报告行业投资评级 * 报告未对坦博尔公司或户外行业给出明确的投资评级 [1][2][3][4][5][35][60][96][111] 报告核心观点 * 坦博尔作为中国本土第四大专业户外品牌，凭借从羽绒服向户外领域的敏锐转型，以高质价比和功能性产品切入市场，并借助线上渠道和营销快速成长，但当前盈利能力因费用投入较大而存在波动和优化空间 [3][5][8][9][14][97][100] * 中国户外行业市场规模广阔且增长迅速，行业格局分散，为国产品牌提供了发展机遇，国产品牌增速已超越国际品牌 [3][36][40][43][47][52] 根据相关目录分别总结 1. 本土第四大户外品牌，借行业东风快速成长 * 坦博尔成立于2004年，以羽绒服起家，于2022年战略转型为“户外品质生活品牌”，2024年营收达13.0亿元，同比增长28%，零售规模位居本土专业户外品牌第四 [3][5] * 公司产品分为城市轻户外、运动户外、顶尖户外三大系列，覆盖从日常通勤到专业极限的不同场景，其中城市轻户外系列是核心收入来源，2024年收入9.2亿元，占总收入70.3% [8] * 公司收入保持高速增长，从2022年的7.3亿元增至2024年的13.0亿元，复合年增长率达33.0%，2025年上半年收入同比增长85.0%至6.6亿元 [9][10] * 公司盈利能力有所波动，毛利率在2023年达到56.5%后回落，2025年上半年为54.2%，净利率同期降至5.5%，主要因销售费用率从2022年的27.3%持续上升至2024年的39.0% [14][15][17] * 线上渠道已成为公司主力销售渠道，收入占比从2022年的31%提升至2025年上半年的53%，线上渠道毛利率同期由42%提升至53% [25][26][28][29] * 公司为家族企业，股权结构集中，董事长兼总经理王丽莉为实际控制人，合计持股62.2%，高管团队在服装及零售领域经验丰富 [30][33][34] 2. 中国户外市场空间广阔，国货品牌加码布局 * 2024年全球专业户外产业市场规模达11850亿元，同比增长6.5%，其中户外服饰规模7060亿元，占比约60%，是主要增长引擎 [36] * 2024年中国专业户外产业市场规模为2095亿元，同比增长9.8%，增速快于全球市场，其中户外服饰市场规模1319亿元，同比增长12% [3][40][43] * 中国户外市场格局分散，2024年前十大品牌市场份额合计仅占24.3%，坦博尔以20.3亿元零售额和1.5%的市场份额排名第七，本土品牌中位列第四 [3][52][53] * 国产品牌增长势头强劲，2019年至2024年零售额复合年增长率为16.2%，高于国际品牌的12.3%，预计2024至2029年将以19%的复合年增长率继续快速增长 [3][44][47] * 线上渠道增长迅速，中国户外市场线上销售额从2019年的220亿元增至2024年的528亿元，复合年增长率达19.1% [48][50] 3. 敏锐转型户外定位，质价比与营销快速破圈 * 公司于2022年抓住户外需求暴增的时机，将品牌定位从“高性价比羽绒服品牌”转型为“专业户外品质生活品牌”，产品体系从单一羽绒服拓展为全品类户外服饰 [61][62] * 产品定位中端市场，与国内外大牌错位竞争，承接了如波司登等品牌升级过程中产生的“平替”需求，质价比优势明显 [3][65][66] * 产品注重功能性，超过90%的产品采用性能更优的锦纶面料，并与全球顶尖面料商合作，品控严格，多项标准远超国家标准，如羽绒服绒子含量≥90%（国标≥50%） [67][68][69] * 公司持续加大研发投入，2025年上半年研发开支同比增长48.9%，拥有132人的研发团队及极寒实验室等设施 [70][71][72] * 线上渠道是增长核心引擎，通过加快布局线上自营店铺（从2022年28家增至2025年上半年100家）、建立自有直播中心、与KOL深度合作等方式驱动增长，2024年线上收入同比增长80%至6.3亿元 [74][75][77][78] * 线下渠道致力于从“销售终端”升级为“品牌体验枢纽”，通过打造沉浸式体验店提升品牌价值，截至2025年上半年拥有568家常设线下门店 [3][80][83][84] * 营销策略上，通过赞助奥地利单板滑雪国家队、中国国家北欧两项队等专业团队强化户外心智，并邀请钟楚曦等明星代言以覆盖更广受众，显著提升了在年轻消费群体中的影响力 [3][85][88][89][93][95] 4. 财务成长性较好，费用率仍有优化空间 * 公司收入成长性优异，2024年同比增长27.6%至13.0亿元，近几年保持25%以上的高增长，但经营利润呈现阶段性波动，2024年同比下滑40.5%至1.1亿元 [3][97][98] * 公司毛利率相对稳健，2024年为54.9%，高于雪中飞品牌（42.8%），但低于伯希和（59.6%）、波司登（69.0%）及安踏其他品牌（72.2%） [100][101] * 公司销售费用率持续上行，从2022年的27.3%升至2024年的39.0%，高于伯希和（33.2%）、波司登公司（32.9%）及安踏公司（36.2%），管理费用率相对稳定在7-8% [3][105][107][109]

