文章核心观点 - 在2020年后低迷的医药行业环境中，超额收益源于对“微小而关键的节点”的把握，这对基金经理的深度研究能力提出了更高要求 [2][3] - 通过对任职于2017年之前、长期高仓位专注医药生物行业的主动权益基金进行盘点，发现仅有少数产品在近三年和近五年取得了正收益，其中易方达基金杨桢霄管理的产品在收益和回撤控制上表现突出 [4][5] - 基金经理杨桢霄凭借其深厚的专业背景、对行业的全面覆盖以及灵活的投资策略，在行业低迷期持续创造超额收益，并在2025年迎来创新药行业的曙光 [6][7][37][38] 基金经理及产品筛选盘点 - 筛选标准为：基金经理任职日期在2017年之前，每年第一大重仓行业均为医药生物（申万），行业配置占基金净值比超过80%，总规模超过1亿元的医药主动权益基金 [4] - 在盘点列表中，仅有两只产品近三年、近五年收益为正 [5] - 易方达医疗保健行业混合A（基金经理：杨桢霄）近三年最大回撤为-24.99%，近五年最大回撤为-45.83%，回撤控制优于同类水平 [5] - 该基金自杨桢霄2016年8月20日接管以来，任职回报达198.63%，任职年化回报12.43%，2025年以来收益为28.92% [5][8] 基金经理杨桢霄的背景与业绩 - 杨桢霄拥有北京大学生物学学士、北京协和医学院生物化学与分子生物学硕士及博士学位，2011年毕业后即加入易方达基金从事医药研究 [6] - 其管理的易方达医疗保健行业混合A是唯一一只自2017年至2025年连续九年较医药生物（申万）指数取得超额收益的医药主题基金，仅2024年跑输沪深300指数 [6] - 该基金历年超额收益显著，例如2025年相对医药生物指数超额收益12.20%，2023年超额收益17.77%，2020年超额收益23.11% [7] - 杨桢霄在管三只产品，截至2025年三季度末，在管总规模为98.16亿元 [8] - 三只产品投资范围不同：易方达医疗保健行业混合A聚焦A股；易方达医药生物股票A可投资港股，更聚焦创新药；易方达全球医药行业混合(QDII)A可投资港股、美股等全球市场，2025年以来收益达75.76%，是业绩最好的基金 [9] 投资策略与超额收益来源演变 - 投资策略核心是通过对医药行业内部十几个细分行业的跟踪研究，进行中观行业比较，从商业模式、景气度、催化剂、估值等多角度分析，确定细分行业配置比例，并自下而上选股 [10] - 以2023年为分水岭，其超额收益来源从纯自下而上的“个股阿尔法挖掘”，转向“阿尔法与贝塔并重” [11] - 2023年之前，策略更偏向自下而上“翻石头”，捕捉到不少高弹性个股，例如2019年三季度重仓的南微医学单季度上涨153.88%，2020年二季度重仓的特宝生物单季度股价翻倍 [12][13][14] - 其研究核心在于对产品的清晰判断，认为医药公司的本质是产品问题 [14] 个股操作案例：百利天恒 - 在2023年二季度，百利天恒上市不久即被买入易方达医疗保健行业混合A的前十大重仓股，当时股价约为90元/股 [16] - 随后进行了多次波段操作：2023年底大幅减持近50%进行止盈；2024年三季度加仓回前十大，后在股价创新高后再次减仓超50%；截至2025年三季度，该股已退出前十大重仓股 [17][18][19] - 自2023年二季度末至2025年二季度末，百利天恒股价上涨304.81%，杨桢霄几乎完整捕获了这波涨幅 [20][21] 组合管理特征 - 易方达医疗保健行业混合A的前十大重仓股占基金净值比在40-60%之间持续调整 [22] - 2021、2022年持股集中度从超60%下降至45%左右，2023年开始又提高至60%附近 [23] - 基金过往换手率约为1~2倍，处于同业较低水平，旨在避免过度交易而错失贝塔机会 [24] 基于产业敏感度的行业轮动 - 凭借医药专业背景，杨桢霄对政策导向下的产业趋势变化有较高敏锐度，并将解读记录在定期报告中 [25][26] - 2016年仿制药一致性评价启动后，增加对化学制药子行业（如恒瑞医药）的配置，恒瑞医药2017年股价上涨82.35% [27] - 2018年市场走低时，对部分化学制药企业高位止盈，增配医疗服务、中药等非药领域，并将股票仓位从88%降至73%，当年基金收益-14.4%，显著跑赢医药生物指数（-27.67%）和沪深300（-25.31%） [28] - 2019年后，增加对医疗器械、CXO等细分行业的配置，持仓风格转向大盘龙头股 [28] - 2021年上半年超配高景气的CXO和医疗服务，下半年注意到政策变化后大幅降仓，并加仓政策支持的中药行业 [29] - 2023年开始增强中观行业判断，重点配置创新药、器械耗材、IVD等“严肃医药”方向，当年基金取得17.77%的超额收益 [30][32][34] - 2024年，在行业寒冬中继续专注“创新+出海”方向，加仓创新药、高值耗材、IVD [35] - 2023年年报中提到，中国创新药的“license out”交易已近百起，总交易金额超过400亿美元 [33] 行业展望与观点 - 2025年迎来了创新药行业的曙光 [37] - 中国创新药企业正加速从“跟随”走向“并跑”甚至“领跑” [40] - 中国创新药产业仍处于快速成长与全球化突破的关键阶段，国内在研新药数量、临床研发水平及国际化能力显著提升 [39][40] - 随着更多产品获得国际市场认可及与跨国药企合作深化，中国创新药的全球竞争力将进一步增强 [41] - 未来需以全球视角进行评估 [38]

