上证指数“春季躁动”历史表现 - 2006年至2025年20年间，上证指数春节后5日、10日、20日、30日上涨概率分别为75%、70%、80%、60% [1] - 同期春节后5日、10日、20日、30日涨跌中位数分别为1.64%、1.32%、9.45%和3.88% [1] - 近十年春节后一个月内，煤炭、农林牧渔、国防军工行业表现最好的频率较高，近两年计算机行业领衔 [1] 煤炭行业观点 - 2026年或为动力煤产能集中释放的最后一年，预计原煤产量增加0.7亿吨 [2] - 若保供产能退出或转储备产能政策落地，有望减量1.5亿吨产能规模 [2] - 2026年进口煤有望延续减量，宽松格局依旧，供给端政策有望加码推动产能收缩 [2] - 建议关注政策出台时点及天气变化导致清洁能源出力减弱而刺激煤炭需求骤增的机会 [2] - 当前煤价处于阶段性低位，关注高股息头部煤企，核心推荐中国神华、中煤能源、陕西煤业，建议关注兖矿能源 [2] 农林牧渔行业观点 - 2025年能繁母猪产能持续去化，预计2026年生猪供给有望逐步回落，价格有望逐步回升，养殖盈利有望逐步好转 [3] - 目前能繁母猪产能仍有去化空间，关注产能去化及盈利好转预期带来的生猪养殖龙头低位布局机会 [3] - 肉鸡养殖方面，关注肉鸡养殖龙头盈利边际改善机会 [3] - 动保方面，关注研发能力强、进展顺利的动保龙头 [3] - 宠物方面，国内国际市场仍有较大增长空间，关注成长潜力大的国产龙头 [3] - 个股方面可重点关注牧原股份、温氏股份、圣农发展、立华股份、海大集团、中牧股份、乖宝宠物、瑞普生物等 [3] 国防军工行业观点 - 2026年是“十五五”开局之年，新域新质战斗力建设将持续加强，全球地缘政治动荡带动新一轮军备竞赛 [4] - 经历战场检验的中国体系化先进装备，将迎来重塑全球军贸市场的新机遇 [4] - 2026年将有多款新型中大型火箭密集首飞，可回收技术也将加速突破，商业航天将迎来产业爆发期 [4] - 推荐箭弹武器产业链、新型航空装备产业链、无人装备产业链以及商业航天产业链 [4] - 新军事变革主要围绕弹药精确制导化、武器装备无人化、战场体系网络化三个方面进行 [4] 国防军工及商业航天重点公司 - 箭弹武器产业链推荐北方导航，其负责研发和生产精确制导武器的核心分系统控制舱，处于产业链核心环节 [5] - 新型航空装备产业链推荐中航沈飞、中航高科 [5] - 中航沈飞的新型歼-35隐身战斗机研制成功，使其成为世界上第三个可大批量生产合格隐身战斗机的企业，新机型内装和外贸需求巨大 [5] - 中航高科是重要的航空碳纤维预浸料研制企业，处于碳纤维产业链核心枢纽环节，具有垄断优势 [5] - 无人装备产业链推荐内蒙一机，其通过参股战术无人机企业，打造空地一体化无人作战系统 [5] - 商业航天产业链推荐航天电器、国博电子 [5] - 航天电器是我国航天级和弹载连接器、数据总线产品主要供应商，配套运载火箭关键电子元器件 [5] - 国博电子是国内能够批量提供有源相控阵T/R组件的领先企业，其产品是低轨卫星载荷平台的核心部件，已有多款产品交付卫星领域客户 [5]

公司股价与交易表现 - 2026年2月11日，*ST绿康触及涨停，涨停价为37.64元，涨幅为4.99% [1] - 公司总市值为58.50亿元，流通市值为57.98亿元 [1] - 截至发稿，总成交额为5506.02万元 [1] 股价异动原因分析 - 公司近期出售了绿康玉山、绿康海宁等三家持续亏损子公司，有效改善了合并报表质量 [2] - 公司调整组织架构，剥离非核心光伏胶膜业务，聚焦于动保产品、植保产品、食品添加剂的研发、生产和销售主业，以集中资源提升核心竞争力 [2] - 