凭借"山东制造"的实诚与性价比，坦博尔找到了属于自己的生存缝隙。 波司登来自江苏、安踏来自福建，牧高笛、黑冰等众多户外品牌则从浙江走出，许多人们耳熟能详的服装品牌都来自南方。 在中国服装产业的版图上，山东青州并不是一个显赫的时尚地标。但在2025年，来自这里的羽绒服品牌坦博尔（Tanboer）却冲到了港股IPO的大门前。 据招股书，2022-2024年坦博尔营收分别为7.32亿元、10.21亿元、13.02亿元，三年复合增长率达到33%，2025年上半年营收为6.58亿元，同比大增85%。 | | | | 截至12月31日止年度 | | | | | 截至6月30日止六個月 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2022年 | | 2023年 | | 2024年 | | 2024年 | | 2025年 | | | | 人民幣千元 % | | | 人民幣千元 % 人民幣千元 | | % % | | 人民幣千元 % 人民幣千元 | | % | | | | | | | | | (未經審計) | | | ...

渠道网络的建设同样展现出战略眼光。截至2025年6月末，公司拥有568家常设线下门店，其中自营门店257家，分销门店311家，并设有50家季节性店铺。品 牌打造的第六代户外概念旗舰店从青州山水与户外文化中汲取灵感，凭借独特的设计理念荣获美国缪斯设计奖。同时，精心打造的"高山美学"体验店通过场 景化布局，为消费者带来沉浸式的品牌体验。 2025年9月24日，西湖畔的"雪舞山巅"大秀见证了专业户外服饰品牌坦博尔TANBOER的重要蜕变。这场与北京电影学院"未来影像实验室"共创的盛事，将科 技面料与光影艺术完美融合，标志着品牌从功能保障向场景适配的战略转型。就在大秀落幕一个月后，坦博尔TANBOER正式向港交所递交主板上市申请， 踏上了资本市场的新征程。 当前户外运动产业正迎来前所未有的发展机遇。根据行业预测，到2030年体育产业总规模将突破7万亿元，其中冰雪经济规模预计在2027年达到1.2万亿元。 专业户外服饰市场2024年规模已达1319亿元，未来五年复合年增长率预计保持16.8%的高速增长。在这个集中度较低的市场中，前十品牌市占率仅24.3%， 为具备核心竞争力的企业提供了广阔的成长空间。 财务数据印证了坦 ...

原标题：与自然为友：专业户外服饰品牌坦博尔深耕冰雪户外新生态 TANBOER坦博尔还积极拓展大众冰雪市场，已相继入驻将军山、崇礼万龙、崇礼云顶、崇礼富龙 四大顶级雪场，构建起从专业到大众的全场景冰雪运动推广。本次活动选址将军山国际滑雪度假区，完 美融合专业基因与大众吸引力，是品牌连接专业运动与大众消费、展示产品全场景性能的理想舞台。 科技为翼，以极致产品哲学诠释"与自然为友" 以科技为翼、以品质为核，本季全新滑雪系列是坦博尔"与自然为友"理念的科技化与具象化表达。 产品采用DERMIZAX科技面料，确保在极寒雪场中实现防风、防水、透湿与耐磨的卓越平衡。填充的 90%高品质鹅绒与创新的TECH HEAT FLOW"汽流盾"热湿管理系统协同工作，在提供持久温暖的同 时，能像鲨鱼鳃般高效排出运动产生的湿气，保持体感干爽舒适。 2025年12月5日，专业户外服饰品牌TANBOER坦博尔在新疆阿勒泰将军山国际滑雪度假区，成功 举办"与雪共舞 雪舞山巅"雪友派对活动。通过新品展示与沉浸体验，打破线上线下户外体验空间，彰 显对时尚与户外功能性的景掌控力。 作为中国国家北欧两项队滑雪服饰赞助商与奥地利单板滑雪国家队官方服饰供 ...

