料蛋白生产线生产设施采用路易达孚上海全球研发中心自主研发的协同发酵技 术，通过多种益生菌菌株分解豆粕中的抗营养因子，提升豆粕的饲料蛋白含量、适口性与消化率。当 前，路易达孚在全球拥有三个全球研发中心，分别位于上海、旧金山和慕尼黑。 路易达孚全球研发中心首席技术官、北亚区特种饲料业务负责人黄生树表示，三大研发中心分别位于中 国、美国和欧洲三个重要市场，研发内容又根据当地市场条件不同各有侧重。上海全球研发中心偏重食 品配料应用、 ...

投资评级与目标 - 报告对天康生物的投资评级为"买入/维持" [1] - 报告发布日昨收盘价为7.41元 [1] 核心业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收136.1亿元，同比增长4% [3] - 2025年前三季度归母净利润为4.11亿元，同比下降27.2% [3] - 2025年前三季度扣非后归母净利润为3.81亿元，同比下降29.89% [3] - 2025年单三季度实现营收47.64亿元，同比下降6.49% [3] - 2025年单三季度归母净利润为7346万元，同比下降74.58% [3] 生猪养殖业务 - 2025年前三季度公司出栏生猪228.23万头，同比增长6.46% [3] - 2025年前三季度出栏仔猪35.7万头，出栏育肥猪192.53万头 [3] - 2025年单三季度出栏生猪75.41万头，同比增长1.58% [3] - 2025年单三季度生猪养殖综合成本为12.78元/公斤，较上半年的13元/公斤下降0.22元 [3] 饲料业务 - 2025年前三季度公司饲料业务销量为212万吨，同比增长3.62% [4] - 2025年单三季度饲料销量为77.6万吨，同比增长11.8% [4] - 2025年单三季度猪饲料销量为46.23万吨，同比增长18% [4] - 2025年单三季度禽料销量为16.55万吨，同比增长8% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025年归母净利润为5.85亿元，2026年为9.79亿元 [4] - 预计2025年每股收益为0.43元，2026年为0.72元 [4] - 预计2025年市盈率为17.23倍，2026年为10.29倍 [4] - 预计2025年营业收入为205.46亿元，同比增长19.62% [5] - 预计2026年营业收入为224.33亿元，同比增长9.19% [5]

公司经营业绩 - 2025年前三季度实现营业收入960.94亿元，同比增长13.24% [2][4] - 2025年前三季度归母净利润为41.42亿元，同比增长14.31% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为15.04亿元，同比微增0.34%，增速较上年同期明显放缓 [2][5] - 2025年第一、二、三季度营业收入分别为256.29亿元、332.02亿元、372.63亿元，同比增速均超过10% [5] - 2025年第一、二、三季度归母净利润分别为12.82亿元、13.56亿元、15.04亿元，同比增速分别为48.99%、7.26%、0.34% [5] - 2025年前三季度营收、归母净利润及扣非净利润均创历史同期新高 [4][5] 核心业务表现 - 饲料业务为核心业务，2025年上半年饲料销量创历史同期新高，约1470万吨（含内部养殖耗用量约105万吨），同比增长约25% [6] - 2025年上半年禽饲料外销量约730万吨，同比增长约24% [6] - 2025年上半年猪饲料外销量约340万吨，同比增长约43% [6] - 2025年上半年水产料外销量约280万吨，同比增长约16% [6] - 公司积极调整客户结构，开发生猪专业养殖集团，其饲料产品销量增长迅猛 [7] 行业市场环境 - 禽养殖行业供应与需求格局矛盾凸显，禽肉和蛋价格持续低位运行，养殖端压力巨大 [3][6] - 生猪养殖行业呈现复苏态势，显著提振养殖信心，刺激补栏需求释放 [6] - 第三季度市场形势与上半年相比无明显变化 [7] 财务状况与资本结构 - 截至2025年9月底，公司货币资金28.57亿元，能够覆盖21.23亿元的有息负债 [3][10] - 公司交易性金融资产（主要为理财产品）为42.13亿元 [3][10] - 有息负债合计为21.23亿元，较年初的32.52亿元减少11.29亿元 [9][10] - 2025年前三季度财务费用为2.05亿元，较上年同期减少1.02亿元 [11] - 短期借款8.09亿元，较年初增长221.29%；一年内到期的非流动负债7.29亿元，较年初下降40.75%；长期借款5.85亿元，较年初下降66.92% [9] - 应收账款51.35亿元、预付款项12.96亿元，分别较年初增长141.53%、106.24% [9] 全球化布局与资本运作 - 公司拟分拆子公司海大国际控股有限公司至香港联交所主板上市 [3][12] - 2023年、2024年公司境外市场收入分别为109.35亿元、143.39亿元，占营业收入比重为9.42%、12.51% [11] - 2025年上半年境外市场收入为82.18亿元，占营业收入比重升至13.97% [12] - 分拆是优化全球化布局的关键举措，旨在提升国际影响力和全球市场竞争力 [12] 市值表现 - 截至2025年10月17日，公司市值为1016亿元，重返千亿阵营 [4]