纵腾网络成为新控股股东，持股比例达29.99%，可能为公司带来新资源和发展思路 [2] - 公司获得1.87亿元土地收储补偿款，显著改善了现金流状况 [2] - 公司及子公司获得6.3亿元授信额度，增强了资金灵活性 [2] 市场与板块背景 - 近期部分处于转型期且有资产优化动作的ST股受到市场关注 [2] - 东方财富数据显示，2月11日部分有类似情况的ST股同步出现资金流向，形成一定板块联动效应 [2] - 技术形态上，可结合资金监控查看当日资金流向，若有超大单净买入等情况，说明有主力资金介入 [2]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A” [5] 报告核心观点 - 生猪养殖板块：1月份生猪供应较12月下滑，但中旬供应压力或增强，同时春节备货期尚未开启，消费大幅增量基础薄弱，预计猪价将维持区间震荡，前期高、低点均较难突破 [1][21] - 家禽养殖板块：白羽肉鸡市场呈现供需错配格局，产品价格自高位回落，下游流通渠道操作谨慎，叠加供应增加而需求偏弱，屠宰企业库存短期内上升较为显著 [2][33] - 水产养殖板块：主要水产品价格周环比持稳，但同比多有上涨，建议关注水产板块投资机会 [2][47] - 后周期板块：饲料板块建议关注海外持续放量、量利齐升的龙头；动保板块需重视宠物动保市场的增量空间 [3] - 种植板块：粮食价格震荡，大豆、糖价略有上涨 [42] 本周行情回顾总结 - 板块总体表现：最新交易周（2026年1月5日-1月9日），农林牧渔行业指数上涨0.98%，同期沪深300指数上涨2.79%，行业在申万一级行业中排名第29位 [12][13] - 子板块表现：农业细分子板块中，种植业、农产品加工、动保板块均上涨，涨幅分别为+10.87%、+2.60%、+8.64% [15] - 个股表现：本周涨幅靠前的个股包括大湖股份(+17.83%)、中水渔业(+16.07%)、生物股份(+15.46%)等；跌幅靠前的包括荃银高科(-7.88%)、京粮控股(-7.17%)等 [15][16] 行业数据跟踪总结 生猪养殖 - 价格端：本周生猪均价12.49元/公斤，周环比上涨1.54%，两周环比上涨4.22%；仔猪价格363元/头，周环比上涨0.33%；猪肉批发价格17.95元/公斤，周环比大幅上涨13.79% [1][18][19] - 供给端：本周生猪日均屠宰量为22.65万头，周环比变动-5.12% [19] - 产能与供需：12月末能繁母猪存栏量环比增加0.36%，1月份生猪供应较12月有所下滑，但中旬整体供应压力或有增强，需求端春节备货尚未开启，预计1月份猪价维持区间震荡 [21] 家禽养殖 - 价格端：本周白羽肉鸡均价7.64元/公斤，周环比下跌1.04%；肉鸡苗价格3.59元/羽，周环比上涨1.70%；父母代鸡苗价格48.12元/套，周环比上涨9.04% [18][33] - 市场状况：市场整体持稳，种蛋成交节奏偏缓，肉鸡实际成交小幅回升，分割品价格延续下行态势，屠宰企业库存短期内上升显著 [2][33] 种植板块 - 玉米：本周现货均价2352.77元/吨，周环比微涨0.02% [42] - 小麦：本周国内均价2512.98元/吨，周环比下跌0.12% [42] - 大豆：本周国产均价4048.42元/吨，周环比上涨0.50% [42] - 食糖：本周国内均价5316.50元/吨，周环比上涨0.34% [42] 水产板块 - 价格表现：本周主要水产品大宗价周环比均持平，但同比变化显著，其中鲤鱼同比+11.11%，鲫鱼同比+7.14%，鲈鱼同比+20.00%，草鱼同比+10.00%，梭子蟹同比+30.00%，对虾同比-11.11%，人工甲鱼同比持平 [2][47] 本周行业事件总结 - 国家发改委数据显示，未来肉鸡养殖预期盈利1.27元/只，而蛋鸡养殖预计亏损25.87元/只 [56] - 市场分析认为，2026年小麦价格将继续在“上有顶、下有底”的合理区间内运行，市场重心有稳步上行的可能 [56] - 预计2026年玉米现货价格重心将上移，支撑主要来自华北玉米质量差的结构性变化以及CBOT玉米震荡回升预期 [56] 投资建议总结 - 生猪养殖板块：建议关注牧原股份、温氏股份、神农集团 [2] - 白羽鸡板块：建议关注圣农发展、益生股份、民和股份、仙坛股份 [2] - 饲料板块：建议关注海外饲料持续放量、量利齐升的饲料龙头海大集团 [3] - 动保板块：建议关注瑞普生物、科前生物、中牧股份、生物股份、普莱柯、金河生物 [3]

公司业务现状 - 公司当前核心业务为动保产品生产和销售 [2] - 公司光伏胶膜业务已于2025年11月完成剥离 [2] 未来业务规划 - 公司表示若有新业务布局将严格按照相关规定及时履行信息披露义务 [2]

公司上市与业务概况 - 海大国际控股于1月12日向港交所递交招股书，计划在香港联交所主板上市 [1] - 公司是一家技术驱动型的全球化农业企业，以饲料业务为基石，为畜牧行业全价值链提供综合解决方案 [1] - 公司核心市场为亚洲（不含东亚）、非洲及拉丁美洲 [1] - 此次上市是海大集团为深化全球化战略布局，将旗下境外饲料、种苗及动保业务整合至子公司海大国际控股并推动其上市 [2] 市场地位与运营规模 - 按产量计，2024年公司是亚洲（不含东亚）第二大水产料供应商，水产料产量达1.0百万吨 [1] - 按产量计，公司是越南第三大饲料供应商，饲料产品产量达1.7百万吨 [1] - 截至2025年9月30日，公司已设立超过100个服务站，拥有逾2600名销售及技术服务人员，其中约400名专注于技术服务 [1] - 公司构建了本地化服务网络，以深化养殖市场渗透并与养殖户建立牢固合作关系 [1] 财务表现 - 2023年、2024年及截至2024年、2025年9月30日止九个月，公司总收入分别为90.24亿元、114.17亿元、83.86亿元及111.77亿元 [1] - 2024年总收入同比增长26.5%，截至2025年9月30日止九个月总收入同比增长33.3% [1] - 同期，公司毛利分别为11.68亿元、17.3亿元、12.74亿元及18.73亿元 [2] - 2024年毛利同比增长48.1%，截至2025年9月30日止九个月毛利同比增长47.0% [2] - 同期，公司毛利率分别为12.9%、15.2%、15.2%及16.8% [2] 未来战略与业务聚焦 - 作为拟分拆主体，海大国际控股未来将聚焦在亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区独立开展饲料的生产和销售 [2] - 公司将在上述市场配套提供种苗和动保产品 [2]

报告行业投资评级 - 报告整体看好农林牧渔行业，核心观点是把握周期拐点并重视成长赛道 [1][11] 报告的核心观点 - 2026年，生猪和肉牛养殖有望迎来周期拐点 [1][11] - 宠物赛道成长性明确，产销研三环节俱全的公司在竞争中具备优势 [1][7] - 种植赛道特色标的成长性显著 [1][11] 根据相关目录分别进行总结 1. 生猪养殖 - **价格与利润**：2025年生猪价格从年初的16元/kg跌至四季度11元/kg以下，创下极低猪价，预计2026年上半年猪价持续低迷，行业延续低利润 [2][15] - **产能去化**：产能政策和周期调节共同发挥作用，能繁母猪存栏量预期下降，预计猪价低于13元/kg时传统去产能逻辑延续 [2][23] - **企业状况**：生猪养殖上市公司平均资产负债率降至56.27%，环比25Q1下降约2个百分点，养殖完全成本逐步降低，25Q2第一梯队已降至12~13元/kg，牧原股份在2025年9月成本已降至11.6元/kg [25][27] - **投资关注点**：关注成本改善、具备成长性的生猪养殖企业，推荐牧原股份、温氏股份等 [2][11][29] 2. 