公司股份回购方案 - 公司董事会及临时股东会于2025年12月审议通过股份回购方案 同意使用自有或自筹资金以集中竞价交易方式回购股份 [1] - 回购价格上限为人民币72.08元/股 按此测算回购股份数量下限为138.73万股 上限为277.47万股 [1] - 回购实施期限自股东会审议通过方案之日起不超过12个月 回购完成后的股份将全部注销并减少公司注册资本 [1] 首次股份回购执行情况 - 公司于2025年12月23日首次实施回购 通过股票回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购股份406,800股 约占公司总股本的0.06% [2] - 首次回购股份的最高成交价为49.22元/股 最低成交价为49.05元/股 成交总金额为19,997,635元人民币（不含交易费用） [2] - 首次回购的时间、价格及委托时段均符合深圳证券交易所《回购指引》的相关规定 [3] 回购交易合规性说明 - 公司未在可能对证券交易价格产生重大影响的重大事项发生之日或决策过程中至依法披露之日的期间内回购股份 [3] - 公司以集中竞价方式回购股份时 委托价格未使用当日交易涨幅限制的价格 且未在开盘集合竞价、收盘集合竞价及股票价格无涨跌幅限制的交易日内进行委托 [4] - 本次首次回购符合相关法律法规的要求及既定的回购股份方案 [2]

案件判决与法律后果 - 生物谷原实际控制人、董事长兼总经理林艳和因背信损害上市公司利益罪，被判处有期徒刑三年，并处罚金人民币五百万元，其缓刑请求在二审中被驳回 [1][2] - 时任生物谷董事会秘书兼财务总监贺元因同罪名被判处有期徒刑一年六个月，并处罚金人民币二百万元 [2] - 法院判决冻结在案的人民币6200万元发还生物谷，并继续追缴林艳和违法所得退赔公司 [1][2] 资金占用事实与细节 - 2021年8月27日至2022年3月11日期间，林艳和安排贺元，通过虚构委托理财事实，将生物谷及子公司资金违规转至其控制的深圳金沙江投资有限公司 [1] - 资金通过银丰泰基金管理有限公司、国深融资租赁(云南)有限公司等多家中介公司流转至金沙江投资，用于其日常营运、归还债务及旅游项目 [1] - 据证监会调查，累计占用非经营性资金总额达2.77亿元人民币，其中2021年度占用1.22亿元，2022年1月至3月占用1.55亿元 [4] - 截至2022年7月19日审理日，仅归还占用资金0.2亿元，未归还资金高达2.57亿元，公告提及的已冻结6200万元仅为被占用资金的一小部分 [1][4] 事件时间线与监管措施 - 2022年5月11日，林艳和因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查 [3] - 2022年7月12日，因资金占用等违规行为被北京证券交易所公开谴责 [3] - 2022年7月25日，林艳和辞去生物谷董事长职务，转任联席董事长 [3] - 2022年9月，林艳和被采取终身证券市场禁入措施，同月因涉嫌挪用资金罪被昆明市公安局取保候审 [3] 公司基本情况 - 生物谷主营灯盏花系列中药产品，主导产品包括灯盏生脉胶囊、灯盏细辛注射液，用于治疗缺血性心脑血管疾病 [2] - 公司于2021年由新三板精选层平移至北京证券交易所上市 [2] - 林艳和曾于2020年7月精选层开市时发表寄语，称生物谷将为资本市场中国价值的展现贡献力量 [3]

