报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 政策指引下中药行业供给、支付、需求端利好不断，我国中药材市场需求上升，云南作为主要供应地产业正高质量发展，相关“链主”企业业务稳健发展且有创新布局 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 中药市场快速增长，新品兑现蓄满成长动能 - 中药市场快速增长，政策全方位保驾护航：中药以传统医药理论指导，分中药材、饮片、配方颗粒、中成药和注射剂；产业链上、中、下游分别为生产供应、产品制造、销售终端；国家出台多项扶持政策，涵盖注册、审评等多方面，从供给、支付、需求端促进发展；2022年我国中药材市场成交额2085亿元，同比增8.8%，2023年约2233亿元，预计2024年达2357亿元；中游产成品规模约8000亿元，中成药为主；2023年中药饮片营收近2500亿元，同比增14.6%，中成药营收近5500亿元，同比增6.5% [8][11][21] - 临床数据快速增长，新品兑现蓄满成长动能：国家药监局规范中药新药临床试验；2016 - 2023年申请和获批临床数量整体上升，2023年申请达73项，获批60项 [29] - 正值十四五收官之年，行业渗透率有望快速提升：《基层中医药服务能力提升工程“十四五”行动计划》提出到2025年基层中医药五个“全覆盖”目标；2021年非中医类医疗机构中医诊疗率不足10%，有望提升至30% [30] 云南为中药材主要供应地，产业正值高质量发展阶段 - 云南为全国中药材主要供应地：云南是中药资源最丰富地区，种植面积872万亩居首；2023年综合产值1650亿元；全国药用生物资源云南占比51%，常规种植品种占48%，大宗药材占25%；“十大云药”占全国主要份额；全省形成5大种植基地，2023年有生产企业1706户，加工企业520户 [34][37][43] - 平台化建设赋能中药研产销：打造“云药追溯”平台，为企业开展追溯服务，累计赋码11515.4万个；云南是首批国家中药现代化科技产业基地省，有众多科研创新机构和平台，科研成果转化落地，民族药研制品种数居首；各州市出台政策鼓励发展，如《云南省中药材产业高质量发展三年行动工作方案（2025—2027年）》等 [47][48][49] - 行业正值高质量发展阶段，成果陆续兑现：全国70%以上中成药用云南中药材；产业链建设有望带动“云药出海”；产品认证完善，企业品牌建设显著，形成龙头、知名和民族药品牌 [51][53][55] 相关“链主”企业——云南白药、昆药集团 - 云南白药：四大业务板块稳健发展，药品、健康品、中药资源、省医药公司事业群各有发展举措；研发战略布局清晰，分短期、中期、长期推进创新中药与核药研发；搭建产业链生态体系，助力打造云药“第一车间”，构建研究公共平台，打造资源经济“样板工程” [57][58] - 昆药集团：成立三大事业部，“昆中药1381”“KPC·1951”“三七口服777”事业部各有发展策略；聚焦“健康老龄化”赛道，建立创新研发管线，2024年有产品通过一致性评价、获新适应症和临床试验批准；重塑三七产业链，在上游“延链”、中游“补链”、下游“强链”发力 [59][60][61]

江苏康缘药业（600557）股份有限公司(以下简称康缘药业)近日发布公告称，公司董事会收到董事长肖 伟提交的书面辞职报告。因个人原因，肖伟申请辞去公司第八届董事会董事长职务，辞去上述职务后， 肖伟仍将继续担任公司第八届董事会董事、战略委员会主任委员、审计委员会委员职务。近年来，康缘 药业业绩承压明显，且面临相关收购风险。掌舵者退居"二线"后，康缘药业将何去何从？ 法定代表人已变更为高海鑫 康缘药业2024年年报显示，肖伟是中国工程院院士，中药学博士，研究员级高级工程师，第十四届全国 人大代表，国家药典委员会执行委员，享受国务院政府特殊津贴。 康缘药业对这位董事长评价极高。最新公告显示，肖伟是公司创始人和实际控制人，自2000年11月起担 任公司董事长，在公司拥有极高的威望，是公司战略和创新的引领者。康缘药业对肖伟评价称，在任职 期间，肖伟为公司发展倾注了全部心血，推动公司由传统中药企业向现代化、智能化转型，成功带领公 司在上海证券交易所主板上市并不断发展壮大。 1991年，肖伟临危受命，接手濒临倒闭的连云港中药厂(康缘药业前身)。彼时，连云港中药厂年产值位 于江苏省中药企业末位，仅能生产大山楂丸之类技术含量低 ...