禽养殖 - **白羽肉鸡**：2025年产业链价格陷入深度低迷，鸡肉产品价格一度跌至8380元/吨，由于在产父母代存栏仍处高位，供需回归平衡尚需时间，价格有望在2026年下半年触底 [3][32] - **黄羽肉鸡**：2025年价格先跌后涨，全年均价弱于2024年，预计2026年价格整体维持微弱平衡，均价或略好于2025年，关注中华土鸡推广活动对消费的带动作用 [3][37] 3. 牛养殖 - **行业特征**：肉牛养殖周期长，我国养殖格局分散，年出栏1-9头的散户占比90%以上 [4][42] - **供给与价格**：2022-2024年的价格低位推动产能去化，2025年前三季度全国肉牛出栏3564万头，同比增加2.0%，但2025年三季度末全国牛存栏9932万头，同比下降2.4%，预计从2025年起出栏量环比下降，牛肉价格上涨趋势有望持续至2027年 [4][47] 4. 养殖后周期（饲料与动保） - **饲料**：2025年饲料企业销量高增，2026年养殖存栏量仍然较高，行业景气度持续向上，其中2026年上半年企业饲料销量增速预期高于下半年 [5][52] - **动保**：2025年上半年景气度较高，但2025下半年养殖利润下降影响需求，预计2026年上半年动保景气度或承压，需关注非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等新品进展 [5][63][68] 5. 种植 - **粮食安全与价格**：粮食安全重要性提升，2025年我国缩减玉米、大豆进口，2024/2025年度玉米进口量预估为300万吨，相比2023/2024的2341万吨下降87%，2026年粮价有望稳中向上 [6][69] - **种子行业**：种业振兴，品种创新，2025年全国杂交玉米制种面积预估下降至359万亩，行业库存从高点下降，竞争有望更为有序 [77][84] - **转基因玉米**：2025年转基因玉米推广面积约为3000万亩，自2024年的1000万亩左右进一步提升，隆平高科的转基因玉米品种示范推广面积占全国的1/3 [82] - **特色种植**： - **菌菇**：金针菇行业去产能近尾声，2025年9、10、11月份全国金针菇平均价格均高于2024年下半年最高价，众兴菌业开展冬虫夏草工厂化仿生培育项目 [91][94] - **蓝莓**：云南基质蓝莓可实现冬季上市，替代进口，诺普信布局蓝莓业务，种植环节壁垒高，每亩投入7万以上的种植园建设成本 [100] - **植物提取**：天然健康趋势推动需求增长，2025年4月美国FDA宣布计划在2026年年底前逐步停止使用石油基合成食品色素，晨光生物2025前三季度多个植提产品销量创新高 [103] 6. 宠物 - **行业增长**：宠物市场蓬勃发展，2024年城镇宠物（犬猫）消费市场规模突破3000亿元，达到3002亿元，宠物食品市场份额为52.8% [107] - **消费意愿**：约87%的宠主将宠物视为家人/好朋友，61.5%的宠主愿意为宠物的“情绪健康”付费 [108] - **竞争态势**：2025年行业陷入卷流量做大收入规模的困境，宠物品牌加大营销费用影响短期利润率，乖宝宠物前三季度销售费用超10亿，同比增速达49% [7][119] - **核心竞争力**：产销研三环节俱全的公司稀缺，此类公司有望在竞争中获胜，需关注自主品牌增速和价格提升情况 [7][120] - **公司表现**：2025年前三季度，乖宝宠物/中宠股份/佩蒂股份营收同比分别+29%/ +21.1%/-17.7%，其中国内自主品牌收入增长较快 [121]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [9] 报告核心观点 - 2026年，生猪和肉牛养殖有望迎来周期拐点，宠物赛道成长性明确，种植赛道特色标的成长性显著 [2][13] 生猪养殖 - 价格：2025年生猪价格从年初的16元/kg跌至四季度11元/kg以下，预计2026年上半年猪价持续低迷 [3][17] - 产能：产能调控政策与周期调节共同作用，能繁母猪存栏量预期下降，龙头企业2025年能繁增速放缓，2026年出栏目标预期下调 [3][20] - 企业状况：生猪养殖上市公司平均资产负债率降至56.27%，环比下降约2个百分点，养殖完全成本逐步降低，第一梯队已降至12~13元/kg，牧原股份在2025年9月成本已降至11.6元/kg [27] - 投资关注：关注成本改善、具备成长性的生猪养殖企业，如牧原股份、温氏股份、天康生物 [3][13][29] 禽养殖 - 白羽肉鸡：2025年产业链价格降至历史低位，鸡肉产品价格一度跌至8380元/吨，在产父母代存栏仍处高位，供需回归平衡尚需时间，价格有望在2026年下半年触底 [4][30] - 黄羽肉鸡：2025年价格先跌后涨，全年均价弱于2024年，预计2026年价格整体维持微弱平衡，均价或略好于2025年，中华土鸡推广活动有望提振消费 [4][35] 牛养殖 - 行业特征：肉牛养殖周期长，我国养殖格局分散，年出栏1-9头的散户占比90%以上 [5][40][41] - 供给与价格：2022-2024年的价格低位推动产能去化，2025年下半年起肉牛出栏量环比连续下降，全国牛存栏9932万头，同比下降2.4%，牛肉价格上涨趋势有望持续至2027年 [5][46] 养殖后周期（饲料与动保） - 饲料：2025年饲料企业销量高增，2026年养殖存栏量仍然较高，行业景气度持续向上，其中上半年企业饲料销量增速预期高于下半年 [6][48][49] - 动保：2025年上半年景气度较高，但下半年养殖利润下降影响需求，预计2026年上半年动保景气度或承压，需关注非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等新品进展 [6][58][61] 种植 - 粮食安全与价格：政策确保口粮绝对安全，2025年缩减玉米、大豆进口，其中玉米进口量预估为300万吨，较上年度的2341万吨下降87%，对美依赖度降低，2026年玉米、大豆等粮价有望抬升 [7][64][70] - 种子行业：杂交玉米种子制种面积从2023年的462万亩预估下降至2025年的359万亩，行业库存过剩局面有望扭转，转基因玉米2025年推广面积约3000万亩，较2024年的1000万亩左右进一步提升 [71][77] - 特色种植： - 工厂化菌菇：金针菇行业去产能近尾声，2025年9-11月全国平均价格均高于2024年下半年最高价，众兴菌业实施冬虫夏草工厂化仿生培育项目 [82][85] - 高端蓝莓：云南基质蓝莓可实现冬季上市，替代进口，诺普信深入布局，种植园建设成本每亩7万元以上，2025年下半年加大自主品牌“爱莓庄”营销 [86][87] - 植物提取：天然健康需求推动行业发展，美国FDA计划在2026年年底前逐步停用石油基合成食品色素，晨光生物2025前三季度多个植提产品销量创新高 [91] 宠物 - 行业增长：2024年城镇宠物（犬猫）消费市场规模突破3000亿元，达3002亿元，宠物食品市场份额为52.8%，约87%的宠主将宠物视为家人/好朋友，61.5%的宠主愿意为宠物“情绪健康”付费 [97][100] - 竞争态势：2025年行业陷入卷流量竞争，营销费用加大，乖宝宠物前三季度销售费用超10亿元，同比增速达49%，影响短期利润率 [8][105] - 核心竞争力：产销研三环节俱全的公司稀缺，具备长期竞争力，应关注自主品牌收入增长及价格提升情况，2025年前三季度，乖宝宠物、中宠股份营收同比分别增长29%、21.1% [8][112]

