德力佳与格莱德的合作关系 - 德力佳传动科技拟上市过程中，其外协供应商格莱德精密科技引起关注，格莱德成立于2023年10月，成立当年即开始为德力佳提供滑动轴承外协加工服务，次年交易额超千万元 [1] - 格莱德在成立后迅速投入生产，2023年11月已占用浏河滨江兴业港6号厂房一半空间进行项目推进 [1] 格莱德的行业地位与技术优势 - 格莱德是德国RENK GmbH HANNOVER在国内唯一技术与生产许可获得者，在轴承和变速箱领域具有高含金量 [2] - RENK是全球滑动轴承领域佼佼者，格莱德作为其国内唯一授权生产商，行业地位显著 [2] 格莱德的经营表现与客户结构 - 格莱德成立次年营收达五千多万元并实现盈利，客户包括金风科技、三一重能、德力佳等知名风电企业 [4] - 格莱德展现出强大市场竞争力和盈利能力，客户涵盖风电领域头部玩家 [4] 金风科技的股权转让行为 - 金风科技在2024年6月30日将持有的太仓聚益股权转让给自然人朱某，导致其在格莱德的持股比例从50%降至32.7%，失去控制权 [1] - 朱某曾经营与日本轴承企业的合资经销公司，与风电行业有深厚渊源，但交易细节未披露 [4] - 转让后格莱德股权结构变为：朱某控制44.08%（第一大股东），金风科技持有32.7%，德力佳实控人刘建国掌控23.18% [4] 金风科技与格莱德的关联问题 - 德力佳在2024年4月称格莱德为金风科技控制企业，但金风科技2024年年报未将格莱德并表，尽管格莱德当年营收达五千多万元 [5] - 市场质疑金风科技是否应披露其主导的格莱德与RENK技术协议签署过程 [5] - 金风科技未公开宣告取得RENK重要技术许可的行为引发疑问 [5] 市场反应与待解问题 - 金风科技转让格莱德股权的举动引发市场广泛关注和质疑，原因不明 [6] - 市场期待金风科技对格莱德未并表、技术协议角色等关键问题作出解释 [6]

募资计划与投资项目 - 公司计划募资18.8亿元，其中10.88亿元用于年产1000台8MW以上大型陆上风电齿轮箱项目，7.93亿元用于年产800台大型海上风电齿轮箱汕头项目 [2] - 两个项目投资总额分别为13.52亿元和17.31亿元，合计25.25亿元 [2] - 项目已完成环评批复和备案 [2] 财务表现 - 2025年上半年营收24.87亿元，同比增长81%，净利润3.93亿元，同比增长67.56% [5] - 2024年营收37.15亿元，净利润5.34亿元，扣非净利润5.35亿元 [3][4] - 2023年营收44.42亿元，净利润6.34亿元，扣非净利润5.74亿元 [3][4] - 2022年营收31亿元，净利润5.4亿元，扣非净利润4.84亿元 [3] - 2025年前9个月预计营收39.4-40.7亿元，同比增长61.39%-66.92%，预计净利润5.82-6.35亿元，同比增长52.37%-66.27% [5] - 2022年现金分红3.1亿元 [4] 业务与产品 - 公司主营高速重载精密齿轮传动产品，核心产品为风电主齿轮箱 [3] - 研发投入占营业收入比例从2022年1.4%提升至2024年2.73% [4] - 核心业务通过2018年收购北京三一增速机设备有限责任公司获得 [6] 股东结构与控制权 - 实际控制人刘建国夫妇合计控制41.98%股份 [7] - IPO前主要股东包括三一重能(28%)、彬景投资(15.27%)、董晓栗(8%)等 [10] - IPO后南京晨瑞持股27.48%，三一重能持股25.2%，彬景投资持股13.74% [11] - 高瓴资本通过北京高瓴持股0.83% [10][11] 管理层背景 - 董事长刘建国拥有丰富齿轮行业经验，曾任南京高速齿轮制造有限公司总经理 [9] - 董事会秘书孔金凤曾任南京高精齿轮股份有限公司销售经理 [9]

风电设备板块市场表现 - 风电设备板块整体上涨1.57%，领涨股为通裕重工（涨幅6.47%）[1] - 上证指数下跌0.37%至3559.95点，深证成指下跌0.17%至10991.32点[1] - 板块内10只个股涨幅超1%，最高涨幅达6.47%（通裕重工），4只个股下跌，最大跌幅2.70%（威力传动）[1][2] 个股交易数据 - 通裕重工成交额7.82亿元，成交量267.72万手，收盘价2.96元[1] - 电气风电成交额11.31亿元，成交量76.69万手，涨幅4.98%[1] - 明阳智能成交额2.36亿元，成交量20.94万手，涨幅1.44%[1] - 振江股份成交额2.29亿元，新强联成交额2.24亿元，中船科技成交额2.17亿元[2] 资金流向分析 - 板块主力资金净流入7001.75万元，游资净流出8346.82万元，散户净流入1345.07万元[2] - 通裕重工主力净流入6093.25万元（占比7.79%），游资净流入4246.42万元（占比5.43%）[3] - 大金重工主力净流入5894.72万元（占比10.57%），但游资净流出3102.03万元（占比5.56%）[3] - 天顺风能主力净流入906.70万元（占比10.72%），游资净流出1163.07万元（占比13.75%）[3] - 金风科技游资净流出3392.92万元（占比8.76%），散户净流入3414.03万元（占比8.82%）[3]