公司战略动向 - 全资子公司大禹畜牧拟用自有资金对其全资子公司蒲县大禹增资5000万元 增资完成后蒲县大禹注册资本从3000万元提升至8000万元 此次增资是对公司延伸产业链进行生猪养殖业务的落地实施 [2] - 2024年12月公司投资1亿元成立全资子公司大禹畜牧 正式切入养猪赛道 采用自繁自养及"公司+农户"模式 [3] - 2025年投资步伐加快 1月与蒲县人民政府签署生猪一体化智慧养殖基地项目框架协议并注册成立蒲县大禹 9月设立大禹畜牧的全资子公司浮山县大禹智慧农牧产业发展有限公司 注册资本2000万元 主营业务为生猪养殖 [3] 公司财务表现 - 2022至2024年公司营收分别为1.57亿元 1.61亿元 1.23亿元 归母净利润分别为1814.72万元 -208.98万元 -2394.27万元 2023年录得首次亏损 [2] - 2025年上半年公司营收同比增长8.61%至6218.1万元 归母净利润亏幅同比缩窄13.66%至-902.28万元 [2] - 2025年上半年大禹畜牧实现营收188万元 净利润亏损102.67万元 公司半年报中未单独披露生猪养殖业务的具体收入数据 仅表示自2024年5月以来生猪养殖已经连续14个月保持盈利 [4] 行业背景与挑战 - 生猪养殖行业整体产能高位运行 猪价持续承压 [2] - 行业呈现规模化替代散户化的趋势 大型养殖集团自建饲料厂形成闭环 销售壁垒逐渐扩大 进一步挤压以服务中小养殖户为主的第三方供应商市场空间 [3] - 2025年8月底全国能繁母猪存栏量达4038万头 为正常保有量的103.5% 产能仍处高位 生猪价格仍处于低位运行 多家上市猪企9月销售均价进一步走低 [4] 战略动机与潜在影响 - 向产业链下游延伸跨界养猪是公司应对行业变局的选择 开展生猪养殖对公司饲料产能和添加剂产能的释放有重要促进作用 [3] - 加码生猪养殖可实现从饲料生产到养殖环节的纵向整合 掌控养殖端需求 稳定饲料销售渠道 降低市场波动对饲料业务的影响 增强产业协同效应 [4] - 生猪养殖若管理得当 在市场价格合适时能带来可观利润 形成新的利润增长点 对于有实力和决心的中小饲料企业 这不失为一种积极探索的自救路径 [4]