公司股价与交易表现 - 12月30日盘中，公司股价下跌2.01%，报16.59元/股，总市值83.89亿元，成交额2.07亿元，换手率2.44% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入271.10万元，特大单净卖出847.31万元，大单净买入1118.40万元 [1] - 公司股价今年以来累计上涨30.22%，近期表现方面，近5个交易日涨3.75%，近20日涨5.60%，近60日涨3.62% [1] - 公司今年以来2次登上龙虎榜，最近一次为12月11日，当日龙虎榜净卖出9076.88万元，买入总额8257.45万元（占总成交额9.91%），卖出总额1.73亿元（占总成交额20.80%） [1] 公司业务与财务概况 - 公司主营业务为特种水产配合饲料的研发、生产与销售 [2] - 2025年1-9月，公司实现营业收入45.03亿元，同比增长0.11%，归母净利润7078.14万元，同比增长1.96% [2] - 主营业务收入构成：畜禽饲料销售占比52.67%，特水饲料销售占比22.77%，养殖销售占比20.46%，食品销售占比13.68%，原料销售占比5.27%，其他(补充)占比0.42%，动保产品销售占比0.13% [2] - 公司A股上市后累计派现1.03亿元，近三年累计派现3317.75万元 [3] 公司股东与机构持仓 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为2.79万户，较上期增加63.62%，人均流通股18028股，较上期减少38.78% [2] - 同期，十大流通股东中，国泰中证畜牧养殖ETF（159865）为第七大流通股东，持股769.38万股，相比上期增加268.89万股 [3] 公司行业与概念归属 - 公司所属申万行业为农林牧渔-饲料-水产饲料 [2] - 公司所属概念板块包括：增持回购、融资融券、小盘、新零售、C2M概念等 [2]

核心观点 - 农林牧渔板块2026年投资机会聚焦周期与成长两个维度 [1] - 周期维度：生猪产能去化推动价格回暖 种禽端景气可期 [1] - 成长维度：龙头饲料企业出海打开空间 生物育种产业化推动种业集中度提升 [1] 生猪养殖 - 母猪产能于2024年7月重启去化 10月起进入加速去化通道 [2] - 预计2026年下半年猪价或逐步回暖 [1][2] - 行业养殖成本方差大 优质猪企成本优势持续扩大 现金流有望改善并修复资产负债表 [2] 后周期（饲料与动保） - 国内饲料产业进入加速整合阶段 强者恒强格局清晰 [3] - 龙头饲企国内资本开支高峰期已过 饲料销量增长有望带动单吨折旧改善及盈利释放 [3] - 龙头饲企有望将国内成熟竞争模式复制到海外市场 打开成长空间 [1][3] - 动保需求整体恢复 具备产品力优势的公司盈利率先修复 [3] 禽养殖 - 白羽鸡：受海外引种大幅下滑及种鸡性能下降影响 预计2026年优质父母代鸡苗供给偏紧 看好种禽端景气 [1][4] - 黄羽鸡：父母代种鸡存栏已降至历史偏低位 2025年行业亏损半年以上 供给收缩为后续鸡价上涨奠定基础 [4] - 黄鸡养殖成本回落至低位 鸡价回暖后有望大幅释放盈利弹性 [4] 种业 - 国家粮食安全战略高度提升 看好种植端及种业景气 [5] - 水稻种业：2025年杂交水稻种子供应充足 但优质品种紧缺 [5] - 玉米种业：玉米价格有望回升 杂交玉米制种面积连续两年下滑 库存持续去化 优质品种紧俏 [5] - 转基因玉米产业化扩面提速 或将带动行业规模扩容与格局重塑 研发型龙头种企有望受益 [1][5]