公司项目进展 - 德国工厂无法在2024年10月1日前达成投产目标 [1]

核心观点 - 本轮反内卷侧重于成本调查和价格监测 治理企业低价无序竞争 行情从预期反内卷转移至实质反内卷 农化和风电设备属于实质反内卷的例子 [1] 风电设备行业格局 - 2023-2024年行业CAPEX(TTM)同比下降的公司占比进一步上升 现金流好转 经营性现金流(TTM)小于0的公司占比下降 出清幅度基本到位 [2] - 2025Q1以来行业资本开支再度上升 CAPEX(TTM)同比下降的公司占比减小 出清右侧已现 [2] - 2022-2023年行业CAPEX(TTM)同比增速下降至负数 毛利率(TTM)环比下降的公司占比维持高位 对应出清深化 [2] - 2023-2025Q1行业盈利能力好转 毛利率(TTM)环比下降的公司占比下降 出清幅度基本到位 [2] - 2025Q1至今行业营收(TTM)同比维持正增长 库存去化 [3] 农化制品行业格局 - 2021年农化市场主动累库 价格高位 毛利状况提升 农药公司营收大增 [4] - 2022H2-2023年行业持续累库存 2022H2后供需格局出现拐点 供大于求 [4] - 2023-2024年Q3处于库存出清阶段 [4] 周期行业分析方法论 - 销量型周期股供给侧格局更看CAPEX和企业产能出清 [4] - 价格型周期股规律为库存去化决定小级别行情 企业产能出清+需求侧决定大级别行情 [4] - 库存周期短于资本开支周期 库存波动性更大 [4] - 后续关键行业验证指标或是价格 产品价格自发上涨是行情进一步发展的条件 [4]

股价表现 - 截至2025年7月31日收盘 天能重工股价报5 39元 较前一交易日下跌0 10元 跌幅1 82% [1] - 当日成交量为17 31万手 成交金额达9400万元 [1] 公司业务 - 公司是国内专业的风电设备制造商 主要从事风力发电塔架及其相关产品的研发 生产和销售 [1] - 公司产品广泛应用于陆上和海上风电项目 在风电设备领域具有一定市场地位 [1] 财务指标 - 7月31日天能重工主力资金净流出754 03万元 [1] - 公司当前市盈率为30 15倍 市净率1 07倍 [1]

核心观点 - 本轮反内卷更侧重成本调查和价格监测，治理企业低价无序竞争，行情会从“预期反内卷”转移至“实质反内卷”，农化、风电设备或属“实质反内卷”例子 [1] 图解反内卷 反内卷逻辑与行情趋势 - 本轮反内卷逻辑与供给侧改革不同，更侧重成本调查和价格监测，治理企业低价无序竞争，前期政策预期阶段表现好的行业后续不一定有超额收益，行情持续性需行业格局和季报业绩验证 [8] 行业长周期出清阶段 - 行业长周期出清以年度为单位，经历“经营难赚钱”“减小资本开支”“开始企稳赚钱”“资本开支上升”四个象限，通过财务指标波动范围表征出清幅度，分析时加入公司数占比数据并固定基期样本计算增速 [8] 风电设备出清进程 - 从经营性现金流与资本开支看，2021 - 2022 年为“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“减小资本开支”，2023 - 2024 年“开始企稳赚钱”，2025Q1 以来“资本开支上升” [9] - 从毛利率与资本开支看，2021 - 2022 年“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“减小资本开支”，2023 - 2025Q1“开始企稳赚钱”，若行业 CAPEX(TTM)同比增速趋增则进入“资本开支上升”阶段，目前未观测到 [12] - 从库存与营收增速看，2021 - 2022 年“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“库存累积”，2023 - 2024 年“开始企稳赚钱”，2025Q1 至今“库存去化”，目前未观测到 [16] 农化制品格局状态 - 21 年后农化市场主动累库，价格高位，毛利提升，农药公司营收大增，22H2 - 23 年持续累库存，22H2 后供需格局供大于求，23 - 24 年 Q3 处于库存出清阶段，目前基本面在右侧区间运行，周期反转逻辑为季线级别，需与反内卷中只炒阶段预期的周期级别逻辑区分 [20] 方法论说明 - 风电设备是销量型周期股，农药是价格型周期股，销量型周期股供给侧格局更看 CAPEX 和企业产能出清，价格型周期股规律择时“库存去化决定小级别行情，企业产能出清 + 需求侧决定大级别行情”，目前后续关键行业验证指标或是价格，产品价格自发上涨是行情进一步发展的条件 [30][32] 行业利润预期&估值 各宽基与大类行业指数情况 - 展示了各宽基与大类行业指数在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速、PE、PE 分位、PE - TTM 等数据，如全 A 在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速分别为 - 2.22%、0.22%、 - 2.72% [34] PB - ROE 视角看行业 - 呈现各宽基与大类行业指数的 PB、ROE 及 PB - ROE 分位情况，如全 A 当前 PB 为 1.67，ROE 为 8%，PB - ROE 分位为 39% [36] 申万一级行业预期利润&估值 - 给出申万一级行业在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速、PE、PE 分位、PE - TTM 等数据，如基础化工 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速分别为 - 6.89%、25.78%、7.99% [38] - 展示申万一级指数的 PB、ROE 及 PB - ROE 分位情况，如基础化工当前 PB 为 2.10，ROE 为 8%，PB - ROE 分位为 28% [39]