饲料产品免征增值税政策 - 饲料生产企业在国内流通环节销售单一大宗饲料、混合饲料、配合饲料、复合预混料、浓缩饲料可享受免征增值税政策 [2][3][4] - 单一大宗饲料指以一种动物、植物、微生物或矿物质为来源的产品或其副产品，范围包括糠麸、酒糟、鱼粉、草饲料、饲料级磷酸氢钙及除豆粕以外的菜子粕、棉子粕、向日葵粕、花生粕等粕类产品，饲用鱼油也属于此类 [5] - 混合饲料指由两种以上单一大宗饲料、粮食、粮食副产品及饲料添加剂按一定比例配置，其中单一大宗饲料、粮食及粮食副产品的参兑比例不低于95%的饲料 [5] - 配合饲料指根据饲养对象不同生长发育阶段的营养需要，将多种饲料原料按配方经工业生产后形成的能满足饲养动物全部营养需要（除水分外）的饲料，精料补充料属于此范畴 [5] - 复合预混料指能全面提供动物饲养相应阶段所需微量元素（4种或以上）、维生素（8种或以上），由微量元素、维生素、氨基酸和非营养性添加剂中任何两类或以上组分与载体或稀释剂按比例配置的均匀混合物 [5] - 浓缩饲料指由蛋白质、复合预混料及矿物质等按一定比例配制的均匀混合物 [5] 企业所得税加计扣除政策 - 企业安置残疾职工所支付的工资可在年度企业所得税汇算清缴时享受加计扣除政策 [10] - 企业在进行企业所得税年度纳税申报时，可在主表第22行“免税、减计收入及加计扣除”项下选择填报“安置残疾人员所支付的工资加计扣除”并填报优惠金额 [11][12] - 企业享受优惠事项采取“自行判别、申报享受、相关资料留存备查”的办理方式，需归集和留存备查的资料包括为安置的每位残疾人按月足额缴纳基本养老保险、基本医疗保险、失业保险和工伤保险等社会保险证明资料，通过非现金方式支付工资薪酬的证明，安置残疾职工名单及其《残疾人证》或《残疾军人证》，以及与残疾人员签订的劳动合同或服务协议 [13][14][15]

公司业务拓展 - 新希望旗下成立射阳新希望生物科技有限公司 法定代表人为王敏 注册资本2000万元人民币 [1] - 公司经营范围涵盖饲料生产 饲料添加剂生产 水产养殖等业务领域 [1] - 该公司由山东新希望六和集团有限公司全资持股 股权结构为集团直接控股 [1]

公司运营与生产状况 - 生产线满负荷运转，订单已排至数月后，全体员工加班加点赶工以确保订单按时高质量交付 [2] - 采用自动化生产线，实现从配料、制粒到包装的全流程自动化，主控室电子屏实时显示油脂添加量、物料总量等重要数据 [2] - 2025年上半年公司开票销售近3亿元，产品包括"晟大"、"盛和"牌畜禽饲料及"水中乐"牌水产饲料系列 [4] 公司发展历程与金融支持 - 公司创始人于2005年创立南通盛大饲料有限公司，创业初期本钱微薄、订单零散，海安农商银行在起步阶段即提供贷款支持 [3] - 2015年公司投资2500万元引进亚洲最大饲料工程制造商江苏牧羊集团的先进设备，实现全程自动化控制并采用十余项先进工艺 [4] - 海安农商银行与公司合作二十余载，在企业扩建产线、购置设备等关键发展期多次提供金融支持 [3][4] 行业趋势与公司地位 - 养殖模式迭代与市场需求升级推动行业进入"大厂淘汰小厂、全品类淘汰单一产品"的变革期 [4] - 公司已发展为集畜禽、水产饲料研发生产于一体的行业标杆，是南通地区品种最全、质量最优的饲料生产基地 [4] - 公司先后获评"江苏省质量信得过企业"、"江苏省名牌产品"、"江苏省农业产业化省级龙头企业"等称号 [4]

公司业务拓展 - 新希望旗下山东新希望六和集团有限公司成立全资子公司射阳新希望生物科技有限公司 [1] - 新公司注册资本2000万人民币 法定代表人为王敏 [1] - 经营范围覆盖饲料生产 饲料添加剂生产及水产养殖领域 [1] 股权结构 - 新公司由山东新希望六和集团有限公司全资持股 股权穿透显示完整控制链 [1]