行业背景 - 中药产业在国家政策持续赋能与市场需求强劲增长的双重推动下迎来黄金发展期 [1] 公司战略 - 公司以"现代中药，康缘智造"为愿景，构建"一体两翼"战略格局（创新中药为主体、化学药与生物药为两翼） [1] - 致力于开发具有全球竞争力与显著临床价值的创新药物 [1] - 持续加大研发投入，提升研发效率与成果转化速度 [1] 研发实力 - 公司进入第四轮十年研发周期，坚持"研发一代、规划一代"策略 [2] - 拥有中药制药过程控制与智能制造技术全国重点实验室等国家级平台 [2] - 累计获得发明专利授权600余件，承担国家及省级重大科技项目40余项 [2] - 拥有中药新药58个，获国家技术发明二等奖、科技进步二等奖等多个奖项 [2] - 连续多年蝉联"中国中药研发实力排行榜"榜首 [2] 化学药布局 - 2004年布局化药领域，2008年开启自主创新，采用"自主研发+合作开发"双轨模式 [3] - 聚焦重大疾病领域、未满足临床需求领域 [3] - 未来将强化新靶点发现与药物筛选平台建设 [3] 生物药布局 - 2019年底建成生物药研发平台，具备全链条研发能力 [3] - 聚焦基因治疗、肿瘤等领域，通过国际合作与并购快速扩张 [3] - 2020年携手美国奥瑞单抗公司，2023年联合美国新石生物制药 [3] - 2024年收购江苏中新医药，获得4个项目所有权及6个生物药品临床批件 [3] 未来发展 - 以科研创新为核心引擎，深化中药现代化根基 [4] - 推动化药与生物药协同发展，构建可持续研发管线 [4] - 加速成果转化与商业化，实现多元化高质量跨越式发展 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 天士力是中药现代化领军企业，华润入主后双方优势互补，有望实现中药产业链的补链强链延链，发挥研发协同价值，提升创新发展能力，形成品牌势能 [7] - 公司核心大产品基本盘稳固，创新中药研发和老品种二次开发有望厚积薄发，生物药及化药板块不利因素逐步出清，整体向好 [7] - 公司轻装上阵，聚焦优势，提质增效，盈利能力有望进一步改善 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为11.52/13.35/15.03亿元，对应当前市值的PE为20/17/15X，估值低于可比公司平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 三十年征程，造就现代中药国际化先锋 - 天士力成立于1994年，2002年在上交所上市，是现代中药国际化领军企业，在全球有20余家科研能力中心和11个生产基地，聚焦心脑血管、消化代谢、肿瘤免疫等领域 [13] - 华润三九入主，天士力控股股东变更为华润三九，实控人变更为中国华润有限公司，双方有望实现中药产业链协同，开拓天士力院外市场 [17][18] - 公司中药研发能力位居行业前列，研发投入高，创新药产品储备丰富，截至2024年有98款在研产品，22款处于临床II、III期 [21] - 公司打造中药数智化研发制造体系，智能生产能力领先，有国内规模最大、国际领先的现代中药提取平台等 [26] - 华润三九在品牌和渠道建设上经验丰富，天士力产品疗效好，未来有望借助其优势开拓院外市场 [29] - 公司业务逐步聚焦医药工业，心脑血管和肝病治疗产品表现亮眼，归母净利润触底反弹，净利率逐步提升 [33][35][38] 中药板块：核心大产品基本盘稳固，产品储备丰富，有望厚积薄发 - 心脑血管用药市场超千亿规模，院内市场稳定，院外市场扩容，2024年院内化药占比下滑，中药占比提升，院外中药占比更高 [47] - 复方丹参滴丸心血管治疗基本盘扎实，2024年销量增长，糖网适应症获批，新增市场空间有望翻倍 [52][54][59] - 养血清脑疗效确切且为基药，2024年销售量和销售额均增长，院内市场销售好于零售市场 [60][64] - 芪参益气滴丸销量稳步增长，2024年销售额为5.48亿元，增加心衰和糖尿病肾病适应症正在开展II期临床试验 [68][69][73] - 