文章核心观点 - 北京同仁堂集团正围绕中医药核心资产，通过文化传承与守正创新，深度嫁接中医药文化、消费场景与城市文旅资源，系统性地重构生产方式、消费场景、组织机制与治理逻辑，探索老字号参与文商旅体展融合发展的现实路径，这既是其“十四五”探索的延伸，也是面向“十五五”的重要战略支点 [1] 文商旅体展融合发展战略与实践 - 公司推动文商旅体展融合发展的核心是围绕中医药打造“可进入、可体验、可持续”的现代服务业态，而非简单的跨界联名或短期营销 [1][4] - 公司打造了“知嘛健康”新零售品牌，将传统药房转变为集健康产品、药食同源餐饮、文化体验、社交空间于一体的“新中式国潮”打卡地，颠覆了传统消费场景 [4] - 公司通过“党建联建”机制推动国企间资源整合，已形成涵盖15家单位的合作机制，合作从联合市集延伸至酒店、景区、商业街区，形成“点状突破—线性拓展—场景集成”的融合路径 [5] - 具体融合实践包括：与东来顺联名推出“温润草本火锅套餐”、与全聚德仿膳合作推出“北京同仁堂四季酒”纪念款、与北京工美等品牌打造惠民市集 [5] - 融合深度持续拓展，近期与前门文华东方酒店合作打造“酒店+康养”模式，并正与八达岭景区接洽探索“景区+康养” [5] “十四五”期间高质量发展与创新成果 - “十四五”期间，公司在工业制造、商业零售、医疗服务、国际业务等板块同步推进提质升级，践行新质生产力 [8] - 公司加强研发顶层设计，成立科学技术委员会，“十四五”以来累计获得国内专利授权800余项，完成近300个新产品开发上市，拥有6个CNAS认可实验室 [8] - 具体创新成果包括：巴戟天寡糖胶囊填补中药治疗抑郁症空白，取得中药提取制剂连续制造等关键技术研究成果 [8] - 在制造端推进智能化转型，同仁堂健康药业的“中医药全生命周期数智管控智能工厂”入选工信部2025年度“卓越级智能工厂”，构建了23个智能化场景 [9] - 生产端广泛应用物联网数字化生产线、国内首条大蜜丸水分在线检测生产线、首条口服液全自动连线等，提升现代化水平 [9] - 践行绿色发展，多个生产基地采用光伏发电、地源热泵、雨水回收等措施，目前已有3家单位获评国家级绿色工厂 [9] 商业、服务与国际化板块的“破圈”举措 - 商业板块线下开展“国粹同仁堂·健康嘉年华”等活动，线上构建全域营销体系，并试点饮片销售与代煎业务O2O化，开发“觅气”参茶等新产品 [10] - 在大栅栏药店探索“中医药+文旅”融合，打造“中医药数智小屋”一站式文化体验区，强化“门店+诊所”协同 [10] - 同仁堂科技公司结合产品功效举办特色活动，如携手消防进校园、举办汉服大赛，以创意方式融入现代生活 [10] - 医养板块通过基层医疗机构、连锁医院与互联网医院联动，构建覆盖全生命周期的服务体系，在“一老一小”健康服务、社区巡诊等方面形成稳定机制 [10] - 国际化方面，公司在境外累计注册1200余个品种品规，愈风宁心片成功以药品身份在欧盟获批，已在全球26个国家和地区开设140多家各类终端，累计为境外民众提供诊疗服务超3000万人次 [11] - 公司将境外终端视为文化载体，在中国澳门开设全球首家中医药文化体验中心，在中国香港推动“中医药健康大使计划”进校园累计覆盖超20万市民，通过文化展示区、健康讲座、义诊及海外博物馆推动品牌国际化 [11] “十五五”战略规划与核心能力建设 - 面向“十五五”，公司将继续强化科技创新和数智化转型，在智能制造、人工智能应用、中医药现代剂型研发等方面持续加码，并将文商旅体展融合从单点项目转向更系统的场景布局 [14] - “十五五”发展重点包括：强化各板块核心竞争力、深化科研体制改革、推进全面协同与智能制造（如无人工厂、精益生产）、严守安全质量品牌廉洁“四个红线”、编制前瞻性发展规划 [14] - 公司将“投资于人”置于关键位置，已着手制定干部人才队伍三年行动计划，核心是“双管齐下”：对内通过系统性培训及跨界学习（如与首旅集团在清华大学合办培训班）激发3万多名干部职工内生动能；对外加大对关键科技岗位高素质紧缺人才的引进力度 [15] - 公司旨在通过培训、联建和跨界合作，推动干部从“单一业务视角”转向“平台化思维”，使融合发展从探索阶段走向常态化 [17]

