核心财务表现 - 2025H1营业收入9.20亿元同比下降19.49%，归母净利润0.52亿元同比下降43.20% [1] - 2025Q2营业收入5.08亿元同比下降18.02%，归母净利润0.30亿元同比下降6.88% [1] - 毛利率25.95%同比下降3.08个百分点，归母净利率5.62%同比下降2.34个百分点 [3] 分产品表现 - 水箱及配件收入2.63亿元同比下降18.42%，毛利率26.18%同比下降1.30个百分点 [2] - 智能坐便器及盖板收入5.31亿元同比下降22.72%，毛利率24.17%同比下降2.54个百分点 [2] 分地区表现 - 境内收入5.85亿元同比下降27.76%，毛利率25.65%同比下降1.64个百分点 [2] - 境外收入3.35亿元同比微增0.60%，毛利率26.48%同比下降2.49个百分点 [2] 费用结构变化 - 销售费用率11.54%同比下降1.86个百分点，管理费用率5.52%同比上升0.86个百分点 [3] - 研发费用率4.98%同比上升0.86个百分点，财务费用率-0.81%同比上升0.16个百分点 [3] - Q2财务费用率-0.60%同比上升0.49个百分点，主要受美元汇率变动影响 [3] 行业环境分析 - 家居卫浴行业面临激烈竞争，需求端与房地产行业关联性强 [1] - 各地区促消费政策执行进度不一，落地节奏滞后抑制需求释放 [1] - 新房装修需求减少及存量更新消费需求趋于谨慎 [2] - 电子坐便器自2025年7月1日起实施CCC强制性产品认证管理 [2] 市场竞争格局 - 行业规范加强导致行业洗牌，缺乏技术创新和品质管理的品牌逐步淘汰 [2] - 奥维云网数据显示2025年1-5月线上2500元以下价位段产品份额从45.6%缩至40.1% [2] 发展策略展望 - 采用"自主品牌+代工"双轮驱动发展模式 [4] - 作为节水型冲水组件制造企业，产品品质卓越且客户关系稳定 [4] - 自主品牌"瑞尔特"具备质量稳定性和性价比优势 [4] - 预计2025-2027年营收分别为20.29/22.73/24.97亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.27/1.53/1.77亿元 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 市场环境叠加行业竞争导致2025年上半年业绩承压，但长期看好"自主品牌+代工"双轮驱动战略 [2][5][9] - 智能坐便器行业受房地产周期影响需求短期承压，但行业规范加强将促进行业洗牌和分化 [6] - 公司作为电子坐便器CCC认证首批获证企业，具备先发优势，未来市占率有望提升 [6][9] 财务表现 - 2025H1营业收入9.20亿元（同比下降19.49%），归母净利润0.52亿元（同比下降43.20%） [5] - 分产品：水箱及配件收入2.63亿元（同比-18.42%），智能坐便器及盖板收入5.31亿元（同比-22.72%） [6] - 分地区：境内收入5.85亿元（同比-27.76%），境外收入3.35亿元（同比+0.60%） [6] - 毛利率25.95%（同比-3.08pct），净利率5.62%（同比-2.34pct） [7] - 财务费用率-0.81%（同比+0.16pct），主因美元汇率变动影响 [7] 业务分析 - 智能坐便器行业竞争加剧导致产品单价下滑，线上2500元以下价位段份额从45.6%缩至40.1%（2025年1-5月） [6] - 公司境内业务受房地产装修需求减少及消费谨慎影响显著，境外业务保持稳定 [6] - CCC认证实施将淘汰部分不合格品牌，行业集中度有望提升 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收20.29/22.73/24.97亿元（同比-13.9%/+12.0%/+9.8%） [9] - 预计归母净利润1.27/1.53/1.77亿元（同比-29.8%/+20.2%/+15.6%） [9] - 对应EPS 0.30/0.37/0.42元，PE 26.12/21.72/18.79倍（2025年8月26日收盘价） [9] 估值指标 - 总市值33亿元，流通市值21亿元，总股本418百万股 [2] - 当前PB 1.52倍（2025E），ROE预计从5.8%逐步提升至7.6%（2025-2027E） [11]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入同比下滑19.49% [2] - 2025年上半年归母净利润5166.62万元，同比下降43.2% [2] - 第二季度营业收入约5.08亿元，同比下滑18% [2] - 第二季度归母净利润3018.31万元，同比下降6.88% [2] - 上半年毛利率同比下滑1.83个百分点 [3] - 期间费用率同比提升1.27个百分点（研发费用率提升0.86个百分点） [3] - 净利率同比下滑2.34个百分点 [3] - 二季度毛利率环比一季度提升2.28个百分点 [3] - 二季度净利率环比一季度提升0.74个百分点 [3] - 上半年汇兑亏损70.69万元（去年同期收益592.42万元） [3] 产品与市场结构 - 智能坐便器及盖板产品营收占比57.7%，同比下滑22.72% [3] - 国内市场营收占比63.57%，同比下滑27.76% [3] - 海外市场营收占比36.4%，同比增长0.6% [3] 渠道与市场策略 - 构建线上线下融合互补的渠道体系 [3] - 线下渠道持续拓展经销网点并提升门店坪效 [3][4] - 进驻京东MALL及京东电器城市旗舰店等高流量卖场 [4] - 下半年重点拓展海外市场及寻求新代工业务合作机会 [7] - 锚定高端市场、存量市场及海外市场 [8] - 强化物流运输及安装服务的降本措施 [8] 行业政策与竞争环境 - 智能马桶3C强制认证于7月1日实施，促进行业合规化 [6] - 3C认证推动低价产品份额下行，中高端市场份额增长 [6] - 第三批以旧换新补贴资金690亿元于7月底下达 [5] - 公司线上线下渠道积极参与以旧换新国补活动 [5] 风险与挑战 - 家居卫浴行业竞争激烈，新房需求受房地产行业影响 [3] - 各地区促消费政策执行进度不一，需求释放滞后 [3] - 产品单价因行业竞争加剧略有下滑 [3]

AI与卫浴行业融合 - 全民AI时代来临，AI技术正从技术领域扩散至中国制造业，包括卫浴行业 [1] - 九牧等卫浴企业探索AI与卫浴场景深度融合，重构人与空间、社会的组织生态 [1] - AI驱动卫浴行业"五化蝶变"：场景化、家电化、健康化、绿色化、国际化 [7] 场景化转型 - 场景化成为卫浴产业升级核心引擎，从单品智能化转向场景无缝体验 [9] - 62.5%用户将空间智能化作为卫浴产品选购首要因素 [12] - 九牧AI BATH通过四大场景（如厕、淋浴、洗漱、安全）重构体验，实现无感识别与主动关怀 [12][14] 家电化趋势 - 智能卫浴产品纳入家电管理体系，2025年7月起需通过3C认证 [16] - 59%消费者将AI智能化视为家电选购首要因素，高收入群体比例达65% [16] - 九牧智能马桶采用翻转冲刷技术，冲厕音量低至38分贝，解决气溶胶飞溅问题 [18][20] 健康化布局 - 卫浴空间成为健康数据入口，具备高频使用与无感监测优势 [25] - 九牧智能马桶嵌入AI无感轻尿检技术，两分钟完成pH值、葡萄糖等指标监测 [26] - 九牧与医药连锁企业合作，推动卫浴产品向家庭健康管理终端转型 [27] 绿色化制造 - 九牧绿色黑灯工厂实现365天关灯作业，生产效率提升67%，年节电1.3亿度 [33] - 五金工厂废水处理分27股分质分流，重金属回收率达98%，回用率60% [34] - 绿色生产模式延伸至上游供应链，全产业链减排9万吨/年 [33] 国际化战略 - 九牧通过收购THG与Poggenpohl获取国际品牌资产与技术 [40] - 亮相西班牙国际设计展，被评价为"重新定义卫浴空间边界" [40][42] - 在东南亚市场落实"一国一策"布局，与欧美日韩品牌直接竞争 [42][43] 行业未来方向 - 中国卫浴"五化跃升"代表行业未来趋势：场景化、家电化、健康化、绿色化、国际化 [45] - 制造业将向具身智能、场景订阅、生态共生三大轴线进化 [45] - 九牧等企业构建"人机共生"新工业文明，推动卫浴空间成为超级智能体 [45]

AI科技时代下的卫浴行业变革 - 全民AI时代来临，AI技术正从技术领域扩散至中国制造业，驱动效率跃升与模式革新 [1] - 卫浴行业领军企业九牧探索AI与卫浴场景深度融合，重构人与空间、社会的组织生态 [1] - AI成为锻造中国制造业"穿越周期的系统韧性"的关键工具 [3] 中国制造业的AI革命 - AI与制造业深度耦合，驱动全链条系统重构，推动产业从"规模化生产"向"智能化定制"跃迁 [4] - 2024年中国智能汽车渗透率超40%，家电企业海外智能产品营收占比超40% [4][5] - 卫浴行业借力AI引爆"五化蝶变"：场景化、家电化、健康化、绿色化、国际化 [7] 场景化转型 - 未来十年"场景化"将成为卫浴产业升级的核心引擎 [9] - 62.5%用户将空间智能化作为卫浴产品选购首要因素 [12] - 九牧发布AI BATH场景品牌，实现四大场景智能重构：新如厕、新淋浴、新洗漱、新安全 [12][14] 家电化趋势 - 2025年7月起智能马桶等产品须通过3C认证，标志智能卫浴纳入家电管理体系 [16] - 59%消费者将AI智能化视为家电选购首要因素，高收入群体达65% [16] - 九牧智能马桶翻转冲刷技术使冲厕音量低至38分贝，解决气溶胶飞溅与返味难题 [18][20] 健康化发展 - 卫浴空间具备高频使用、强隐私性及高密度身体交互特性，成为健康数据理想入口 [25] - 九牧智能马桶嵌入AI无感识别技术，实现两分钟居家无感轻尿检 [26] - 九牧与医药连锁企业合作，探索"智能马桶进药店"创新模式 [27] 绿色化转型 - 九牧智能马桶绿色黑灯工厂实现365天关灯作业，生产效率提升67%，产品合格率达99% [33] - 每年节电1.3亿度、减排9万吨、节约用水相当于5个杭州西湖水量 [33] - 五金工厂废水处理分27股分质分流，水综合回用率约60%，重金属回收率达98% [34] 国际化布局 - 九牧收购法国THG与德国Poggenpohl博德宝，提升国际市场竞争力 [40] - 亮相西班牙Casa Décor国际设计展，被评价为"重新定义卫浴空间边界" [40][42] - 在东南亚市场落实"一国一策"战略布局，与欧美日韩卫浴巨头展开竞争 [42] 中国卫浴的未来发展 - "五化跃升"代表中国卫浴产业未来发展方向：场景化、家电化、健康化、绿色化、国际化 [45] - 中国制造业未来将沿三大轴线进化：功能智能向具身智能、硬件销售转向场景订阅、技术单点突破升级为生态共生 [45] - 优秀中国科技企业正在共同编写"人机共生"的新工业文明 [45]