行业趋势与市场增长 - 冬季户外运动升温及“三层穿衣法”普及推动速干衣市场需求大增 [1] - 速干衣品类正从“小众专业装备”转变为“户外入门必需品” [3] - 中国滑雪市场步入高端爱好者快速扩容阶段带动高端速干衣销量爆发 [3] - 截至2025年6月底中国户外运动相关企业已达33.5万家其中2025年上半年新增约2.4万家 [7] 市场表现与消费数据 - 今年“6·18”大促期间拼多多平台速干衣销量同比增长119% [3] - 今年“双11”第一阶段户外运动行业以268%的爆发系数领跑销售 [3] - 截至10月31日功能内衣成交同比增长超30% [3] - UTO悠途、X-BIONIC、icebreaker等品牌在“双11”取得同比三位数增长 [3] 产品功能与技术创新 - 速干衣功能需求随徒步、登山、滑雪等运动场景拓展而全面升级 [2] - 产品功能从单纯吸湿排汗升级为“锁温保暖”“无缝一体织造”“分区加压”等复合需求 [4] - 面料“黑科技”成为竞争核心 [4] - 品牌采用如“异性多孔状炭芯纤维”“THERMOLITE®保暖纱线”“远红外升温技术”“SurWarm®保暖锁温专利”等技术 [6] - Outopia遨托邦采用新西兰羊毛耐用技术并上新Fibo Thermal系列羊毛一体织滑雪打底套装 [6] 品牌竞争格局 - 瑞典户外品牌Craft等国际玩家加速布局中国市场 [1] - UTO悠途、Outopia遨托邦等国产新锐品牌崛起推动赛道升级 [1] - 国际品牌中始祖鸟以高端专业性能立足美国北面、哥伦比亚凭借全场景适配能力积累用户法国迪卡侬以高性价比覆盖大众 [6] - 国产品牌中凯乐石、探路者等老牌企业产品不断丰富 [6] - UTO悠途、Outopia遨托邦、Surpine松野湃等新锐品牌凭借技术创新优势快速抢占市场 [6] 消费场景与产品拓展 - 速干衣产品突破专业户外运动场景限制延伸至日常户外穿搭领域 [4] - 专业化方面跑步款强调轻量化透气登山款注重保暖耐用瑜伽款侧重延展性 [4] - 时尚化方面传统黑灰蓝色调被鲜艳撞色、潮流图案取代板型从宽松至修身拥有多元选择 [4] - Lululemon等品牌将速干衣打造为城市街头时尚单品 [4] - “贴身层”穿搭成为消费新焦点消费者需求兼顾“保暖锁温”与“高效排湿” [2]

坦博尔构建了以产品为核心的体系化能力，其关键在于从研发到制造的完整链条掌控。品牌通过自主研发，在材料科技上取得重要突破，开发出采用微孔结 构的专有薄膜技术，有效解决了传统膜层材料在透气性上的瓶颈，并已累计取得多项涵盖防水透气、蓄热保暖等领域的专利。为确保产品在极端环境下的可 靠性，坦博尔与北京服装学院联合建立了"极寒科技实验室"。该实验室配备了可在零下60摄氏度至50摄氏度区间内运作的极端环境模拟系统，为产品性能提 供了科学的验证标准，构筑起专业的技术壁垒。这些研发成果已高效转化为具体产品。截至2025年6月30日，其面向专业场景的顶尖户外系列已推出83个 SKU，并在报告期内实现了约10万件的销售，印证了其技术驱动的发展模式。 专业户外服饰品牌坦博尔已于近期正式向香港交易所提交主板上市申请，其凭借稳健的业绩增长与覆盖研发、生产及品牌建设的综合实力，迈出登陆资本市 场的重要一步。此举不仅是企业发展的关键节点，亦映射出在持续演进的市场格局中，专注产品创新与全链路的专业户外服饰品牌，其市场竞争力的进一步 提升。 根据灼识咨询数据，中国专业户外服饰市场2024年规模约1319亿元，预计至2029年复合年增长率达16 ...