核心观点 - 北京同仁堂品牌因广泛的贴牌代工和品牌授权模式导致产品质量失控和消费者信任危机 其356年老字号信誉正面临严峻挑战 同时公司正面临业绩增长压力并尝试通过直销和年轻化转型寻求突破 但新旧模式并行凸显了其在品牌扩张与维护之间的深层矛盾 [2][5][12][13] 品牌授权与贴牌代工问题 - 同仁堂集团就“南极磷虾油”产品事件发布声明并致歉 该产品宣称磷脂含量43%但实测结果为0 暴露了品牌授权与扩张的矛盾 [2] - 涉事产品由安徽哈博药业有限公司代工生产 贴牌后由北京同仁堂(四川)健康药业有限公司销售 该公司是同仁堂集团的孙公司 [2][3] - 电商平台存在大量标注“北京同仁堂”字样的贴牌产品 涵盖食品、日用品和膳食补充剂 被称为“同仁堂宇宙” 其中许多产品由另一授权主体北京同仁堂兴安保健科技销售 [5] - 同仁堂集团有权将“同仁堂”商标授权给集团内其他下属企业使用 但下属公司授权使用的是各自申请的注册商标而非知名的“同仁堂双龙商标” [8][9] - 同仁堂集团通过直接或间接持股控制着一个超过400家企业的庞大网络 [9] 品牌混淆与消费者信任危机 - 市场上存在三家“同仁堂”之争 包括北京同仁堂、天津同仁堂和南京同仁堂 商标纠纷和品牌授权乱象突出 [5] - 消费者难以分辨同仁堂众多子公司生产的产品 例如安宫牛黄丸有不同生产厂家 且每天都有消费者携带贴牌或电商产品到总店咨询真假 [8] - 同仁堂公告明确其药品均为自主生产 不存在委托第三方生产的情况 但承认集团可将商标授权给其他下属企业 [8] 业务模式与业绩表现 - 同仁堂健康药业采用直销模式拓展保健品业务 成为“线上加盟商”需投入1300元至13000元不等 并通过发展团队和会员获取提成 [12] - 北京同仁堂健康药业拥有直销经营许可证 报备审批通过的直销产品有49种 其产品线与国内其他问题频出的直销企业高度相似 [12] - 北京同仁堂股份有限公司2024年归母净利润为15.26亿元 同比下降8.54% 为五年来首次负增长 2025年业绩继续下滑 [13] - 公司目前总市值约440亿元 而同为老字号医药企业的云南白药和片仔癀市值均在千亿元左右 [13] - 同仁堂健康药业于2018年创建“知嘛健康”子品牌 开设草本饮品和养生膳食线下门店 被视为老字号年轻化和新零售转型的尝试 [13]

公司业务与运营 - 公司目前有三家子公司注册地在海南并实质性运营 分别为海南知了有方医疗科技有限公司 海南知了有方互联网医院有限公司 海南知了有方远程医疗中心有限公司 [2] - 上述三家子公司均正常享受当地相关政策 [2] - 公司为百年老字号中药企业 [2] 公司战略与规划 - 公司会持续关注相关政策变化 [2] - 公司将结合现有业务情况 及时研判规划 [2] - 公司旨在通过上述举措持续为长期发展注入动力 [2]