注射用益气复脉（冻干）和注射用丹参多酚酸稳定有效，前者业绩逐步回暖，后者曾因疫情和销售策略调整下滑 [74] 生物药普佑克脑梗适应症有望贡献新增量，化药集采风险逐步出清 - 生物药普佑克已获批用于急性心肌梗死适应症，2024年销售下滑趋势得到遏制，急性缺血性脑卒中适应症预计2025年获批，有望成长为过十亿品种 [79][83] - 化药多款产品中标集采，蒂清等产品集采降价影响逐步消化，水林佳成为化药销售额首位产品 [7][91] 盈利预测与投资评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为11.52/13.35/15.03亿元，对应当前市值的PE为20/17/15X，估值低于可比公司平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [7]

公司高层变动 - 康缘药业董事长肖伟因个人原因辞去董事长职务，但仍保留董事、战略委员会主任委员、审计委员会委员职务 [2] - 肖伟原定任期至2026年6月25日，提前辞职主要因年龄原因，未来将专注于公司战略、研发及培养接班人 [3] - 肖伟是公司创始人和实际控制人，自2000年11月起担任董事长，推动公司从传统中药企业向现代化、智能化转型 [2] 创始人贡献与公司发展 - 肖伟1991年接手濒临倒闭的连云港中药厂，将其发展为现代化中药龙头企业 [2] - 主导研发桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊等创新中药产品，确立公司在现代中药领域的技术门槛 [3] - 发明银杏二萜内酯功效成分群及制备关键技术，创建中国首个中药智能生产工厂 [3] 产品线与业务转型 - 公司主要产品线覆盖呼吸与感染疾病、心脑血管疾病、妇科疾病、骨伤科疾病等领域 [5] - 热毒宁注射液曾为公司核心增长引擎，2014年销售额突破12亿元，占营收六成以上 [5] - 受医保限制影响，热毒宁销量下滑，银杏二萜内酯葡胺注射液成为新主力产品 [5][6] 业绩表现与挑战 - 2024年公司营收38.98亿元（同比降19.86%），归母净利润3.92亿元（同比降15.58%） [6] - 2024年一季度营收8.78亿元（同比降35.38%），归母净利润8341.30万元（同比降38.37%） [6] - 银杏二萜内酯葡胺注射液2019年医保谈判后价格从316元/支降至93.7元/支（降幅70.35%），销量增长但盈利能力压缩 [6] 行业背景与市场趋势 - 中药注射剂行业监管趋严，2017年医保目录限制使用范围，市场规模逐步收窄 [5][6] - 公司经历从传统口服中成药向中药注射剂，再到智能制造的多轮转型 [5]

品牌建设与市场拓展 - 2024年通过举办系列庆典活动、挖掘历史文化、参加行业展会、参与商标品牌提升行动、利用新媒体宣传、开设特色栏目等措施提升品牌知名度和市场占有率 [2][3] - 未来持续深耕西北市场，重点打造5个亿元级和4个千万级销量市场，推进大单品开发战略 [3] - 依托品牌沉淀，巩固西北市场，布局全国，重点发展华南市场，开拓国际市场 [6][8] 业绩情况 - 2025年一季度约60家中药上市公司盈利，33家净利润增长；公司营收21,612.47万元，同比降21.22%，净利润1,938.16万元，同比升5.41%，经营活动现金流净额811.04万元，同比增150.46% [3] - 2024年前十大产品占营收近50%，国际业务收入1.06亿元 [7][8] 盈利增长与业绩提升 - 2025年聚焦营销突破，通过开源节流、降本增效等实现盈利增长 [6] - 持续聚焦主责主业，加大营销、品牌建设、研发创新和内部管理力度，提升运营效率 [4] 中药现代化与国际化 - 从尊重传统科学验证、技术创新优化工艺、人才培养与工艺传承、加强文化宣传四方面平衡传统炮制工艺与现代化生产技术融合 [5] 药号资源利用 - 拥有467个药品批准文号，10个全国独家产品，常年生产110多种产品；推进大单品开发战略，盘活闲置药号，引入合作伙伴整合资源 [5] 行业前景 - 