随着"三亿人上冰雪"理念的深度落地，中国冰雪经济已从规模增长迈入品质升级的关键阶段。当专业需 求与大众热情碰撞，户外服饰品牌正成为连接运动体验与产业发展的核心纽带。2025年12月5日，专业 化高品质户外服饰品牌坦博尔在新疆阿勒泰将军山国际滑雪度假区举办的"与雪共舞 雪舞山巅"雪友派 对，正是这一趋势下的生动实践——这场扎根人类滑雪起源地的活动，不仅是品牌产品力的场景化呈 现，更勾勒出其以专业基因赋能冰雪产业生态的清晰路径。 场景锚点：雪巅相聚，连接专业与大众 当夕阳为阿勒泰将军山的雪顶镀上金边，一群身着坦博尔滑雪服的爱好者正完成流畅的弧线滑行......12 月5日，坦博尔"与雪共舞 雪舞山巅"雪友派对在此落下帷幕。这场没有刻意表演的"雪山派对"，以最真 实的场景锚定了品牌与用户的深层连接。在这片承载着滑雪文化基因的雪地上，坦博尔的活动选址与场 景设计，都暗藏着品牌连接专业与大众的深层考量。 选址将军山绝非偶然。作为人类滑雪起源地的核心承载地，这里既是国家高山滑雪训练基地，又是接纳 大众雪友的热门度假区，"专业竞技+全民体验"的双重属性，与坦博尔覆盖全人群的产品定位形成天然 契合。选择在此扎根，正是品牌打通 ...

公司概况与市场定位 - 公司坦博尔正申请于港交所上市，其定位为中国领先的专业户外服饰品牌，根据灼识咨询资料，以2024年零售额计，公司是中国第四大本土专业户外服饰品牌 [1][9] - 公司曾被外界视为“波司登平替”，但已启动战略转型，其业绩复苏得益于抓住了户外生活方式主流化的趋势，并于2022年启动向“专业户外品牌”转型 [2][11] 财务业绩表现 - 报告期内（2022年至2024年及2025年上半年），公司营收分别为7.32亿元、10.21亿元、13.02亿元和6.58亿元，期内利润由2022年的8577.4万元增长至2024年的1.07亿元，2025年上半年为3593.7万元 [2][11] - 公司曾在新三板挂牌，期间业绩下滑，营收从2012年的约6.6亿元收缩至2016年的3.7亿元，2017年上半年营收和归母净利润分别下滑35.14%和40.18% [2][11] - 公司面临显著资金压力，2025年上半年现金及现金等价物仅为2600.9万元，较2024年末的1.54亿元大幅收窄，截至2025年8月31日，借款总额高达3.08亿元，使此次IPO融资需求迫切 [1][8][10] 产品结构与定价策略 - 公司构建了“金字塔”式产品矩阵：以“城市轻户外”系列为基座（报告期内收入占比约70%，SKU数量387个占总数过半），向上延伸至“运动户外”与高端的“顶尖户外”系列 [3][12] - 提价是驱动收入增长的重要手段，2024年城市轻户外系列平均售价由245.4元增至358.2元，带动该系列收入由6.06亿元增长至9.15亿元，但同期销量减少了11.18万件 [3][12] - 2025年上半年，公司产品呈现“以价换量”趋势，城市轻户外系列平均售价与去年同期基本持平，运动户外与顶尖户外系列平均售价分别同比下降4.53%和25.57%，此举拉动了销量但牺牲了毛利率 [5][14] 盈利能力与毛利率 - 2025年上半年，公司三大产品系列的毛利率均较去年同期下滑：城市轻户外系列毛利率下滑5.9个百分点，运动户外系列下滑8.4个百分点，顶尖户外系列下滑11.1个百分点 [5][14] - 报告期内，公司总毛利率从2022年的50.2%上升至2024年的54.9%，但在2025年上半年回落至54.2% [5][14] 销售渠道与运营 - 渠道结构发生显著变化，2023年线下渠道收入占比超六成，而2025年上半年线上渠道收入占比首次突破五成，线下渠道收缩至43.3% [6][15] - 线下自营门店扩张效率存疑，2024年新开56家线下自营门店，净增24家，但自营渠道收入同比下滑3.94%，呈现“店增收减”的背离 [6][15] - 2025年上半年，公司主动优化线下网络，关闭25家自营门店，仅新开2家，净减少23家，同时终止了与38家线下分销商的合作，远超新增的16家 [7][16] - 季节性门店数量由期初的147家锐减至期末的9家 [8][17] 成本费用与现金流 - 销售及分销开支快速增长，金额由2022年的2亿元增至2024年的5.08亿元，2025年上半年达2.61亿元，占总收入比重由27.3%攀升至39.7% [8][17] - 公司现金流波动大，2025年上半年期末现金及现金等价物仅2600.9万元，同期有息借款总额达2.9亿元，且债务压力持续加剧 [8][17] 公司治理与股东行为 - 公司在IPO前进行大额分红，2022年和2025年分别派息3500万元和2.9亿元，由于控股股东王丽莉家族拥有约96.64%的投票权，绝大部分分红流入其家族 [9][19]