文章核心观点 - 北京同仁堂品牌因广泛授权贴牌代工模式导致产品质量失控和消费者信任危机 其品牌授权体系混乱 旗下众多关联公司及授权主体生产销售大量非核心产品 对百年品牌信誉造成严重透支 [1][3] - 公司正面临品牌价值稀释与业绩增长压力的深层矛盾 在尝试直销、新零售等业务拓展的同时 核心制药业务增长乏力 市值落后于同业 凸显其转型困境 [11][12] 品牌授权与贴牌代工乱象 - 近期“南极磷虾油”产品事件暴露贴牌代工质量问题 一款标称“北京同仁堂99%高纯南极磷虾油”的产品宣称磷脂含量43% 实测结果却为0 该产品由安徽哈博药业有限公司代工生产 贴牌后由北京同仁堂（四川）健康药业有限公司销售 [3] - 涉事主体北京同仁堂（四川）健康药业是集团的孙公司 公司声明其品牌授权已于2021年11月30日到期 但产品质量问题已引发广泛关注 [3] - 电商平台存在大量标注“北京同仁堂”字样的非核心产品 包括食品、日用品和膳食补充剂 形成所谓的“同仁堂宇宙” 其中许多养生滋补类产品由另一授权主体北京同仁堂兴安保健科技（由港股同仁堂科技控股51%）运营 [3][4] - 品牌存在复杂的“三家’同仁堂’之争” 包括北京同仁堂、天津同仁堂（存在长期商标纠纷）和南京同仁堂（历史上为分号） 进一步加剧了品牌辨识的混乱 [4] 公司架构与商标使用 - 北京同仁堂股份有限公司公告声明 其专注于药品的生产及销售 且药品均为自主生产 不存在委托外部第三方生产的情况 [7] - 但同仁堂集团有权将“同仁堂”商标、字号授权给集团内其他下属企业使用 集团通过直接或间接持股控制着一个超过400家企业的庞大网络 [7] - 下属授权公司使用的并非知名的“同仁堂双龙商标” 而是各自申请的注册商标 例如北京同仁堂兴安保健拥有“内廷上用”商标 北京同仁堂（四川）药业拥有“朕皇”商标 [8] - 消费者难以分辨不同生产主体的产品 例如安宫牛黄丸有的产自“北京同仁堂股份有限公司同仁堂制药厂” 有的产自“北京同仁堂科技发展股份有限公司制药厂” 尽管被告知成分相同 但市场认知存在差异 [7] 业务拓展模式与业绩表现 - 公司通过北京同仁堂健康药业涉足直销模式 该实体拥有直销经营许可证 报备审批通过的直销产品有49种 成为“线上加盟商”需投入1300元、4900元或13000元 并可通过发展团队获得提成 [11] - 有业内人士指出 将百年医药品牌置于风险较高的保健品直销模式之下 是品牌透支的表现 [11] - 公司近年来尝试了多种跨界 涉及日化、母婴等行业 背后是业绩增长焦虑 [11] - 作为集团旗下首家上市公司 北京同仁堂股份有限公司2024年归母净利润为15.26亿元 同比下降8.54% 为五年来首次负增长 2025年经营业绩继续下滑 [12] - 公司当前总市值约440亿元 显著低于同为老字号医药企业的云南白药和片仔癀（市值均在千亿元左右） [12] - 公司也尝试创新转型 如通过北京同仁堂健康药业在2018年创建“知嘛健康”子品牌 在北京、上海等地开设新零售线下门店 被视为老字号年轻化的努力 [12]

公司股份回购 - 公司于2025年12月23日首次通过集中竞价交易方式回购股份 [1] - 本次回购股份数量约为41万股，约占公司总股本的0.06% [1] - 回购最高成交价为49.22元/股，最低成交价为49.05元/股，成交总金额约为2000万元人民币 [1] 公司经营与财务概况 - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：医药工业占比97.88%，毛驴养殖及贸易占比1.11%，其他行业占比1.01% [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为317亿元 [1]

公司近期治理与融资动态 - 公司于12月23日召开2025年第二次临时股东会并审议通过多项议案 [1] - 股东会审议通过了《浙江寿仙谷医药股份有限公司2026年度日常关联交易预案》 [1] - 股东会同时审议通过了《关于公司申请2026年度综合授信额度及相关担保事项的议案》 [1]

公司治理与人事变动 - 桂林三金于2025年12月23日召开职工代表大会，选举徐劲前先生为公司第九届董事会职工董事 [1] - 职工董事徐劲前先生将与公司2025年第二次临时股东大会选举产生的非职工代表董事共同组成公司第九届董事会 [1] - 新任职工董事的任期为自2025年12月27日起三年，与公司第九届董事会任期一致 [1]