医药行业是战略性新兴产业，弱周期性，中药行业因经济增长、人口老龄化、健康意识增强、政策支持等因素，未来发展总体向好 [6] 市值管理 - 制定《市值管理制度》，聚焦主业，提升经营效率和盈利能力，综合运用多种方式提升投资价值 [6][8] 研发情况 - 2024年推进中药新药研发、大品种开发、产品标准研究、质量控制标准提升、大健康产品研究、产品工艺研究等工作，获批省级科研项目4项，新申报专利14项，获批3项发明专利及1项外观设计专利，获甘肃省专利奖二等奖1项 [7][8][9] - 2025年在3项经典名方基准样品研究基础上，加快推进经典名方制剂研究，加强二次开发，培育大品种，创新平台建设，加快成果转化 [9] 其他业务 - 开设慈茶馆推动大健康产业发展，后期根据市场和竞争环境扩容布局 [9] - 与深圳金活合作开发的安宫牛黄丸于2024年11月上市销售 [9]

财务表现 - 2025年第一季度实现营业收入21,612.47万元，同比下降21.22% [1] - 2025年第一季度归属于上市公司股东的净利润1,938.16万元，同比上升5.41% [1] - 经营活动现金流净额811.04万元，同比增长150.46% [1] - 前十大产品占营业收入近50%，包括六味地黄丸、逍遥丸、安宫牛黄丸等 [6] - 2024年国际业务收入1.06亿元，以颗粒和中成药为主 [14] 品牌与市场策略 - 2024年通过95周年厂庆系列活动、非遗申报、行业展会参与等方式提升品牌影响力 [1] - 未来重点打造陕西、甘肃、广东、云南、国际5个亿元级市场及江苏、宁夏、青海、新疆4个千万级市场 [1] - 国际市场上尊重文化差异，遵守各地法规 [2] - 在兰州开设慈茶馆推动大健康产业发展，未来可能扩容 [13] 产品与研发 - 拥有467个药品批准文号，10个全国独家产品 [3] - 推进大单品开发战略，巩固六味地黄丸等传统产品市场地位 [3] - 2024年完成3个古代经典名方制剂基准样品研究，2个进入制剂研究阶段 [9][10][16] - 获批3项发明专利及1项外观设计专利，获甘肃省专利奖二等奖 [9][10][16] - 与深圳金活合作的安宫牛黄丸已于2024年11月上市销售 [15] 行业前景 - 中药行业受益于人口老龄化、健康意识增强及政策支持，长期趋势向好 [5] - 2025年一季度中药上市公司约60家盈利，33家净利润增长 [5] 战略规划 - 持续聚焦主业，提升经营效率和盈利能力 [4][8][11] - 通过并购重组、股权激励、现金分红等方式提升投资价值 [8][11] - 平衡传统工艺与现代化生产技术融合，培养复合型人才 [7] - 加强成本管控应对医保政策调整 [12]

业绩表现 - 2025年一季度公司归母净利润达10亿元 同比增速2.59% 在提价红利消退、原材料涨价及消费不振等多重压力下仍保持增长 [1] - 2024年一季度曾实现27%的业绩增速 主要受益于提价红利 [1] - 业绩韧性源于品牌营销创新和中药研发成果转化 [1] 品牌建设与现代化转型 - 通过央视《非遗里的中国》节目展示片仔癀明朝御医秘方历史及非遗技艺 强化品牌文化价值 [2] - 运用循证医学、分子生物学等现代科技阐明产品临床优势 推动传统中药科学化 [2] - 积极参与中医药+AI高质量发展大会 董事长林志辉参与发布《乌镇共识》 [2] AI战略布局 - 四维度推进AI战略：共建中医药大模型平台、培养复合型人才、部署AI健康机器人、构建真实世界研究数据库 [3] - 渠道端应用：新增32家国药堂/国医馆 签约15名医 结合AI设备提供个性化养生方案 [3] - 生产端应用：引入AI视觉检测技术替代人工抽样 提升药品质量管控 [3] 研发创新进展 - 在研中药新药管线达12个 包括进入Ⅱ/Ⅲ期临床项目 养巢颗粒(卵巢功能减退)和温肺定喘颗粒(收购)近期获IND批件 [4] - 核心产品二次开发：完成384例肝癌术后防复发临床研究入组 若成功将拓展肝癌康复新方案 [4][5] - 临床验证：慢乙肝肝纤维化144例多中心试验证实片仔癀改善肝功指标和纤维化分期的疗效 [5] - 产品已被纳入《原发性肝癌中医诊疗指南(2024)》 学术认可度持续提升 [5]