业绩增长驱动因素 - 2025年上半年饲料添加剂和酶解蛋白饲料原料业务收入均实现增长 其中肠道健康类产品收入同比增长超60% [2][3] - 境内外业务收入均实现增长 境外业务同比增长超20% [3][6] - 通过供应链管理优化、工艺技术改进和自动化水平提升持续提高管理效率 [3] 乐陵美农项目进展 - 年产10万吨玉米蛋白精加工项目一期工程进展顺利 预计2025年内建成并进入试生产阶段 [3] - 项目选址山东基于玉米资源丰富、物流运输及成本优势 [4][5] - 产品规划包括玉米浓缩蛋白和玉米酶解蛋白系列 [4] 项目战略价值 - 符合国家饲用豆粕减量替代政策 缓解饲料蛋白资源紧缺 [4] - 通过酶解技术提升蛋白质利用率 释放小分子活性物质如玉米黄素、黄酮类等 [5] - 形成覆盖猪、水产、家禽的多元化产品组合 降低市场波动风险 [4] 市场网络布局 - 国内客户覆盖20多个省市区 海外销售网络遍及亚洲、欧洲、非洲、南美和大洋洲 [5] - 已启动销售团队组建及产前销售准备工作 [5] - 2025年上半年新增澳大利亚、新西兰、印尼、沙特等10余个新市场 [6] 研发创新成果 - 开发创新型肠道抑菌剂 精准调节肠道菌群平衡 [8] - 自主研发新型高效乳化剂"益能多" 提升油脂消化吸收率 [8] - 采用靶向酶解技术开发棉籽酶解蛋白系列新产品 [8] - 与中国农业大学、中国水产科学研究院等机构合作开展多项应用研究 [9][10] 行业发展趋势 - 畜牧养殖规模化集约化程度提高 对标准化和养殖效益要求提升 [6][7] - 饲料蛋白资源紧缺 主要原料如大豆、鱼粉高度依赖进口 [6][7] - 市场需求推动绿色、高效、安全的饲料添加剂及原料发展 [7] 国际化战略 - 通过"走出去"开发新市场和"扎下去"深耕现有市场实现双向增长 [3][6] - 目标成为全球畜牧业资源整合平台 整合国内外优质产品双向赋能 [6]

财务业绩表现 - 2025年上半年营收2.36亿元，同比增长13.69% [2][3][4] - 归母净利润2352.70万元，同比增长17.68% [2][3][4] - 扣非归母净利润2184.06万元，同比增长27.46% [2][4] - 境外业务收入同比增长超20% [6] 市场战略实施 - 坚持"深耕国内突破国际"市场战略 [2][3][4][5] - 国内聚焦核心客户开发，实施"扩一品工程"和交叉销售 [3] - 海外采用"走出去、请进来"策略，在40多个国家地区建立销售网络 [6] - 在越南、俄罗斯、巴西等十多个国家实现营收快速增长 [2][5] - 新增澳大利亚、新西兰、德国等十余个新市场突破 [2][5] 产品研发创新 - 践行"分种分品、全程营养"产品战略 [2][3][4][5] - 美乐锌等肠道健康类产品实现高速增长 [2][5] - 开发创新型肠道抑菌剂微美酸MT和新型高效乳化剂益能多 [5] - 拥有近50个有效期内的核心技术相关专利 [5] - 年产10万吨玉米蛋白精加工项目预计2025年建成试生产 [3] 业务领域拓展 - 深耕猪、奶牛和家禽市场，布局水产、肉牛羊市场 [2][5] - 产品覆盖反刍、家禽、水产、宠物等动物养殖领域 [4][6] - 客户遍布全国二十多个省市区及全球多洲 [4] 风险应对措施 - 通过长期合同锁定价格和多元化供应渠道应对原材料波动 [6][7] - 通过全球市场业务化解单一市场波动影响 [4] - 拓宽产品应用领域避免类别单一风险 [4]