行业规模与增长 - 中国冰雪产业规模在2025年已突破万亿元大关，达到10053亿元，成为新兴经济增长极 [1] - 2024-2025冰雪季，居民参与冰雪运动及带动消费规模超1875亿元，同比增长超25% [1] - 中国专业户外服饰行业市场规模从2019年的688亿元增长至2024年的1319亿元，复合年增长率达13.9% [4] 消费市场趋势 - 冰雪运动正被越来越多消费者纳入日常休闲选择，带动相关消费需求持续攀升 [1] - 零售数据显示，滑雪服、滑冰服销量同比增长34%，水上及冰雪运动品类备受欢迎 [1] - 消费需求升级，推动冰雪装备从“能用”向“好用”跨越，消费者更看重科技含量、场景适配与个性化设计 [2] 企业创新与布局 - 企业通过联名合作等方式进行产品创新，例如坦博尔与阿勒泰联名的滑雪服系列采用高端科技面料与4D动态裁剪技术 [4] - 企业在服务端打造全链条解决方案，例如众信旅游发布“众信滑雪”品牌，提供定制产品、票务、观赛及专业教练等一站式服务 [4] - 户外运动消费群体扩大推动品牌按活动类型细分产品，形成差异化竞争优势 [4] 资本市场动态与公司表现 - 冰雪经济发展潜力吸引资本高度认可，国产户外品牌坦博尔已向港交所递交招股书 [5] - 坦博尔收入从2022年的7.32亿元增长至2024年的13.02亿元，2025年上半年收入达6.58亿元，同比增幅达85% [5] - 国产冰雪装备在性价比与设计创新方面的优势日益凸显，国际竞争力提升，出口市场有望成为新增长引擎 [5] 产业发展前景 - 冰雪经济在消费升级与产业创新的双轮驱动下持续释放活力 [5] - 随着技术创新深入和产业链条完善，产业有望实现从“规模扩张”向“质量提升”的全面转型 [5]

行业趋势：运动户外品类在双11期间表现强劲 - 今年双11大促中，运动户外品类以268%的爆发系数领跑全品类增长，成为消费市场的核心亮点[3] 公司业绩：伯希和营收与利润实现高速增长 - 2022年公司营收为3.78亿元，归母净利润为2431.1万元[5] - 2023年营收激增至9.08亿元，同比增长约140%，归母净利润攀升至1.52亿元，同比增幅高达525%[5] - 2024年营收进一步增长至17.66亿元，同比增长约94.5%，归母净利润达2.83亿元，同比增长86.3%[5] - 2025年上半年营收为9.14亿元，期内利润为8524万元[5] - 公司毛利率稳步提升，2024年为59.6%，2025年上半年进一步攀升至64.2%[5] 高管激励：CEO获得高额股权奖励 - 2025年上半年，公司执行董事、总裁兼CEO马雨彪薪酬总额为888.1万元，其中价值799.3万元的部分为“股权结算股份奖励开支”[5][6] - 其薪酬从2022年的218.2万元增至2024年的272.1万元[6] 商业模式：高度依赖线上渠道与营销投入 - 公司业务高度依赖天猫、京东等电商平台及抖音、小红书等社交媒体[7] - 2022年至2025年上半年，在线销售收入占总收入比例分别为93.4%、89.7%、83.8%、87.2%及77.9%，尽管呈回落趋势，但仍维持在75%以上高位[7] - 2025年上半年，销售及分销开支高达3.79亿元，占同期收入的41.5%[7] - 同期研发投入为2330万元，仅为销售费用的约6.1%[7] 渠道拓展：线下DTC渠道快速扩张但单店效率待提升 - 公司正加速布局线下DTC渠道以降低线上依赖[8] - 线下DTC销售收入从2022年的约0.07亿元增长至2025年上半年的1.74亿元，占总收入比例从1.9%提升至19.0%[8] - 线下门店数量从2022年的39家快速增长至2025年上半年的163家[8] - 2024年单店年收入估算约为115.8万元，处于行业中等偏下水平[8] 运营风险：轻资产模式下的品控挑战与商标争议 - 公司采用轻资产模式，所有产品均通过与第三方制造商合作生产[9] - 在黑猫投诉平台上，针对伯希和的相关投诉量已超700条，涉及“货不对板”、“虚假宣传”及产品质量问题[9] - 公司英文商标“PELLIOT”与法国汉学家保罗·伯希和名字高度重合，2024年9月有个人请求者向中国国家知识产权局提交申请，请求宣告其三项商标无效[10] - 公司收入98%以上依赖“伯希和”单一品牌[10]