公司业务结构 - 2024年1至12月风电齿轮箱业务收入占比97.18% [2] - 其他产品业务收入占比2.82% [2] 投资者关系活动 - 公司于2025年7月31日接受中金资管和大家资产调研 [2] - 公司副总裁兼董事会秘书周建林参与接待并回应投资者问题 [2]

风电设备板块整体表现 - 风电设备板块较上一交易日下跌2.33% [1] - 上证指数下跌1.18%至3573.21点 深证成指下跌1.73%至11009.77点 [1] - 板块主力资金净流出4.4亿元 游资净流入1.29亿元 散户净流入3.11亿元 [2] 领涨个股表现 - 禾望电气涨幅10.01%居首 收盘价37.9元 成交量33.46万手 成交额12.41亿元 [1] - 振江股份上涨3.53% 收盘价24.34元 成交量24.52万手 成交额6亿元 [1] - 飞沃科技上涨2.41% 收盘价32.7元 成交量3.45万手 成交额1.12亿元 [1] 领跌个股表现 - 电气风电暴跌16.61%领跌 收盘价14.06元 成交量116.27万手 成交额17.21亿元 [2] - 中环海陆下跌4.13% 收盘价25.79元 成交量5.13万手 成交额1.35亿元 [2] - 明阳智能下跌3.31% 收盘价11.1元 成交量28.05万手 成交额3.14亿元 [2] 资金流向特征 - 禾望电气获主力净流入1.09亿元 主力净占比8.81% [3] - 振江股份获主力净流入6194.01万元 主力净占比10.32% [3] - 电气风电虽成交额达17.21亿元但未进入资金流向前十 显示资金大幅流出 [2][3]

调研基本信息 - 调研日期为2025年7月30日 [1] - 调研对象是威力传动，接待人员为副总裁、董事会秘书周建林 [9] - 参与调研机构有民生证券、嘉实基金等 [2][10] 公司概况 - 威力传动2003年成立于宁夏银川，现有员工千余人 [15] - 主营业务是风电专用减速器和增速器的研发、生产和销售，产品包括风电偏航减速器等多种类型，为新能源产业提供精密传动解决方案 [15] - 2023年8月公司登陆深交所创业板，是众多国内外知名风电企业的重要供应商 [16] 资金筹措问题 - 增速器智慧工厂建设资金来源于自有资金、金融机构借款、二级市场再融资 [16] - 公司计划向金融机构和非金融机构申请不超过30亿元的授信额度 [18] - 拟向特定对象发行A股股票，募集不超过6亿元用于风电增速器智慧工厂（一期）及补充流动资金 [18] 应对减速器价格内卷问题 - 技术创新与成本控制方面，2023 - 2024年研发费用增长，最近三个会计年度累计研发投入12,611.41万元，在多方面取得成果，设计优化降低成本 [18] - 生产阶段通过工艺优化等降低生产成本，智能化设备提高效率 [19] - 供应链管理上建设完整体系，控制采购成本，建立供应商评价筛选体系 [20] - 通过多种方式提升产品质量及降本传导能力，维护客户关系，开拓新客户，推进国际化战略 [21][22] 增速器智慧工厂投产影响 - 增速器智慧工厂投产后毛利率预计明显改善，从“产品附加值”和“规模效应降本”两方面产生正向贡献 [22] 风电增速器行业壁垒 - 包括技术壁垒、资金壁垒、客户与认证壁垒、品牌与人才壁垒 [22] 提前招聘员工原因 - 为增速器智慧工厂储备人才，参与设备调试与小批量试制，支撑工厂推进 [23] 风电增速器市场情况 - 全球及中国风电装机规模持续扩大，形成“全球市场稳步增长、中国市场引领风骚、技术迭代催生升级”的格局 [24] - 2025 - 2030年全球风电新增装机容量预计981GW，年均新增164GW [25] - 2024年中国新增吊装容量86GW，同比上升11%，2023 - 2030年中国风电用主齿轮箱市场规模预计从31.36亿美元增长到42.63亿美元 [26] - 行业技术迭代推动产品升级，市场份额向技术优势企业集中，公司有能力抢占更多份额 [27]