核心观点 报告认为，2026年农林牧渔行业投资应聚焦三条主线：生猪养殖行业产能去化深化，静待周期拐点；饲料动保行业后周期属性弱化，需关注研发创新与出海机遇；宠物食品行业虽受短期关税扰动，但国内市场国货崛起趋势明确，行业长期发展向好 [4] 主线一：生猪养殖--产能去化逐步深化，静待周期拐点 - **行业供需格局向好，但拐点前仍面临压力**：短期生猪供过于求趋势持续，预计2026年上半年仍将给猪价带来压力，行业性亏损持续；价格磨底与行业亏损是推动产能去化的“无形之手”，政策引导是“有形之手”，二者结合将使产能去化逐步深化；预计2026年下半年供应压力逐步缓解，需求端相对平稳，行业供需格局持续向好 [4][16] - **2025年猪价前高后低，行业深度亏损**：2025年1-11月全国活猪市场均价为14.64元/公斤，预计全年均价14.5元/公斤，相比2024年的17元/公斤明显回调；10月中旬猪价首次探底至10.9元/公斤，12月10日外三元生猪均价11.3元/公斤；行业自繁自养生猪最高亏损幅度达245元/头，外购仔猪最高亏损375元/头 [17] - **供给端：产能去化趋势确立，效率提升但体重受控**：能繁母猪存栏自2025年8月开始调减，10月存栏量3990万头，环比下降1.1%，相比2024年末下降2.2%，拐点已确立 [21]；政策调控要求头部企业和各区域“双重100万”能繁母猪存栏降低，并严打二次育肥，将出栏体重控制在120公斤以下 [22]；行业集中度提升带动生产效率稳步提升，10家上市猪企出栏市占率在2025年上半年提升至24.98%，行业平均PSY在2024年提升至24.03头，牧原股份2025年9月PSY已达29 [29] - **需求端：年度消费基本稳定，政策有望提振**：2024年猪肉产销量5706.03万吨，年度消费需求相对稳定；2026年消费提振政策有望陆续落地，预计猪肉消费需求稳中有升，对猪价形成一定支撑 [35] - **养殖结构变化，成本优势成为核心**：非洲猪瘟后，养殖规模化程度快速提升，2024年生猪养殖规模化率预计超70% [44]；行业产能变动表现为窄幅波动，猪价波动幅度收窄 [16]；成本是猪企实现超额收益和长期成长的核心要素，在周期下行期尤为重要；以2025年11月为例，行业平均自繁自养头均亏损122元，而牧原股份头均盈利31元，150元/头的盈利差距在磨底期决定公司能否盈利 [50] - **投资建议：板块磨底期，优选成本领先的头部企业**：板块估值处于低位具备安全性，2026年基本面持续向好静待拐点，头部企业估值有望修复；具备成本优势的头部企业长期投资价值属性提升；重点推荐牧原股份，其他受益标的包括德康农牧、温氏股份、神农股份、天康生物等，此外可关注正邦科技资产注入进展 [5][61] 主线二：饲料动保--后周期属性弱化，关注创新和出海 - **动保行业：周期属性弱化，研发创新是核心**：生猪养殖规模化程度大幅提升正在重塑产业格局，动保行业后周期属性弱化；养殖盈利改善越来越难以传导到动保行业，例如生猪养殖盈利自2024年第一季度转正并明显回暖，但动保行业归母净利润在2024年全年大幅下滑，2025年才在低基数上回暖 [66]；行业长期增长的核心要素是以研发创新为核心的平台优势 [71] - **动保行业创新突破集中在三个方向**：1) **新疫病**：非洲猪瘟疫苗研发取得关键进展，2025年7月生物股份、中牧股份等企业获得了非洲猪瘟亚单位疫苗的临床试验批件 [72]；2) **新技术路径**：mRNA疫苗研发走在世界前列，2025年生物股份猫传腹mRNA疫苗、瑞普生物猪流行性腹泻病毒mRNA疫苗获得临床批件 [72]；3) **新品类**：宠物动保产品陆续上市，国产猫三联疫苗打破垄断，宠物药苗有望带来第二增长曲线 [75] - **投资建议**：2026年猪价磨底期，不具备研发创新能力的企业经营压力仍存，行业被动去产能将持续；具备研发创新优势的企业有望凭借新产品破局，行业集中度将进一步提升；看好具备研发和工艺优势的头部企业，推荐普莱柯、科前生物、生物股份等，其他受益标的包括瑞普生物、金河生物等 [6][77] - **饲料行业：国内市场存量博弈，海外市场打开新空间**：2025年大宗原料价格整体下行，1-11月玉米、豆粕市场均价分别为2260.45元/吨、3137.36元/吨，相比2024年同期分别下行3.26%和8.60%，饲料成本压力缓解 [49]；2025年前三季度全国饲料工业总产量达2.47亿吨，同比增长6.6%，主要受生猪和禽养殖存栏高位驱动 [84]；国内市场进入存量博弈，看重成本控制和精细化管理，头部企业市占率有望持续提升 [6] - **饲料出海成为重要增长点**：头部企业开始拓展海外市场，例如海大集团2024年海外饲料销量236万吨，同比增长38%，2025年上半年维持40%以上的高速增长；公司计划将海外业务分拆上市，并设定了2030年720万吨的海外销售目标 [94]；海外市场有望为饲料企业打开第二增长曲线 [97] 主线三：宠物食品--关税短期扰动，持续看好国内市场国牌崛起 - **关税造成短期扰动，但推动全球产能布局**：2025年10月我国宠物食品出口数量2.93万吨，同比下滑2.21%，出口金额1.09亿美元，同比下滑16.05% [98]；为应对关税变化，宠物食品企业通过收购或自建在海外进行产能布局（如泰国、新西兰、美国、柬埔寨等），全球化布局提升了抗风险能力，并可能促使国内厂商从“代工出口”走向“品牌出口” [109] - **国内市场稳健增长，猫经济增速更快**：2024年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为3002亿元，较2023年增长7.5%，其中犬用消费市场规模增长4.6%，猫用市场规模同比增长10.7% [110]；食品作为刚需消费仍占据最大比重，主粮、营养品和保险消费份额提升，体现健康化趋势 [110] - **竞争格局：国货崛起趋势明显，消费呈现多元化、健康化与精细化**：2025年“双十一”数据显示，天猫宠物品牌成交榜Top10中仅有3个海外品牌，国货占据主导 [116]；宠物消费从“吃饱”走向“养好”，恩格尔系数下降，新工艺食品（如烘焙粮、风干粮、鲜蒸粮）成交占比持续提升 [119][128]；健康与精细化喂养观念引领增长，功能粮、保健品、药品（如驱虫药、老年病药品）需求增长迅速 [129] - **行业竞争激烈，头部企业有望提升份额**：行业竞争持续，各企业销售费用率高企，2025年前三季度乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份销售费用率分别为21.82%、11.97%和7.84% [129]；随着竞争白热化，行业集中度有望加速提升，顺应趋势把握新品类的头部企业市占率和盈利能力有望持续提升 [131] - **投资建议**：持续看好宠物食品行业的长期发展，推荐标的中宠股份、佩蒂股份，其他受益标的包括乖宝宠物 [7][134]